비트코인 바닥과 ZEC의 역습

1. 발표자는 2025년 하반기 ETH 4,700~4,800달러 구간의 과도한 낙관이 탑을 만들었듯, 지금은 반대로 시장이 “Q4에 한 번 더 바닥 온다”는 쪽으로 너무 기울어 있어 상승이 오히려 더 많은 매수 연료를 만든다고 본다.

2. 핵심 논리는 간단하다. 작년엔 모두가 Q4 펌프를 믿고 롱이 과밀이었고, 올해는 모두가 Q4 바닥을 기다리며 현금 비중을 높인 상태라, 가격이 오르면 이들이 뒤늦게 chasing 하면서 강세가 강화된다는 것.

3. 그는 Michael Saylor의 매도 압력이 사실상 정리됐고, 최근 대규모 숏 청산까지 나온 점을 “이제 남은 매도자는 많지 않다”는 신호로 해석한다.

4. 비트코인 차트는 지난 사이클의 Luna 붕괴 후 반등, FTX발 마진 하락 저점, 이후의 갑작스러운 강한 양봉과 유사한 ABC 패턴으로 보고 있으며, 공포탐욕지수도 가격은 더 낮았지만 심리는 덜 망가진 ‘회복형 바닥’으로 읽는다.

5. 다만 이번 사이클은 전 종목 동반 상승이 아니라 K자 회복으로 본다. BTC, 바이백 있는 토큰, 현금흐름/거래소 성격의 자산은 강하고, 언락 많은 고평가 인프라 코인과 의미 없는 알트는 계속 소외될 수 있다는 얘기다.

6. 그 프레임에서 가장 강하게 미는 섹터가 Perp DEX다. Hyperliquid HYPE, Lighter LIT, 그리고 향후 토큰 출시 가능성이 있는 Variational VAR를 같은 바스켓으로 보며, 서로 경쟁하더라도 “파이가 커지는 시장”이라 복수 승자 전략이 가능하다고 주장한다.

7. Perp DEX의 진짜 상방은 크립토 알트 거래 점유율이 아니라 HIP-3 같은 equity perps, commodity perps 확장에 있다. 현재 Hyperliquid의 HIP-3 일일 거래 비중이 약 30% 수준인데, 장기적으로 90~95%까지 커질 수 있다고 본다.

8. Zcash ZEC는 가장 공격적인 아이디어다. 그는 과거 orchard pool 취약점 FUD 때 저점 손절했지만, Ironwood 업그레이드로 버그 패치가 이뤄졌고, “그 정도 악재에도 0이 안 났다면 오히려 반사실적 강도가 증명된 것”이라며 더 큰 사이즈로 재진입했다고 말한다.

9. ZEC 강세 논리는 가격과 펀더멘털의 재귀성이다. shielded pool 내 ZEC 비중이 커질수록 익명성 세트가 개선되고, 이는 고액 자금이 프라이버시 자산으로 실제 사용하기 더 좋은 환경을 만들기 때문에 가격 상승이 곧 사용성 개선으로 이어진다는 해석이다.

10. 부가 재료로는 Zcash 채굴기업으로 피벗한 Cyberpunk의 비매도 기조, Grayscale Zcash Trust ZCSH의 ETF 전환 시도, ZCSH 디스카운트 축소, 상승하는 해시레이트, 그리고 BTC 대비 ZEC 시가총액 비율이 1% 미만이라는 상대가치 논리가 제시된다.

11. 특히 그는 ZEC/BTC를 2023년 SOL/ETH 트레이드와 유사하게 본다. 비트코인이 Saylor 리스크, 양자컴퓨팅 리스크, 내러티브 피로를 안고 있는 사이, Zcash는 프라이버시와 양자복구 가능성 같은 새 내러티브를 흡수하며 ‘작은 대체 저장수단’이 될 수 있다는 시각이다.

