35:25 The Blockworks Rebrand
리브랜딩의 핵심 메시지는 “블록웍스는 플랫폼을 만든다”로 정리된다. 온체인 자본시장에서 투자자(자본 공급자)와 온체인 비즈니스(자본 수요자)를 연결하는 ‘커넥티브 티슈’가 되되, 그 연결을 가능케 하는 기반은 표준화된 공시(Disclosures) → 표준화된 데이터 → 인텔리전스(분석/리서치) → 엔터프라이즈·투자자 워크플로우 통합이라는 계층 구조다.
특히 향후 12~18개월의 초점은 “GAAP급 회계” 같은 고차원 이전에, 토큰 시장에 가장 결여된 ‘테이블 스테이크’ 공시층이라고 못 박는다. 예: 소유 구조, 인사이더, 락업/방출 스케줄, 내부자 매도 공시, 배분 구조 등. 이것이 정리돼야만 투자자가 토큰을 언더라이트(리스크·가치 평가)할 수 있고, 그 위에 거래소 상장 심사, Earn/대출/담보 편입, 기관 리스크 관리 같은 실무 워크플로우가 올라간다. 그리고 이 모든 정보 탐색/정리 비용을 AI가 획기적으로 낮출 것이라고 본다(전통 애널리스트가 10-K에서 한 줄 찾느라 고통받는 문제를 예로 듦).
브랜딩 미학적으로는 요즘 테크 브랜드가 ‘우주/미래/상향’ 톤으로 가는 것과 반대로, 블록웍스는 “아래로—기반암/베드락, 동굴의 에코로케이션(반향정위)” 이미지로 ‘기초 인프라/신뢰의 토대’를 표현했다고 설명한다.
또한 RWA(실물자산)로의 확장도 명확히 언급된다. 토큰뿐 아니라 온체인 국채펀드, 온체인 주식(테슬라 1주라고 해도 SPV 구조·유동성 슬리브 등으로 ‘동일 상품이 아닐 수 있음’), 각종 수익형 볼트/금융상품도 결국 “정의·공시·데이터 표준화”가 필요해지며, 전통 자본시장의 무디스(신용평가), 모닝스타(펀드/운용 평가)처럼 분절된 인프라가 크립토에서는 데이터 기반으로 재구성·통합될 것이라는 전망을 내놓는다. “크립토 데이터는 생각보다 100배 어렵고, 규모의 경제가 강해 결국 승자독식적 통합이 일어날 것”이라는 주장도 여기에 붙는다.
마지막으로 “대형 에이전시 없이 전부 인하우스로 리브랜딩을 끝냈다”고 강조한다(다른 회사가 85만 달러·1년을 썼다는 사례와 대비). 블록웍스 웹/소셜에서 새 디자인을 확인해달라고 요청하며, 다음 주 추가 발표도 예고한다.
39:45 Crypto Sentiment
마이크는 “지금이 크립토에서 가장 흥미로운 시기”라는 발언이 일부 창업자들에겐 ‘분위기 파악 못 한다’는 반응을 불렀다는 일화를 전하며, 왜 그런 말을 했는지 설명한다. 지금의 고통은 패배가 아니라 “현실 채택(adoption)으로 들어오며 생기는 마찰”이고, 동시에 산업 내 카테고리별 승자 압축(Consolidation)이 진행되면서 장기적으로는 더 큰 기업과 더 건강한 구조가 등장할 가능성이 크다는 관점이다.
또한 투자 단계별 자본 배분도 바뀌었다고 본다. 과거엔 초기에 들어가 토큰 상장으로 빠르게 회수하는 ‘VC의 사실상 토큰 플리핑’ 구조가 있었고, 오히려 초기 투자가 덜 위험한 왜곡이 있었다. 하지만 토큰 성과 부진과 카테고리 승자 고착이 이어지면서, 자본이 더 후반 단계/확실한 승자 쪽으로 이동하고, 신규 진입자의 장벽이 올라간다(예: 예측시장에서는 폴리마켓/켈시 같은 선두가 이미 카테고리를 잠갔을 수 있다는 뉘앙스).
사이클 타이밍에 대해선 4년 주기를 완전히 부정하진 않으며, “가격 회복이 먼저 오고(종종 사람들이 믿지 않는 반등), 실물 비즈니스 센티멘트/활동은 6개월가량 후행한다”는 관찰을 든다. 2019년(비트코인 2배였지만 체감은 우울했던 해), 2023년(가격 상승이 있었으나 업계 체감은 고통스러웠던 구간)을 예로 들며, 올해도 유사하게 ‘먼저 가격 신호, 나중에 낙관 서사’가 올 수 있다고 본다. 다만 다음 국면은 과거처럼 “모두가 같이 오르는 장”이 아니라, 소수 승자가 복리로 벌어지고 나머지가 뒤처지는 디스퍼전(분산) 심화가 이어질 가능성을 시사한다.
43:51 Closing Comments
두 사람은 이번 에피소드의 핵심을 “블록웍스는 온체인 자본시장의 신뢰 인프라를 만드는 플랫폼으로 진화한다”로 정리하고 마무리한다. 청자에게 웹사이트(데스크톱)와 소셜에서 리브랜딩 결과물을 확인해 달라고 요청하며, 피드백을 환영한다고 말한다. 다음 주 추가 공지도 예고하면서 대화를 종료한다.
https://youtu.be/1_KfAEv5SuQ 2시간 전 업로드 됨
리브랜딩의 핵심 메시지는 “블록웍스는 플랫폼을 만든다”로 정리된다. 온체인 자본시장에서 투자자(자본 공급자)와 온체인 비즈니스(자본 수요자)를 연결하는 ‘커넥티브 티슈’가 되되, 그 연결을 가능케 하는 기반은 표준화된 공시(Disclosures) → 표준화된 데이터 → 인텔리전스(분석/리서치) → 엔터프라이즈·투자자 워크플로우 통합이라는 계층 구조다.
특히 향후 12~18개월의 초점은 “GAAP급 회계” 같은 고차원 이전에, 토큰 시장에 가장 결여된 ‘테이블 스테이크’ 공시층이라고 못 박는다. 예: 소유 구조, 인사이더, 락업/방출 스케줄, 내부자 매도 공시, 배분 구조 등. 이것이 정리돼야만 투자자가 토큰을 언더라이트(리스크·가치 평가)할 수 있고, 그 위에 거래소 상장 심사, Earn/대출/담보 편입, 기관 리스크 관리 같은 실무 워크플로우가 올라간다. 그리고 이 모든 정보 탐색/정리 비용을 AI가 획기적으로 낮출 것이라고 본다(전통 애널리스트가 10-K에서 한 줄 찾느라 고통받는 문제를 예로 듦).
브랜딩 미학적으로는 요즘 테크 브랜드가 ‘우주/미래/상향’ 톤으로 가는 것과 반대로, 블록웍스는 “아래로—기반암/베드락, 동굴의 에코로케이션(반향정위)” 이미지로 ‘기초 인프라/신뢰의 토대’를 표현했다고 설명한다.
또한 RWA(실물자산)로의 확장도 명확히 언급된다. 토큰뿐 아니라 온체인 국채펀드, 온체인 주식(테슬라 1주라고 해도 SPV 구조·유동성 슬리브 등으로 ‘동일 상품이 아닐 수 있음’), 각종 수익형 볼트/금융상품도 결국 “정의·공시·데이터 표준화”가 필요해지며, 전통 자본시장의 무디스(신용평가), 모닝스타(펀드/운용 평가)처럼 분절된 인프라가 크립토에서는 데이터 기반으로 재구성·통합될 것이라는 전망을 내놓는다. “크립토 데이터는 생각보다 100배 어렵고, 규모의 경제가 강해 결국 승자독식적 통합이 일어날 것”이라는 주장도 여기에 붙는다.
마지막으로 “대형 에이전시 없이 전부 인하우스로 리브랜딩을 끝냈다”고 강조한다(다른 회사가 85만 달러·1년을 썼다는 사례와 대비). 블록웍스 웹/소셜에서 새 디자인을 확인해달라고 요청하며, 다음 주 추가 발표도 예고한다.
39:45 Crypto Sentiment
마이크는 “지금이 크립토에서 가장 흥미로운 시기”라는 발언이 일부 창업자들에겐 ‘분위기 파악 못 한다’는 반응을 불렀다는 일화를 전하며, 왜 그런 말을 했는지 설명한다. 지금의 고통은 패배가 아니라 “현실 채택(adoption)으로 들어오며 생기는 마찰”이고, 동시에 산업 내 카테고리별 승자 압축(Consolidation)이 진행되면서 장기적으로는 더 큰 기업과 더 건강한 구조가 등장할 가능성이 크다는 관점이다.
또한 투자 단계별 자본 배분도 바뀌었다고 본다. 과거엔 초기에 들어가 토큰 상장으로 빠르게 회수하는 ‘VC의 사실상 토큰 플리핑’ 구조가 있었고, 오히려 초기 투자가 덜 위험한 왜곡이 있었다. 하지만 토큰 성과 부진과 카테고리 승자 고착이 이어지면서, 자본이 더 후반 단계/확실한 승자 쪽으로 이동하고, 신규 진입자의 장벽이 올라간다(예: 예측시장에서는 폴리마켓/켈시 같은 선두가 이미 카테고리를 잠갔을 수 있다는 뉘앙스).
사이클 타이밍에 대해선 4년 주기를 완전히 부정하진 않으며, “가격 회복이 먼저 오고(종종 사람들이 믿지 않는 반등), 실물 비즈니스 센티멘트/활동은 6개월가량 후행한다”는 관찰을 든다. 2019년(비트코인 2배였지만 체감은 우울했던 해), 2023년(가격 상승이 있었으나 업계 체감은 고통스러웠던 구간)을 예로 들며, 올해도 유사하게 ‘먼저 가격 신호, 나중에 낙관 서사’가 올 수 있다고 본다. 다만 다음 국면은 과거처럼 “모두가 같이 오르는 장”이 아니라, 소수 승자가 복리로 벌어지고 나머지가 뒤처지는 디스퍼전(분산) 심화가 이어질 가능성을 시사한다.
43:51 Closing Comments
두 사람은 이번 에피소드의 핵심을 “블록웍스는 온체인 자본시장의 신뢰 인프라를 만드는 플랫폼으로 진화한다”로 정리하고 마무리한다. 청자에게 웹사이트(데스크톱)와 소셜에서 리브랜딩 결과물을 확인해 달라고 요청하며, 피드백을 환영한다고 말한다. 다음 주 추가 공지도 예고하면서 대화를 종료한다.
https://youtu.be/1_KfAEv5SuQ 2시간 전 업로드 됨
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The Blockworks Vision
This week, Jason and Mippo sat down to discuss the Blockworks rebrand! They examine the trust problem in crypto, onchain capital markets, disclosure frameworks, industry consolidation, and Blockworks’ evolution over the years. Enjoy!
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Markets Are Misreading A Late Cycle Liquidity Crunch | Michael Howell
Forward Guidance
3줄 요약
1. 시장이 ‘경기침체/리스크오프’만 보고 있을 때, Howell은 유동성 사이클이 이미 하강으로 꺾이며 ‘늦은 국면(speculation)→turbulence’로 이동 중이라고 본다.
2. 지금의 핵심은 중앙은행이 아니라 실물 경기의 운전자본 수요가 금융권 유동성을 빨아들이는 구조(금융 유동성 ↔ 실물 유동성의 역상 관계)다.
3. 커브 플래트닝, 테일 리스크(채권 변동성), 재무부의 빌 발행·바이백(사실상 Treasury QE)가 한 방향을 가리키며, 크립토는 그 유동성 변화에 가장 민감한 ‘바로미터’로 해석된다.
00:00 Intro
진행자(Felix)가 CrossBorder Capital의 Michael Howell을 재초대해 “시장이 유동성을 잘못 읽고 있다”는 문제의식으로 대화를 연다. 이번 에피소드는 성장/금리/리스크의 통념적 내러티브(“이제 곧 대침체, 모든 게 끝”)와 달리, Howell의 프레임(유동성 사이클 중심)이 어떻게 다른 신호를 주는지 검증하는 흐름으로 전개된다.
Forward Guidance
3줄 요약
1. 시장이 ‘경기침체/리스크오프’만 보고 있을 때, Howell은 유동성 사이클이 이미 하강으로 꺾이며 ‘늦은 국면(speculation)→turbulence’로 이동 중이라고 본다.
2. 지금의 핵심은 중앙은행이 아니라 실물 경기의 운전자본 수요가 금융권 유동성을 빨아들이는 구조(금융 유동성 ↔ 실물 유동성의 역상 관계)다.
3. 커브 플래트닝, 테일 리스크(채권 변동성), 재무부의 빌 발행·바이백(사실상 Treasury QE)가 한 방향을 가리키며, 크립토는 그 유동성 변화에 가장 민감한 ‘바로미터’로 해석된다.
00:00 Intro
진행자(Felix)가 CrossBorder Capital의 Michael Howell을 재초대해 “시장이 유동성을 잘못 읽고 있다”는 문제의식으로 대화를 연다. 이번 에피소드는 성장/금리/리스크의 통념적 내러티브(“이제 곧 대침체, 모든 게 끝”)와 달리, Howell의 프레임(유동성 사이클 중심)이 어떻게 다른 신호를 주는지 검증하는 흐름으로 전개된다.
02:31 Global Liquidity Turning Lower
Howell의 출발점은 “올해 초(1월)부터 컨센서스와 반대로 수익률곡선은 중반 이후 ‘스티프닝’이 아니라 ‘플래트닝’할 가능성이 크다”는 주장이다. 컨센서스는 ‘새 Fed 체제/경기 둔화→단기 금리 급락→커브 급경사’에 베팅했지만, Howell은 “시장은 중앙은행보다 강하고, 결정적으로 글로벌 유동성 사이클이 하강으로 ‘인플렉트’하기 시작했다”고 본다.
그의 4계절 프레임에서 현재는 ‘speculation(가을)’로, 다음 국면인 ‘turbulence(겨울 전 폭풍)’ 직전이다. 아직 turbulence는 아니지만 “위험자산에 우호적이던 환경이 끝나가는 방향”이라며 리스크를 점진적으로 줄이는(risk payback) 스탠스를 강조한다. 핵심 원인은 중앙은행의 긴축이 아니라, 실물 경제가 ‘운전자본(working capital)’을 더 필요로 하면서 금융부문의 유동성을 흡수하는 구조적 이동이라는 설명이다.
06:24 Liquidity Cycle vs Economy
Felix가 “speculation이면 오히려 투기자산을 더 사야 하는 것 아니냐”고 묻자, Howell은 ‘비즈니스 사이클’과 ‘유동성 사이클’이 다르다고 선을 긋는다. 그의 정의에서 글로벌 유동성은 “금융시장에 가용한 신용공급자의 대차대조표(특히 자산 측) 용량”—즉 리파이낸싱을 가능하게 하는 금융권의 ‘밸런스시트 캐파’다. 반대로 실물 유동성(예: M1/M2)은 거래/예금 기반으로 실물 경제의 결제·거래를 더 잘 설명한다.
중요한 도식은 “돈은 어디엔가 있어야 한다(all money must be somewhere)”는 전제다. 돈이 금융시장에 있으면 실물엔 덜 있고, 실물이 강해지며 운전자본 수요가 커지면 금융시장 유동성이 빠져나간다. Howell은 데이터로도 두 사이클이 거의 역상(out of phase)이며, 실물 경기 지표는 유동성 사이클에 대략 15~20개월 후행하는 경향을 보여준다고 말한다.
또한 중앙은행 자산(검은선)은 전체 유동성 방정식에서 생각보다 작고, 민간(리포/섀도우뱅킹 포함)이 훨씬 큰 비중을 차지한다는 점을 강조한다. 결론적으로 “경기 좋음=무조건 위험자산 좋음”이 아니라, 경기 가속이 유동성 흡수로 작동하면 금융자산엔 역풍이 될 수 있다는 관점을 제시한다.
11:29 Recession Fears vs Data
Howell은 미디어가 “전쟁/유가 쇼크→대침체” 서사를 강화하지만, 실제 데이터는 아직 그 정도로 붕괴하지 않는다고 반박한다. 예시로 미국 ISM의 선행 성격이 강한 ‘신규주문-재고(orders minus inventories)’와 Philly Fed 제조업 지표가 견조함을 보인다고 언급한다.
추가로 FX/크레딧스프레드/상품가격 등 입력값을 AI 방식으로 월드 GDP에 매핑해 만든 일간 성장 nowcast를 제시하며, 최근 충격이 성장률을 일부(예: 0.5~0.75%p) 깎았을 수는 있으나 작년 ‘tariff tantrum’이나 COVID 같은 급락과는 급이 다르다고 비교한다.
또 하나의 흥미로운 ‘시장 내부지표(internals)’로 MSCI World에서 경기민감주-방어주 상대수익을 제시한다. Stan Druckenmiller가 “주식시장 내부지표가 경제학자보다 낫다”고 했던 맥락을 끌어와, 해당 상대강도가 경기 서베이보다 선행해 경기 방향을 잘 잡는 경우가 많았다고 설명한다. 현재는 경기민감주가 강해 경기 재가속 시그널을 시사한다는 결론이다.
17:28 Treasury Stimulus and Buybacks
Howell은 “이 국면에서 유동성의 핵심 드라이버는 Fed보다 Treasury(재무부) 쪽”이라고 본다. 그는 유동성 부양을 (1) 전통적 Fed QE(빨강) (2) ‘not QE QE’(오렌지: RRP, TGA, Fed 손실 등 숨은 경로) (3) Treasury QE(검정)로 분해한다.
Treasury QE의 요지는 발행 만기구조(tenor) 조정이다. 장기채를 줄이고 T-bill 비중을 늘리면, 주요 매수층이 은행이 되기 쉽고(은행은 빌을 선호), 은행이 국채를 사는 건 대차대조표 확대로 연결되며 결과적으로 “재정지출의 은행화(사실상 monetization)”로 작동한다는 주장이다. 그는 ISM 변화율과 Treasury QE를 단순 비교해(통계적으로 완벽하진 않지만) “방향성은 설명력이 있다”고 말한다.
Felix가 “R&P(Reserve Management Purchases)는 duration-neutral이라 QE로 보기 애매하다”고 지적하자, Howell은 유동성을 “자산풀 / 평균 듀레이션”으로 이해하면 된다고 정리한다. 단순 자산 스왑은 유동성을 늘리지 않지만, 장기 듀레이션을 단기로 바꾸면(빌 발행 확대) 유동성은 증가한다. 즉 “Fed의 스왑 자체”보다, 그로 인해 Treasury가 더 빌을 찍을 수 있는 환경이 만들어지는 것이 유동성에 중요하다는 결로 이어진다.
23:40 Why Bond Volatility Matters
Howell은 ‘부채-유동성 넥서스’를 강조한다. “부채는 롤오버를 위해 유동성이 필요하고, 유동성은 담보(부채증권)가 필요하다.” World Bank를 인용해 글로벌 대출의 77%가 담보 기반이라는 점을 들며, 시장이 사실상 리파이낸싱 메커니즘으로 굴러간다고 본다.
이때 시스템 스트레스는 두 갈래로 표출된다. (1) 리파이낸싱 수요가 감당 안 되면 텀프리미엄/크레딧스프레드가 튀고, (2) 담보-리포 쪽이 꼬이면 MOVE(채권 변동성), SOFR 스프레드가 급등한다. 따라서 MOVE는 단순한 변동성 지표가 아니라, 담보 헤어컷·콜래터럴 멀티플라이어를 통해 신용창출을 직접 제약하는 핵심 레버가 된다.
그는 최근 데이터로 “MOVE가 오르면 Treasury 바이백이 늘어나는 패턴”을 보여주며, 단순 회귀로 “MOVE +10p → 이후 바이백 +$28bn” 같은 상관을 언급한다. 해석은 강하다: 재무부가 사실상 MOVE를 타깃팅하며 채권시장 유동성을 관리한다는 것. 이는 거대한 basis trade(현물-선물 차익거래)를 수행하는 헤지펀드가 마진에서 국채 수요를 떠받치는 환경에서, 변동성 급등이 시스템 리스크로 직결되기 때문이라고 연결한다.
또한 작년 말 SOFR 스프레드 스파이크 이후 Fed가 “RMP(준비금 관리 매입)”을 도입해 스프레드를 눌렀고, 은행 준비금을 수백억~수천억 달러 단위로 끌어올렸다는 관찰을 덧붙인다. “그 개입이 없었다면 지금 시장이 어디에 있을지”가 핵심 질문이라는 식으로, 표면적으로는 안정적이지만 정책적 ‘윈도 드레싱’이 들어갔다는 뉘앙스를 준다.
Howell의 출발점은 “올해 초(1월)부터 컨센서스와 반대로 수익률곡선은 중반 이후 ‘스티프닝’이 아니라 ‘플래트닝’할 가능성이 크다”는 주장이다. 컨센서스는 ‘새 Fed 체제/경기 둔화→단기 금리 급락→커브 급경사’에 베팅했지만, Howell은 “시장은 중앙은행보다 강하고, 결정적으로 글로벌 유동성 사이클이 하강으로 ‘인플렉트’하기 시작했다”고 본다.
그의 4계절 프레임에서 현재는 ‘speculation(가을)’로, 다음 국면인 ‘turbulence(겨울 전 폭풍)’ 직전이다. 아직 turbulence는 아니지만 “위험자산에 우호적이던 환경이 끝나가는 방향”이라며 리스크를 점진적으로 줄이는(risk payback) 스탠스를 강조한다. 핵심 원인은 중앙은행의 긴축이 아니라, 실물 경제가 ‘운전자본(working capital)’을 더 필요로 하면서 금융부문의 유동성을 흡수하는 구조적 이동이라는 설명이다.
06:24 Liquidity Cycle vs Economy
Felix가 “speculation이면 오히려 투기자산을 더 사야 하는 것 아니냐”고 묻자, Howell은 ‘비즈니스 사이클’과 ‘유동성 사이클’이 다르다고 선을 긋는다. 그의 정의에서 글로벌 유동성은 “금융시장에 가용한 신용공급자의 대차대조표(특히 자산 측) 용량”—즉 리파이낸싱을 가능하게 하는 금융권의 ‘밸런스시트 캐파’다. 반대로 실물 유동성(예: M1/M2)은 거래/예금 기반으로 실물 경제의 결제·거래를 더 잘 설명한다.
중요한 도식은 “돈은 어디엔가 있어야 한다(all money must be somewhere)”는 전제다. 돈이 금융시장에 있으면 실물엔 덜 있고, 실물이 강해지며 운전자본 수요가 커지면 금융시장 유동성이 빠져나간다. Howell은 데이터로도 두 사이클이 거의 역상(out of phase)이며, 실물 경기 지표는 유동성 사이클에 대략 15~20개월 후행하는 경향을 보여준다고 말한다.
또한 중앙은행 자산(검은선)은 전체 유동성 방정식에서 생각보다 작고, 민간(리포/섀도우뱅킹 포함)이 훨씬 큰 비중을 차지한다는 점을 강조한다. 결론적으로 “경기 좋음=무조건 위험자산 좋음”이 아니라, 경기 가속이 유동성 흡수로 작동하면 금융자산엔 역풍이 될 수 있다는 관점을 제시한다.
11:29 Recession Fears vs Data
Howell은 미디어가 “전쟁/유가 쇼크→대침체” 서사를 강화하지만, 실제 데이터는 아직 그 정도로 붕괴하지 않는다고 반박한다. 예시로 미국 ISM의 선행 성격이 강한 ‘신규주문-재고(orders minus inventories)’와 Philly Fed 제조업 지표가 견조함을 보인다고 언급한다.
추가로 FX/크레딧스프레드/상품가격 등 입력값을 AI 방식으로 월드 GDP에 매핑해 만든 일간 성장 nowcast를 제시하며, 최근 충격이 성장률을 일부(예: 0.5~0.75%p) 깎았을 수는 있으나 작년 ‘tariff tantrum’이나 COVID 같은 급락과는 급이 다르다고 비교한다.
또 하나의 흥미로운 ‘시장 내부지표(internals)’로 MSCI World에서 경기민감주-방어주 상대수익을 제시한다. Stan Druckenmiller가 “주식시장 내부지표가 경제학자보다 낫다”고 했던 맥락을 끌어와, 해당 상대강도가 경기 서베이보다 선행해 경기 방향을 잘 잡는 경우가 많았다고 설명한다. 현재는 경기민감주가 강해 경기 재가속 시그널을 시사한다는 결론이다.
17:28 Treasury Stimulus and Buybacks
Howell은 “이 국면에서 유동성의 핵심 드라이버는 Fed보다 Treasury(재무부) 쪽”이라고 본다. 그는 유동성 부양을 (1) 전통적 Fed QE(빨강) (2) ‘not QE QE’(오렌지: RRP, TGA, Fed 손실 등 숨은 경로) (3) Treasury QE(검정)로 분해한다.
