Bitcoin Has 3 Years to Survive the Quantum Threat | Nic Carter
Bankless
3줄 요약
1. “양자 위협(Quantum)이 오면 알림 기간이 길 것”이라는 전제가 깨지면서, 비트코인은 ‘느린 거버넌스’ 자체가 최대 리스크가 됐다.
2. 새 논문들은 ECC-256(비트코인 ECDSA)을 깨는 데 필요한 자원 추정치를 크게 낮췄고, 특히 ‘9분 온스펜드(on-spend) 공격’ 가능성은 위협 모델을 근본적으로 바꿨다.
3. 포스트-퀀텀(PQ) 전환은 기술보다 사회적 합의가 더 어렵고, 사토시·유실 코인 처리(동결/소각/대안)가 “비트코인 역사상 가장 폭발적인 거버넌스 전쟁”이 될 수 있다.
0:00 Nic Carter’s Stark Warning
니크 카터는 “비트코인은 변화가 거의 필요 없을 때 가장 강하지만, 이번엔 그 강점이 치명적 약점이 된다”고 깔고 들어간다. 그가 ‘패닉(panickin)’을 자처하는 이유는, 양자컴퓨터 위협이 불확실한 타임라인 위에서 프로토콜 수준의 대규모 이행을 요구하기 때문이다. 비트코인은 그동안 “상태 유지(status quo)”가 승리하는 구조(변화 저항성)로 문화가 선택압을 받아 왔고, 그 결과 남아있는 참여자들이 ‘모든 FUD를 견딘 낙관주의자’로만 구성되는 면역체계(과잉 면역반응)를 갖게 됐다고 진단한다. 이 면역체계가 이번에는 “위협을 진지하게 보지 않는 자동 반사”로 작동해, 오히려 생존 리스크를 키운다는 문제 제기다.
Bankless
3줄 요약
1. “양자 위협(Quantum)이 오면 알림 기간이 길 것”이라는 전제가 깨지면서, 비트코인은 ‘느린 거버넌스’ 자체가 최대 리스크가 됐다.
2. 새 논문들은 ECC-256(비트코인 ECDSA)을 깨는 데 필요한 자원 추정치를 크게 낮췄고, 특히 ‘9분 온스펜드(on-spend) 공격’ 가능성은 위협 모델을 근본적으로 바꿨다.
3. 포스트-퀀텀(PQ) 전환은 기술보다 사회적 합의가 더 어렵고, 사토시·유실 코인 처리(동결/소각/대안)가 “비트코인 역사상 가장 폭발적인 거버넌스 전쟁”이 될 수 있다.
0:00 Nic Carter’s Stark Warning
니크 카터는 “비트코인은 변화가 거의 필요 없을 때 가장 강하지만, 이번엔 그 강점이 치명적 약점이 된다”고 깔고 들어간다. 그가 ‘패닉(panickin)’을 자처하는 이유는, 양자컴퓨터 위협이 불확실한 타임라인 위에서 프로토콜 수준의 대규모 이행을 요구하기 때문이다. 비트코인은 그동안 “상태 유지(status quo)”가 승리하는 구조(변화 저항성)로 문화가 선택압을 받아 왔고, 그 결과 남아있는 참여자들이 ‘모든 FUD를 견딘 낙관주의자’로만 구성되는 면역체계(과잉 면역반응)를 갖게 됐다고 진단한다. 이 면역체계가 이번에는 “위협을 진지하게 보지 않는 자동 반사”로 작동해, 오히려 생존 리스크를 키운다는 문제 제기다.
3:55 Bitcoin’s Status Quo Problem
카터의 핵심 비판은 비트코인 거버넌스가 “평시”에는 잘 돌아가지만 “전시”에는 작동이 불명확하다는 점이다. 개발자들은 “때가 되면 커뮤니티가 원하는 방향으로 간다”는 식으로 말하지만, 실제로 커뮤니티의 의사를 수렴·측정하는 메커니즘이 무엇인지 불투명하며(누가, 어디서, 어떤 정당성으로 결정하는가), 코인베이스·블랙록 같은 대형 이해관계자가 압력을 넣는 순간 “공격으로 인식”되어 더 강한 반발을 부를 수 있다는 역설도 지적한다. 즉, ‘누가 리더인가’를 모두가 부정하는 문화(법적 책임 회피, 공격 표적화 회피)가 만들어낸 권력 공백이, PQ 전환처럼 강제적 조정이 필요한 사건에서 가장 큰 병목이 된다는 주장이다.