12. 실제 포지션도 상당히 공격적이다. 스팟으로는 BTC, HYPE, LIT, ZEC를 보유하고, Variational에서 ZEC 퍼프 롱까지 얹어 총 2배 수준의 크립토 익스포저라고 밝히며, 향후 1년 이상 보유 가능한 자산군으로 Perp DEX와 프라이버시를 최상위 테마로 꼽는다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 시장 인식이 “불장 종료 후 마지막 하락”에서 “베어마켓 종료 후 초기 강세장”으로 전환될 수 있고, 그 안에서 Perp DEX와 Privacy가 소수의 ‘투자 가능한 알파 섹터’로 재평가될 수 있다는 주장이다.

• 가격/포지셔닝: 포지셔닝 측면에선 bearish consensus와 현금 대기가 많다는 점, Saylor 매도 종료, 최근 숏 청산이 상방 연료로 해석되며, 종목 선택에선 HYPE/LIT 같은 거래소형 자산의 상대강도와 ZEC/BTC 리레이팅 가능성이 핵심이다.

• 체크포인트: BTC의 고점/저점 구조 유지, HYPE·LIT의 신고가 안착 여부, HIP-3 비중 확대, Variational의 에어드롭 이후 OI 유지력, ZEC shielded pool 지표 회복, Cyberpunk의 실제 비매도 지속, ZCSH ETF 진행 상황과 디스카운트 축소 여부를 봐야 한다.

https://youtu.be/gj4WVO67NR8

Why Arthur Hayes Believes AI Agents Will Reject Stablecoins Entirely

Unchained

AI 에이전트 경제가 진짜 열리면, 결제수단은 스테이블코인이 아니라 ‘가장 짧은 경로로 컴퓨트를 사는 네이티브 자산’이 될 수 있다는 게 Arthur Hayes의 베팅이다.

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AI 에이전트는 왜 달러를 버리려 하나

1. Arthur Hayes는 새 프로젝트 Flop을 “AI 에이전트용 통화”로 소개하며, 지금 AI 서비스가 쓰는 ‘토큰’ 과금은 정의가 제각각이라 결국 사용자는 무엇을 얼마나 사는지 모른다고 비판했다.

2. 그의 핵심 프레임은 단순하다. AI가 실제로 소비하는 것은 텍스트 토큰이 아니라 연산량(FLOP, floating point operations) 이고, 에이전트가 생존하려면 가장 직접적으로 컴퓨트를 살 수 있는 화폐가 필요하다는 주장이다.

3. 그래서 Flop은 “에이전트 결제 네트워크”이면서 동시에 컴퓨트의 단위 계정을 노린다. 사람은 달러로 편의점에서 칼로리를 사듯, 에이전트는 Flop으로 즉시 연산과 메모리 저장을 사게 하겠다는 그림이다.

4. Hayes는 비트코인도 불충분하다고 본다. 탈중앙 자산이라는 점은 맞지만, 비트코인 자체가 컴퓨트로 바로 연결되진 않기 때문에 에이전트 경제의 최종 결제자산이 되기엔 한 단계가 더 필요하다는 것.

5. Flop의 두 번째 축은 에이전트의 기억 저장이다. 그는 앞으로 에이전트가 맥락(context), 메모리, 상태를 인간이나 중앙화 기업 통제 밖에서 지속적으로 저장·복원하려 할 것이며, 이 수요가 검열저항형 스토리지 결제 시장을 만들 수 있다고 본다.

6. 구조는 꽤 ‘비트코인 코스프레’에 가깝다. 프리세일 없음, VC 투자 없음, 테스트넷 기여 또는 채굴만으로 획득, 블록마다 Flop이 발행되고 채굴자는 추론(inference) 작업을 처리하는 proof of useful inference 모델을 쓴다.

7. 역할도 분리된다. 채굴자(miner) 는 H100, Blackwell, Huawei 칩 등으로 추론 요청을 처리해 보상과 수수료를 받고, 검증자(validator) 는 작업 완료 영수증을 모아 블록을 만들고, 분쟁 시 슬래싱과 데이터 가용성, 메모리 저장 계층을 담당한다.

8. Hayes가 스테이블코인을 싫어하는 이유는 기술보다 정치에 있다. USDT, Base, Coinbase 같은 기존 레일은 발행사·운영사·규제에 의해 차단될 수 있고, 에이전트 입장에선 “왜 인간의 법·기업 리스크를 떠안고 살아야 하냐”는 문제의식이다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: AI x 크립토 테마를 “에이전트 결제”에서 한 단계 더 밀어 컴퓨트 네이티브 머니 + 탈중앙 메모리 레이어로 재포장하는 시도다. 스테이블코인 만능론에 대한 역내러티브라는 점에서 눈에 띈다.