Treasury QE의 요지는 발행 만기구조(tenor) 조정이다. 장기채를 줄이고 T-bill 비중을 늘리면, 주요 매수층이 은행이 되기 쉽고(은행은 빌을 선호), 은행이 국채를 사는 건 대차대조표 확대로 연결되며 결과적으로 “재정지출의 은행화(사실상 monetization)”로 작동한다는 주장이다. 그는 ISM 변화율과 Treasury QE를 단순 비교해(통계적으로 완벽하진 않지만) “방향성은 설명력이 있다”고 말한다.
Felix가 “R&P(Reserve Management Purchases)는 duration-neutral이라 QE로 보기 애매하다”고 지적하자, Howell은 유동성을 “자산풀 / 평균 듀레이션”으로 이해하면 된다고 정리한다. 단순 자산 스왑은 유동성을 늘리지 않지만, 장기 듀레이션을 단기로 바꾸면(빌 발행 확대) 유동성은 증가한다. 즉 “Fed의 스왑 자체”보다, 그로 인해 Treasury가 더 빌을 찍을 수 있는 환경이 만들어지는 것이 유동성에 중요하다는 결로 이어진다.
23:40 Why Bond Volatility Matters
Howell은 ‘부채-유동성 넥서스’를 강조한다. “부채는 롤오버를 위해 유동성이 필요하고, 유동성은 담보(부채증권)가 필요하다.” World Bank를 인용해 글로벌 대출의 77%가 담보 기반이라는 점을 들며, 시장이 사실상 리파이낸싱 메커니즘으로 굴러간다고 본다.
이때 시스템 스트레스는 두 갈래로 표출된다. (1) 리파이낸싱 수요가 감당 안 되면 텀프리미엄/크레딧스프레드가 튀고, (2) 담보-리포 쪽이 꼬이면 MOVE(채권 변동성), SOFR 스프레드가 급등한다. 따라서 MOVE는 단순한 변동성 지표가 아니라, 담보 헤어컷·콜래터럴 멀티플라이어를 통해 신용창출을 직접 제약하는 핵심 레버가 된다.
그는 최근 데이터로 “MOVE가 오르면 Treasury 바이백이 늘어나는 패턴”을 보여주며, 단순 회귀로 “MOVE +10p → 이후 바이백 +$28bn” 같은 상관을 언급한다. 해석은 강하다: 재무부가 사실상 MOVE를 타깃팅하며 채권시장 유동성을 관리한다는 것. 이는 거대한 basis trade(현물-선물 차익거래)를 수행하는 헤지펀드가 마진에서 국채 수요를 떠받치는 환경에서, 변동성 급등이 시스템 리스크로 직결되기 때문이라고 연결한다.
또한 작년 말 SOFR 스프레드 스파이크 이후 Fed가 “RMP(준비금 관리 매입)”을 도입해 스프레드를 눌렀고, 은행 준비금을 수백억~수천억 달러 단위로 끌어올렸다는 관찰을 덧붙인다. “그 개입이 없었다면 지금 시장이 어디에 있을지”가 핵심 질문이라는 식으로, 표면적으로는 안정적이지만 정책적 ‘윈도 드레싱’이 들어갔다는 뉘앙스를 준다.
31:56 Warsh and the Next Regime
Felix가 “차기 Fed가 Kevin Warsh 체제(가정)로 가면 QE 축소·매파적 기조가 강화되는가”를 묻자, Howell은 구조적 제약을 든다. 2008 이전으로 회귀하려는 ‘노스탤지어’는 쉽지 않다. 이유는 (1) 연방정부 부채가 GFC 이후 약 5.5배로 커졌고 (2) 민간 딜러의 시장조성(딜러 캐파)은 오히려 줄어 더 큰 국채시장을 더 얇은 유동성으로 감당하는 구조가 됐기 때문이다.
그는 “Fed는 본래 임무를 벗어나 과도한 영역에 개입하면 안 된다”는 전제를 깔면서도, 최소한 국채시장(소버린 본드)의 무결성/기능을 지키는 ‘가디언’ 역할은 불가피하다고 본다. “평소엔 줄였다가 위기 때마다 급히 들어오는 방식(BOE식 개입)은 가능하지만, 매번 신뢰를 걸고 들어오는 구조라 사고 위험이 있다”는 리스크도 짚는다.
대안으로는 “먼저 규제완화(예: 은행 레버리지 규제 완화 등)로 민간 밸런스시트를 키우고, Fed BS 축소는 나중에” 같은 순서 조정이 현실적일 수 있다고 언급한다(Scott Bessent의 힌트성 발언도 간접 참조). 다만 “제시된 형태 그대로 Fed BS를 반토막 내긴 어렵다”는 결론이다.
39:29 What Interest Rates Really Mean
Howell은 현대 체제에서 금리의 의미가 교과서와 달라졌다고 문제제기한다. 과거엔 가계 저축-기업 투자 균형을 맞추는 가격이 금리였지만, 지금은 최대 차입자가 정부다. 이 경우 금리를 올리면 정부의 이자지출이 늘고, 이는 민간으로의 이전지출(소득)이 될 수 있다. 더구나 그 지출이 빌 발행으로 “은행화”되면, 금리 인상이 오히려 경기/유동성에 자극처럼 작동할 수 있다는 역설을 제시한다. 그래서 그는 금리보다 유동성이 더 ‘단일 의미가 분명한’ 변수라고 본다.
채권시장 분해에서는 최근의 “본드 셀오프=장기 불신” 내러티브를 반박한다. 그는 금리를 (1) 터미널 정책금리(블랙: 단기 경로)와 (2) 텀프리미엄(오렌지: 장기 안전자산 수요)로 나누어 보며, 최근 현상은 “터미널 레이트는 오르는데 텀프리미엄은 내려간다”로 해석한다. 즉 시장은 인플레 공포로 장기채를 버리는 게 아니라, 불확실성/시스템 리스크 증가로 ‘안전자산 수요’가 커져 텀프리미엄이 하락한다는 주장이다.
그는 더 나아가 “QE는 듀레이션 공급을 줄여 텀프리미엄을 낮춘다”는 중앙은행의 표준 설명과 달리, 실제로는 유동성이 풍부할 때 안전자산 수요가 줄어 텀프리미엄이 오르고, 유동성이 타이트해질 때 안전자산 선호가 커져 텀프리미엄이 내려간다는 ‘수요 중심’ 프레임을 제시한다. 이 논리에서 유동성 하강은 커브 플래트닝을 설명한다(단기금리 기대는 오르고, 장기 텀프리미엄은 하락).
47:13 Positioning for Turbulence
Howell은 크립토를 “유동성 민감도가 가장 높은 자산”으로 재확인한다. 6주 변화율 기준으로 글로벌 유동성을 13주 선행시켜 BTC/ETH/SOL(가중 60/30/10) 바스켓과 비교하면 트래킹이 나쁘지 않았고, 앞으로 유동성이 더 하강하면 크립토에도 역풍 구간이 올 수 있다고 본다. 특히 글로벌 유동성과 글로벌 M2의 차이(금융 유동성의 초과/부족분)가 크립토 설명력에서 더 좋다는 점을 통계적으로 제시한다(“M2도 되지만 이 잔차가 더 낫다”).
사이클 관점에서 그는 유동성이 2027년쯤 바닥을 향할 수 있다는 사인파 적합(65개월 주기)과, 일간 nowcast에서도 “완만하지만 지속적인 하락”을 관찰한다. 중요한 포인트는 “유동성 하강이 중앙은행 때문만이 아니라, 민간/실물 쪽으로의 이동 때문”이라는 대목이다.
후반부에서 그는 골드/오일 비율(장기 평균 약 20배)을 가져와 “유동성 하강 국면엔 골드/오일 비율이 떨어지는데, 조정은 금 하락이 아니라 유가 상승으로 나타나는 경향”을 강조한다. 즉 사이클 말기 유동성을 무너뜨리는 트리거가 원자재 상승이 될 수 있다는 주장이다. Salomon Brothers가 과거 채권(유동성 민감)과 원자재(말기 강세)가 반대로 움직이는 특성 때문에 Phillips Brothers(원자재)와 결합했던 역사적 사례를 들며, “유동성 사이클의 끝단에서 원자재가 불을 붙이며 금융여건을 조인다”는 직관을 강화한다.
자산배분 도식은 명확하다: 유동성 고점 부근에서 원자재가 강하고, 풍부한 유동성 구간에서 주식이 강하며, 하강 국면에서 현금/방어적 포지션이 유리해지고, 바닥 근처에선 국채가 빛난다. 현재는 ‘speculation(가을)’로 원자재/경기민감 섹터가 강한 그림이 맞아떨어지며, 다음 ‘turbulence’에 대비해 리스크를 더 줄여야 한다는 결론을 반복한다. 또한 Henry Kaufman식 커브 분류를 인용해, 지금은 ‘bear flattening’(단기 금리 상승이 장기보다 빠름) 국면으로 해석하며 경제·채권·섹터·유동성 “네 마리 오리”가 같은 방향을 가리킨다고 정리한다.
58:08 Where to Follow Michael
Howell은 콘텐츠 채널로 Substack ‘Capital Wars’를(주 3~4회 발행)와, 기관 대상 데이터 피드 제공 서비스 ‘glindexes.com’을 안내한다.
https://youtu.be/9AAG6dpEgjs 34분 전 업로드 됨
Felix가 “차기 Fed가 Kevin Warsh 체제(가정)로 가면 QE 축소·매파적 기조가 강화되는가”를 묻자, Howell은 구조적 제약을 든다. 2008 이전으로 회귀하려는 ‘노스탤지어’는 쉽지 않다. 이유는 (1) 연방정부 부채가 GFC 이후 약 5.5배로 커졌고 (2) 민간 딜러의 시장조성(딜러 캐파)은 오히려 줄어 더 큰 국채시장을 더 얇은 유동성으로 감당하는 구조가 됐기 때문이다.
그는 “Fed는 본래 임무를 벗어나 과도한 영역에 개입하면 안 된다”는 전제를 깔면서도, 최소한 국채시장(소버린 본드)의 무결성/기능을 지키는 ‘가디언’ 역할은 불가피하다고 본다. “평소엔 줄였다가 위기 때마다 급히 들어오는 방식(BOE식 개입)은 가능하지만, 매번 신뢰를 걸고 들어오는 구조라 사고 위험이 있다”는 리스크도 짚는다.
대안으로는 “먼저 규제완화(예: 은행 레버리지 규제 완화 등)로 민간 밸런스시트를 키우고, Fed BS 축소는 나중에” 같은 순서 조정이 현실적일 수 있다고 언급한다(Scott Bessent의 힌트성 발언도 간접 참조). 다만 “제시된 형태 그대로 Fed BS를 반토막 내긴 어렵다”는 결론이다.
39:29 What Interest Rates Really Mean
Howell은 현대 체제에서 금리의 의미가 교과서와 달라졌다고 문제제기한다. 과거엔 가계 저축-기업 투자 균형을 맞추는 가격이 금리였지만, 지금은 최대 차입자가 정부다. 이 경우 금리를 올리면 정부의 이자지출이 늘고, 이는 민간으로의 이전지출(소득)이 될 수 있다. 더구나 그 지출이 빌 발행으로 “은행화”되면, 금리 인상이 오히려 경기/유동성에 자극처럼 작동할 수 있다는 역설을 제시한다. 그래서 그는 금리보다 유동성이 더 ‘단일 의미가 분명한’ 변수라고 본다.
채권시장 분해에서는 최근의 “본드 셀오프=장기 불신” 내러티브를 반박한다. 그는 금리를 (1) 터미널 정책금리(블랙: 단기 경로)와 (2) 텀프리미엄(오렌지: 장기 안전자산 수요)로 나누어 보며, 최근 현상은 “터미널 레이트는 오르는데 텀프리미엄은 내려간다”로 해석한다. 즉 시장은 인플레 공포로 장기채를 버리는 게 아니라, 불확실성/시스템 리스크 증가로 ‘안전자산 수요’가 커져 텀프리미엄이 하락한다는 주장이다.
그는 더 나아가 “QE는 듀레이션 공급을 줄여 텀프리미엄을 낮춘다”는 중앙은행의 표준 설명과 달리, 실제로는 유동성이 풍부할 때 안전자산 수요가 줄어 텀프리미엄이 오르고, 유동성이 타이트해질 때 안전자산 선호가 커져 텀프리미엄이 내려간다는 ‘수요 중심’ 프레임을 제시한다. 이 논리에서 유동성 하강은 커브 플래트닝을 설명한다(단기금리 기대는 오르고, 장기 텀프리미엄은 하락).
47:13 Positioning for Turbulence
Howell은 크립토를 “유동성 민감도가 가장 높은 자산”으로 재확인한다. 6주 변화율 기준으로 글로벌 유동성을 13주 선행시켜 BTC/ETH/SOL(가중 60/30/10) 바스켓과 비교하면 트래킹이 나쁘지 않았고, 앞으로 유동성이 더 하강하면 크립토에도 역풍 구간이 올 수 있다고 본다. 특히 글로벌 유동성과 글로벌 M2의 차이(금융 유동성의 초과/부족분)가 크립토 설명력에서 더 좋다는 점을 통계적으로 제시한다(“M2도 되지만 이 잔차가 더 낫다”).
사이클 관점에서 그는 유동성이 2027년쯤 바닥을 향할 수 있다는 사인파 적합(65개월 주기)과, 일간 nowcast에서도 “완만하지만 지속적인 하락”을 관찰한다. 중요한 포인트는 “유동성 하강이 중앙은행 때문만이 아니라, 민간/실물 쪽으로의 이동 때문”이라는 대목이다.
후반부에서 그는 골드/오일 비율(장기 평균 약 20배)을 가져와 “유동성 하강 국면엔 골드/오일 비율이 떨어지는데, 조정은 금 하락이 아니라 유가 상승으로 나타나는 경향”을 강조한다. 즉 사이클 말기 유동성을 무너뜨리는 트리거가 원자재 상승이 될 수 있다는 주장이다. Salomon Brothers가 과거 채권(유동성 민감)과 원자재(말기 강세)가 반대로 움직이는 특성 때문에 Phillips Brothers(원자재)와 결합했던 역사적 사례를 들며, “유동성 사이클의 끝단에서 원자재가 불을 붙이며 금융여건을 조인다”는 직관을 강화한다.
자산배분 도식은 명확하다: 유동성 고점 부근에서 원자재가 강하고, 풍부한 유동성 구간에서 주식이 강하며, 하강 국면에서 현금/방어적 포지션이 유리해지고, 바닥 근처에선 국채가 빛난다. 현재는 ‘speculation(가을)’로 원자재/경기민감 섹터가 강한 그림이 맞아떨어지며, 다음 ‘turbulence’에 대비해 리스크를 더 줄여야 한다는 결론을 반복한다. 또한 Henry Kaufman식 커브 분류를 인용해, 지금은 ‘bear flattening’(단기 금리 상승이 장기보다 빠름) 국면으로 해석하며 경제·채권·섹터·유동성 “네 마리 오리”가 같은 방향을 가리킨다고 정리한다.
58:08 Where to Follow Michael
Howell은 콘텐츠 채널로 Substack ‘Capital Wars’를(주 3~4회 발행)와, 기관 대상 데이터 피드 제공 서비스 ‘glindexes.com’을 안내한다.
https://youtu.be/9AAG6dpEgjs 34분 전 업로드 됨
Can a Hacked Issuer Silently Drain Canton Assets?
Unchained
3줄 요약
1. Alex는 “블록체인의 핵심은 ‘신뢰할 제3자 없이’ 금융 규칙을 강제하는 것”인데, Canton은 그걸 못 해서 결국 ‘토큰용 DocuSign(서명 기반 메시징)’에 가깝다고 공격한다.
2. Yuval은 “발행자(issuer) 해킹 리스크는 이더리움의 USDC 같은 RWA도 똑같다. 중요한 건 공개성보다 대응 속도”라며, Canton은 거래 당사자가 직접 검증(상대방이 모르게 업그레이드 불가)한다고 반박한다.
3. 논쟁의 핵은 ‘네트워크가 강제하는 온체인 한도/규칙(예: 민팅 캡)’을 Canton이 구현·강제할 수 있느냐인데, 둘은 끝까지 합의하지 못하고 “CBTC/Canton Coin이 반례냐”에서 충돌한다.
Unchained
3줄 요약
1. Alex는 “블록체인의 핵심은 ‘신뢰할 제3자 없이’ 금융 규칙을 강제하는 것”인데, Canton은 그걸 못 해서 결국 ‘토큰용 DocuSign(서명 기반 메시징)’에 가깝다고 공격한다.
2. Yuval은 “발행자(issuer) 해킹 리스크는 이더리움의 USDC 같은 RWA도 똑같다. 중요한 건 공개성보다 대응 속도”라며, Canton은 거래 당사자가 직접 검증(상대방이 모르게 업그레이드 불가)한다고 반박한다.
3. 논쟁의 핵은 ‘네트워크가 강제하는 온체인 한도/규칙(예: 민팅 캡)’을 Canton이 구현·강제할 수 있느냐인데, 둘은 끝까지 합의하지 못하고 “CBTC/Canton Coin이 반례냐”에서 충돌한다.
00:00 What does it mean that Canton ‘doesn’t do state’?
대화는 “Canton이 ‘상태(state)를 안 한다’는 말이 정확히 무슨 뜻이냐”에서 시작하지만, 곧바로 더 큰 쟁점—Canton이 실질적으로 원장 상태를 전역적으로 강제하는 블록체인인지, 아니면 당사자 간 메시지/서명 교환을 안전하게 해주는 시스템인지—으로 번진다. 진행자는 기술 비전문가 관점에서 “Canton이 망가지면 RWA 자산에 무슨 일이 생기나? 어차피 백업 시스템이 있나?”를 묻고, 이는 뒤에서 “토큰이 ‘로드베어링(load-bearing)’이냐(=토큰 자체가 소유권/결제 최종성을 떠받치냐), 아니면 오프체인 장부의 ‘디지털 트윈’이냐”로 이어진다. Yuval은 “우리는 ‘탈중앙화된 상태 관리’를 한다”고 말하며, “모든 블록체인은 메시지를 쓴다(밈풀, RPC 등)”라며 ‘메시징’ 프레이밍 자체를 문제 삼는다.
00:50 Alex: Canton is a “DocuSign for tokens,” not a blockchain
Alex의 주장은 매우 정교하게 ‘블록체인 정의’로부터 출발한다. 블록체인의 핵심 기여는 비트코인 백서 이래로 ‘신뢰할 제3자 없이 금융 규칙을 강제(enforce)하는 것’인데, Canton은 다자간/불특정 참여자가 합류하는 스마트컨트랙트의 집합 규칙(aggregate rules)을 네트워크 합의로 강제하지 못하고, 결국 서로가 서명한 것만 인정하는 양자/유한 참여자 기반의 합의로 수렴한다고 본다. 그래서 Canton은 “토큰을 위한 DocuSign”—모든 당사자가 동의하면 진행되는 암호서명 기반의 합의 문서 교환—처럼 보일 뿐, 이더리움/비트코인식 “네트워크 전체가 규칙을 강제해주는 공공재”와 다르다는 프레임을 건다.
그가 든 예시는 단순한 “토큰 캡(cap) 강제”부터 더 복잡한 “AMM 유동성 풀, DeFi, 마진/자동청산, 담보관리”까지다. 이런 것들은 합의로 강제되는 전역 상태 머신이 있어야 하는데, Canton에선 결국 특정 운영 주체(또는 제한된 참가자 집합)를 신뢰해야 하며, 보안은 “1-of-1 멀티시그” 같은 형태의 운영 신뢰로 귀결된다고 비판한다.
02:30 Yuval: a hacked USDC issuer causes the same problem on any public chain
Yuval의 반박은 ‘발행자 해킹’이라는 현실적 사고 모델에서 출발한다. USDC/USDT처럼 중앙 발행자가 있는 자산은 어느 체인에 있든 발행자 키/서버가 털리면 문제는 동일하며, 피해가 커지는 이유는 “온체인에서 민팅이 공개적으로 보이느냐”가 아니라 발행자가 얼마나 빨리 개입해 동결/차단하느냐라고 주장한다. 실제로 과거 해킹에서 사람들이 Circle에 분노한 이유도 “중앙화라서”가 아니라 개입이 늦어 해커가 USDC를 ETH/BTC 같은 퍼미션리스 자산으로 스왑하는 시간을 줬기 때문이라는 설명을 붙인다. 즉, RWA 토큰 자체는 오프체인(예: BNY Mellon의 T-bill 보관, 은행 예치금)에서 그대로 남아 있고, 해커가 얻는 건 “스왑을 통해 퍼미션리스 자산으로 도망갈 시간”이며 그 순간 통제가 불가능해진다는 논리다.
또 Yuval은 Canton의 안전장치로 “Canton에서는 거래 당사자가 트랜잭션을 직접 검증하며, 상대방 모르게 스마트컨트랙트를 업그레이드할 수 없다”고 강조한다. 여기서 그는 상대적으로 “제3자(예: 어떤 오퍼레이터가 증명을 써주는 모델)에 의존하지 않는다”는 식으로 Canton의 검증/승인 메커니즘을 강점으로 내세운다.
05:28 Haseeb reframes: is the USDC trust model really different from Canton?
Haseeb은 논쟁을 ‘정의 싸움’에서 ‘실무적 신뢰 모델 비교’로 끌고 간다. “USDC도 Circle이 언제든 동결/삭제할 수 있는데, 그럼 Canton 기반 RWA가 USDC와 본질적으로 다른가?”라는 질문이다. 진행자 역시 “USDC는 (동결 가능성이 있어도) 일단 내가 들고 있으면 ‘베어러 자산’처럼 느껴지는데, Canton은 Broadridge 같은 백엔드가 기록한 거래를 그냥 복제한 ‘디지털 트윈’이어서 로드베어링이 아닌 것 아니냐”는 식으로 문제를 구체화한다.
이 구간의 재미는, 전통금융 관점에서 “토큰이 실질 원장인가 vs 조정 레이어인가”가 핵심인데, Yuval은 “RWA에서 토큰이 곧 자산이 아니다. 오프체인 자산이 진짜다”라고 밀고, 반대로 ‘블록체인성’을 강조하는 쪽은 “그렇더라도 규칙 강제를 누구에게 맡기느냐가 기술의 본질”이라고 본다는 점이 선명해진다.
06:32 Alex: on Ethereum you can encode mint limits in a network-enforced contract
Alex는 “USDC가 중앙화된 건 맞지만, 이더리움에서는 ‘네트워크가 강제하는’ 스마트컨트랙트로 발행 규칙을 코딩할 수 있다”는 ‘가능성(capability)’을 핵심 차별점으로 제시한다. 예를 들어:
- 민팅을 1일 100만 달러까지는 자동 허용
- 그 이상은 콜드키/추가 서명자/다른 권한 셋이 필요
- 업그레이더블 컨트랙트라도 권한 구조를 설계해 ‘핫키 단독 탈취’ 피해를 제한
즉, “발행사가 실제로 그렇게 하고 있느냐”와 무관하게, 공용 체인에선 누구나 읽을 수 있는 규칙이 컨트랙트에 박혀 있고, 그 규칙이 네트워크에 의해 강제된다는 점이 중요하다는 주장이다. 반대로 Canton에선 (그의 주장에 따르면) 이런 전역적/집계적 제약이 네트워크 차원에서 강제되지 않아, 결국 “발행 인프라(서버/키)가 털리면 100%까지도 무제한 발행 가능”하다고 공격한다.
06:56 Haseeb’s hypothetical: what if Circle just has a single hot signing key?
Haseeb이 “만약 Circle이 정말로 단일 핫키로 무제한 민팅을 허용한다면?”이라고 가정하자, Alex는 “그렇다면 차이는 줄어든다”고 인정하면서도 ‘가시성(visibility)’ 차이를 강조한다. 이더리움에서는 공급량이 갑자기 2배가 되는 등의 이상 징후가 공개적으로 즉시 관측되지만, Canton에서는 (Alex 주장에 따르면) 그 민팅/이전이 시스템 내에서 조용히 전파될 수 있고, 탐지 전까지 피해 확산이 더 쉬울 수 있다는 것이다. 요지는 “퍼블릭 체인의 글로벌 감시 가능성”과 “프라이버시/도메인 분리형 시스템의 관측 한계”가 사고 대응에서 어떤 차이를 만들 수 있느냐로 연결된다.
Yuval은 여기서 강하게 반발하며 “그건 사실이 아니다” “Canton에서도 (민팅 제한 포함) 네가 말하는 보호를 구현할 수 있고, 트랜잭션은 참여 당사자들이 검증한다”고 맞선다. 또한 Alex가 반복적으로 “Canton은 불가능”이라고 단정하는 것을 ‘허위 주장’이라고 몰아붙이며, 이후 “증명(proofs)으로 반박하겠다”는 식으로 수위를 높인다.