9:36 The New Quantum Papers
두 편 논문(구글, Oraic/Caltech 계열로 언급)은 “ECC를 깼다”가 아니라 Shor 알고리즘으로 ECC-256을 깨기 위한 자원(resource) 추정치를 낮춘 것이 핵심이다. 논문들이 다루는 것은 논리 큐비트/물리 큐비트, Toffoli 게이트(연산량) 등으로부터 “벽시계 시간(실제 소요시간)”을 역산하는 방식이며, 하드웨어가 아직 없더라도 필요조건이 내려가면 현실 도달 시점이 앞당겨진다. 특히 이 대화에서 강조되는 변화는 “기존에는 ECC-256을 깨는 데 수주~수개월(혹은 수백일) 단위가 필요할 것”이라는 관측이 있었는데, 새 결과는 경우에 따라 “훨씬 짧아질 수 있다”는 위기감을 준다는 점이다.
12:07 When Breakthroughs Go Dark
구글 측 논문이 회로(circuit) 자체를 공개하지 않고 ZK(영지식)로 ‘우리가 그 회로를 갖고 있다’는 증명만 공개한 점을 카터는 매우 상징적으로 본다. 이는 양자 분야가 ‘맨해튼 프로젝트 직전’처럼 자기검열→정부 협의→강한 검열의 단계로 넘어갈 수 있음을 시사한다. 그는 1938~1940년 핵분열 이론 등장 후 과학자들이 독일을 의식해 자발적 비공개로 전환했고, 이후 국가 프로젝트로 블랙아웃이 강화된 역사와 유사하다고 비유한다. 또한 이런 공개 방식은 “중국이 고마워할 만한 힌트(무언가가 가능하다는 사실, 저자 실명 제공)”가 될 수 있고, 물리학을 따라잡는 것보다 랩/인력/공급망을 침투·탈취하는 편이 더 빠를 수도 있다는 냉소적 관점도 나온다. 논문이 미국 정부(NIST, NSA 등)와 협의해 공개됐다는 언급은, 이 이슈가 이미 민간 수준을 넘어 국가안보 레벨로 관리되고 있음을 뒷받침한다.
16:28 “We will not get significant prior notice”
카터가 가장 무섭다고 말한 문장은 “CRQC(cryptographically relevant quantum computer) 등장 전에 충분한 사전 경고가 없을 수 있다”는 관측이다. 이건 비트코인·금융시장이 흔히 기대하는 “Y2K처럼 날짜를 맞춰 준비”하는 모델이 아니라, 임계점(threshold) 돌파형으로 ‘갑자기 된다’는 모델이다. 그는 AI에서의 “하드 테이크오프 vs 소프트 테이크오프(자기개선 속도/비연속적 도약)” 논쟁과도 평행한다고 본다. 만약 오류정정이 일정 수준을 넘으면, 추가 물리 큐비트를 더하는 공학적 확장이 빠르게 이어져 “5~10비트 깨던 기계가 256비트로 점프”할 수 있다는 직관이 대화의 배경이다. 즉, 시장이 기대하는 ‘점진적 진전’과 다르게, 암호가 깨지는 순간이 비선형적일 수 있으니 “그때 가서”는 늦는다는 메시지다.
21:24 The 9-Minute Attack
가장 위협 모델을 바꾼 부분으로, 카터는 “온스펜드(on-spend) 공격—거래가 블록에 포함되기 전에 공개키를 역산해 프라이빗키를 뽑아, 더 높은 수수료로 다른 트랜잭션을 날려 코인을 탈취” 가능성을 든다. 기존 그가 생각하던 시나리오는 “장기 공격(200일 등)이 먼저”여서, 주로 오래된 공개키 노출 UTXO(사토시·유실 코인 등)가 타깃이 되리라 봤는데, ‘9분급’이 가능해지면 일반 사용자의 정상 송금 자체가 항상 취약해진다. 여기서 중요한 디테일은 비트코인은 지출 시 공개키가 노출되는 특성이 있어(주소 재사용 금지 같은 위생으로 줄일 수는 있어도) “짧은 창(window)”에서 공격이 성립한다는 점이다. 카터는 이게 현실화되면 “부분 전환”이 아니라 네트워크가 완전히 PQ-only로 이동해야만 거래 안전성이 확보된다고 본다(즉, 레거시 서명 허용이 공격면을 남김).