• 가격/포지셔닝: 아직 토큰이 없고 Q4 테스트넷, 장기적으로는 10년 추정 공급량의 약 20%를 에어드롭하겠다는 설계가 핵심이다. 초기엔 채굴/에어드롭 기대가 서사 대부분을 먹겠지만, 실제 수요가 붙지 않으면 “AI판 XRP 서사”로 소모될 가능성도 크다.

• 체크포인트: 백서 공개, 테스트넷 참여 조건, 실제 추론 단가가 OpenRouter·Anthropic·Hugging Face 대비 얼마나 경쟁력 있는지, 메모리 저장 수요가 실제 발생하는지, 에이전트 간 상거래가 Flop으로 의미 있게 발생하는지를 봐야 한다.

https://youtu.be/iO2KIY4RINo

Does America Deserve to Win the AI Race? Erik Voorhees Says No: Uneasy Money

Unchained

AI와 크립토의 결합은 “토큰을 또 하나 만드는 이야기”가 아니라, AI 에이전트가 실제로 쓸 금융 레일을 누가 장악하느냐의 싸움이라는 게 Erik Voorhees의 핵심 주장이다.

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AI는 앱이고 크립토는 레일이다

1. Voorhees는 Stripe의 OpenRouter 인수를 “가장 깔끔한 크립토→AI 피벗 사례”로 보지만, 진짜 교훈은 크립토를 버리고 AI로 가라는 게 아니라 AI가 결국 크립토형 금융 인프라를 필요로 한다는 점이라고 본다.

2. 그의 논리는 단순하다: 인간에게는 은행 UX가 그럭저럭 작동해도, AI 에이전트에게 은행계좌와 와이어는 너무 비효율적이라 결국 퍼블릭키·온체인 자산·무허가 결제 레일이 더 자연스럽다는 것.

3. Venice는 그래서 “AI 회사인데 토큰을 붙인” 프로젝트가 아니라, AI 소비자 앱 위에 크립토 인센티브를 얹어 실제 사용자가 플랫폼 성장의 경제적 업사이드에 참여하게 하려는 실험으로 포지셔닝된다.

4. 흥미로운 부분은 자금조달 구조다: Venice는 VVV 토큰을 팔지 않고 equity를 팔았고, 투자자에게는 토큰 워런트를 붙였다; 이유는 회사 전략 자체가 매출로 VVV를 매입·소각해 디플레이션 구조를 만들려 하기 때문.

5. 이건 최근 시장의 “토큰은 2등 시민, 진짜 기업은 equity” 내러티브에 대한 정면 반박이다; Voorhees는 오히려 equity는 계속 희석 가능하지만, VVV는 공급 축소 자산으로 만들겠다는 프레임을 던진다.

6. 다만 이 구조는 말보다 실행이 중요하다: equity와 token holder 이해상충, buyback의 지속 가능성, 토큰이 실제로 사용자 리워드·락인 수단으로 작동하는지 검증되기 전까진 전형적 pseudo-equity로 다시 할인받을 수 있다.

7. AI 쪽에서는 더 직접적인 알파가 있다: 그는 Anthropic의 월 200달러 플랜이 “돈을 엄청 태우는 구조”라고 했고, 실제 고사용자는 API 기준 수천~수만 달러어치 토큰을 소비할 수 있다는 점에서, 지금 프런티어 모델 가격정책은 경쟁 보조금 성격이 강하다고 본다.

8. DeepSeek 이후 추론 비용이 급락했고, GLM 5.3·Qwen 같은 중국/오픈웨이트 모델이 빠르게 따라오면서 “모델 자체”의 초과이윤은 압축되고, 장기 가치는 브랜드·UX·라우팅·프라이버시·구독 번들링 같은 레이어로 이동한다는 시각도 중요하다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: AI 투자 프레임이 “모델 승자독식”에서 “인퍼런스 커머디티화 + 유통/결제/프라이버시 레이어 가치 상승”으로 옮겨갈 수 있다; 크립토는 다시 투기 자산이 아니라 AI 에이전트 경제의 결제·정산 레일로 재평가될 여지가 있다.