13:11 Yuval: if Canton goes down for Broadridge, that’s $400B in repo at risk
Yuval은 “Canton이 단지 장식적 메시징 시스템이라면, 왜 Broadridge가 4,000억 달러 규모의 리포(repo)를 얹어 돌리겠느냐”는 실무 레퍼런스를 꺼낸다. Canton이 다운되면 “은행들의 유동성 경로에 시스템적 이슈가 생길 수 있다”며, 가까운 12개월에 1조 달러에 근접할 수 있다고 주장한다. 즉, 이 시스템이 “실험적 토큰 데모”가 아니라 기관의 실제 운영 워크플로우에 들어간 로드베어링 인프라라는 점을 사례로 든다.
이 부분은 논쟁의 층위를 바꾼다. Alex가 말하는 ‘블록체인 정의(무신뢰 강제)’와 별개로, Yuval은 “현장에서 이미 핵심 경로에 들어갔다”는 사회적/시장적 검증을 근거로 내세운다. 다만 이것이 “네트워크 강제 vs 참여자 검증”의 기술적 쟁점에 대한 직접 반증이냐는 별개의 문제로 남는다.
대화는 “Canton이 ‘상태(state)를 안 한다’는 말이 정확히 무슨 뜻이냐”에서 시작하지만, 곧바로 더 큰 쟁점—Canton이 실질적으로 원장 상태를 전역적으로 강제하는 블록체인인지, 아니면 당사자 간 메시지/서명 교환을 안전하게 해주는 시스템인지—으로 번진다. 진행자는 기술 비전문가 관점에서 “Canton이 망가지면 RWA 자산에 무슨 일이 생기나? 어차피 백업 시스템이 있나?”를 묻고, 이는 뒤에서 “토큰이 ‘로드베어링(load-bearing)’이냐(=토큰 자체가 소유권/결제 최종성을 떠받치냐), 아니면 오프체인 장부의 ‘디지털 트윈’이냐”로 이어진다. Yuval은 “우리는 ‘탈중앙화된 상태 관리’를 한다”고 말하며, “모든 블록체인은 메시지를 쓴다(밈풀, RPC 등)”라며 ‘메시징’ 프레이밍 자체를 문제 삼는다.
00:50 Alex: Canton is a “DocuSign for tokens,” not a blockchain
Alex의 주장은 매우 정교하게 ‘블록체인 정의’로부터 출발한다. 블록체인의 핵심 기여는 비트코인 백서 이래로 ‘신뢰할 제3자 없이 금융 규칙을 강제(enforce)하는 것’인데, Canton은 다자간/불특정 참여자가 합류하는 스마트컨트랙트의 집합 규칙(aggregate rules)을 네트워크 합의로 강제하지 못하고, 결국 서로가 서명한 것만 인정하는 양자/유한 참여자 기반의 합의로 수렴한다고 본다. 그래서 Canton은 “토큰을 위한 DocuSign”—모든 당사자가 동의하면 진행되는 암호서명 기반의 합의 문서 교환—처럼 보일 뿐, 이더리움/비트코인식 “네트워크 전체가 규칙을 강제해주는 공공재”와 다르다는 프레임을 건다.
그가 든 예시는 단순한 “토큰 캡(cap) 강제”부터 더 복잡한 “AMM 유동성 풀, DeFi, 마진/자동청산, 담보관리”까지다. 이런 것들은 합의로 강제되는 전역 상태 머신이 있어야 하는데, Canton에선 결국 특정 운영 주체(또는 제한된 참가자 집합)를 신뢰해야 하며, 보안은 “1-of-1 멀티시그” 같은 형태의 운영 신뢰로 귀결된다고 비판한다.
02:30 Yuval: a hacked USDC issuer causes the same problem on any public chain
Yuval의 반박은 ‘발행자 해킹’이라는 현실적 사고 모델에서 출발한다. USDC/USDT처럼 중앙 발행자가 있는 자산은 어느 체인에 있든 발행자 키/서버가 털리면 문제는 동일하며, 피해가 커지는 이유는 “온체인에서 민팅이 공개적으로 보이느냐”가 아니라 발행자가 얼마나 빨리 개입해 동결/차단하느냐라고 주장한다. 실제로 과거 해킹에서 사람들이 Circle에 분노한 이유도 “중앙화라서”가 아니라 개입이 늦어 해커가 USDC를 ETH/BTC 같은 퍼미션리스 자산으로 스왑하는 시간을 줬기 때문이라는 설명을 붙인다. 즉, RWA 토큰 자체는 오프체인(예: BNY Mellon의 T-bill 보관, 은행 예치금)에서 그대로 남아 있고, 해커가 얻는 건 “스왑을 통해 퍼미션리스 자산으로 도망갈 시간”이며 그 순간 통제가 불가능해진다는 논리다.
또 Yuval은 Canton의 안전장치로 “Canton에서는 거래 당사자가 트랜잭션을 직접 검증하며, 상대방 모르게 스마트컨트랙트를 업그레이드할 수 없다”고 강조한다. 여기서 그는 상대적으로 “제3자(예: 어떤 오퍼레이터가 증명을 써주는 모델)에 의존하지 않는다”는 식으로 Canton의 검증/승인 메커니즘을 강점으로 내세운다.
05:28 Haseeb reframes: is the USDC trust model really different from Canton?
Haseeb은 논쟁을 ‘정의 싸움’에서 ‘실무적 신뢰 모델 비교’로 끌고 간다. “USDC도 Circle이 언제든 동결/삭제할 수 있는데, 그럼 Canton 기반 RWA가 USDC와 본질적으로 다른가?”라는 질문이다. 진행자 역시 “USDC는 (동결 가능성이 있어도) 일단 내가 들고 있으면 ‘베어러 자산’처럼 느껴지는데, Canton은 Broadridge 같은 백엔드가 기록한 거래를 그냥 복제한 ‘디지털 트윈’이어서 로드베어링이 아닌 것 아니냐”는 식으로 문제를 구체화한다.
이 구간의 재미는, 전통금융 관점에서 “토큰이 실질 원장인가 vs 조정 레이어인가”가 핵심인데, Yuval은 “RWA에서 토큰이 곧 자산이 아니다. 오프체인 자산이 진짜다”라고 밀고, 반대로 ‘블록체인성’을 강조하는 쪽은 “그렇더라도 규칙 강제를 누구에게 맡기느냐가 기술의 본질”이라고 본다는 점이 선명해진다.
06:32 Alex: on Ethereum you can encode mint limits in a network-enforced contract
Alex는 “USDC가 중앙화된 건 맞지만, 이더리움에서는 ‘네트워크가 강제하는’ 스마트컨트랙트로 발행 규칙을 코딩할 수 있다”는 ‘가능성(capability)’을 핵심 차별점으로 제시한다. 예를 들어:
- 민팅을 1일 100만 달러까지는 자동 허용
- 그 이상은 콜드키/추가 서명자/다른 권한 셋이 필요
- 업그레이더블 컨트랙트라도 권한 구조를 설계해 ‘핫키 단독 탈취’ 피해를 제한
즉, “발행사가 실제로 그렇게 하고 있느냐”와 무관하게, 공용 체인에선 누구나 읽을 수 있는 규칙이 컨트랙트에 박혀 있고, 그 규칙이 네트워크에 의해 강제된다는 점이 중요하다는 주장이다. 반대로 Canton에선 (그의 주장에 따르면) 이런 전역적/집계적 제약이 네트워크 차원에서 강제되지 않아, 결국 “발행 인프라(서버/키)가 털리면 100%까지도 무제한 발행 가능”하다고 공격한다.
06:56 Haseeb’s hypothetical: what if Circle just has a single hot signing key?
Haseeb이 “만약 Circle이 정말로 단일 핫키로 무제한 민팅을 허용한다면?”이라고 가정하자, Alex는 “그렇다면 차이는 줄어든다”고 인정하면서도 ‘가시성(visibility)’ 차이를 강조한다. 이더리움에서는 공급량이 갑자기 2배가 되는 등의 이상 징후가 공개적으로 즉시 관측되지만, Canton에서는 (Alex 주장에 따르면) 그 민팅/이전이 시스템 내에서 조용히 전파될 수 있고, 탐지 전까지 피해 확산이 더 쉬울 수 있다는 것이다. 요지는 “퍼블릭 체인의 글로벌 감시 가능성”과 “프라이버시/도메인 분리형 시스템의 관측 한계”가 사고 대응에서 어떤 차이를 만들 수 있느냐로 연결된다.
Yuval은 여기서 강하게 반발하며 “그건 사실이 아니다” “Canton에서도 (민팅 제한 포함) 네가 말하는 보호를 구현할 수 있고, 트랜잭션은 참여 당사자들이 검증한다”고 맞선다. 또한 Alex가 반복적으로 “Canton은 불가능”이라고 단정하는 것을 ‘허위 주장’이라고 몰아붙이며, 이후 “증명(proofs)으로 반박하겠다”는 식으로 수위를 높인다.
13:11 Yuval: if Canton goes down for Broadridge, that’s $400B in repo at risk
Yuval은 “Canton이 단지 장식적 메시징 시스템이라면, 왜 Broadridge가 4,000억 달러 규모의 리포(repo)를 얹어 돌리겠느냐”는 실무 레퍼런스를 꺼낸다. Canton이 다운되면 “은행들의 유동성 경로에 시스템적 이슈가 생길 수 있다”며, 가까운 12개월에 1조 달러에 근접할 수 있다고 주장한다. 즉, 이 시스템이 “실험적 토큰 데모”가 아니라 기관의 실제 운영 워크플로우에 들어간 로드베어링 인프라라는 점을 사례로 든다.
이 부분은 논쟁의 층위를 바꾼다. Alex가 말하는 ‘블록체인 정의(무신뢰 강제)’와 별개로, Yuval은 “현장에서 이미 핵심 경로에 들어갔다”는 사회적/시장적 검증을 근거로 내세운다. 다만 이것이 “네트워크 강제 vs 참여자 검증”의 기술적 쟁점에 대한 직접 반증이냐는 별개의 문제로 남는다.
16:05 Alex: on Canton, multi-sig vs. network enforcement is the irreducible gap
마지막은 쟁점이 가장 날카롭게 요약된다. Alex는 “결국 Canton은 멀티시그/제한된 참여자 합의(BFT든 뭐든)에 의존하는 구조이고, 이더리움은 네트워크가 컨트랙트 규칙을 강제한다”고 ‘환원 불가능한 차이’를 주장한다. 그는 “중개자(mediator)는 투표를 세거나 승인만 할 뿐”이라는 식으로, 전역 상태의 강제가 아니라 도메인 내 승인/조정으로 귀결된다고 본다.
Yuval은 “Canton Coin 같은 분산 자산이 반례”라고 들며, “네가 말한 민팅 보호도 가능하고, 참여자들이 검증하며, 컨트랙트를 바꾸려면 먼저 바꿔야 하고 그 과정은 상대방이 모르게 못 한다”고 반박한다. 하지만 이 구간에서도 둘은 “집계적 속성(aggregate properties)을 네트워크가 강제하는가”의 정의에서 합의하지 못한다. Alex는 “유한 참여자/폐쇄형 검증은 멀티시그의 변형일 뿐”이라고 보고, Yuval은 “BFT 합의 자체가 컨센서스이며 ‘멀티시그’로 폄하하는 건 오해”라고 본다.
https://youtu.be/oz-5bpsbPVI 26분 전 업로드 됨
마지막은 쟁점이 가장 날카롭게 요약된다. Alex는 “결국 Canton은 멀티시그/제한된 참여자 합의(BFT든 뭐든)에 의존하는 구조이고, 이더리움은 네트워크가 컨트랙트 규칙을 강제한다”고 ‘환원 불가능한 차이’를 주장한다. 그는 “중개자(mediator)는 투표를 세거나 승인만 할 뿐”이라는 식으로, 전역 상태의 강제가 아니라 도메인 내 승인/조정으로 귀결된다고 본다.
Yuval은 “Canton Coin 같은 분산 자산이 반례”라고 들며, “네가 말한 민팅 보호도 가능하고, 참여자들이 검증하며, 컨트랙트를 바꾸려면 먼저 바꿔야 하고 그 과정은 상대방이 모르게 못 한다”고 반박한다. 하지만 이 구간에서도 둘은 “집계적 속성(aggregate properties)을 네트워크가 강제하는가”의 정의에서 합의하지 못한다. Alex는 “유한 참여자/폐쇄형 검증은 멀티시그의 변형일 뿐”이라고 보고, Yuval은 “BFT 합의 자체가 컨센서스이며 ‘멀티시그’로 폄하하는 건 오해”라고 본다.
https://youtu.be/oz-5bpsbPVI 26분 전 업로드 됨
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Can a Hacked Issuer Silently Drain Canton Assets?
Alex Gluchowski’s core charge: Canton cannot enforce financial rules without a trusted third party. That’s what defines a blockchain, going back to the Bitcoin white paper. Without that property, Canton is at best a DocuSign for tokens — cryptographically…
3줄 요약
1. Canton의 ‘슈퍼 밸리데이터(SV)’는 누구나 지원할 수 있지만, 기존 SV들의 슈퍼메이저리티(초과다수) 승인이 있어야 들어올 수 있어 ‘permissionless’ 정의를 두고 충돌이 생긴다.
2. Yuval은 “이더리움의 32 ETH 스테이킹도 결국 진입장벽”이라며 객관적 요건 vs 사람의 승인 차이를 축소하려 하고, Laura/Haseeb는 그 ‘승인 순간’ 자체가 permissioned라고 반박한다.
3. 논쟁은 “그럼 L2의 중앙화 시퀀서, Hedera·Ripple·Stellar 같은 PoA/위원회형 네트워크는 뭐냐”로 확장되며, Alex는 결국 permissionless 논쟁을 접고 “Canton이 블록체인인가”라는 더 큰 질문으로 피벗한다.
🔐 00:00 How many super validators does Canton actually have: 13 or 46?
진행자 Laura Shin이 “어떤 곳은 SV가 13명, 어떤 곳은 46명이라고 한다”며 팩트체크로 시작한다. Yuval Rooz는 SV는 46개 기관이 맞고, 다만 그중 실제 노드 운영(운영사를 통해 돌리든 직접 돌리든)을 하고 있는 쪽이 13개라서 숫자가 갈린다고 설명한다. 즉 ‘SV 자격 보유자 수’와 ‘현재 활성 노드 운영자 수’가 다른 구조이며, 이 구분 자체가 네트워크 탈중앙성/운영 현실을 평가할 때 중요한 관찰 포인트가 된다(“명목상 참여자 vs 실제 합의 참여자”의 괴리).
🏦 00:41 What a super validator is and why it’s not invite-only, per Yuval
Laura가 “SV는 초대제로 보이는데?”라고 묻자 Yuval은 “invite-only가 아니다”라고 강하게 선을 긋는다. Canton에서 SV가 되려면 누구나 지원서(프로포절)를 제출할 수 있고, 기존 SV들이 슈퍼메이저리티로 ‘추가 가치(additional value add)’가 있다고 판단하면 승인된다는 모델이다.
여기서 Yuval이 강조하는 설계 철학은 “스테이킹(자본 락업) 중심”이 아니라 ‘스킨 인 더 게임(skin-in-the-game)’이다. 많은 체인이 기술은 좋지만 Go-to-market/네트워크 활동(usage) 확보에 실패했다고 보고, 단순히 돈을 맡기는 것보다 실제로 사업/제품/투자를 걸고 네트워크에 비선형적 가치(non-linear value)를 더하는 주체가 거버넌스에 참여해야 한다는 주장이다. 예시로 SV 구성원을 “초기부터 투자한 작은 월렛/크립토 서비스”, “Canton 위에 구축한 DeFi 프로토콜”, “Broadridge·Tradeweb·SBI·DRW·Visa 같은 전통/기관 플레이어”까지 폭넓게 언급하며, “월가 카르텔이 문 닫아놓은 네트워크가 아니다”라는 프레이밍을 시도한다. 또한 SV는 100개 이상으로도 늘 수 있고 캡이 없다고 말하며, 위원회형 고정 멤버십과 다르다고 주장한다.
🗳️ 04:30 Haseeb: what does ‘permissionless’ actually mean in the context of Canton?
Laura가 “permissionless는 크립토 문화에서 매우 특별한 단어”라며 정의를 촉구하자, Yuval은 permissionless를 크게 두 축으로 설명한다. (1) 누구나 앱을 만들 수 있어야 한다(개발/배포의 개방성) (2) 누구나 네트워크에 접속해 참여할 수 있어야 한다(접근성). 다만 “접속한다고 해서 네트워크의 모든 자산/모든 앱에 접근 가능한 것은 아니다”라고 선을 긋는다(인터넷에 접속해도 모든 리소스 접근권이 생기는 건 아니라는 비유).
핵심 쟁점은 SV 가입 과정이다. Yuval은 “누구나 SV가 되려고 시도할 수 있다”고 반복하지만, Laura는 이를 “와서 허락을 구하고(ask permission) 승인되면 참여하는 모델”로 압축한다. 즉 이더리움/솔라나처럼 “정해진 객관적 요건(예: 32 ETH)을 충족하면 자동으로 참여”하는 구조와 달리, Canton은 기존 참여자들의 재량적 판단이 개입되는 ‘승인 순간(permission moment)’이 존재한다는 지적이다.
Yuval은 반격으로 “스테이킹이 객관적이라고 해도 결국 그 요건은 누군가(커뮤니티/노드 다수)가 정한 것”이며, 더 나아가 “오늘의 룰이 내일도 고정된 게 아니다”라고 말한다. 예컨대 노드의 2/3가 합의하면 규칙을 바꿀 수 있고, 과거에도 체인들이 변경해왔다는 점을 들어, permissionless/immutability 같은 ‘순수한’ 정의가 현실에서는 조건부라고 주장한다. 또한 “Sui 같은 곳은 풀노드/검증자 진입비용이 수천만 달러가 될 수 있는데, 그게 평균 참여자에게 정말 permissionless냐”라는 식으로 경제적 장벽도 사실상 허가 장치라는 논리를 편다.
Haseeb Qureshi는 이 논쟁을 “민주주의라고 부르면서 투표권자를 누가 될지 통제하는 것”에 비유한다. “투표하고 싶으면 지원하라, 우리가 승인하면 투표할 수 있다”는 구조는 통상적 의미의 민주주의와 다르듯, Canton의 모델도 통상적 의미의 permissionless와 다르다는 프레임이다. 이 비유가 대화에서 가장 강하게 ‘꽂히는’ 라인으로 작동한다.
⛓️ 07:23 Yuval: L2s with centralized sequencers never got this scrutiny
Yuval은 “왜 Canton만 permissionless를 두고 이렇게 트집 잡히냐”고 문제제기하며, 비교 대상으로 대부분의 L2(중앙화 시퀀서)를 든다. 중앙화 시퀀서는 운영자가 마음만 먹으면 검열(censor)하거나, “퍼블릭에서 프라이빗으로 전환”해 사용자의 자산/활동을 사실상 통제할 수 있는 위험이 있는데도, 시장이 동일한 강도로 비판하지 않았다는 주장이다. 또 Hedera처럼 제한된 엔티티가 합의를 담당하는 네트워크도 언급하며, Canton이 오히려 “그들보다 더 permissionless”일 수 있다는 식으로 상대평가를 시도한다.
이에 대해 Laura(그리고 뒤에서 Alex의 코멘트)는 “Canton이 더 주목받기 때문에(‘winning’이기 때문에) 스포트라이트를 받는다”는 맥락을 덧붙인다. 즉 구조적 논쟁 못지않게 시장 내 영향력/서사 경쟁이 용어 논쟁을 증폭시킨다는 해석이 깔린다.
💬 11:56 Haseeb’s democratic analogy: the line that landed
이 구간에서 논쟁은 “Canton의 합의/거버넌스 구조가 결국 PoA(Proof of Authority)나 위원회형 체인과 닮았다”는 쪽으로 더 선명해진다. Haseeb는 Ripple·Stellar 같은 “기관/은행 지향 Go-to-market” 네트워크들이 역사적으로 위원회형 합의(스튜어드가 체인을 관리)를 가져왔고, 업계에서는 이를 흔히 PoA 계열로 분류해왔다는 맥락을 깐다. “그 자체가 나쁘다는 게 아니라, 그걸 permissionless라고 부르면 사람들이 말 뜻이 바뀌었다고 느낀다”는 지적이다.
Yuval은 “BNB를 PoA라고 부르지 않지 않느냐”라며, 많은 체인이 실제로는 제한된 검증자/위원회 구조를 갖고 있으면서도 마케팅적으로 “public permissionless”를 사용해왔다는 현실론을 편다. 여기서 용어의 핵심이 기술적 사실이라기보다 업계 관행과 기대치(crypto-culture의 의미론)라는 점이 드러난다.
Laura가 “그럼 SV 지원자 중 실제로 거절된 비율은?”을 묻자, Yuval은 “대부분 승인됐다”고 답한다. 다만 즉시 승인되지는 않았고, “현 시점에서 Canton에 충분한 가치를 주는지”에 대한 피드백이 오가며 보완을 거쳤다는 뉘앙스를 준다. 즉 ‘승인 과정이 형식적 절차로만 존재했는지, 실질적 게이트키핑으로 작동했는지’를 가르는 중요한 데이터 포인트가 ‘거절이 얼마나 있었나’인데, Yuval은 적어도 지금까지는 거절이 많지 않았다고 말해 “실무적으로는 개방적이었다”는 인상을 주려 한다.
1. Canton의 ‘슈퍼 밸리데이터(SV)’는 누구나 지원할 수 있지만, 기존 SV들의 슈퍼메이저리티(초과다수) 승인이 있어야 들어올 수 있어 ‘permissionless’ 정의를 두고 충돌이 생긴다.
2. Yuval은 “이더리움의 32 ETH 스테이킹도 결국 진입장벽”이라며 객관적 요건 vs 사람의 승인 차이를 축소하려 하고, Laura/Haseeb는 그 ‘승인 순간’ 자체가 permissioned라고 반박한다.
3. 논쟁은 “그럼 L2의 중앙화 시퀀서, Hedera·Ripple·Stellar 같은 PoA/위원회형 네트워크는 뭐냐”로 확장되며, Alex는 결국 permissionless 논쟁을 접고 “Canton이 블록체인인가”라는 더 큰 질문으로 피벗한다.
🔐 00:00 How many super validators does Canton actually have: 13 or 46?
진행자 Laura Shin이 “어떤 곳은 SV가 13명, 어떤 곳은 46명이라고 한다”며 팩트체크로 시작한다. Yuval Rooz는 SV는 46개 기관이 맞고, 다만 그중 실제 노드 운영(운영사를 통해 돌리든 직접 돌리든)을 하고 있는 쪽이 13개라서 숫자가 갈린다고 설명한다. 즉 ‘SV 자격 보유자 수’와 ‘현재 활성 노드 운영자 수’가 다른 구조이며, 이 구분 자체가 네트워크 탈중앙성/운영 현실을 평가할 때 중요한 관찰 포인트가 된다(“명목상 참여자 vs 실제 합의 참여자”의 괴리).
🏦 00:41 What a super validator is and why it’s not invite-only, per Yuval
Laura가 “SV는 초대제로 보이는데?”라고 묻자 Yuval은 “invite-only가 아니다”라고 강하게 선을 긋는다. Canton에서 SV가 되려면 누구나 지원서(프로포절)를 제출할 수 있고, 기존 SV들이 슈퍼메이저리티로 ‘추가 가치(additional value add)’가 있다고 판단하면 승인된다는 모델이다.
여기서 Yuval이 강조하는 설계 철학은 “스테이킹(자본 락업) 중심”이 아니라 ‘스킨 인 더 게임(skin-in-the-game)’이다. 많은 체인이 기술은 좋지만 Go-to-market/네트워크 활동(usage) 확보에 실패했다고 보고, 단순히 돈을 맡기는 것보다 실제로 사업/제품/투자를 걸고 네트워크에 비선형적 가치(non-linear value)를 더하는 주체가 거버넌스에 참여해야 한다는 주장이다. 예시로 SV 구성원을 “초기부터 투자한 작은 월렛/크립토 서비스”, “Canton 위에 구축한 DeFi 프로토콜”, “Broadridge·Tradeweb·SBI·DRW·Visa 같은 전통/기관 플레이어”까지 폭넓게 언급하며, “월가 카르텔이 문 닫아놓은 네트워크가 아니다”라는 프레이밍을 시도한다. 또한 SV는 100개 이상으로도 늘 수 있고 캡이 없다고 말하며, 위원회형 고정 멤버십과 다르다고 주장한다.
🗳️ 04:30 Haseeb: what does ‘permissionless’ actually mean in the context of Canton?
Laura가 “permissionless는 크립토 문화에서 매우 특별한 단어”라며 정의를 촉구하자, Yuval은 permissionless를 크게 두 축으로 설명한다. (1) 누구나 앱을 만들 수 있어야 한다(개발/배포의 개방성) (2) 누구나 네트워크에 접속해 참여할 수 있어야 한다(접근성). 다만 “접속한다고 해서 네트워크의 모든 자산/모든 앱에 접근 가능한 것은 아니다”라고 선을 긋는다(인터넷에 접속해도 모든 리소스 접근권이 생기는 건 아니라는 비유).