31:33 Why 2029 suddenly matters
구글이 자사 시스템의 PQ 전환 목표를 2032에서 2029로 앞당겼다는 점은 카터에게 “외부 인프라가 먼저 이동하는데 비트코인이 뒤처질 수 있다”는 경고가 된다. 그는 “클라우드플레어는 이미 전환했고, 미국 정부도 2030 전후(기능별) 일정을 두고 있다”고 언급하며, ‘양자는 다 같이 깨지니 상관없다’가 아니라 대부분의 조직은 이미 마이그레이션을 실행 중이라는 점을 강조한다. 비트코인 전환이 더 느릴 수밖에 없는 이유로는 (1) 합의 형성 지연, (2) 어떤 PQ 서명 방식을 택할지 선정 문제, (3) 실제 코인 마이그레이션(수천만 주소/블록 공간 제약), (4) 사토시·유실 코인 처리라는 정치적 전쟁을 든다. 또한 그는 “블록이 꽉 찬 상태로 주소 전환만 해도 수개월” 같은 실행 병목을 들어, 2030이 “4년밖에 안 남았다”는 시간감각을 부각한다.
34:24 Post-Quantum Tradeoffs
PQ 서명은 ‘어느 걸 써도 비용’이 따른다. 카터는 NIST가 제시한 PQ 알고리즘들(격자 기반, 해시 기반 등)을 거론하며, 해시 기반(예: SPHINCS)은 “추가 가정이 적어(우리는 이미 해시를 신뢰)” 철학적으로 매력적이지만, 서명 크기·자원 소모가 10배~1,000배 커질 수 있다고 말한다. 격자 기반은 상대적으로 작지만, ECC(수십~100바이트급) 대비로는 여전히 훨씬 크고, 근본적으로 “우리가 아직 완전한 증명을 가진 건 아니며 오래 검증된 신뢰가 부족”하다는 불안이 남는다. 이 대화에서 흥미로운 포인트는 “PQ로 가면 블록 사이즈를 키워야 한다”가 사실상 수반된다는 점인데, 카터는 “양자 대응 합의를 할 정도면 블록 사이즈 증가는 더 이상 메인 쟁점이 아닐 것(부차적)”이라고 전망한다. 또, 오히려 서명·하드웨어를 극단적으로 최적화한 고성능 체인이 PQ 전환에서 더 큰 재설계 비용을 치를 수 있다는 시각도 제시한다.
46:03 Why Bitcoin Isn’t Reacting
카터는 ‘왜 비트코인은 이렇게 느리냐’를 제도·인센티브로 해석한다. 첫째, 코어 개발자들은 법적 공격(예: 개발자 개인을 겨냥한 소송/괴롭힘, 책임 소재 공격)에 노출되면서 “우리는 리더가 아니다”를 구조적으로 강화해 왔고, 그 결과 권위가 분산된 게 아니라 책임이 공중분해된 상태가 됐다는 것. 둘째, 대형 보유자/비즈니스(세일러 같은 전도사, 기관 비트코인 판매자)의 유인은 “위협을 인정하면 서사가 깨지고 가격에 악영향”이므로 본능적으로 축소·비웃기로 흐른다. 셋째, “치료가 질병보다 나쁠 수 있다(서명 교체가 위험하다)”는 반론은 결국 “Q-day까지 충분한 사전 경고가 있을 것”이라는 전제 위에 서 있는데, 논문들이 제시한 모델은 그 전제를 흔든다. 카터는 “평시의 프로세스 신뢰”는 유효하지만, 이번은 “전시의 동원”이 필요한데 비트코인은 그 동원 메커니즘이 불명확하다고 본다.
카터의 핵심 비판은 비트코인 거버넌스가 “평시”에는 잘 돌아가지만 “전시”에는 작동이 불명확하다는 점이다. 개발자들은 “때가 되면 커뮤니티가 원하는 방향으로 간다”는 식으로 말하지만, 실제로 커뮤니티의 의사를 수렴·측정하는 메커니즘이 무엇인지 불투명하며(누가, 어디서, 어떤 정당성으로 결정하는가), 코인베이스·블랙록 같은 대형 이해관계자가 압력을 넣는 순간 “공격으로 인식”되어 더 강한 반발을 부를 수 있다는 역설도 지적한다. 즉, ‘누가 리더인가’를 모두가 부정하는 문화(법적 책임 회피, 공격 표적화 회피)가 만들어낸 권력 공백이, PQ 전환처럼 강제적 조정이 필요한 사건에서 가장 큰 병목이 된다는 주장이다.