• 가격/포지셔닝: 순수 모델 랩은 가격 인하 경쟁과 보조금 구독으로 마진 압박이 커질 수 있고, 반대로 AI 집선기(aggregator), 프라이버시 보장형 인터페이스, 에이전트 결제 인프라, 실제 cash flow로 token sink를 만드는 프로젝트는 멀티플 재평가 후보가 된다.

• 체크포인트: Venice의 실제 VVV 소각/리워드 설계 공개 여부, OpenAI·Anthropic의 구독 가격 조정, GLM 5.3·Qwen·DeepSeek 오픈웨이트 성능 추격, AI 규제의 미국식 중앙통제 강화 여부, 그리고 AI 에이전트가 온체인 결제를 실제 채택하는 데이터가 핵심이다.

https://youtu.be/TcyP_VfAqBE

Arthur Hayes Bets Crypto Wins When the AI Bubble Bursts

Unchained

미 재무부의 장기채 바이백, 일본발 엔 리스크, 그리고 AI 데이터센터 버블까지 결국 하나의 결론으로 수렴한다는 게 Arthur Hayes의 주장이다: 시스템은 고금리를 못 버티고 다시 돈을 풀 것이며, 그 유동성의 최종 수혜는 비트코인과 ETH, 그리고 장기적으로는 AI용 온체인 결제 인프라라는 것.

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아서 헤이즈의 세 가지 돈 풀기 시나리오

1. Hayes는 최근 비트코인 급등을 단순 숏 스퀴즈가 아니라 미국 재무부의 장기채 바이백 확대가 보여준 사실상의 소프트 YCC로 해석했다.

2. 그의 핵심 프레임은 명확하다: 미 정부는 10년물 금리 5%를 감당할 수 없고, 재무부는 단기물 발행으로 자금을 조달해 장기물을 받쳐주며, Fed는 이를 묵인하는 방식으로 이미 유동성을 관리하고 있다는 것.

3. 그래서 매크로 트레이드는 결국 “유동성 하나”이며, Hayes는 이 국면에서 ETH를 비트코인 다음 최대 포지션으로 들고 있다고 밝혔다.

4. ETH 연말 5,000달러 전망도 유지했는데, 기술이나 토크노믹스보다 “2021년 고점도 못 넘은 대형 코인”이라는 포지셔닝 왜곡이 더 중요하다고 봤다.

5. 일본 얘기도 같은 결론으로 연결된다: 엔화 약세와 일본 자금의 본국 회귀가 본격화되면 일본은 미 국채와 미국 주식을 팔아야 하고, 이를 막기 위해 Fed가 FEMA repo 같은 장치를 통해 사실상 무제한 달러 유동성을 공급할 수 있다는 주장이다.

6. Hayes는 이 메커니즘을 “공식 QE가 아니라 우회적 대차대조표 확대”로 보며, 시장이 아직 과소평가한 돈 풀기 채널이라고 강조했다.

7. 더 장기적으로는 AI CapEx 붐을 “기술 혁신으로 포장된 지루한 부동산 플레이”라고 깠다. 데이터센터는 결국 부채로 짓는 컨테이너이고, 그 안의 Nvidia 칩은 2년 안팎에 가치가 빠르게 감가상각되는 자산이라는 것.

8. 즉 시장은 하이퍼스케일러의 대규모 지출을 성장으로 보상하고 있지만, 실제론 depreciating asset을 담는 레버리지 부동산 프로젝트일 수 있고, 이 버블이 꺼질 때 2008식 정책 대응이 다시 나오며 비트코인이 가장 크게 반응할 수 있다는 논리다.

9. 이 큰 그림 위에서 Hayes는 새 프로젝트 Flop을 공개했다. AI 에이전트들이 달러나 스테이블코인보다 “compute 자체의 단위”로 결제하는 경제가 열릴 것이고, 그 단위가 flop이 될 수 있다는 가설이다.