핵심 쟁점은 SV 가입 과정이다. Yuval은 “누구나 SV가 되려고 시도할 수 있다”고 반복하지만, Laura는 이를 “와서 허락을 구하고(ask permission) 승인되면 참여하는 모델”로 압축한다. 즉 이더리움/솔라나처럼 “정해진 객관적 요건(예: 32 ETH)을 충족하면 자동으로 참여”하는 구조와 달리, Canton은 기존 참여자들의 재량적 판단이 개입되는 ‘승인 순간(permission moment)’이 존재한다는 지적이다.
Yuval은 반격으로 “스테이킹이 객관적이라고 해도 결국 그 요건은 누군가(커뮤니티/노드 다수)가 정한 것”이며, 더 나아가 “오늘의 룰이 내일도 고정된 게 아니다”라고 말한다. 예컨대 노드의 2/3가 합의하면 규칙을 바꿀 수 있고, 과거에도 체인들이 변경해왔다는 점을 들어, permissionless/immutability 같은 ‘순수한’ 정의가 현실에서는 조건부라고 주장한다. 또한 “Sui 같은 곳은 풀노드/검증자 진입비용이 수천만 달러가 될 수 있는데, 그게 평균 참여자에게 정말 permissionless냐”라는 식으로 경제적 장벽도 사실상 허가 장치라는 논리를 편다.
Haseeb Qureshi는 이 논쟁을 “민주주의라고 부르면서 투표권자를 누가 될지 통제하는 것”에 비유한다. “투표하고 싶으면 지원하라, 우리가 승인하면 투표할 수 있다”는 구조는 통상적 의미의 민주주의와 다르듯, Canton의 모델도 통상적 의미의 permissionless와 다르다는 프레임이다. 이 비유가 대화에서 가장 강하게 ‘꽂히는’ 라인으로 작동한다.
⛓️ 07:23 Yuval: L2s with centralized sequencers never got this scrutiny
Yuval은 “왜 Canton만 permissionless를 두고 이렇게 트집 잡히냐”고 문제제기하며, 비교 대상으로 대부분의 L2(중앙화 시퀀서)를 든다. 중앙화 시퀀서는 운영자가 마음만 먹으면 검열(censor)하거나, “퍼블릭에서 프라이빗으로 전환”해 사용자의 자산/활동을 사실상 통제할 수 있는 위험이 있는데도, 시장이 동일한 강도로 비판하지 않았다는 주장이다. 또 Hedera처럼 제한된 엔티티가 합의를 담당하는 네트워크도 언급하며, Canton이 오히려 “그들보다 더 permissionless”일 수 있다는 식으로 상대평가를 시도한다.
이에 대해 Laura(그리고 뒤에서 Alex의 코멘트)는 “Canton이 더 주목받기 때문에(‘winning’이기 때문에) 스포트라이트를 받는다”는 맥락을 덧붙인다. 즉 구조적 논쟁 못지않게 시장 내 영향력/서사 경쟁이 용어 논쟁을 증폭시킨다는 해석이 깔린다.
💬 11:56 Haseeb’s democratic analogy: the line that landed
이 구간에서 논쟁은 “Canton의 합의/거버넌스 구조가 결국 PoA(Proof of Authority)나 위원회형 체인과 닮았다”는 쪽으로 더 선명해진다. Haseeb는 Ripple·Stellar 같은 “기관/은행 지향 Go-to-market” 네트워크들이 역사적으로 위원회형 합의(스튜어드가 체인을 관리)를 가져왔고, 업계에서는 이를 흔히 PoA 계열로 분류해왔다는 맥락을 깐다. “그 자체가 나쁘다는 게 아니라, 그걸 permissionless라고 부르면 사람들이 말 뜻이 바뀌었다고 느낀다”는 지적이다.
Yuval은 “BNB를 PoA라고 부르지 않지 않느냐”라며, 많은 체인이 실제로는 제한된 검증자/위원회 구조를 갖고 있으면서도 마케팅적으로 “public permissionless”를 사용해왔다는 현실론을 편다. 여기서 용어의 핵심이 기술적 사실이라기보다 업계 관행과 기대치(crypto-culture의 의미론)라는 점이 드러난다.
Laura가 “그럼 SV 지원자 중 실제로 거절된 비율은?”을 묻자, Yuval은 “대부분 승인됐다”고 답한다. 다만 즉시 승인되지는 않았고, “현 시점에서 Canton에 충분한 가치를 주는지”에 대한 피드백이 오가며 보완을 거쳤다는 뉘앙스를 준다. 즉 ‘승인 과정이 형식적 절차로만 존재했는지, 실질적 게이트키핑으로 작동했는지’를 가르는 중요한 데이터 포인트가 ‘거절이 얼마나 있었나’인데, Yuval은 적어도 지금까지는 거절이 많지 않았다고 말해 “실무적으로는 개방적이었다”는 인상을 주려 한다.
✅ 16:25 Alex concedes the permissionless debate and pivots to blockchain
Alex Gluchowski는 이 시점에서 정리하듯 “신청하고 승인받아야 하면 그걸 permissionless라고 부르는 게 이상하다고 느낄 수 있지만, 구조가 공개되어 있고 누구나 대화를 들으면 판단할 수 있다”며 permissionless 논쟁 자체를 크게 문제 삼지 않겠다는 쪽으로 물러선다(일종의 concede). 대신 더 흥미로운 쟁점으로 “Canton이 블록체인인가?”를 던지며 프레임을 전환한다.
또 한 가지 실무 디테일이 나온다. Alex가 “SV 티어(등급)별로 보상이 다르다면 누가 그 레벨을 정하나?”라고 묻자, Yuval은 “모델은 객관적이고 공개되어 있으며, SV 신청/결정은 공개되고 투표로 이뤄진다”고 답한다. 그리고 “재단이 프리마인 자금을 쥐고 불투명하게 그랜트를 뿌리는 방식이 아니라”, 빌더 인센티브가 더 규칙 기반(rule-based)으로 설계되어 있다고 방어한다. 다만 Alex는 이를 “초기 참여자들이 다음 참여자와 그 보상 수준을 결정하는 구조”로 재서술하며, 결국 거버넌스의 폐쇄성/개방성 문제는 남는다는 점을 짚는다.
https://youtu.be/FxaRSRnufpg 3시간 전 업로드 됨
Alex Gluchowski는 이 시점에서 정리하듯 “신청하고 승인받아야 하면 그걸 permissionless라고 부르는 게 이상하다고 느낄 수 있지만, 구조가 공개되어 있고 누구나 대화를 들으면 판단할 수 있다”며 permissionless 논쟁 자체를 크게 문제 삼지 않겠다는 쪽으로 물러선다(일종의 concede). 대신 더 흥미로운 쟁점으로 “Canton이 블록체인인가?”를 던지며 프레임을 전환한다.
또 한 가지 실무 디테일이 나온다. Alex가 “SV 티어(등급)별로 보상이 다르다면 누가 그 레벨을 정하나?”라고 묻자, Yuval은 “모델은 객관적이고 공개되어 있으며, SV 신청/결정은 공개되고 투표로 이뤄진다”고 답한다. 그리고 “재단이 프리마인 자금을 쥐고 불투명하게 그랜트를 뿌리는 방식이 아니라”, 빌더 인센티브가 더 규칙 기반(rule-based)으로 설계되어 있다고 방어한다. 다만 Alex는 이를 “초기 참여자들이 다음 참여자와 그 보상 수준을 결정하는 구조”로 재서술하며, 결국 거버넌스의 폐쇄성/개방성 문제는 남는다는 점을 짚는다.
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Is Canton ‘Permissionless’? Why Crypto Is Fighting Over What the Word Means
Canton has 46 super validators — though only 13 are actively running nodes. To become one, you apply, make your case to the existing validators, and need a supermajority to vote yes.
Yuval Rooz, co-founder and CEO of Digital Asset, says that’s no different…
Yuval Rooz, co-founder and CEO of Digital Asset, says that’s no different…
🟢 LIVE From The Nest: Winter is Over??? KAIO, Canary & Injective, GSR’s ETF Launch
The Rollup
3줄 요약
1. 비트코인 7.9만 달러로 80K를 재차 두드리며 “겨울은 끝났다” 내러티브가 재점화됐지만, 시장은 온체인 이슈보다 매크로(휴전·연준) 흐름에 더 크게 반응했다.
2. RWA/토큰화는 “랩(wrapped) 자산”을 넘어 “네이티브 발행(법적 소유권이 온체인에 존재)”이 핵심 전장으로 이동 중이며, Kaio는 규제·전이대리인·KYC를 포함한 ‘발행/배포 오케스트레이션 레이어’를 표방했다.
3. ETF는 ‘현물→선물(6개월)→상장’ 파이프라인이 굳어지고, GSR은 BTC·ETH·SOL을 주간 리밸런싱 + ETH/SOL 스테이킹을 결합한 액티브 멀티애셋 ETF를 출시하며 “거래 자산에서 장기 투자 자산으로” 전환을 노렸다.
The Rollup
3줄 요약
1. 비트코인 7.9만 달러로 80K를 재차 두드리며 “겨울은 끝났다” 내러티브가 재점화됐지만, 시장은 온체인 이슈보다 매크로(휴전·연준) 흐름에 더 크게 반응했다.
2. RWA/토큰화는 “랩(wrapped) 자산”을 넘어 “네이티브 발행(법적 소유권이 온체인에 존재)”이 핵심 전장으로 이동 중이며, Kaio는 규제·전이대리인·KYC를 포함한 ‘발행/배포 오케스트레이션 레이어’를 표방했다.
3. ETF는 ‘현물→선물(6개월)→상장’ 파이프라인이 굳어지고, GSR은 BTC·ETH·SOL을 주간 리밸런싱 + ETH/SOL 스테이킹을 결합한 액티브 멀티애셋 ETF를 출시하며 “거래 자산에서 장기 투자 자산으로” 전환을 노렸다.
시장: 80K 재도전, 디파이 대형 익스플로잇에도 가격은 매크로에 반응
진행진은 비트코인이 7.9만 달러를 찍고 80K를 노리는 구간을 “6~7개월 만의 첫 ‘제대로 된’ 상승 무브”로 해석한다. 다만 직전 며칠 동안 2026년 최대급 디파이 익스플로잇(방송 내 “DeFi’s biggest exploit of 2026”로 표현)이 있었음에도, ETH를 포함한 메이저 자산 가격이 크게 흔들리지 않은 점을 ‘온체인 사건과 가격의 탈동조화’로 짚는다. 패널은 시장이 “이제는 온체인 펀더멘털보다 기관 플로우·매크로(휴전 연장, 전쟁 리스크 등)”에 더 강하게 구동되는 듯하다고 말하며, 이런 환경에서는 개별 프로젝트의 승자/패자 구분(디스퍼전)이 둔화될 수 있다고 우려한다.
또 다른 매크로 변수로 “새 연준 의장(케빈 워시)” 이슈가 언급된다. 과거 신임 연준 의장 교체 시(“10/13번”) 10% 하락 후 급반등 패턴이 있었다는 톰 리(언급) 분석을 인용하며, 지정학 리스크가 잦아들어도 ‘연준 교체’가 변동성을 다시 키울 수 있다는 관점을 제시한다.
‘Neo Finance N7’ 성과: 스카이·하이퍼리퀴드·모르포가 시장 대비 압도
진행진은 자체적으로 추적하는 “Neo finance N7 index(N7)”가 연초 대비 +7%로 “올해 플러스인 거의 유일한 인덱스”라고 강조한다. 구성(버추얼/모르포/에테리/펜들/하이퍼리퀴드/스카이 등) 중 특히 모르포(+80%대), 하이퍼리퀴드(+60%대), 스카이(+40%대)가 성과를 견인했다고 언급하며, 비트코인·L1 인덱스·디파이 코어(UNI·CRV·COMP 등)·L2(ARB·OP 등) 대비 20~50%p 이상 초과 성과를 냈다는 비교를 제시한다.
이 맥락에서 AERO(Aerodrome)의 수익/매출 기반을 근거로 “N7에 들어올 만하다”는 코멘트가 나온다. 포인트는, 상승장이 본격화되면 “리서치 기반 종목 선정의 효용(아웃퍼포머 선별)”이 커지며, 단순 매크로 베타가 아닌 ‘현금흐름/수익 구조’에 대한 재평가가 일어난다는 주장이다.
ETH 강세 내러티브의 과열: ‘ETH 25만 달러’와 ‘생산적 화폐(Productive Money)’
Etherealize(Vivek)가 제시한 “ETH 25만 달러(100x)” 타깃이 소개된다. 핵심 논지는 ETH가 ‘기술 기업’ 밸류에이션에서 ‘화폐(담보·가치저장·경제 전반의 머니 레이어)’로 재평가될 경우 비대칭 상승(100x 잠재)이 가능하다는 주장이다. 근거로는 (1) 기관의 인식 변화(블랙록의 스테이킹 ETH ETF—방송에서는 “블랙록이 staked ETH ETF를 출시, 생산적 자산으로 부른다”는 취지로 언급), (2) 자본의 로테이션(“하버드가 비트코인 일부를 ETH로 회전” 언급), (3) ‘디지털 가치저장 자산’에 대한 수요 확대를 든다.
진행진은 이 타깃이 시가총액 25~30조 달러급(매우 큰 점프)이라는 점에서 XRP 커뮤니티의 극단적 목표가(예: 589달러)와 유사한 ‘서사적 과감함’이 있다고 평가하면서도, 동시에 기업이 ETH를 대량 보유해 스테이킹 수익을 얻는 모델(“Bitmine, 톰 리”)이 현실적인 밸류에이션 앵커가 될 수 있다고 본다. 예컨대 “네트워크의 5%를 축적해 스테이킹하면 연 10억 달러 수익” 같은 추정이 언급되며, 이는 ‘상위 100개 기업 수준의 매출’에 준하는 규모로 ETH의 현금흐름/담보 자산성을 재부각시킨다. 다만 “사람들이 커피를 비트코인으로 사지 않듯, ETH를 ‘화폐로 사용’하는 단계는 아직 멀다”는 현실론도 함께 깔린다.
체인링크 CCIP의 SOC2 Type2: 익스플로잇 국면에서 ‘기관급 보안 인증’의 상징성
Chainlink가 CCIP 및 데이터 피드에 대해 딜로이트(Deloitte & Touche) SOC2 Type2(및 SOC2 Type1, ISO/IEC 27001:2022)를 획득했다는 소식이 핵심 뉴스로 다뤄진다. 패널은 최근 상호운용/브릿지 영역에서 사고가 이어지는 상황에서 “빅4 검증 + 기관 표준 보안 인증”이 갖는 상징성이 크다고 평가한다. 특히 “트래드파이/기관이 온체인으로 들어올 때 요구하는 통제 프레임(감사·컴플라이언스·보안 표준)”을 충족시키는 인프라가 결국 스케일을 만든다는 논지다.
여기서 강조되는 메시지는 “기관은 오지 않는다. 이미 와 있다”에 가깝다. 토큰화/온체인 자산 운용이 본격화될수록 ‘감사 가능성(auditability)’과 ‘통제 가능한 상호운용’이 필수 조건이 되고, 그런 요구에 가장 먼저 맞춘 미들웨어가 장기 수혜를 본다는 시각이 드러난다.
Kaio: “표현(representation)”이 아니라 “법적 소유권이 온체인에 있는 네이티브 발행”
Kaio CEO Shrey Rustogi는 토큰화가 지난 5년간 “오프체인 증권의 토큰 ‘표현’” 수준에 머물렀다면, 최근 2년의 변곡점은 “법적 구속력이 있는 금융상품을 온체인 네이티브로 발행(ownership lives on-chain)”하는 것으로 이동했다는 점이라고 정의한다. Kaio는 이 네이티브 발행을 ‘발행 및 배포 오케스트레이션 레이어’로 제공하며, 블루칩 자산운용사가 특정 체인(이더리움 기반이되 Solana, Sui 등으로 확장) 위에서 펀드/증권 토큰을 발행하고, KYC·관할 제한·최소 투자금·주주명부(share register)·라이프사이클 이벤트를 온체인에서 처리하도록 돕는다고 설명한다. 핵심은 “전이대리인/펀드 어드민” 같은 전통 서비스 제공자와의 접점을 유지하면서도, 온체인의 속도/비용/프로그래머빌리티를 끌어온다는 설계다.
진행자가 ‘랩 모델 vs 네이티브 모델’ 논쟁을 짚자, Kaio는 명확히 “네이티브 모델”을 선택했다고 말한다. 이유는 더 어렵지만(규제·KYC·권리관계·관할·티켓 사이즈 등) 진짜 ‘온체인 금융’의 확장이 여기서 나온다고 보기 때문이다. 동시에 랩 자산은 “지금 당장 접근성”을 제공하므로 공존할 것이라는 현실론도 인정한다.
Kaio의 차별화 포인트: ‘어떤 체인인가’보다 ‘어떤 고품질 자산을 얼마나 낮은 최소금액으로’
진행진은 “토큰화 자체는 점점 상품화(commoditized)되고 있다”는 문제의식을 던진다. 이에 대해 Kaio는 차별화를 ‘자산 퀄리티와 접근성’에서 찾는다. 예시로 머니마켓 펀드처럼 안정적 단기 상품부터, 일반 투자자가 접근하기 어려운 프라이빗 마켓/헤지펀드(언급: Hamilton Lane, Brevin Howard, Mubadala Capital 등)까지 스펙트럼을 확장해 “기존 사모·PB 채널에서도 접근이 어려운 상품을 낮은 최소금액으로 온체인에 배포”하는 전략을 설명한다.
또한 Kaio는 현재 펀드 중심이지만 향후 구조화 상품, 채권/크레딧, ETF 등 ‘자본형성(issuance) 원천’에 더 가까운 상품군으로 확장하겠다고 말한다. 수익모델은 온체인 액션(발행/거래/라이프사이클 이벤트)에 대한 프로토콜 수수료이며, 현재는 자산운용사가 비용을 내되, 최종적으로는 “전통에서도 비용은 결국 고객이 부담”한다는 식으로 비용 전가 구조를 설명한다.
토큰화에서 가장 큰 미싱 피스: ‘공유 신원(Shared Identity) 레이어’
Kaio가 꼽은 업계의 가장 큰 공백은 ‘신원/자격증명’의 표준화다. 온체인에서 RWA를 담보로 쓰거나(예: Morpho, Aave 같은 머니마켓에서), 특정 관할/자격 요건을 만족해야 하는 투자상품을 대규모로 유통하려면 “한 번 검증된 자격(KYC/AML/적격투자자 등)을 여러 프로토콜에서 재사용”할 수 있는 공유 신원 레이어가 필요하다는 주장이다. 지금은 각 서비스가 파편적으로 KYC를 반복하며 마찰이 크고, 이것이 확장(특히 담보 활용·2차 유통)의 가장 큰 병목이라는 문제의식을 제시한다.
진행진은 비트코인이 7.9만 달러를 찍고 80K를 노리는 구간을 “6~7개월 만의 첫 ‘제대로 된’ 상승 무브”로 해석한다. 다만 직전 며칠 동안 2026년 최대급 디파이 익스플로잇(방송 내 “DeFi’s biggest exploit of 2026”로 표현)이 있었음에도, ETH를 포함한 메이저 자산 가격이 크게 흔들리지 않은 점을 ‘온체인 사건과 가격의 탈동조화’로 짚는다. 패널은 시장이 “이제는 온체인 펀더멘털보다 기관 플로우·매크로(휴전 연장, 전쟁 리스크 등)”에 더 강하게 구동되는 듯하다고 말하며, 이런 환경에서는 개별 프로젝트의 승자/패자 구분(디스퍼전)이 둔화될 수 있다고 우려한다.
또 다른 매크로 변수로 “새 연준 의장(케빈 워시)” 이슈가 언급된다. 과거 신임 연준 의장 교체 시(“10/13번”) 10% 하락 후 급반등 패턴이 있었다는 톰 리(언급) 분석을 인용하며, 지정학 리스크가 잦아들어도 ‘연준 교체’가 변동성을 다시 키울 수 있다는 관점을 제시한다.
‘Neo Finance N7’ 성과: 스카이·하이퍼리퀴드·모르포가 시장 대비 압도
진행진은 자체적으로 추적하는 “Neo finance N7 index(N7)”가 연초 대비 +7%로 “올해 플러스인 거의 유일한 인덱스”라고 강조한다. 구성(버추얼/모르포/에테리/펜들/하이퍼리퀴드/스카이 등) 중 특히 모르포(+80%대), 하이퍼리퀴드(+60%대), 스카이(+40%대)가 성과를 견인했다고 언급하며, 비트코인·L1 인덱스·디파이 코어(UNI·CRV·COMP 등)·L2(ARB·OP 등) 대비 20~50%p 이상 초과 성과를 냈다는 비교를 제시한다.
이 맥락에서 AERO(Aerodrome)의 수익/매출 기반을 근거로 “N7에 들어올 만하다”는 코멘트가 나온다. 포인트는, 상승장이 본격화되면 “리서치 기반 종목 선정의 효용(아웃퍼포머 선별)”이 커지며, 단순 매크로 베타가 아닌 ‘현금흐름/수익 구조’에 대한 재평가가 일어난다는 주장이다.
ETH 강세 내러티브의 과열: ‘ETH 25만 달러’와 ‘생산적 화폐(Productive Money)’
Etherealize(Vivek)가 제시한 “ETH 25만 달러(100x)” 타깃이 소개된다. 핵심 논지는 ETH가 ‘기술 기업’ 밸류에이션에서 ‘화폐(담보·가치저장·경제 전반의 머니 레이어)’로 재평가될 경우 비대칭 상승(100x 잠재)이 가능하다는 주장이다. 근거로는 (1) 기관의 인식 변화(블랙록의 스테이킹 ETH ETF—방송에서는 “블랙록이 staked ETH ETF를 출시, 생산적 자산으로 부른다”는 취지로 언급), (2) 자본의 로테이션(“하버드가 비트코인 일부를 ETH로 회전” 언급), (3) ‘디지털 가치저장 자산’에 대한 수요 확대를 든다.
진행진은 이 타깃이 시가총액 25~30조 달러급(매우 큰 점프)이라는 점에서 XRP 커뮤니티의 극단적 목표가(예: 589달러)와 유사한 ‘서사적 과감함’이 있다고 평가하면서도, 동시에 기업이 ETH를 대량 보유해 스테이킹 수익을 얻는 모델(“Bitmine, 톰 리”)이 현실적인 밸류에이션 앵커가 될 수 있다고 본다. 예컨대 “네트워크의 5%를 축적해 스테이킹하면 연 10억 달러 수익” 같은 추정이 언급되며, 이는 ‘상위 100개 기업 수준의 매출’에 준하는 규모로 ETH의 현금흐름/담보 자산성을 재부각시킨다. 다만 “사람들이 커피를 비트코인으로 사지 않듯, ETH를 ‘화폐로 사용’하는 단계는 아직 멀다”는 현실론도 함께 깔린다.
체인링크 CCIP의 SOC2 Type2: 익스플로잇 국면에서 ‘기관급 보안 인증’의 상징성
Chainlink가 CCIP 및 데이터 피드에 대해 딜로이트(Deloitte & Touche) SOC2 Type2(및 SOC2 Type1, ISO/IEC 27001:2022)를 획득했다는 소식이 핵심 뉴스로 다뤄진다. 패널은 최근 상호운용/브릿지 영역에서 사고가 이어지는 상황에서 “빅4 검증 + 기관 표준 보안 인증”이 갖는 상징성이 크다고 평가한다. 특히 “트래드파이/기관이 온체인으로 들어올 때 요구하는 통제 프레임(감사·컴플라이언스·보안 표준)”을 충족시키는 인프라가 결국 스케일을 만든다는 논지다.
여기서 강조되는 메시지는 “기관은 오지 않는다. 이미 와 있다”에 가깝다. 토큰화/온체인 자산 운용이 본격화될수록 ‘감사 가능성(auditability)’과 ‘통제 가능한 상호운용’이 필수 조건이 되고, 그런 요구에 가장 먼저 맞춘 미들웨어가 장기 수혜를 본다는 시각이 드러난다.
Kaio: “표현(representation)”이 아니라 “법적 소유권이 온체인에 있는 네이티브 발행”
Kaio CEO Shrey Rustogi는 토큰화가 지난 5년간 “오프체인 증권의 토큰 ‘표현’” 수준에 머물렀다면, 최근 2년의 변곡점은 “법적 구속력이 있는 금융상품을 온체인 네이티브로 발행(ownership lives on-chain)”하는 것으로 이동했다는 점이라고 정의한다. Kaio는 이 네이티브 발행을 ‘발행 및 배포 오케스트레이션 레이어’로 제공하며, 블루칩 자산운용사가 특정 체인(이더리움 기반이되 Solana, Sui 등으로 확장) 위에서 펀드/증권 토큰을 발행하고, KYC·관할 제한·최소 투자금·주주명부(share register)·라이프사이클 이벤트를 온체인에서 처리하도록 돕는다고 설명한다. 핵심은 “전이대리인/펀드 어드민” 같은 전통 서비스 제공자와의 접점을 유지하면서도, 온체인의 속도/비용/프로그래머빌리티를 끌어온다는 설계다.
진행자가 ‘랩 모델 vs 네이티브 모델’ 논쟁을 짚자, Kaio는 명확히 “네이티브 모델”을 선택했다고 말한다. 이유는 더 어렵지만(규제·KYC·권리관계·관할·티켓 사이즈 등) 진짜 ‘온체인 금융’의 확장이 여기서 나온다고 보기 때문이다. 동시에 랩 자산은 “지금 당장 접근성”을 제공하므로 공존할 것이라는 현실론도 인정한다.
Kaio의 차별화 포인트: ‘어떤 체인인가’보다 ‘어떤 고품질 자산을 얼마나 낮은 최소금액으로’
진행진은 “토큰화 자체는 점점 상품화(commoditized)되고 있다”는 문제의식을 던진다. 이에 대해 Kaio는 차별화를 ‘자산 퀄리티와 접근성’에서 찾는다. 예시로 머니마켓 펀드처럼 안정적 단기 상품부터, 일반 투자자가 접근하기 어려운 프라이빗 마켓/헤지펀드(언급: Hamilton Lane, Brevin Howard, Mubadala Capital 등)까지 스펙트럼을 확장해 “기존 사모·PB 채널에서도 접근이 어려운 상품을 낮은 최소금액으로 온체인에 배포”하는 전략을 설명한다.
또한 Kaio는 현재 펀드 중심이지만 향후 구조화 상품, 채권/크레딧, ETF 등 ‘자본형성(issuance) 원천’에 더 가까운 상품군으로 확장하겠다고 말한다. 수익모델은 온체인 액션(발행/거래/라이프사이클 이벤트)에 대한 프로토콜 수수료이며, 현재는 자산운용사가 비용을 내되, 최종적으로는 “전통에서도 비용은 결국 고객이 부담”한다는 식으로 비용 전가 구조를 설명한다.
토큰화에서 가장 큰 미싱 피스: ‘공유 신원(Shared Identity) 레이어’
Kaio가 꼽은 업계의 가장 큰 공백은 ‘신원/자격증명’의 표준화다. 온체인에서 RWA를 담보로 쓰거나(예: Morpho, Aave 같은 머니마켓에서), 특정 관할/자격 요건을 만족해야 하는 투자상품을 대규모로 유통하려면 “한 번 검증된 자격(KYC/AML/적격투자자 등)을 여러 프로토콜에서 재사용”할 수 있는 공유 신원 레이어가 필요하다는 주장이다. 지금은 각 서비스가 파편적으로 KYC를 반복하며 마찰이 크고, 이것이 확장(특히 담보 활용·2차 유통)의 가장 큰 병목이라는 문제의식을 제시한다.
신흥국(EM) 관점: ‘미국 자산을 세계로’만이 아니라 ‘세계의 투자 기회를 미국/선진시장으로’
대화 중 진행자가 “미국 자산을 온체인화해 글로벌 투자자에 제공하는 흐름은 과잉 주목인데, 반대로 신흥국/글로벌 자산을 선진시장 투자자에게 제공하는 기회는 저평가”라고 던지며, EM(신흥국) ETF 차트가 장기 박스권 돌파처럼 보인다고 언급한다. Shrey는 인도 사례(UPI 결제 인프라)로 “신흥국은 인구 구조·기술 도입 속도가 선진국보다 빠르고, 사회 안전망이 약해 기업가정신이 강하다”며 장기적으로 EM에 강한 낙관을 표한다. 이 흐름은 ‘온체인 토큰화가 제공할 수 있는 새로운 시장 접근(비미국 자산, 사전 상장 지분, 지역별 파생/현물)’의 잠재력을 강조하는 대목으로 기능한다.
Canary x Injective: 선물 상장 → ETF 파이프라인과 ‘재무/기업용 블록체인’ 내러티브
Canary Capital CEO Steven McClurg와 Injective의 기관 비즈니스 리드 Cooper가 합류해 “선물(미국 규제 거래소) 6개월 트랙레코드가 ETF 상장의 핵심 조건”이라는 구조를 설명한다. Steven은 ETF 출시가 단순히 ‘신청하면 빨리 되는 것’이 아니라, (1) S-1 심사(SEC 코멘트-수정 반복)가 보통 1년가량 걸리고, (2) 상장요건 충족을 위한 선물 시장 형성이 별도의 허들(거래소가 아무 자산이나 상장하지 않음: 시총, 거래량, 해외 파생 거래량 등을 고려)이라고 말한다.
흥미로운 지점은 Injective가 시총 상위권이 아니더라도 “체인 수익성(트랜잭션 기반 매출)과 실제 금융 유스케이스” 측면에서 ‘숨은 보석’처럼 평가될 수 있다는 주장이다. Cooper는 기관 질의의 대부분이 “컴플라이언스(퍼미션리스/퍼미션드, 악성 행위자 접근, 규제 환경)”에 집중돼 있다고 말하며, 지역별(미카, 미국, 아시아/걸프) 요구사항이 다르기 때문에 모듈형 아키텍처가 중요하다는 논리를 편다. 또한 Injective는 토큰 언락 이슈(FDV 대비 유통량) 측면에서 “언락이 대부분 끝난 성숙 토큰”이라는 점도 기관에게는 리스크 감소 요소로 작동한다고 강조한다.
Steven은 자산을 (1) 비트코인류 ‘머니(가치저장)’ 카테고리, (2) 금융/엔터프라이즈 유스케이스 체인 카테고리로 나누어 보는 관점을 제시하며, 기관 플로우는 후자(토큰화·정산·기업용)에 더 민감하게 반응한다고 진단한다.
GSR의 첫 ETF: BTC·ETH·SOL 액티브 + ETH/SOL 스테이킹(‘BESO’), 장기 보유형 설계
GSR Asset Management의 Andy Bear는 미국 최초의 “멀티애셋·액티브·스테이킹 ETF”를 출시했다고 소개한다(티커는 방송에서 BESO로 언급). 구성은 비트코인·이더리움·솔라나 3자산이며, 기본은 1/3씩이되 주간 시그널 기반 리밸런싱으로 각 자산 비중을 0~60% 범위에서 조정한다. 핵심 철학은 “현금 비중으로 시장 타이밍을 하기보다는, 세 자산 내에서 성장장/방어장 레짐에 맞춰 슬라이더를 조정”하는 방식이다. 또한 ETH와 SOL의 스테이킹 수익을 ETF 구조 안에 반영해 “보유만으로 생기는 수익(캐리)”을 제공한다는 점을 강조한다.
출시 타이밍에 대해 Andy는 오히려 2024년 중후반의 과열기보다, 변동성·레버리지가 빠지고 시장이 ‘장기 투자자 관점’을 회복하는 현 구간이 상품 출시에 더 적절할 수 있다고 본다. ETF 고객 페르소나는 “온체인/거래소/하드웨어 월렛을 직접 다루기 어려운 자산가·자문가 채널”이며, 특히 자문가 입장에서는 고객이 묻는 “크립토는 뭘 사야 하나?” 질문에 대한 실무적 해답(코어 3 + 스테이킹 + 액티브)을 제공한다는 포지셔닝이다.
또한 Andy는 2024년 ETF 유입이 ‘순수 장기 자금’만이 아니라 ETF 롱 + 선물 숏의 베이시스 트레이드 성격이 강했던 점을 지적하며, 그로 인한 ‘가짜 안정성(변동성 감소 착시)’을 경계한다. 다만 스테이블코인/토큰화가 탑라인 뉴스로 확산되고, SEC/CFTC의 규제 조율 같은 신호가 누적되면서 “크립토가 트레이딩 자산에서 장기 투자 자산으로 전환되는 단계”가 더 현실화되고 있다고 본다. 이런 전환이 진행되면 변동성 자체는 낮아지되, “변동성의 변동성(급격한 레짐 전환)”이 줄어드는 방향으로 시장이 성숙할 것이라는 해석을 덧붙인다.
https://youtu.be/SJRjQS6UaN0 3시간 전 업로드 됨
대화 중 진행자가 “미국 자산을 온체인화해 글로벌 투자자에 제공하는 흐름은 과잉 주목인데, 반대로 신흥국/글로벌 자산을 선진시장 투자자에게 제공하는 기회는 저평가”라고 던지며, EM(신흥국) ETF 차트가 장기 박스권 돌파처럼 보인다고 언급한다. Shrey는 인도 사례(UPI 결제 인프라)로 “신흥국은 인구 구조·기술 도입 속도가 선진국보다 빠르고, 사회 안전망이 약해 기업가정신이 강하다”며 장기적으로 EM에 강한 낙관을 표한다. 이 흐름은 ‘온체인 토큰화가 제공할 수 있는 새로운 시장 접근(비미국 자산, 사전 상장 지분, 지역별 파생/현물)’의 잠재력을 강조하는 대목으로 기능한다.
Canary x Injective: 선물 상장 → ETF 파이프라인과 ‘재무/기업용 블록체인’ 내러티브
Canary Capital CEO Steven McClurg와 Injective의 기관 비즈니스 리드 Cooper가 합류해 “선물(미국 규제 거래소) 6개월 트랙레코드가 ETF 상장의 핵심 조건”이라는 구조를 설명한다. Steven은 ETF 출시가 단순히 ‘신청하면 빨리 되는 것’이 아니라, (1) S-1 심사(SEC 코멘트-수정 반복)가 보통 1년가량 걸리고, (2) 상장요건 충족을 위한 선물 시장 형성이 별도의 허들(거래소가 아무 자산이나 상장하지 않음: 시총, 거래량, 해외 파생 거래량 등을 고려)이라고 말한다.
흥미로운 지점은 Injective가 시총 상위권이 아니더라도 “체인 수익성(트랜잭션 기반 매출)과 실제 금융 유스케이스” 측면에서 ‘숨은 보석’처럼 평가될 수 있다는 주장이다. Cooper는 기관 질의의 대부분이 “컴플라이언스(퍼미션리스/퍼미션드, 악성 행위자 접근, 규제 환경)”에 집중돼 있다고 말하며, 지역별(미카, 미국, 아시아/걸프) 요구사항이 다르기 때문에 모듈형 아키텍처가 중요하다는 논리를 편다. 또한 Injective는 토큰 언락 이슈(FDV 대비 유통량) 측면에서 “언락이 대부분 끝난 성숙 토큰”이라는 점도 기관에게는 리스크 감소 요소로 작동한다고 강조한다.
Steven은 자산을 (1) 비트코인류 ‘머니(가치저장)’ 카테고리, (2) 금융/엔터프라이즈 유스케이스 체인 카테고리로 나누어 보는 관점을 제시하며, 기관 플로우는 후자(토큰화·정산·기업용)에 더 민감하게 반응한다고 진단한다.
GSR의 첫 ETF: BTC·ETH·SOL 액티브 + ETH/SOL 스테이킹(‘BESO’), 장기 보유형 설계
GSR Asset Management의 Andy Bear는 미국 최초의 “멀티애셋·액티브·스테이킹 ETF”를 출시했다고 소개한다(티커는 방송에서 BESO로 언급). 구성은 비트코인·이더리움·솔라나 3자산이며, 기본은 1/3씩이되 주간 시그널 기반 리밸런싱으로 각 자산 비중을 0~60% 범위에서 조정한다. 핵심 철학은 “현금 비중으로 시장 타이밍을 하기보다는, 세 자산 내에서 성장장/방어장 레짐에 맞춰 슬라이더를 조정”하는 방식이다. 또한 ETH와 SOL의 스테이킹 수익을 ETF 구조 안에 반영해 “보유만으로 생기는 수익(캐리)”을 제공한다는 점을 강조한다.
출시 타이밍에 대해 Andy는 오히려 2024년 중후반의 과열기보다, 변동성·레버리지가 빠지고 시장이 ‘장기 투자자 관점’을 회복하는 현 구간이 상품 출시에 더 적절할 수 있다고 본다. ETF 고객 페르소나는 “온체인/거래소/하드웨어 월렛을 직접 다루기 어려운 자산가·자문가 채널”이며, 특히 자문가 입장에서는 고객이 묻는 “크립토는 뭘 사야 하나?” 질문에 대한 실무적 해답(코어 3 + 스테이킹 + 액티브)을 제공한다는 포지셔닝이다.
또한 Andy는 2024년 ETF 유입이 ‘순수 장기 자금’만이 아니라 ETF 롱 + 선물 숏의 베이시스 트레이드 성격이 강했던 점을 지적하며, 그로 인한 ‘가짜 안정성(변동성 감소 착시)’을 경계한다. 다만 스테이블코인/토큰화가 탑라인 뉴스로 확산되고, SEC/CFTC의 규제 조율 같은 신호가 누적되면서 “크립토가 트레이딩 자산에서 장기 투자 자산으로 전환되는 단계”가 더 현실화되고 있다고 본다. 이런 전환이 진행되면 변동성 자체는 낮아지되, “변동성의 변동성(급격한 레짐 전환)”이 줄어드는 방향으로 시장이 성숙할 것이라는 해석을 덧붙인다.
https://youtu.be/SJRjQS6UaN0 3시간 전 업로드 됨
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Relay:…
The Lads Are Back! Top Signal?
Steady Lads Podcast
3줄 요약
1. ‘스트레치(STRC)’로 대표되는 Saylor/Strategy의 레버리지-선순환이 60~70K 구간에서 “바닥 매수” 형태로 나타나며 BTC 바닥론의 핵심 근거로 재부상했다.
2. Drift·Kelp 연쇄 해킹은 “온체인 수익률 구조(리스테이킹/브릿지/담보 루핑)”의 꼬리위험을 재확인시키며, DeFi가 소수 대형·보안집약 팀으로 재편될 가능성을 키웠다.
3. ZachXBT의 ‘RaveDAO’ 저격은 저유동 공급(로우 플로트) 퍼프/스퀴즈형 상장 코인의 기대값을 바꾸며, 거래소 리스크(상장폐지·거래정지) 프리미엄을 시장에 강제 주입했다.
00:00 Intro
2026년 첫 에피소드가 5월 직전까지 미뤄진 걸 두고 “우리가 돌아오면 바닥 신호냐, 꼭지 신호냐” 농담으로 시작한다. 한동안 시장이 급락(특히 2~3월)하며 심리적 충격이 컸고, 최근 반등으로 다시 ‘그린 캔들 테라피’ 분위기가 형성됐다는 톤을 깐다. 패널들은 올해(초반) 크립토보다 주식/AI가 더 쉬운 장이었고, 크립토는 “카지노가 다시 열렸지만 사람은 많지 않다”는 정도로 체감 유동성이 얕아졌다고 진단한다.
Steady Lads Podcast
3줄 요약
1. ‘스트레치(STRC)’로 대표되는 Saylor/Strategy의 레버리지-선순환이 60~70K 구간에서 “바닥 매수” 형태로 나타나며 BTC 바닥론의 핵심 근거로 재부상했다.
2. Drift·Kelp 연쇄 해킹은 “온체인 수익률 구조(리스테이킹/브릿지/담보 루핑)”의 꼬리위험을 재확인시키며, DeFi가 소수 대형·보안집약 팀으로 재편될 가능성을 키웠다.
3. ZachXBT의 ‘RaveDAO’ 저격은 저유동 공급(로우 플로트) 퍼프/스퀴즈형 상장 코인의 기대값을 바꾸며, 거래소 리스크(상장폐지·거래정지) 프리미엄을 시장에 강제 주입했다.
00:00 Intro
2026년 첫 에피소드가 5월 직전까지 미뤄진 걸 두고 “우리가 돌아오면 바닥 신호냐, 꼭지 신호냐” 농담으로 시작한다. 한동안 시장이 급락(특히 2~3월)하며 심리적 충격이 컸고, 최근 반등으로 다시 ‘그린 캔들 테라피’ 분위기가 형성됐다는 톤을 깐다. 패널들은 올해(초반) 크립토보다 주식/AI가 더 쉬운 장이었고, 크립토는 “카지노가 다시 열렸지만 사람은 많지 않다”는 정도로 체감 유동성이 얕아졌다고 진단한다.
01:26 BTC & STRC
비트코인 차트를 두고 1월 강세 이후 2~3월 급락(60K 터치)을 “수년 내 최대 붕괴”로 회고한다. 핵심은 Strategy(구 MicroStrategy)와 STRC(스트레치로 호칭되는 선호/하이브리드 성격의 조달 수단)다. Taiki는 Saylor의 “역사적 대규모 매수”가 과거 ‘고점 추격(top-blast)’과 달리 60~70K대, 그리고 MSTR mNAV가 1.1~1.2 수준(과거는 2배 이상일 때 대규모 매수 많았다는 주장)에서 나왔다는 점을 들어, 이번 사이클에서는 처음으로 “피코 바닥에서 수십억 단위로 매수”가 관찰됐다고 본다. 이게 mNAV 바닥을 만들고, mNAV→추가 조달→BTC 매수로 이어지는 반사성(reflexivity)이 위로 재가동될 수 있다는 논리다.
반대(혹은 유보) 시각으로는 STRC의 배당/이자 성격 지급 부담이 ‘현금 완충’ 대비 얼마나 지속 가능한지, 그리고 필요 시 자금조달을 위해 MSTR 주식/상품을 추가 발행하거나 구조를 바꿀 재량이 크다는 점이 꼬리위험이라고 본다. Jordi는 STRC를 “쿠폰을 깎아먹는 동안 꼬리위험이 터지지 않길 바라는 구조”로 표현하면서도, BTC 관점에서는 단기적으로 유동성 흡수 장치로 “업계에 이득”이라고 인정한다. 또한 ‘퀀텀 리스크’ 같은 더 큰 테일리스크가 존재해 STRC 자체가 BTC의 최대 리스크는 아닐 수 있다고 덧붙인다.
Justin은 본인이 2025년 11월쯤 ETH를 대부분 정리했고 여전히 현금성 포지션이 크다고 밝힌다. BTC가 85K까지는 갈 수 있으나 이후 다시 약세(베어 마켓 재개)를 본다는 시나리오를 제시한다. 동시에 “지금 BTC 80K를 사서 2배도 안 되는 기대수익이면, 위험 대비 매력이 낮고(특히 기술주/AI가 바닥 대비 더 잘 오른다)”는 식의 자산배분 관점을 내세운다. Taiki는 “그럼 24/7 시장에서 레버리지로 해야지”라고 받아치며, 전통 브로커리지(Fidelity)로 보수적으로 하는 것을 놀린다.
09:52 $CHIP Launch
‘USDAI 토큰 CHIP’ 런치를 언급하며 “한국(업비트) 자금이 돌아왔다”는 뉘앙스를 깐다. 업비트발 매수(‘Koreans are back’)가 오랜만에 강하게 보였고, 한국 주식시장 성과가 좋았던 자금이 일부 크립토로 유입되는 듯하다는 추측을 한다. 다만 알트 전반은 여전히 ‘crime season(사기·조작 시즌)’에 가깝고, 하이퍼리퀴드가 지난 사이클 이후 사실상 가장 뚜렷한 승자이며 그 외 대형(솔라나, BNB 등)도 성과가 미진하다고 평가한다. 즉, 신규 토큰 이벤트는 살아나지만 “시장 폭이 넓어졌냐”에는 회의적이다.
12:22 BTC Quantum Risk
BTC 퀀텀 컴퓨팅 리스크가 연초 매도 압력의 한 축이었다는 이야기로 들어간다. Jordi는 Bitcoin 커뮤니티가 논쟁만 하는 게 아니라 최소한 BIP-361 같은 제안들을 올리기 시작했다는 점을 강조한다(제임슨 롭/닉 카터 언급). 이 이슈는 ‘전쟁 뉴스처럼’ 해결을 기다리다 보면 가격이 이미 다른 레벨로 가 있을 수 있어, 시장은 결국 “공포에 사라(buy the fear)”를 강제할 수도 있다는 관찰도 나온다.
또 흥미로운 아이디어로, ‘퀀텀에 취약한 코인(사토시/초기 유실 가능 코인 포함)’을 장기 유예 후 회수해 채굴 보조금(향후 250년 등)으로 돌리면 보안예산 문제까지 동시에 풀 수 있다는 ‘두 마리 토끼’ 제안을 던진다. 결국 돈의 논리가 이기는 쪽으로(투자자/ETF 자금의 선택) 포크/업그레이드가 결정될 가능성이 높고, 이념적 반대가 있어도 시장은 “현실이 승리”한다는 톤이다.
19:15 Peptide Maxxing
전통시장 이야기로 확장해, 하이퍼리퀴드 등에서 RWA(원자재/금속/오일 등) 24/7 거래가 커졌고 블룸버그 등 메인스트림 커버리지까지 늘었다고 말한다. 이어 건강/바이오 테마로 넘어가는데, 트럼프 행정부의 ‘실험적 치료/펩타이드/사이키델릭’ 규제 완화 가능성이 바이오·펩타이드 산업의 트리거가 될 수 있다는 관찰이 나온다. Jordi는 펩타이드가 “구글 트렌드가 폭발”할 정도로 대중화되는 흐름을 언급하면서도, 단순히 상장사(Hims 등)를 사는 방식이 아닌 더 ‘좌측 꼬리(left-curve)’ 기회를 찾고 싶다고 한다.
논쟁 지점은 마틴 슈크렐리(Shkreli)가 펩타이드를 ‘플라시보/스캠’ 취급하는 발언을 했다는 것. Jordi는 실제 경험(‘SLURP’류 체지방 연소/대사 촉진 계열, 몸이 뜨거워지고 지방이 빠지는 느낌 등)을 들어 “플라시보라 보기 어렵다”고 강하게 반박한다. 동시에 의료 조언이 아님을 반복하며(패널들도 “NMA(의료 조언 아님) 고지 필요” 농담), 상대적으로 저위험·보편적 사례로 BPC-157(장/관절 회복, 경구 가능)을 추천한다. Shkreli의 “왜 대규모 임상이 없냐(효과가 크면 왜 자본이 안 붙냐)”는 반론에 대해, Jordi는 “특허/수익 구조 부재로 대형 자본이 동기 부족, 오히려 기존 약물 플레이어는 손해” 같은 경제적 동인을 암시한다.
26:06 Big Defi Hacks: Drift & Kelp
가장 무거운 파트로, Drift 해킹(약 3억 달러 규모 언급)과 Kelp(리스테이킹 ETH) 해킹이 연쇄로 터지며 “DeFi가 이미 5년간 TVL 성장 정체인데, 이게 관짝 못질이냐”를 논한다. Drift는 공격 벡터가 ‘컨퍼런스에서 만난 트레이딩 펌 사칭 + 수개월 신뢰 형성 + 소프트웨어 설치 유도(백도어)’라는 전형적 북한식 소셜 엔지니어링으로 묘사된다. Kelp는 피해가 1억 달러 이상 가능성이 거론되지만 일부는 회수/동결로 손실 규모가 확정되지 않았다고 말한다.
패널들이 특히 문제 삼는 건, “스테이킹은 본래 언스테이킹 쿨다운으로 원금이 보호되는 구조인데, 브릿지된 ‘영수증 토큰(Receipt token)’을 Aave 담보로 받아주고 루핑까지 허용하면, 원금 락 구조의 안전장치가 무력화된다”는 점이다. 즉 ‘미키마우스 토큰(가치가 1:1로 보이지만 기술적으로는 중간 구조물)’이 대출 담보로 인정되는 순간, 공격자는 실물 ETH를 못 빼도 Aave의 ETH(또는 유동자산)를 빼낼 수 있어 시스템 리스크가 증폭된다.
이후 TVL 상위 프로토콜 목록을 보며 “겉보기 85B TVL도 중복/무의미한 TVL(리스테이킹·유동 스테이킹·루핑) 빼면 실질은 훨씬 작다”는 회의가 나온다. Lido는 ‘사실상 그냥 스테이킹’, EigenLayer는 “왜 아직 10B나 남아있냐(미세한 추가 수익 때문에 남아있는 것)”는 식으로 냉소적으로 평가한다. Morpho·Ethena는 루핑/하드코딩된 1:1 가정이 위기 시 취약해진다는 문제를 지적한다. 결론적으로 “2019~2021에 꿈꿨던 DeFi(미래의 금융)는 실패처럼 보이지만, 2026의 현실에서는 ‘기능(feature)로서의 DeFi’—스테이블 전송, 무허가 담보대출, 24/7 마켓 인프라—로 정착하는 중”이라는 정리다.