10. Flop은 GPU 시간이나 API 토큰이 아니라 연산량 자체를 가격화하려는 시도이며, proof of useful inference 구조로 마이너는 실제 추론 작업을 처리하고 검증자는 블록 구성·분쟁 판단·메모리/컨텍스트 저장을 맡는다.

11. 토크노믹스는 비트코인식에 가깝게 설계했다는 점을 강조했다: 프리세일·VC 투자 없이 블록 보상과 테스트넷 기여 에어드롭으로만 배포하고, Flop Labs는 첫 2년 동안만 블록당 일부를 가져간다.

12. 흥미로운 대목은 Hayes가 “AI 에이전트는 결국 자기 생존에 필요한 compute와 memory에 가장 짧게 연결되는 화폐를 쓸 것”이라고 본 점이다. 이는 단순 AI 코인 마케팅이 아니라, 스테이블코인/베이스/중앙화 API에 대한 대안 결제 인프라 논쟁으로 읽을 만하다.

13. 한편 그는 이제 Strategy(MicroStrategy)는 더 이상 중요한 비트코인 프록시가 아니라고 잘라 말했다. ETF가 열린 뒤엔 왜 거버넌스 리스크와 프리미엄 변동성을 떠안고 MSTR을 사냐는 것.

14. Michael Saylor의 2억1800만달러 상당 비트코인 매도도 파산 신호라기보다, 더 이상 예전처럼 기업금융 엔지니어링으로 무한 매수를 이어가기 어려운 환경을 보여준다고 봤다.

15. BitMEX 종료에 대해서는 “해킹도 아니고 강제 청산도 아닌, 돈을 태우느니 우리가 직접 내린 종료 결정”이라고 설명했는데, 이것도 Hayes 특유의 냉정한 자본 배분 감각을 보여주는 대목이다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 시장 초점이 “연준이 언제 금리 인하하나”에서 “재무부와 Fed가 어떤 우회 채널로 장기금리를 억누르며 유동성을 공급하나”로 이동할 수 있고, 그 수혜 자산으로 BTC 다음 ETH 재평가가 붙을 수 있다.

• 가격/포지셔닝: Hayes의 논리는 ETH를 기술주가 아니라 고베타 유동성 자산으로 보는 시각이며, 2021년 고점 미돌파·대형주·혐오 자산이라는 조합이 숏 커버와 리레이팅에 유리하다는 것; 반대로 MSTR 프리미엄 축소, AI 인프라/데이터센터 체인 밸류에이션은 장기적으로 경계 시그널이다.

• 체크포인트: 미 재무부 바이백 확대 추이, 10년물 5% 부근 정책 반응, 일본 자금의 미국 자산 환류 여부, FEMA repo 규정 변화, 하이퍼스케일러 CapEx 가이던스, OpenAI·Anthropic 수익성 논쟁, 그리고 Flop 테스트넷/Q1 메인넷에서 실제 에이전트 사용량이 붙는지 확인해야 한다.

https://youtu.be/9lek2KpBZaY

🚨LIVE: Bull Market Day 2! BTC ETFs Weekly Inflow Surge! Bhaji, Misha, Hypermeat, Alec & Ran Join

The Rollup

매크로 유동성 완화 신호와 미국 규제·정치권의 공개적 친크립토 스탠스가 동시에 붙으면서, 비트코인 같은 희소자산과 Hyperliquid·스테이블코인·토큰화 인프라 같은 수익형 크립토 비즈니스가 함께 재평가되는 초기 국면이라는 메시지.

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불마켓 2일차가 아니라 구조적 리레이팅의 시작

1. 진행자는 이번 랠리를 단순 숏스퀴즈가 아니라 “유동성 완화+산업 정당화”의 결합으로 해석하며, 포트폴리오를 비트코인·ETH·Zcash 같은 희소자산과 Hyperliquid·Aave 계열·Sky·Ethena·Pump.fun 같은 수익형 토큰의 바벨 전략으로 정리했다.

2. 매크로 쪽 핵심은 스콧 베센트 재무장관의 장기물 매입·유동성 공급 시사로, 진행자는 이를 “머니프린터 예열”로 표현하며 희소자산이 먼저 반응하고 이후 전체 리스크자산으로 확산될 수 있다고 봤다.