또 한 가지 중요한 관찰은 보안 경쟁의 ‘규모의 경제’다. Plasma 인용으로 “시장은 해킹 비용/방어 비용이 커져 결국 소수의 매우 유능하고 자본화된 팀으로 수렴한 뒤 다시 확장”할 가능성을 제시한다. Hyperliquid처럼 한 팀이 대규모로 통합하는 형태가 자연스러워지고, 2021식 ‘포크 몇 명이 만들어 TVL 1억’은 끝났다는 진단이다. 이는 ‘CD5(중앙화+DeFi 편의성)’—기관형 RWA 레일/직접 상환권/책임 소재 명확—로 이동하는 힘이 커진다는 주장과 연결된다.
비트코인 차트를 두고 1월 강세 이후 2~3월 급락(60K 터치)을 “수년 내 최대 붕괴”로 회고한다. 핵심은 Strategy(구 MicroStrategy)와 STRC(스트레치로 호칭되는 선호/하이브리드 성격의 조달 수단)다. Taiki는 Saylor의 “역사적 대규모 매수”가 과거 ‘고점 추격(top-blast)’과 달리 60~70K대, 그리고 MSTR mNAV가 1.1~1.2 수준(과거는 2배 이상일 때 대규모 매수 많았다는 주장)에서 나왔다는 점을 들어, 이번 사이클에서는 처음으로 “피코 바닥에서 수십억 단위로 매수”가 관찰됐다고 본다. 이게 mNAV 바닥을 만들고, mNAV→추가 조달→BTC 매수로 이어지는 반사성(reflexivity)이 위로 재가동될 수 있다는 논리다.
반대(혹은 유보) 시각으로는 STRC의 배당/이자 성격 지급 부담이 ‘현금 완충’ 대비 얼마나 지속 가능한지, 그리고 필요 시 자금조달을 위해 MSTR 주식/상품을 추가 발행하거나 구조를 바꿀 재량이 크다는 점이 꼬리위험이라고 본다. Jordi는 STRC를 “쿠폰을 깎아먹는 동안 꼬리위험이 터지지 않길 바라는 구조”로 표현하면서도, BTC 관점에서는 단기적으로 유동성 흡수 장치로 “업계에 이득”이라고 인정한다. 또한 ‘퀀텀 리스크’ 같은 더 큰 테일리스크가 존재해 STRC 자체가 BTC의 최대 리스크는 아닐 수 있다고 덧붙인다.
Justin은 본인이 2025년 11월쯤 ETH를 대부분 정리했고 여전히 현금성 포지션이 크다고 밝힌다. BTC가 85K까지는 갈 수 있으나 이후 다시 약세(베어 마켓 재개)를 본다는 시나리오를 제시한다. 동시에 “지금 BTC 80K를 사서 2배도 안 되는 기대수익이면, 위험 대비 매력이 낮고(특히 기술주/AI가 바닥 대비 더 잘 오른다)”는 식의 자산배분 관점을 내세운다. Taiki는 “그럼 24/7 시장에서 레버리지로 해야지”라고 받아치며, 전통 브로커리지(Fidelity)로 보수적으로 하는 것을 놀린다.
09:52 $CHIP Launch
‘USDAI 토큰 CHIP’ 런치를 언급하며 “한국(업비트) 자금이 돌아왔다”는 뉘앙스를 깐다. 업비트발 매수(‘Koreans are back’)가 오랜만에 강하게 보였고, 한국 주식시장 성과가 좋았던 자금이 일부 크립토로 유입되는 듯하다는 추측을 한다. 다만 알트 전반은 여전히 ‘crime season(사기·조작 시즌)’에 가깝고, 하이퍼리퀴드가 지난 사이클 이후 사실상 가장 뚜렷한 승자이며 그 외 대형(솔라나, BNB 등)도 성과가 미진하다고 평가한다. 즉, 신규 토큰 이벤트는 살아나지만 “시장 폭이 넓어졌냐”에는 회의적이다.
12:22 BTC Quantum Risk
BTC 퀀텀 컴퓨팅 리스크가 연초 매도 압력의 한 축이었다는 이야기로 들어간다. Jordi는 Bitcoin 커뮤니티가 논쟁만 하는 게 아니라 최소한 BIP-361 같은 제안들을 올리기 시작했다는 점을 강조한다(제임슨 롭/닉 카터 언급). 이 이슈는 ‘전쟁 뉴스처럼’ 해결을 기다리다 보면 가격이 이미 다른 레벨로 가 있을 수 있어, 시장은 결국 “공포에 사라(buy the fear)”를 강제할 수도 있다는 관찰도 나온다.
또 흥미로운 아이디어로, ‘퀀텀에 취약한 코인(사토시/초기 유실 가능 코인 포함)’을 장기 유예 후 회수해 채굴 보조금(향후 250년 등)으로 돌리면 보안예산 문제까지 동시에 풀 수 있다는 ‘두 마리 토끼’ 제안을 던진다. 결국 돈의 논리가 이기는 쪽으로(투자자/ETF 자금의 선택) 포크/업그레이드가 결정될 가능성이 높고, 이념적 반대가 있어도 시장은 “현실이 승리”한다는 톤이다.
19:15 Peptide Maxxing
전통시장 이야기로 확장해, 하이퍼리퀴드 등에서 RWA(원자재/금속/오일 등) 24/7 거래가 커졌고 블룸버그 등 메인스트림 커버리지까지 늘었다고 말한다. 이어 건강/바이오 테마로 넘어가는데, 트럼프 행정부의 ‘실험적 치료/펩타이드/사이키델릭’ 규제 완화 가능성이 바이오·펩타이드 산업의 트리거가 될 수 있다는 관찰이 나온다. Jordi는 펩타이드가 “구글 트렌드가 폭발”할 정도로 대중화되는 흐름을 언급하면서도, 단순히 상장사(Hims 등)를 사는 방식이 아닌 더 ‘좌측 꼬리(left-curve)’ 기회를 찾고 싶다고 한다.
논쟁 지점은 마틴 슈크렐리(Shkreli)가 펩타이드를 ‘플라시보/스캠’ 취급하는 발언을 했다는 것. Jordi는 실제 경험(‘SLURP’류 체지방 연소/대사 촉진 계열, 몸이 뜨거워지고 지방이 빠지는 느낌 등)을 들어 “플라시보라 보기 어렵다”고 강하게 반박한다. 동시에 의료 조언이 아님을 반복하며(패널들도 “NMA(의료 조언 아님) 고지 필요” 농담), 상대적으로 저위험·보편적 사례로 BPC-157(장/관절 회복, 경구 가능)을 추천한다. Shkreli의 “왜 대규모 임상이 없냐(효과가 크면 왜 자본이 안 붙냐)”는 반론에 대해, Jordi는 “특허/수익 구조 부재로 대형 자본이 동기 부족, 오히려 기존 약물 플레이어는 손해” 같은 경제적 동인을 암시한다.
26:06 Big Defi Hacks: Drift & Kelp
가장 무거운 파트로, Drift 해킹(약 3억 달러 규모 언급)과 Kelp(리스테이킹 ETH) 해킹이 연쇄로 터지며 “DeFi가 이미 5년간 TVL 성장 정체인데, 이게 관짝 못질이냐”를 논한다. Drift는 공격 벡터가 ‘컨퍼런스에서 만난 트레이딩 펌 사칭 + 수개월 신뢰 형성 + 소프트웨어 설치 유도(백도어)’라는 전형적 북한식 소셜 엔지니어링으로 묘사된다. Kelp는 피해가 1억 달러 이상 가능성이 거론되지만 일부는 회수/동결로 손실 규모가 확정되지 않았다고 말한다.
패널들이 특히 문제 삼는 건, “스테이킹은 본래 언스테이킹 쿨다운으로 원금이 보호되는 구조인데, 브릿지된 ‘영수증 토큰(Receipt token)’을 Aave 담보로 받아주고 루핑까지 허용하면, 원금 락 구조의 안전장치가 무력화된다”는 점이다. 즉 ‘미키마우스 토큰(가치가 1:1로 보이지만 기술적으로는 중간 구조물)’이 대출 담보로 인정되는 순간, 공격자는 실물 ETH를 못 빼도 Aave의 ETH(또는 유동자산)를 빼낼 수 있어 시스템 리스크가 증폭된다.
이후 TVL 상위 프로토콜 목록을 보며 “겉보기 85B TVL도 중복/무의미한 TVL(리스테이킹·유동 스테이킹·루핑) 빼면 실질은 훨씬 작다”는 회의가 나온다. Lido는 ‘사실상 그냥 스테이킹’, EigenLayer는 “왜 아직 10B나 남아있냐(미세한 추가 수익 때문에 남아있는 것)”는 식으로 냉소적으로 평가한다. Morpho·Ethena는 루핑/하드코딩된 1:1 가정이 위기 시 취약해진다는 문제를 지적한다. 결론적으로 “2019~2021에 꿈꿨던 DeFi(미래의 금융)는 실패처럼 보이지만, 2026의 현실에서는 ‘기능(feature)로서의 DeFi’—스테이블 전송, 무허가 담보대출, 24/7 마켓 인프라—로 정착하는 중”이라는 정리다.
또 한 가지 중요한 관찰은 보안 경쟁의 ‘규모의 경제’다. Plasma 인용으로 “시장은 해킹 비용/방어 비용이 커져 결국 소수의 매우 유능하고 자본화된 팀으로 수렴한 뒤 다시 확장”할 가능성을 제시한다. Hyperliquid처럼 한 팀이 대규모로 통합하는 형태가 자연스러워지고, 2021식 ‘포크 몇 명이 만들어 TVL 1억’은 끝났다는 진단이다. 이는 ‘CD5(중앙화+DeFi 편의성)’—기관형 RWA 레일/직접 상환권/책임 소재 명확—로 이동하는 힘이 커진다는 주장과 연결된다.
43:13 ZackXBT vs RaveDAO
ZachXBT가 RaveDAO를 저격한 사건을 ‘시장 미시구조 변화’로 해석한다. 요지는 로우 플로트(유통량 적음) 토큰이 거래소 퍼프/스퀴즈 구조로 과도한 시총(28~30B까지 언급)을 만들고, 퍼프가 파생(perp)에서 거래량을 만들며 현물(spot) 소량 물량이 가격을 끌고 가는 형태가 반복돼 왔다는 것. 여기서 Zach의 폭로는 단순 비판을 넘어, 거래소 CEO들이 공개 대응을 하게 만들며 “다음 번 동일 패턴 거래의 숨은 비용(상장폐지/거래정지/리스크 관리 강화 확률)”을 올려버렸다는 점이 핵심이다. Dim은 이것이 곧 기대값(EV)의 구조적 하향이며, 실제로 이후 유사 로우 플로트 종목들이 ‘축적(accumulation) 전략을 잃고’ 하락했다고 관찰한다.
Bitget 측의 “Rave는 GME 같은 리테일 열풍이며 영화 Dumb Money를 보라”는 식의 해명은 패널들이 강하게 비웃는 대목이다. 또한 Binance의 Richard가 “조사하겠다”는 반응을 보이며 버블이 꺼지는 촉매가 됐고, Zach 같은 온체인 수사관의 발언력이 거래소 거버넌스에까지 영향을 미치는 장면으로 해석한다. Jordi는 “해킹 + 퍼프 코인들이 퍼프 트레이더 계정을 태워버리니, 좋은 코인에도 입찰할 돈이 남지 않는다”는 식으로 시장 유동성 고갈과 산업 신뢰 훼손을 연결한다.
50:41 Jordi's Vibes
Jordi는 본인 운용 관점에서 “전반적 바닥은 확인됐고, 다시 ‘BTC 딥 매수’ 모드”라고 말한다. 다만 2월의 딥 매수는 큰 손실로 이어졌다고 솔직히 밝힌다. 그럼에도 밸류에이션이 극단적으로 눌린 종목이 늘어 ‘펀더멘털 롱’을 고를 기회는 커졌다고 본다.
벤처 관점에서는 순수 크립토 신규 딜이 많지 않고, AI/테크 쪽이 더 활발하다고 말한다. 크립토에서는 Hyperliquid 기반 ‘AI 인텐트로 트레이드 실행을 추상화하는’ 도구(예: Catalyst)처럼, “금융의 초(超)금융화” 흐름을 타는 레이어가 유망하다고 본다. 또 미국 내 크립토 친화 은행(예: Erebor 언급)처럼, 스테이블 입금→달러 UI 추상화→와이어 송금까지 자연스럽게 되는 ‘레일의 진보’를 강하게 긍정한다.
Taiki는 “DeFi/NFT를 아무도 예측 못 했듯, 다음 큰 테마도 갑자기 등장한다”는 쪽이고, AI×크립토에서 ‘탑10 코인’이 나올 확률이 높다고 본다. Jordi는 TAO(Bittensor) 같은 사례를 보며 All-In 팟캐스트급의 서포트가 있어도 사건/러그 등으로 변동성이 크다는 점을 들어, 결국 ‘컬트 리더/내러티브’가 시장을 뚫는 순간이 필요하다는 뉘앙스를 남긴다.
56:29 Pasta of the Week 🍝
- Justin의 파스타: Ansem이 ETH 약세(단기 숏, 1,300달러 타겟) 뷰를 낸 트윗을 인용하며, 누군가 “나는 NFT 사려고 ETH를 산다”라고 하자 Ed Speer가 “그 정도면 정신병원 가야 한다”라고 답한 장면을 소개한다. 2021~2022 NFT 중심 ETH 수요가 사실상 붕괴한 뒤에도 여전히 그 프레임으로 포지셔닝하는 ‘일본군(전쟁 끝난 줄 모르고 남은 병사)’ 밈을 패널들이 언급한다.
- Jordi의 파스타: Justin Sun이 World Liberty 관련 토큰 분쟁에서 “토큰을 안 준다”며 소송을 건 사건을 가져온다. Eric Trump가 “더 우스운 건 바나나를 벽에 붙여 600만 달러 쓴 것”이라고 받아친 대목을 하이라이트한다. Jordi는 Sun이 SEC 이슈에서 사실상 ‘면죄부성’ 도움을 받았을 가능성을 암시하며, 그럼에도 굳이 소송으로 판을 키우는 게 이해되지 않는다고 본다.
- Taiki의 파스타: 해커(북한으로 지목)에게 온체인 메시지로 “LayerZero가 에어드랍에서 나를 배제했으니 당한 게 맞다. 10K만 보내 달라”라고 구걸한 트랜잭션을 소개한다. 결말은 해당 주소로 실제 유입된 돈이 거의 없다는 점(“북한은 안 준다”)까지 포함해, 에어드랍 원한이 해커에게까지 향하는 기묘한 크립토 문화로 소비한다.
- Dim의 파스타: ‘Dave에게 설명하는 ETH 스테이킹’ 밈(ETH를 스테이킹→Lido stETH→브릿지→리스테이킹→영수증 토큰→Aave 담보 루핑… 끝없는 중간 레이어)을 소개하며, 이번 Kelp/Aave류 사고가 “우리가 신에서 멀어졌다”는 농담으로 연결된다고 정리한다.
https://youtu.be/yWkJhXmsxkA 1시간 전 업로드 됨
ZachXBT가 RaveDAO를 저격한 사건을 ‘시장 미시구조 변화’로 해석한다. 요지는 로우 플로트(유통량 적음) 토큰이 거래소 퍼프/스퀴즈 구조로 과도한 시총(28~30B까지 언급)을 만들고, 퍼프가 파생(perp)에서 거래량을 만들며 현물(spot) 소량 물량이 가격을 끌고 가는 형태가 반복돼 왔다는 것. 여기서 Zach의 폭로는 단순 비판을 넘어, 거래소 CEO들이 공개 대응을 하게 만들며 “다음 번 동일 패턴 거래의 숨은 비용(상장폐지/거래정지/리스크 관리 강화 확률)”을 올려버렸다는 점이 핵심이다. Dim은 이것이 곧 기대값(EV)의 구조적 하향이며, 실제로 이후 유사 로우 플로트 종목들이 ‘축적(accumulation) 전략을 잃고’ 하락했다고 관찰한다.
Bitget 측의 “Rave는 GME 같은 리테일 열풍이며 영화 Dumb Money를 보라”는 식의 해명은 패널들이 강하게 비웃는 대목이다. 또한 Binance의 Richard가 “조사하겠다”는 반응을 보이며 버블이 꺼지는 촉매가 됐고, Zach 같은 온체인 수사관의 발언력이 거래소 거버넌스에까지 영향을 미치는 장면으로 해석한다. Jordi는 “해킹 + 퍼프 코인들이 퍼프 트레이더 계정을 태워버리니, 좋은 코인에도 입찰할 돈이 남지 않는다”는 식으로 시장 유동성 고갈과 산업 신뢰 훼손을 연결한다.
50:41 Jordi's Vibes
Jordi는 본인 운용 관점에서 “전반적 바닥은 확인됐고, 다시 ‘BTC 딥 매수’ 모드”라고 말한다. 다만 2월의 딥 매수는 큰 손실로 이어졌다고 솔직히 밝힌다. 그럼에도 밸류에이션이 극단적으로 눌린 종목이 늘어 ‘펀더멘털 롱’을 고를 기회는 커졌다고 본다.
벤처 관점에서는 순수 크립토 신규 딜이 많지 않고, AI/테크 쪽이 더 활발하다고 말한다. 크립토에서는 Hyperliquid 기반 ‘AI 인텐트로 트레이드 실행을 추상화하는’ 도구(예: Catalyst)처럼, “금융의 초(超)금융화” 흐름을 타는 레이어가 유망하다고 본다. 또 미국 내 크립토 친화 은행(예: Erebor 언급)처럼, 스테이블 입금→달러 UI 추상화→와이어 송금까지 자연스럽게 되는 ‘레일의 진보’를 강하게 긍정한다.
Taiki는 “DeFi/NFT를 아무도 예측 못 했듯, 다음 큰 테마도 갑자기 등장한다”는 쪽이고, AI×크립토에서 ‘탑10 코인’이 나올 확률이 높다고 본다. Jordi는 TAO(Bittensor) 같은 사례를 보며 All-In 팟캐스트급의 서포트가 있어도 사건/러그 등으로 변동성이 크다는 점을 들어, 결국 ‘컬트 리더/내러티브’가 시장을 뚫는 순간이 필요하다는 뉘앙스를 남긴다.
56:29 Pasta of the Week 🍝
- Justin의 파스타: Ansem이 ETH 약세(단기 숏, 1,300달러 타겟) 뷰를 낸 트윗을 인용하며, 누군가 “나는 NFT 사려고 ETH를 산다”라고 하자 Ed Speer가 “그 정도면 정신병원 가야 한다”라고 답한 장면을 소개한다. 2021~2022 NFT 중심 ETH 수요가 사실상 붕괴한 뒤에도 여전히 그 프레임으로 포지셔닝하는 ‘일본군(전쟁 끝난 줄 모르고 남은 병사)’ 밈을 패널들이 언급한다.
- Jordi의 파스타: Justin Sun이 World Liberty 관련 토큰 분쟁에서 “토큰을 안 준다”며 소송을 건 사건을 가져온다. Eric Trump가 “더 우스운 건 바나나를 벽에 붙여 600만 달러 쓴 것”이라고 받아친 대목을 하이라이트한다. Jordi는 Sun이 SEC 이슈에서 사실상 ‘면죄부성’ 도움을 받았을 가능성을 암시하며, 그럼에도 굳이 소송으로 판을 키우는 게 이해되지 않는다고 본다.
- Taiki의 파스타: 해커(북한으로 지목)에게 온체인 메시지로 “LayerZero가 에어드랍에서 나를 배제했으니 당한 게 맞다. 10K만 보내 달라”라고 구걸한 트랜잭션을 소개한다. 결말은 해당 주소로 실제 유입된 돈이 거의 없다는 점(“북한은 안 준다”)까지 포함해, 에어드랍 원한이 해커에게까지 향하는 기묘한 크립토 문화로 소비한다.
- Dim의 파스타: ‘Dave에게 설명하는 ETH 스테이킹’ 밈(ETH를 스테이킹→Lido stETH→브릿지→리스테이킹→영수증 토큰→Aave 담보 루핑… 끝없는 중간 레이어)을 소개하며, 이번 Kelp/Aave류 사고가 “우리가 신에서 멀어졌다”는 농담으로 연결된다고 정리한다.
https://youtu.be/yWkJhXmsxkA 1시간 전 업로드 됨
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In Episode #101…
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The DeFi Exploit That Changes Crypto Forever
Bankless
3줄 요약
1. $280M 규모의 Aave bad debt는 “한 군데 해킹”이 아니라 브리지(LayerZero)–리스테이킹 토큰(rsETH)–대출 프로토콜(Aave) 컴포저빌리티가 한 번에 무너지며 발생한 시스템성 사고다.
2. 공격은 스마트컨트랙트 취약점보다 “운영·인프라/인간 계층”을 겨냥해 LayerZero의 RPC/로그까지 흔든 고도 침해였고, AI 시대엔 이런 형태가 더 잦아질 가능성이 크다.
3. Arbitrum Security Council의 자산 동결·회수는 ‘되돌릴 수 없는 원장’의 신화를 깨며 L2의 거버넌스/규제/법적 책임 논쟁을 현실 이슈로 끌어올렸다.
0:00 Intro
진행자는 4월 18일 발생한 대형 DeFi 익스플로잇을 “금액 순위(top10)보다 의미가 더 큰 사건”으로 규정한다. KelpDAO의 LayerZero 기반 브리지가 뚫리며 무담보 rsETH가 대량 발행(또는 브리지된 형태로 유통)됐고, 이 토큰이 Aave V3(Arbitrum 및 Ethereum 메인넷)에 담보로 들어가 실제 ETH 유동성을 대출로 빼내면서 Aave에 대규모 bad debt가 남았다. 이후 패닉 인출과 TVL 급감이 이어졌으며, Arbitrum Security Council이 DAO 투표로 도난 자산 일부를 ‘체인 상태 개입’ 방식으로 회수한 점이 논쟁의 핵이 된다.
(광고 구간은 생략)
Bankless
3줄 요약
1. $280M 규모의 Aave bad debt는 “한 군데 해킹”이 아니라 브리지(LayerZero)–리스테이킹 토큰(rsETH)–대출 프로토콜(Aave) 컴포저빌리티가 한 번에 무너지며 발생한 시스템성 사고다.
2. 공격은 스마트컨트랙트 취약점보다 “운영·인프라/인간 계층”을 겨냥해 LayerZero의 RPC/로그까지 흔든 고도 침해였고, AI 시대엔 이런 형태가 더 잦아질 가능성이 크다.
3. Arbitrum Security Council의 자산 동결·회수는 ‘되돌릴 수 없는 원장’의 신화를 깨며 L2의 거버넌스/규제/법적 책임 논쟁을 현실 이슈로 끌어올렸다.
0:00 Intro
진행자는 4월 18일 발생한 대형 DeFi 익스플로잇을 “금액 순위(top10)보다 의미가 더 큰 사건”으로 규정한다. KelpDAO의 LayerZero 기반 브리지가 뚫리며 무담보 rsETH가 대량 발행(또는 브리지된 형태로 유통)됐고, 이 토큰이 Aave V3(Arbitrum 및 Ethereum 메인넷)에 담보로 들어가 실제 ETH 유동성을 대출로 빼내면서 Aave에 대규모 bad debt가 남았다. 이후 패닉 인출과 TVL 급감이 이어졌으며, Arbitrum Security Council이 DAO 투표로 도난 자산 일부를 ‘체인 상태 개입’ 방식으로 회수한 점이 논쟁의 핵이 된다.
(광고 구간은 생략)
0:57 Worst DeFi Hack Ever?
출연진은 이번 사건이 “단일 프로토콜 실패”가 아니라, DeFi가 자랑해온 컴포저빌리티가 역으로 피해를 증폭시킨 사례라고 본다. Aave는 TVL 기준 최상위 ‘블루칩’으로 신뢰의 상징에 가까운데, 외부 자산(리스테이킹·브리지드 자산)이 담보로 유입되며 리스크가 한 풀에 공유되는 구조에서, 외부 구성요소 하나가 깨졌을 때 전체가 흔들렸다. 특히 ETH → (LST) → (restaked ETH) → (liquid restaking wrapper) → (bridge) → (L2) → (Aave 담보)로 이어지는 레이어링이 “모두 정상 작동해야만” 안전한데, 하나의 전제 붕괴가 연쇄 청산·유동성 경색·뱅크런을 유발한다는 점을 강조한다.
7:01 What Happened?
사건 개요는 다음 흐름으로 정리된다. 공격자는 KelpDAO의 LayerZero 브리지 경로를 악용해 약 116,000 rsETH를 ‘백킹 없이’ 만들어냈고(브리지 메시지 검증이 깨지며 민팅/릴리스가 성립), 이를 Aave V3(Arbitrum↔Ethereum)에서 담보로 넣어 약 $236M 규모의 ETH 유동성을 대출로 인출했다. 결과적으로 Aave에는 회수 불가능한 bad debt가 발생했고, 진행자는 초기 $280M 수준의 손실/부실이 관측됐다고 설명한다(이후 조치로 수치가 달라질 수 있음을 시사). Aave는 rsETH 마켓 및 일부 준비금/리저브를 여러 체인에서 일시 중단해 피해 확산을 제한하려 했지만, 시장은 즉시 뱅크런 형태로 반응했고 수십억 달러 단위의 ETH 유출(예: Justin Sun의 대규모 인출 언급)이 뒤따랐다.
10:11 How Sophisticated?
Odysseus는 이번 공격의 난이도를 “가장 정교한 축”으로 분류한다. 아직 침입 경로가 완전히 공개되진 않았지만, 공격자가 LayerZero 시스템에 깊게 접근해 (1) 배포된 RPC 노드를 악성 RPC로 교체해 체인 데이터(입금/메시지)를 ‘가짜로 보이게’ 만들고, (2) 검증 레이어(DVN)가 그 가짜 데이터를 정상으로 승인하도록 유도했으며, (3) 공격 후에는 원래 바이너리로 되돌리고 로그/증거를 지워 내부 알림이 뜨지 않게 했다는 정황을 제시한다. 즉 스마트컨트랙트 한 줄의 버그를 찌른 게 아니라, 운영 인프라와 관측/모니터링 체계까지 포함한 ‘침해사고’에 가까운 형태다.
11:42 Explaining the Hack to TradFi
진행자는 TradFi 관점에서 이해시키기 위해 “은행 대차대조표의 담보자산이 실제로는 없는 상태에서 대출이 나간 것”에 비유한다. 다만 패널들은 TradFi에서도 SWIFT/은행 메시징 위조(예: 방글라데시 중앙은행 사건 등) 같은 대형 침해는 존재한다고 반박한다. 핵심 차이는 복구 가능성이다. TradFi는 결제/청산 지연과 법적 절차(회의·합의·보험·규제介入)를 통해 되돌림/조정 여지가 있는데, 크립토는 일단 해킹이 일어나면 “물리적 사건(physics event)”처럼 자산이 즉시 빠져나가며 되돌리기 매우 어렵다. 이 ‘즉시결제+무기명 자산’ 특성이 효율성을 주는 동시에, 사고 시 피해를 비가역적으로 만든다는 점을 부각한다.
16:51 Who’s to Blame?
책임 소재는 단일 지점이 아니라 “각자가 조금씩 더 잘했으면 피해가 줄었을” 유형으로 정리된다.
- LayerZero: 침해 자체(내부 시스템 접근 허용), 그리고 고객이 위험한 구성(예: DVN 1-of-1)에 머물게 하는 디폴트/가이드가 안전하지 않았다는 비판이 제기된다. 빠른 출시·온보딩 중심으로 설계된 ‘기본값’이 규모가 커진 뒤에도 보안 상향 없이 유지된 문제가 언급된다.
- KelpDAO: 브리지 신뢰 가정과 위험 평가(“어떤 검증자/어떤 구성에서 어떤 실패가 가능한가”)를 더 보수적으로 했어야 한다는 지적이다. 브리지는 정신모델 자체가 복잡해 “누굴 신뢰하는지”가 사용자·프로토콜 모두에게 불투명해지기 쉽다는 점이 나온다.
- Aave: rsETH 같은 복합 구조 담보(리스테이킹+브리지+L2 노출)의 리스크를 충분히 디스카운트했는지, 담보 한도/리스크 파라미터가 적절했는지 논쟁이 발생한다. “바닐라 WETH 담보”와 같은 급으로 취급하면 외부 레이어 실패 시 풀 전체가 위험해질 수 있다.
또 다른 쟁점은 Kelp가 “L1 rsETH와 L2 브리지드 rsETH를 동일하게 취급해 전체 홀더에 균등 손실을 분배할지”, 혹은 “브리지 사고이니 L2 쪽에만 헤어컷을 집중할지” 같은 정책 결정이다. 이는 Aave의 손실 배분 및 사용자 영향과도 연결된다.
22:13 L2 Architecture Consequences
아키텍처 책임론이 제기된다. L2의 7일 출금(옵티미스틱 롤업) UX/유동성 마찰이 ‘빠른 브리지/메시징’ 수요를 키웠고, 그 결과 멀티시그/외부 검증자 같은 상대적으로 약한 신뢰 가정이 실무적으로 채택됐다는 주장이다. Odysseus는 “프로토콜 레벨에서 합의/조정이 안 되면 앱 레이어가 땜질로 해결하고, 결국 가장 쉬운 길(멀티시그/중앙화된 결정권)로 회귀한다”고 본다.
Dan은 반대로 “설령 Ethereum이 완벽히 확장돼도 멀티체인 현실(다양한 L1들의 경제적 유인) 때문에 브리지는 사라지지 않는다”고 말하며, 문제는 브리지 존재 자체보다 위험을 전제하고 ‘피해 제한(Blast radius 제한)’을 기본 설계로 넣어야 한다는 쪽에 무게를 둔다.
28:17 How Does it Get Resolved?
현재 구조에서는 예치자가 즉시 원금 회수가 어려울 수 있다고 본다. Aave 내 일부 자산은 이용률 100%로 출금이 막히고, 시장은 뱅크런 상태로 이동한다. Dan은 현실적 해결책으로 (1) 협상/딜(손실 분담, 구제금융성 자본 투입), (2) Aave의 브랜드/토큰 가치(AAVE)를 활용한 재자본화, (3) 강제적 디레버리징(청산/포지션 언와인드)의 조합을 예상한다. 또한 이런 사태는 Aave만의 문제가 아니라 레버리지 루프 전략(ETH 루프, 스테이블 캐리 등)을 수행하는 펀드/전략들이 동시에 포지션을 줄이며 다른 대출시장으로도 전염(contagion)될 수 있다고 경고한다.
31:46 Circuit Breakers & Rate Limiters
향후 표준이 되어야 할 방어로 레이트 리밋과 서킷 브레이커가 구체적으로 논의된다.
- Rate limit(레이트 리밋): 일정 블록/시간 구간 내 ‘민팅/출금/차입/브리지 전송’의 최대량을 제한해, 설령 뚫리더라도 한 번에 빼갈 수 있는 금액을 캡(cap)으로 묶는다.
- Circuit breaker(서킷 브레이커): 레이트 리밋을 넘기거나 이상 징후가 감지되면 프로토콜 기능 일부를 일시 정지(포즈)해 추가 피해를 차단한다.
다만 Dan은 서킷 브레이커가 그리핑 공격(고의 트리거로 시스템 정지 유도)에 악용될 수 있고, 상호 연결된 DeFi에서 “A 프로토콜 정지를 유도해 B 프로토콜을 더 크게 흔드는” 2·3차 효과가 가능하다고 지적한다. 즉 “넣으면 끝”이 아니라, 트리거 조건·해제 조건·정지 범위 설계가 리스크 엔지니어링의 핵심이 된다.
34:05 AAVE V4
Aave V4가 이런 사태를 줄였을지에 대해 “도구는 늘어났겠지만, 존재 자체가 해결은 아니다”로 정리된다. LayerZero도 더 안전한 구성 옵션이 있었는데 사용되지 않았던 것처럼, V4가 제공하는 격리/모듈화/리스크 컨트롤이 실제 파라미터와 운영으로 반영되지 않으면 피해는 동일하게 발생할 수 있다. 결론적으로 ‘기능’이 아니라 ‘기본값과 운영 수준’이 결과를 좌우한다는 메시지다.
출연진은 이번 사건이 “단일 프로토콜 실패”가 아니라, DeFi가 자랑해온 컴포저빌리티가 역으로 피해를 증폭시킨 사례라고 본다. Aave는 TVL 기준 최상위 ‘블루칩’으로 신뢰의 상징에 가까운데, 외부 자산(리스테이킹·브리지드 자산)이 담보로 유입되며 리스크가 한 풀에 공유되는 구조에서, 외부 구성요소 하나가 깨졌을 때 전체가 흔들렸다. 특히 ETH → (LST) → (restaked ETH) → (liquid restaking wrapper) → (bridge) → (L2) → (Aave 담보)로 이어지는 레이어링이 “모두 정상 작동해야만” 안전한데, 하나의 전제 붕괴가 연쇄 청산·유동성 경색·뱅크런을 유발한다는 점을 강조한다.
7:01 What Happened?
사건 개요는 다음 흐름으로 정리된다. 공격자는 KelpDAO의 LayerZero 브리지 경로를 악용해 약 116,000 rsETH를 ‘백킹 없이’ 만들어냈고(브리지 메시지 검증이 깨지며 민팅/릴리스가 성립), 이를 Aave V3(Arbitrum↔Ethereum)에서 담보로 넣어 약 $236M 규모의 ETH 유동성을 대출로 인출했다. 결과적으로 Aave에는 회수 불가능한 bad debt가 발생했고, 진행자는 초기 $280M 수준의 손실/부실이 관측됐다고 설명한다(이후 조치로 수치가 달라질 수 있음을 시사). Aave는 rsETH 마켓 및 일부 준비금/리저브를 여러 체인에서 일시 중단해 피해 확산을 제한하려 했지만, 시장은 즉시 뱅크런 형태로 반응했고 수십억 달러 단위의 ETH 유출(예: Justin Sun의 대규모 인출 언급)이 뒤따랐다.
10:11 How Sophisticated?
Odysseus는 이번 공격의 난이도를 “가장 정교한 축”으로 분류한다. 아직 침입 경로가 완전히 공개되진 않았지만, 공격자가 LayerZero 시스템에 깊게 접근해 (1) 배포된 RPC 노드를 악성 RPC로 교체해 체인 데이터(입금/메시지)를 ‘가짜로 보이게’ 만들고, (2) 검증 레이어(DVN)가 그 가짜 데이터를 정상으로 승인하도록 유도했으며, (3) 공격 후에는 원래 바이너리로 되돌리고 로그/증거를 지워 내부 알림이 뜨지 않게 했다는 정황을 제시한다. 즉 스마트컨트랙트 한 줄의 버그를 찌른 게 아니라, 운영 인프라와 관측/모니터링 체계까지 포함한 ‘침해사고’에 가까운 형태다.
11:42 Explaining the Hack to TradFi
진행자는 TradFi 관점에서 이해시키기 위해 “은행 대차대조표의 담보자산이 실제로는 없는 상태에서 대출이 나간 것”에 비유한다. 다만 패널들은 TradFi에서도 SWIFT/은행 메시징 위조(예: 방글라데시 중앙은행 사건 등) 같은 대형 침해는 존재한다고 반박한다. 핵심 차이는 복구 가능성이다. TradFi는 결제/청산 지연과 법적 절차(회의·합의·보험·규제介入)를 통해 되돌림/조정 여지가 있는데, 크립토는 일단 해킹이 일어나면 “물리적 사건(physics event)”처럼 자산이 즉시 빠져나가며 되돌리기 매우 어렵다. 이 ‘즉시결제+무기명 자산’ 특성이 효율성을 주는 동시에, 사고 시 피해를 비가역적으로 만든다는 점을 부각한다.
16:51 Who’s to Blame?
책임 소재는 단일 지점이 아니라 “각자가 조금씩 더 잘했으면 피해가 줄었을” 유형으로 정리된다.
- LayerZero: 침해 자체(내부 시스템 접근 허용), 그리고 고객이 위험한 구성(예: DVN 1-of-1)에 머물게 하는 디폴트/가이드가 안전하지 않았다는 비판이 제기된다. 빠른 출시·온보딩 중심으로 설계된 ‘기본값’이 규모가 커진 뒤에도 보안 상향 없이 유지된 문제가 언급된다.
- KelpDAO: 브리지 신뢰 가정과 위험 평가(“어떤 검증자/어떤 구성에서 어떤 실패가 가능한가”)를 더 보수적으로 했어야 한다는 지적이다. 브리지는 정신모델 자체가 복잡해 “누굴 신뢰하는지”가 사용자·프로토콜 모두에게 불투명해지기 쉽다는 점이 나온다.
- Aave: rsETH 같은 복합 구조 담보(리스테이킹+브리지+L2 노출)의 리스크를 충분히 디스카운트했는지, 담보 한도/리스크 파라미터가 적절했는지 논쟁이 발생한다. “바닐라 WETH 담보”와 같은 급으로 취급하면 외부 레이어 실패 시 풀 전체가 위험해질 수 있다.
또 다른 쟁점은 Kelp가 “L1 rsETH와 L2 브리지드 rsETH를 동일하게 취급해 전체 홀더에 균등 손실을 분배할지”, 혹은 “브리지 사고이니 L2 쪽에만 헤어컷을 집중할지” 같은 정책 결정이다. 이는 Aave의 손실 배분 및 사용자 영향과도 연결된다.
22:13 L2 Architecture Consequences
아키텍처 책임론이 제기된다. L2의 7일 출금(옵티미스틱 롤업) UX/유동성 마찰이 ‘빠른 브리지/메시징’ 수요를 키웠고, 그 결과 멀티시그/외부 검증자 같은 상대적으로 약한 신뢰 가정이 실무적으로 채택됐다는 주장이다. Odysseus는 “프로토콜 레벨에서 합의/조정이 안 되면 앱 레이어가 땜질로 해결하고, 결국 가장 쉬운 길(멀티시그/중앙화된 결정권)로 회귀한다”고 본다.
Dan은 반대로 “설령 Ethereum이 완벽히 확장돼도 멀티체인 현실(다양한 L1들의 경제적 유인) 때문에 브리지는 사라지지 않는다”고 말하며, 문제는 브리지 존재 자체보다 위험을 전제하고 ‘피해 제한(Blast radius 제한)’을 기본 설계로 넣어야 한다는 쪽에 무게를 둔다.
28:17 How Does it Get Resolved?
현재 구조에서는 예치자가 즉시 원금 회수가 어려울 수 있다고 본다. Aave 내 일부 자산은 이용률 100%로 출금이 막히고, 시장은 뱅크런 상태로 이동한다. Dan은 현실적 해결책으로 (1) 협상/딜(손실 분담, 구제금융성 자본 투입), (2) Aave의 브랜드/토큰 가치(AAVE)를 활용한 재자본화, (3) 강제적 디레버리징(청산/포지션 언와인드)의 조합을 예상한다. 또한 이런 사태는 Aave만의 문제가 아니라 레버리지 루프 전략(ETH 루프, 스테이블 캐리 등)을 수행하는 펀드/전략들이 동시에 포지션을 줄이며 다른 대출시장으로도 전염(contagion)될 수 있다고 경고한다.
31:46 Circuit Breakers & Rate Limiters
향후 표준이 되어야 할 방어로 레이트 리밋과 서킷 브레이커가 구체적으로 논의된다.
- Rate limit(레이트 리밋): 일정 블록/시간 구간 내 ‘민팅/출금/차입/브리지 전송’의 최대량을 제한해, 설령 뚫리더라도 한 번에 빼갈 수 있는 금액을 캡(cap)으로 묶는다.
- Circuit breaker(서킷 브레이커): 레이트 리밋을 넘기거나 이상 징후가 감지되면 프로토콜 기능 일부를 일시 정지(포즈)해 추가 피해를 차단한다.
다만 Dan은 서킷 브레이커가 그리핑 공격(고의 트리거로 시스템 정지 유도)에 악용될 수 있고, 상호 연결된 DeFi에서 “A 프로토콜 정지를 유도해 B 프로토콜을 더 크게 흔드는” 2·3차 효과가 가능하다고 지적한다. 즉 “넣으면 끝”이 아니라, 트리거 조건·해제 조건·정지 범위 설계가 리스크 엔지니어링의 핵심이 된다.
34:05 AAVE V4
Aave V4가 이런 사태를 줄였을지에 대해 “도구는 늘어났겠지만, 존재 자체가 해결은 아니다”로 정리된다. LayerZero도 더 안전한 구성 옵션이 있었는데 사용되지 않았던 것처럼, V4가 제공하는 격리/모듈화/리스크 컨트롤이 실제 파라미터와 운영으로 반영되지 않으면 피해는 동일하게 발생할 수 있다. 결론적으로 ‘기능’이 아니라 ‘기본값과 운영 수준’이 결과를 좌우한다는 메시지다.
34:51 Arbitrum Intervention Implications
Arbitrum에서 약 30,000 ETH(약 $70M) 가량의 도난 자산을 Security Council(예: 12명 중 9명 동의)이 긴급 권한으로 동결·이동시켜 회수한 사례가 핵심 논쟁으로 다뤄진다. 지지 측은 “도둑(북한 추정)에게서 자산을 되찾은 정당한 조치”로 보고, 반대 측은 “L2가 특정 주소의 자산을 압류할 수 있다는 선례”가 생겼다고 우려한다. Odysseus는 특히 규제 환경에서 이 선례가 ‘롤업도 결국 중앙 통제 가능’하다는 정치적/규제적 공격 포인트로 재활용될 수 있다고 본다.
또한 해커가 Arbitrum에 자산을 며칠간 남겨둔 것은 L2의 권한 구조(스테이지/보안위원회)를 과소평가했거나 대응 속도를 못 봤기 때문일 수 있으며, 향후엔 공격자가 자산을 더 빨리 L1이나 다른 체인으로 빼서 이런 회수를 회피할 가능성이 높다는 관측도 나온다.
42:02 Code is Law vs Human Governance
‘코드가 곧 법’이 실제로 가능한가가 논쟁된다. Dan은 L1조차도 궁극적으로는 사회적 합의(소셜 레이어)가 최종 신뢰 기반이며, 예컨대 대형 익스플로잇/컴파일러 버그 등으로 포크가 필요해지면 USDC/USDT 발행사(서클/테더)의 “어느 체인을 정식으로 지원하느냐”가 승패를 좌우할 수 있다고 지적한다. 즉 완전한 비가역성은 이상에 가깝고, 다만 L1은 개입의 문턱이 훨씬 높을 뿐이라는 것이다.
진행자는 “중간지대(분산을 말하지만 비상 버튼이 있는 상태)”가 장기적으로 불안정하며, 결국 (1) 완전한 스테이지2형 불개입 또는 (2) 핀테크식 환급/통제 강화 중 하나로 수렴할 수 있다고 본다. 여기서 ‘누가 옳음을 정의하느냐’가 핵심이며, 임계값(70M이면 개입, 10M은? 10달러는?) 설정이 불가능에 가깝다는 점이 곧 법적 책임과 연결된다.
51:59 Stage 1 vs Stage 2 Rollups
Stage 2(보안위원회 제거, 완전 탈중앙)에 대한 회의론이 제기된다. Odysseus는 기술적 이유를 든다. 롤업의 가장 어려운 구성요소인 증명 시스템(proof system)이 Ethereum 업그레이드와 상호작용하며 잦은 깨짐/수정이 발생하는데, L1 개발과 롤업 개발이 충분히 ‘동조(enshrinement/coordination)’되지 않아 Stage 2로 가는 속도가 느리다는 주장이다. 또한 법적 책임 관점에서는, 개입 능력이 있는 순간 사용자들은 “왜 내 건 안 구해주나”를 요구하게 되어, 프로젝트가 오히려 개입 능력을 포기(Stage 2)하거나 더 강한 통제·규제 준수(핀테크화)로 기울 수 있다고 본다.
55:29 Post-Hack DeFi
Dan은 “앞으로 12개월이 디지털 시스템 전체의 최대 위험 구간”일 수 있다고 경고한다. 이유는 AI가 제로데이 발굴 능력을 급격히 올리면서, 과거 ‘인간 기준 보안 가정’ 위에 쌓인 웹2·웹3 인프라에 취약점 백로그가 대량 존재하기 때문이다. 아직은 최상급 AI가 주로 ‘좋은 쪽’에 집중돼 있을 수 있으나, 오픈 웨이트 모델 확산으로 공격 역량이 빠르게 평준화될 수 있다. 그래서 지금은 “완벽 방어”가 아니라 침해를 전제하고 피해를 제한하는 방어(Defense in depth)로 전환해야 한다고 말한다.
구체적으로는 스마트컨트랙트뿐 아니라 프론트엔드, DNS, 직원 계정, 물리적 장치 분리, 다중 채널 확인 등 운영 보안까지 포함한 총체적 보안 강화가 필요하다고 강조한다.
1:03:05 Aerospace Level Security
Odysseus는 “크립토 보안은 TradFi가 아니라 항공우주(aerospace) 산업의 마인드셋이 더 맞는다”고 주장한다. TradFi는 결제 지연과 제도적 장치로 사후 조정이 가능하지만, 크립토 해킹은 되돌리기 어려워 설계 단계에서 실패 불허(failure is not an option)에 가깝게 접근해야 한다는 논리다. 항공우주식 접근의 키워드로는 (1) 단순성(이해·검증·형식 검증 용이), (2) 강한 게이트(출시 전후 검증 단계), (3) 중복성/격리(한 서브시스템 실패가 전체로 번지지 않게)를 든다.
이어 Phylax의 “런타임 강제(credible layer)” 같은 접근을 예로 들며, 트랜잭션이 블록에 포함되는 순간 정책 위반(예: 불가능한 상태 전이)을 차단해 “나쁜 상태 자체가 발생하지 않게” 만드는 방향이 소개된다. Dan은 이를 “경로 기반(모든 공격 경로를 찾기)에서 상태 기반(도달하면 안 되는 상태를 정의하고 차단하기)으로 사고를 전환”하는 것으로 해석하며, 피해 제한 설계의 한 축이 될 수 있다고 본다.
1:09:49 Will DeFi Survive?
두 패널 모두 DeFi는 생존 가능하다고 보지만, 조건은 “팀 단위의 결단과 표준의 상향”이다. Dan은 보안 비용을 성장 비용처럼 받아들이고, 최소한의 체크리스트가 아니라 ‘가장 높은 수준의 안전’에 근접하도록 업계 표준과 책임 추궁이 강화돼야 한다고 말한다. Odysseus는 사용자 관점의 질문을 제시한다. “왜 사용자가 FDIC 보장 4% 대신 당신의 수익률을 선택해야 하는가?” 이 질문에 정직하게 답하려면 위험·책임·보안 투자 수준이 지금보다 크게 올라가야 한다는 결론에 도달한다. 또한 보안 산업도 도구를 더 접근 가능하게 만들어(반복 실행 가능한 자동 점검, 비용 구조 개선) 혁신이 ‘감사 비용 때문에 코너를 자르는’ 방향으로 흐르지 않도록 해야 한다고 덧붙인다.
1:14:33 Closing & Disclaimers
진행자는 “크립토는 여전히 프론티어이며 위험이 크다”는 점을 재확인하면서, 그럼에도 시스템이 성숙해가는 과정에서 이번 사건이 갖는 의미—브리지 리스크의 현실화, 컴포저빌리티의 어두운 면, L2 거버넌스의 개입 가능성, AI 시대 보안 패러다임 전환—을 강조하며 마무리한다.
https://youtu.be/t2Io_AU1H7o 2시간 전 업로드 됨
Arbitrum에서 약 30,000 ETH(약 $70M) 가량의 도난 자산을 Security Council(예: 12명 중 9명 동의)이 긴급 권한으로 동결·이동시켜 회수한 사례가 핵심 논쟁으로 다뤄진다. 지지 측은 “도둑(북한 추정)에게서 자산을 되찾은 정당한 조치”로 보고, 반대 측은 “L2가 특정 주소의 자산을 압류할 수 있다는 선례”가 생겼다고 우려한다. Odysseus는 특히 규제 환경에서 이 선례가 ‘롤업도 결국 중앙 통제 가능’하다는 정치적/규제적 공격 포인트로 재활용될 수 있다고 본다.
또한 해커가 Arbitrum에 자산을 며칠간 남겨둔 것은 L2의 권한 구조(스테이지/보안위원회)를 과소평가했거나 대응 속도를 못 봤기 때문일 수 있으며, 향후엔 공격자가 자산을 더 빨리 L1이나 다른 체인으로 빼서 이런 회수를 회피할 가능성이 높다는 관측도 나온다.
42:02 Code is Law vs Human Governance
‘코드가 곧 법’이 실제로 가능한가가 논쟁된다. Dan은 L1조차도 궁극적으로는 사회적 합의(소셜 레이어)가 최종 신뢰 기반이며, 예컨대 대형 익스플로잇/컴파일러 버그 등으로 포크가 필요해지면 USDC/USDT 발행사(서클/테더)의 “어느 체인을 정식으로 지원하느냐”가 승패를 좌우할 수 있다고 지적한다. 즉 완전한 비가역성은 이상에 가깝고, 다만 L1은 개입의 문턱이 훨씬 높을 뿐이라는 것이다.
진행자는 “중간지대(분산을 말하지만 비상 버튼이 있는 상태)”가 장기적으로 불안정하며, 결국 (1) 완전한 스테이지2형 불개입 또는 (2) 핀테크식 환급/통제 강화 중 하나로 수렴할 수 있다고 본다. 여기서 ‘누가 옳음을 정의하느냐’가 핵심이며, 임계값(70M이면 개입, 10M은? 10달러는?) 설정이 불가능에 가깝다는 점이 곧 법적 책임과 연결된다.