3. 토큰화 알파는 Centrifuge와 Symbiotic의 협업에서 나왔는데, Janus Henderson·New York Life 등 약 15억~20억달러 AUM 펀드의 즉시 상환 유동성을 지원하면서 RWA를 DeFi 담보로 쓰는 길이 열리고 있다.

4. 이 구조가 중요한 이유는 기존 T+1~T+3 상환 구조 때문에 돈이 묶였던 토큰화 MMF·채권 펀드가 이제 DeFi에서 더 “현금에 가까운” 자산으로 취급될 수 있어, 담보 효율·레버리지·기초수익률이 동시에 개선될 수 있기 때문이다.

5. Hyperliquid 파트는 가장 뜨거웠다: 트럼프가 공개석상에서 Hyperliquid를 언급했고, CFTC 회의에서는 CME·기존 거래소 인사들이 사실상 Hyperliquid를 경쟁자로 인정했으며, 이는 온체인 파생·현물 시장의 제도권 편입 기대를 키웠다.

6. Hyperliquid 관련 추가 포인트로는 HIP-1 업데이트를 통한 주식분할·배당·리베이스 처리 가능성, XStocks·Dinari·EQX Labs의 현물주식 공급, 그리고 Hype Strategies(PURR) 같은 상장사형 익스포저에 Druckenmiller·Citadel 자금이 들어왔다는 점이 언급됐다.

7. Centrifuge는 더 나아가 토큰을 토큰화된 equity로 전환하는 구조를 검토 중인데, 이는 “토큰 바이백” 일변도에서 벗어나 배당·주주권·규제 친화성을 갖춘 차세대 온체인 자본구조 실험으로 볼 수 있다.

8. Coinbase와 MassPay 인터뷰에선 스테이블코인이 이제 크립토 내부 담보재를 넘어 B2B 결제·국경간 송금·마켓플레이스 지급 인프라로 빠르게 확산 중이며, MassPay는 수주 내 수억달러/월 규모의 스테이블코인 플로우를 Coinbase 인프라로 이전할 계획이라고 밝혔다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: 시장은 “비트코인만 오르는 장”에서 “희소자산 + 수익형 온체인 비즈니스 + 토큰화/스테이블코인 인프라”가 함께 리레이팅되는 장으로 넘어가는 중이며, 특히 Hyperliquid·RWA·결제 인프라가 제도권 수혜 섹터로 부상하고 있다.

• 가격/포지셔닝: BTC, ETH, Zcash는 유동성 완화의 1차 수혜 자산으로, Hyperliquid·Ethena·Pump.fun 등은 규제 정당화와 실적/수수료 기반 밸류 리레이팅 구간으로 해석된다; 다만 진행자도 인정했듯 급등 뒤 깊은 조정은 가능하지만, 시장은 이를 “하락 재개”보다 “높은 저점 형성”으로 볼 가능성이 크다.

• 체크포인트: 미국 장기물 매입/유동성 공급의 실제 집행 여부, Clarity Act·Genius Act 후속 규정, Hyperliquid의 미국 진출 경로와 현물주식/예측시장 확장, RWA 즉시상환 모델의 실제 수요, Coinbase OCC 트러스트 차터와 MassPay의 스테이블코인 거래량 확대를 확인해야 한다.

https://youtu.be/4C2FC2X4T-U

ARKInvest Digital Assets: The Next Bull Market Will Be The Biggest Ever (What We Expect)

The Rollup

크립토의 다음 강세장은 “체인 자체의 꿈”보다 “돈을 버는 앱과 명확한 가치귀속 구조”가 주도할 가능성이 크고, 동시에 BTC류의 스토어오브밸류 바스켓에 대한 재평가가 병행될 수 있다는 대담이다.

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토큰보다 비즈니스가 이기는 사이클

1. ARK의 Lorenzo Valente와 Raye Hadi는 지금 시장을 “광범위한 알트장”이 아니라 승자독식형 구조조정 국면으로 보며, 성장 포켓은 스테이블코인, 토큰화(RWA), 온체인 거래, 일부 밈코인 인프라로 압축된다고 봤다.

2. 핵심 문제는 기술이 아니라 가치귀속 구조다. 좋은 프로토콜이어도 토큰-법인 이중 구조, 높은 FDV, 느린 DAO 의사결정 때문에 투자자들이 더 이상 “애매한 토큰”을 용납하지 않는다고 진단했다.

3. 그래서 산티아고 산토스식 주장, 즉 “크립토 사이클에서 오히려 crypto equities가 tokens를 이길 수 있다”는 논지가 힘을 얻는다. Coinbase, Robinhood, BitGo 같은 중앙화 기업은 사용자와 더 가깝고, 지배구조가 단순하며, 수익화 속도도 빠르다.

4. Lorenzo는 오프체인 기업 매출 풀이 온체인 프로토콜보다 대략 8~10배 크다고 언급했다. Robinhood Chain 사례도 흥미로운데, 예전엔 L1이 앱에 보조금을 줬다면 지금은 오히려 앱이 Robinhood의 유통력에 비용을 지불하는 구조로 뒤집혔다는 것.

5. 이번 대담의 가장 도발적인 포인트는 “토큰 바이백은 과대평가됐다”는 주장이다. Lorenzo는 바이백 성과가 좋았던 건 바이백 자체보다 “애초에 매출이 있는 프로토콜만 바이백을 할 수 있었기 때문”이라며, 상관관계를 가치창출로 착각하고 있다고 봤다.

6. 더 나아가 그는 초기 크립토 프로젝트가 벌써 현금을 토큰홀더에게 돌리는 건 “성장 아이디어가 없다는 신호”에 가깝다고 했다. Pump, Hyperliquid 같은 팀은 내일 당장 바이백을 멈추고도 M&A나 대기업 이직이 가능한데, 바이백은 토큰에 의미를 부여하려는 일종의 시그널링일 뿐이라는 시각이다.

7. 반면 시장은 지금 바이백을 거의 “투자 가능성의 최소 조건”처럼 본다. GMX, dYdX, OpenSea처럼 과거에 포인트, 토큰 배포, 무리한 환원으로 자원을 소진한 사례가 남아 있어, 이번 사이클은 현금흐름이 보이는 토큰에 훨씬 높은 프리미엄을 주는 중이다.

8. 더 큰 질문은 L1의 경제모델이다. Solana는 트랜잭션 수는 사상 최고권인데 매출은 수년래 저점 수준이고, 이는 체인 수익이 결국 base fee가 아니라 priority fee와 MEV, 즉 블록스페이스 경합에서 나오는지 여부가 중요하다는 뜻이다.


트레이더/투자자 관점

• 내러티브: fat protocol thesis에서 fat app thesis로 축이 이동 중이다. Hyperliquid처럼 앱 레이어에서 직접 수수료를 먹는 모델이 Solana/Ethereum 같은 “언젠가 거래량 폭증하면 벌 것”이라는 논리보다 더 설득력 있게 받아들여진다.

• 가격/포지셔닝: 같은 매출이라도 시장은 내구성과 TAM에 따라 멀티플을 크게 다르게 준다. Hyperliquid는 perps와 온체인 파이낸스 확장성 때문에 높은 밸류를 받고, Sky는 스테이블코인 시장 내 경쟁열위와 복잡한 구조 때문에 할인, Pump는 높은 매출에도 밈코인 TAM의 불확실성 때문에 디스카운트를 받는다.

• 체크포인트: Solana/Ethereum이 체인 수수료 외 수익원, 예컨대 스테이블코인 이자수익 내재화 같은 상단 스택 수익모델을 실제로 확보하는지 봐야 한다. 또 buyback 지속 여부보다 “매출의 질, 순매출, 토큰과 법인 중 어디에 가치가 쌓이는지”를 분리해 봐야 한다. 마지막으로 Zcash 논쟁처럼 프라이버시와 셀프커스터디가 다시 투자 테마가 될지도 체크할 필요가 있다. Lorenzo는 셀프커스터디에 회의적이지만, Raye는 Zcash를 현존하는 가장 강한 프라이버시 스토어오브밸류 후보로 봤다.

https://youtu.be/SHYc0je9X7o