51:59 Stage 1 vs Stage 2 Rollups
Stage 2(보안위원회 제거, 완전 탈중앙)에 대한 회의론이 제기된다. Odysseus는 기술적 이유를 든다. 롤업의 가장 어려운 구성요소인 증명 시스템(proof system)이 Ethereum 업그레이드와 상호작용하며 잦은 깨짐/수정이 발생하는데, L1 개발과 롤업 개발이 충분히 ‘동조(enshrinement/coordination)’되지 않아 Stage 2로 가는 속도가 느리다는 주장이다. 또한 법적 책임 관점에서는, 개입 능력이 있는 순간 사용자들은 “왜 내 건 안 구해주나”를 요구하게 되어, 프로젝트가 오히려 개입 능력을 포기(Stage 2)하거나 더 강한 통제·규제 준수(핀테크화)로 기울 수 있다고 본다.
55:29 Post-Hack DeFi
Dan은 “앞으로 12개월이 디지털 시스템 전체의 최대 위험 구간”일 수 있다고 경고한다. 이유는 AI가 제로데이 발굴 능력을 급격히 올리면서, 과거 ‘인간 기준 보안 가정’ 위에 쌓인 웹2·웹3 인프라에 취약점 백로그가 대량 존재하기 때문이다. 아직은 최상급 AI가 주로 ‘좋은 쪽’에 집중돼 있을 수 있으나, 오픈 웨이트 모델 확산으로 공격 역량이 빠르게 평준화될 수 있다. 그래서 지금은 “완벽 방어”가 아니라 침해를 전제하고 피해를 제한하는 방어(Defense in depth)로 전환해야 한다고 말한다.
구체적으로는 스마트컨트랙트뿐 아니라 프론트엔드, DNS, 직원 계정, 물리적 장치 분리, 다중 채널 확인 등 운영 보안까지 포함한 총체적 보안 강화가 필요하다고 강조한다.
1:03:05 Aerospace Level Security
Odysseus는 “크립토 보안은 TradFi가 아니라 항공우주(aerospace) 산업의 마인드셋이 더 맞는다”고 주장한다. TradFi는 결제 지연과 제도적 장치로 사후 조정이 가능하지만, 크립토 해킹은 되돌리기 어려워 설계 단계에서 실패 불허(failure is not an option)에 가깝게 접근해야 한다는 논리다. 항공우주식 접근의 키워드로는 (1) 단순성(이해·검증·형식 검증 용이), (2) 강한 게이트(출시 전후 검증 단계), (3) 중복성/격리(한 서브시스템 실패가 전체로 번지지 않게)를 든다.
이어 Phylax의 “런타임 강제(credible layer)” 같은 접근을 예로 들며, 트랜잭션이 블록에 포함되는 순간 정책 위반(예: 불가능한 상태 전이)을 차단해 “나쁜 상태 자체가 발생하지 않게” 만드는 방향이 소개된다. Dan은 이를 “경로 기반(모든 공격 경로를 찾기)에서 상태 기반(도달하면 안 되는 상태를 정의하고 차단하기)으로 사고를 전환”하는 것으로 해석하며, 피해 제한 설계의 한 축이 될 수 있다고 본다.
1:09:49 Will DeFi Survive?
두 패널 모두 DeFi는 생존 가능하다고 보지만, 조건은 “팀 단위의 결단과 표준의 상향”이다. Dan은 보안 비용을 성장 비용처럼 받아들이고, 최소한의 체크리스트가 아니라 ‘가장 높은 수준의 안전’에 근접하도록 업계 표준과 책임 추궁이 강화돼야 한다고 말한다. Odysseus는 사용자 관점의 질문을 제시한다. “왜 사용자가 FDIC 보장 4% 대신 당신의 수익률을 선택해야 하는가?” 이 질문에 정직하게 답하려면 위험·책임·보안 투자 수준이 지금보다 크게 올라가야 한다는 결론에 도달한다. 또한 보안 산업도 도구를 더 접근 가능하게 만들어(반복 실행 가능한 자동 점검, 비용 구조 개선) 혁신이 ‘감사 비용 때문에 코너를 자르는’ 방향으로 흐르지 않도록 해야 한다고 덧붙인다.
1:14:33 Closing & Disclaimers
진행자는 “크립토는 여전히 프론티어이며 위험이 크다”는 점을 재확인하면서, 그럼에도 시스템이 성숙해가는 과정에서 이번 사건이 갖는 의미—브리지 리스크의 현실화, 컴포저빌리티의 어두운 면, L2 거버넌스의 개입 가능성, AI 시대 보안 패러다임 전환—을 강조하며 마무리한다.
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A $280M DeFi exploit exposed the hidden fragility of crypto’s most trusted systems.
Dan Elitzer and Odysseus break down how the attack happened, why bridge risk…
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Dan Elitzer and Odysseus break down how the attack happened, why bridge risk…
DeFi’s Blame Game: Kelp DAO, LayerZero & Aave’s Bad Debt - The Chopping Block
Unchained
3줄 요약
1. Kelp DAO의 LRT(rsETH 계열) 브릿지에서 “없는 토큰을 태웠다”는 위조 메시지 하나가 통과하며 약 $200M 규모가 이더리움에서 언락·민팅되는 구조적 참사가 났다.
2. LayerZero(단일 DVN 검증), KelpDAO(설정·운영 책임), Aave(고LTV·대규모 공급캡) 사이 ‘스파이더맨 책임 공방’이 벌어졌고, 결국 대출 프로토콜의 “사회화된 손실” 설계가 정면으로 시험대에 올랐다.
3. Arbitrum은 Security Council(9/12)로 해커 자산을 강제 이동시키는 ‘reverse hack’에 나서며 L2 신뢰·검열저항·거버넌스 권한의 경계를 다시 그려버렸다.
00:00 Intro
진행자들은 이번 사태가 단일 프로토콜 사고가 아니라 “DeFi 상호연결성(interconnectedness) 자체가 리스크로 전이되는” 주간이라고 전제한다. 특히 Kelp DAO는 출연진도 이전에는 크게 주목하지 않았지만, LRT(리퀴드 리스테이킹 토큰) 기반 레버리지 루핑(looping) 거래의 핵심 담보로 광범위하게 쓰이며 DeFi 전반에 깊게 얽혀 있었다는 점이 사건의 파급력을 키웠다고 깐다. 게스트 Monet Supply는 MakerDAO 거버넌스 포럼 활동으로 커리어를 시작해 리스크 컨설팅을 거쳐 Spark(메이커 계열)에서 전략을 맡고 있다는 배경을 소개한다.
Unchained
3줄 요약
1. Kelp DAO의 LRT(rsETH 계열) 브릿지에서 “없는 토큰을 태웠다”는 위조 메시지 하나가 통과하며 약 $200M 규모가 이더리움에서 언락·민팅되는 구조적 참사가 났다.
2. LayerZero(단일 DVN 검증), KelpDAO(설정·운영 책임), Aave(고LTV·대규모 공급캡) 사이 ‘스파이더맨 책임 공방’이 벌어졌고, 결국 대출 프로토콜의 “사회화된 손실” 설계가 정면으로 시험대에 올랐다.
3. Arbitrum은 Security Council(9/12)로 해커 자산을 강제 이동시키는 ‘reverse hack’에 나서며 L2 신뢰·검열저항·거버넌스 권한의 경계를 다시 그려버렸다.
00:00 Intro
진행자들은 이번 사태가 단일 프로토콜 사고가 아니라 “DeFi 상호연결성(interconnectedness) 자체가 리스크로 전이되는” 주간이라고 전제한다. 특히 Kelp DAO는 출연진도 이전에는 크게 주목하지 않았지만, LRT(리퀴드 리스테이킹 토큰) 기반 레버리지 루핑(looping) 거래의 핵심 담보로 광범위하게 쓰이며 DeFi 전반에 깊게 얽혀 있었다는 점이 사건의 파급력을 키웠다고 깐다. 게스트 Monet Supply는 MakerDAO 거버넌스 포럼 활동으로 커리어를 시작해 리스크 컨설팅을 거쳐 Spark(메이커 계열)에서 전략을 맡고 있다는 배경을 소개한다.
00:38 Kelp DAO Hack Explained
핵심 메커니즘은 “브릿지 메시지 위조 → 이더리움에서 LRT 대량 언락/민팅 → DEX 매도 불가(유동성 부족) → 대출 프로토콜 담보로 예치 → ETH 대출로 현금화”의 4단계다. 공격자는 UniChain(사용량이 적었던 체인)에서 “100,000+ 토큰을 버닝했다”는 메시지를 위조해 Ethereum 메인넷에서 해당 수량이 풀린 것처럼 만들었다. 실제로는 초기 자본이 거의 없어도, 브릿지의 ‘신뢰하는 메시지’가 성립하면 이더리움에서 토큰이 생기는 구조였던 셈이다.
공격자가 DEX에서 토큰을 팔지 않은 이유도 구체적으로 짚는다. 이 정도 물량은 온체인 풀에서 즉시 가격을 0에 수렴시켜버리므로, 가장 효율적인 탈출구는 “담보로 맡기고 진짜 자산(ETH/혹은 BTC) 빌려가기”였다. 즉, 해커의 진짜 수익 실현 창구는 브릿지가 아니라 Aave 같은 머니마켓이었고, 이 구조가 ‘대출 프로토콜이 마지막으로 가방을 드는(holder of the bag)’ 형태의 손실 전가를 만든다.
06:22 Bad Debt Blame Game
책임 공방은 ‘스파이더맨 밈’으로 요약된다. LayerZero는 “문서에 1-of-1 DVN(단일 검증자) 구성은 베스트프랙티스가 아니라고 써 있다”며 Kelp의 설정 책임을 강조한다. 반대로 KelpDAO는 “DVN을 LayerZero가 운영해주고 돈도 받았는데, 단일 DVN을 사실상 당신들이 수행한 것 아니냐”는 논리로 LayerZero의 운영 책임을 겨눈다. 진행자 톰은 이를 “정비소(서비스 제공자)가 돈 받고 차를 고치다 망가뜨려놓고, ‘원래 두 번째 정비소에도 확인받았어야지’라고 말하는 격”이라고 비유한다.
Aave는 또 다른 책임 축이다. 리스크 파라미터(담보 인정, LTV, supply cap)가 “LRT는 결국 ETH에 준하는 질 좋은 담보”라는 시장 관행에 의해 공격자에게 거대한 차익거래 창구를 제공했다. 특히 사고 후 남은 것은 ‘청산으로도 회수 불가능한 부실채권(bad debt)’이고, 풀드 마켓(pooled lending market) 특성상 “재자본화되면 아무 일 없던 것처럼 복구되거나, 못 하면 연쇄 붕괴로 치명적 실패”라는 이분법에 가깝다는 지적이 나온다. Monet은 “사용자는 담보가 깨질 수 있다는 리스크를 감수하지만, 현재의 풀 구조는 손실 이벤트를 ‘우아하게(gracefully)’ 처리하는 설계가 약하다”고 못 박는다.
09:43 Arbitrum Hack Back Debate
Arbitrum은 Security Council(9/12 멀티시그)이 긴급 권한을 사용해 브릿지/상태를 업그레이드하고, 해커가 보유한 ETH(약 7만 ETH 규모로 언급)를 특정 주소로 강제 이동시키는 조치를 취했다. 사실상 “합의된 예외 상태 전이”로 해커 자금을 동결·몰수해 향후 거버넌스 절차로 처리하겠다는 것이다.
이 조치가 중요한 이유는 두 가지다. 첫째, DeFi 레이어에서 해결되지 않는 부실을 L2 거버넌스 레이어가 ‘국가의 사법권 비슷한 방식’으로 개입해 해결할 수 있음을 보여줬다. 둘째, 해커가 아직 자금을 세탁하기 전 일부가 L2에 남아 있었다는 ‘타이밍’이 결과를 갈랐다. 이후 해커가 나머지 자산을 더 빨리 세탁하기 시작했다는 언급이 이어지며, 속도전이 보안·거버넌스의 실효성을 좌우한다는 메시지가 강화된다.
11:20 Tom on Liability Norms
톰은 “대출 풀에 예치하는 순간, 사용자는 담보 바스켓의 꼬리 리스크를 공유하는 구조를 알 수 있고(코드로 공개), 그 리스크가 실현되면 예치자가 손실을 져야 한다”는 쪽에 어느 정도 기울어 있다. 즉, 계약(스마트컨트랙트) 상의 리스크는 이미 가격에 반영돼야 하고, ‘누가 도덕적으로 나쁜가’와 별개로 시장 참여자는 위험을 인수했다는 논리다.
다만 이 사건이 까다로운 이유는, 단순한 오라클 조작/컨트랙트 버그가 아니라 “브릿지-담보-대출-연쇄 포지션”이 동시에 맞물리며 발생한 다자 실패(multi-party failure)라는 점이다. 그는 “기존 DeFi 사고는 누가 잘못했는지 비교적 선명했는데, 이번은 서비스 제공자-토큰 발행자-머니마켓이 얽혀 ‘법·관행의 공백’을 드러낸다”고 본다.
17:42 Monet on Who Pays
Monet은 현실적으로 “누가 잘못했나”보다 “누가 사용자에 가장 가깝고, 누가 돈을 낼 능력이 있나”가 결과를 결정할 가능성이 높다고 본다. LayerZero는 법적 약관으로 책임을 제한했을 공산이 크고, KelpDAO는 프로젝트 규모상 $200M을 메우기 어렵다(토큰 FTV/가치가 크지 않다는 추정). 결국 Aave가 사용자 신뢰와 비즈니스 지속성 때문에라도 구제의 압력을 가장 크게 받는다.
또 하나의 쟁점은 Aave 내부의 ‘손실 분배 규칙’이다. L1 예치자와 L2 예치자가 동일한 자산을 예치했더라도, 어떤 마켓/체인에서 발생한 부실을 어디까지 교차 사회화할지(“L2가 더 주니어냐, 모두 파리파수냐”)가 명확한 전례가 없다. 진행자는 “지금 결정이 업계의 ‘노름(norm)’, 즉 다음 사고 때의 암묵적 기대치가 된다”고 강조한다. 즉, DeFi가 반복적으로 ‘사실상의 예금자보호’ 기대를 키워온 상황에서, 이번이 그 기대를 제도화할지 여부를 가르는 분기점이 된다.
24:03 Tarun on L2 Waterfalls
타룬은 롤업 중심 로드맵이 사용자에게 ‘암묵적 워터폴(waterfall) 구조’를 만든다고 지적한다. 같은 “ETH”처럼 보이는 자산이라도 L1, L2, 브릿지 래퍼, OFT(omnichain fungible token) 등 레이어에 따라 권리·위험의 우선순위가 달라질 수 있는데, 이용자는 이를 충분히 모델링하기 어렵다. 이번 Arbitrum 조치(합의된 강제 상태 변경)는 “L1 인출 해치가 있다”는 단순 서사가 실제 위기에서 얼마나 다른 형태로 작동할 수 있는지 보여준다.
그는 특히 이번 공격이 “RPC/클라이언트 스택이 어떤 방식으로 주입·변조되었는지”에 대한 설명이 불충분하다고 불안감을 드러낸다. 단일 DVN이라서 생긴 문제를 넘어, 만약 운영 환경(root 권한, 바이너리 변조, 상태 루트 검증 부재 등)이 근본 원인이라면 2-of-2 같은 구성도 충분치 않을 수 있다. 즉, ‘k를 늘리면 해결’이 아니라 “검증 방식(상태 루트/증명) 자체의 체계화”가 핵심일 수 있다는 경고다.
33:00 Bridge Risks
브릿지 설계의 위험이 “속도 vs 보안”의 트레이드오프로 정리된다. 빠른 브릿징(짧은 최종성, 단순 검증)은 사용자 경험과 자본 효율을 높이지만, 그만큼 ‘신뢰 가정(trust assumption)’이 커진다. 타룬은 “사람들이 OFT 같은 것을 쓰는 이유가 속도인데, 속도 최적화가 결국 보안의 빈틈을 만든다”고 보고, 해결책으로는 상태 루트 검증, 바이너리 무결성(검증 가능한 빌드/서명) 같은 운영 레벨 보안까지 포함한 강화가 필요하다고 본다.
진행자들은 LayerZero가 “1-of-1은 하지 말라”는 문서 한 줄로 책임을 회피하려는 듯 보이는 태도 자체가 시장 신뢰를 크게 훼손한다고 본다. 특히 LayerZero가 DVN을 ‘서비스로 운영’해주고 대가를 받았다면, 사용자는 단순 라이브러리 제공자가 아니라 운영 리스크까지 포함한 책임 있는 주체로 인식할 가능성이 크다.
핵심 메커니즘은 “브릿지 메시지 위조 → 이더리움에서 LRT 대량 언락/민팅 → DEX 매도 불가(유동성 부족) → 대출 프로토콜 담보로 예치 → ETH 대출로 현금화”의 4단계다. 공격자는 UniChain(사용량이 적었던 체인)에서 “100,000+ 토큰을 버닝했다”는 메시지를 위조해 Ethereum 메인넷에서 해당 수량이 풀린 것처럼 만들었다. 실제로는 초기 자본이 거의 없어도, 브릿지의 ‘신뢰하는 메시지’가 성립하면 이더리움에서 토큰이 생기는 구조였던 셈이다.
공격자가 DEX에서 토큰을 팔지 않은 이유도 구체적으로 짚는다. 이 정도 물량은 온체인 풀에서 즉시 가격을 0에 수렴시켜버리므로, 가장 효율적인 탈출구는 “담보로 맡기고 진짜 자산(ETH/혹은 BTC) 빌려가기”였다. 즉, 해커의 진짜 수익 실현 창구는 브릿지가 아니라 Aave 같은 머니마켓이었고, 이 구조가 ‘대출 프로토콜이 마지막으로 가방을 드는(holder of the bag)’ 형태의 손실 전가를 만든다.
06:22 Bad Debt Blame Game
책임 공방은 ‘스파이더맨 밈’으로 요약된다. LayerZero는 “문서에 1-of-1 DVN(단일 검증자) 구성은 베스트프랙티스가 아니라고 써 있다”며 Kelp의 설정 책임을 강조한다. 반대로 KelpDAO는 “DVN을 LayerZero가 운영해주고 돈도 받았는데, 단일 DVN을 사실상 당신들이 수행한 것 아니냐”는 논리로 LayerZero의 운영 책임을 겨눈다. 진행자 톰은 이를 “정비소(서비스 제공자)가 돈 받고 차를 고치다 망가뜨려놓고, ‘원래 두 번째 정비소에도 확인받았어야지’라고 말하는 격”이라고 비유한다.
Aave는 또 다른 책임 축이다. 리스크 파라미터(담보 인정, LTV, supply cap)가 “LRT는 결국 ETH에 준하는 질 좋은 담보”라는 시장 관행에 의해 공격자에게 거대한 차익거래 창구를 제공했다. 특히 사고 후 남은 것은 ‘청산으로도 회수 불가능한 부실채권(bad debt)’이고, 풀드 마켓(pooled lending market) 특성상 “재자본화되면 아무 일 없던 것처럼 복구되거나, 못 하면 연쇄 붕괴로 치명적 실패”라는 이분법에 가깝다는 지적이 나온다. Monet은 “사용자는 담보가 깨질 수 있다는 리스크를 감수하지만, 현재의 풀 구조는 손실 이벤트를 ‘우아하게(gracefully)’ 처리하는 설계가 약하다”고 못 박는다.
09:43 Arbitrum Hack Back Debate
Arbitrum은 Security Council(9/12 멀티시그)이 긴급 권한을 사용해 브릿지/상태를 업그레이드하고, 해커가 보유한 ETH(약 7만 ETH 규모로 언급)를 특정 주소로 강제 이동시키는 조치를 취했다. 사실상 “합의된 예외 상태 전이”로 해커 자금을 동결·몰수해 향후 거버넌스 절차로 처리하겠다는 것이다.
이 조치가 중요한 이유는 두 가지다. 첫째, DeFi 레이어에서 해결되지 않는 부실을 L2 거버넌스 레이어가 ‘국가의 사법권 비슷한 방식’으로 개입해 해결할 수 있음을 보여줬다. 둘째, 해커가 아직 자금을 세탁하기 전 일부가 L2에 남아 있었다는 ‘타이밍’이 결과를 갈랐다. 이후 해커가 나머지 자산을 더 빨리 세탁하기 시작했다는 언급이 이어지며, 속도전이 보안·거버넌스의 실효성을 좌우한다는 메시지가 강화된다.
11:20 Tom on Liability Norms
톰은 “대출 풀에 예치하는 순간, 사용자는 담보 바스켓의 꼬리 리스크를 공유하는 구조를 알 수 있고(코드로 공개), 그 리스크가 실현되면 예치자가 손실을 져야 한다”는 쪽에 어느 정도 기울어 있다. 즉, 계약(스마트컨트랙트) 상의 리스크는 이미 가격에 반영돼야 하고, ‘누가 도덕적으로 나쁜가’와 별개로 시장 참여자는 위험을 인수했다는 논리다.
다만 이 사건이 까다로운 이유는, 단순한 오라클 조작/컨트랙트 버그가 아니라 “브릿지-담보-대출-연쇄 포지션”이 동시에 맞물리며 발생한 다자 실패(multi-party failure)라는 점이다. 그는 “기존 DeFi 사고는 누가 잘못했는지 비교적 선명했는데, 이번은 서비스 제공자-토큰 발행자-머니마켓이 얽혀 ‘법·관행의 공백’을 드러낸다”고 본다.
17:42 Monet on Who Pays
Monet은 현실적으로 “누가 잘못했나”보다 “누가 사용자에 가장 가깝고, 누가 돈을 낼 능력이 있나”가 결과를 결정할 가능성이 높다고 본다. LayerZero는 법적 약관으로 책임을 제한했을 공산이 크고, KelpDAO는 프로젝트 규모상 $200M을 메우기 어렵다(토큰 FTV/가치가 크지 않다는 추정). 결국 Aave가 사용자 신뢰와 비즈니스 지속성 때문에라도 구제의 압력을 가장 크게 받는다.
또 하나의 쟁점은 Aave 내부의 ‘손실 분배 규칙’이다. L1 예치자와 L2 예치자가 동일한 자산을 예치했더라도, 어떤 마켓/체인에서 발생한 부실을 어디까지 교차 사회화할지(“L2가 더 주니어냐, 모두 파리파수냐”)가 명확한 전례가 없다. 진행자는 “지금 결정이 업계의 ‘노름(norm)’, 즉 다음 사고 때의 암묵적 기대치가 된다”고 강조한다. 즉, DeFi가 반복적으로 ‘사실상의 예금자보호’ 기대를 키워온 상황에서, 이번이 그 기대를 제도화할지 여부를 가르는 분기점이 된다.
24:03 Tarun on L2 Waterfalls
타룬은 롤업 중심 로드맵이 사용자에게 ‘암묵적 워터폴(waterfall) 구조’를 만든다고 지적한다. 같은 “ETH”처럼 보이는 자산이라도 L1, L2, 브릿지 래퍼, OFT(omnichain fungible token) 등 레이어에 따라 권리·위험의 우선순위가 달라질 수 있는데, 이용자는 이를 충분히 모델링하기 어렵다. 이번 Arbitrum 조치(합의된 강제 상태 변경)는 “L1 인출 해치가 있다”는 단순 서사가 실제 위기에서 얼마나 다른 형태로 작동할 수 있는지 보여준다.
그는 특히 이번 공격이 “RPC/클라이언트 스택이 어떤 방식으로 주입·변조되었는지”에 대한 설명이 불충분하다고 불안감을 드러낸다. 단일 DVN이라서 생긴 문제를 넘어, 만약 운영 환경(root 권한, 바이너리 변조, 상태 루트 검증 부재 등)이 근본 원인이라면 2-of-2 같은 구성도 충분치 않을 수 있다. 즉, ‘k를 늘리면 해결’이 아니라 “검증 방식(상태 루트/증명) 자체의 체계화”가 핵심일 수 있다는 경고다.
33:00 Bridge Risks
브릿지 설계의 위험이 “속도 vs 보안”의 트레이드오프로 정리된다. 빠른 브릿징(짧은 최종성, 단순 검증)은 사용자 경험과 자본 효율을 높이지만, 그만큼 ‘신뢰 가정(trust assumption)’이 커진다. 타룬은 “사람들이 OFT 같은 것을 쓰는 이유가 속도인데, 속도 최적화가 결국 보안의 빈틈을 만든다”고 보고, 해결책으로는 상태 루트 검증, 바이너리 무결성(검증 가능한 빌드/서명) 같은 운영 레벨 보안까지 포함한 강화가 필요하다고 본다.
진행자들은 LayerZero가 “1-of-1은 하지 말라”는 문서 한 줄로 책임을 회피하려는 듯 보이는 태도 자체가 시장 신뢰를 크게 훼손한다고 본다. 특히 LayerZero가 DVN을 ‘서비스로 운영’해주고 대가를 받았다면, 사용자는 단순 라이브러리 제공자가 아니라 운영 리스크까지 포함한 책임 있는 주체로 인식할 가능성이 크다.