9:36 The New Quantum Papers
두 편 논문(구글, Oraic/Caltech 계열로 언급)은 “ECC를 깼다”가 아니라 Shor 알고리즘으로 ECC-256을 깨기 위한 자원(resource) 추정치를 낮춘 것이 핵심이다. 논문들이 다루는 것은 논리 큐비트/물리 큐비트, Toffoli 게이트(연산량) 등으로부터 “벽시계 시간(실제 소요시간)”을 역산하는 방식이며, 하드웨어가 아직 없더라도 필요조건이 내려가면 현실 도달 시점이 앞당겨진다. 특히 이 대화에서 강조되는 변화는 “기존에는 ECC-256을 깨는 데 수주~수개월(혹은 수백일) 단위가 필요할 것”이라는 관측이 있었는데, 새 결과는 경우에 따라 “훨씬 짧아질 수 있다”는 위기감을 준다는 점이다.
12:07 When Breakthroughs Go Dark
구글 측 논문이 회로(circuit) 자체를 공개하지 않고 ZK(영지식)로 ‘우리가 그 회로를 갖고 있다’는 증명만 공개한 점을 카터는 매우 상징적으로 본다. 이는 양자 분야가 ‘맨해튼 프로젝트 직전’처럼 자기검열→정부 협의→강한 검열의 단계로 넘어갈 수 있음을 시사한다. 그는 1938~1940년 핵분열 이론 등장 후 과학자들이 독일을 의식해 자발적 비공개로 전환했고, 이후 국가 프로젝트로 블랙아웃이 강화된 역사와 유사하다고 비유한다. 또한 이런 공개 방식은 “중국이 고마워할 만한 힌트(무언가가 가능하다는 사실, 저자 실명 제공)”가 될 수 있고, 물리학을 따라잡는 것보다 랩/인력/공급망을 침투·탈취하는 편이 더 빠를 수도 있다는 냉소적 관점도 나온다. 논문이 미국 정부(NIST, NSA 등)와 협의해 공개됐다는 언급은, 이 이슈가 이미 민간 수준을 넘어 국가안보 레벨로 관리되고 있음을 뒷받침한다.
16:28 “We will not get significant prior notice”
카터가 가장 무섭다고 말한 문장은 “CRQC(cryptographically relevant quantum computer) 등장 전에 충분한 사전 경고가 없을 수 있다”는 관측이다. 이건 비트코인·금융시장이 흔히 기대하는 “Y2K처럼 날짜를 맞춰 준비”하는 모델이 아니라, 임계점(threshold) 돌파형으로 ‘갑자기 된다’는 모델이다. 그는 AI에서의 “하드 테이크오프 vs 소프트 테이크오프(자기개선 속도/비연속적 도약)” 논쟁과도 평행한다고 본다. 만약 오류정정이 일정 수준을 넘으면, 추가 물리 큐비트를 더하는 공학적 확장이 빠르게 이어져 “5~10비트 깨던 기계가 256비트로 점프”할 수 있다는 직관이 대화의 배경이다. 즉, 시장이 기대하는 ‘점진적 진전’과 다르게, 암호가 깨지는 순간이 비선형적일 수 있으니 “그때 가서”는 늦는다는 메시지다.
21:24 The 9-Minute Attack
가장 위협 모델을 바꾼 부분으로, 카터는 “온스펜드(on-spend) 공격—거래가 블록에 포함되기 전에 공개키를 역산해 프라이빗키를 뽑아, 더 높은 수수료로 다른 트랜잭션을 날려 코인을 탈취” 가능성을 든다. 기존 그가 생각하던 시나리오는 “장기 공격(200일 등)이 먼저”여서, 주로 오래된 공개키 노출 UTXO(사토시·유실 코인 등)가 타깃이 되리라 봤는데, ‘9분급’이 가능해지면 일반 사용자의 정상 송금 자체가 항상 취약해진다. 여기서 중요한 디테일은 비트코인은 지출 시 공개키가 노출되는 특성이 있어(주소 재사용 금지 같은 위생으로 줄일 수는 있어도) “짧은 창(window)”에서 공격이 성립한다는 점이다. 카터는 이게 현실화되면 “부분 전환”이 아니라 네트워크가 완전히 PQ-only로 이동해야만 거래 안전성이 확보된다고 본다(즉, 레거시 서명 허용이 공격면을 남김).
31:33 Why 2029 suddenly matters
구글이 자사 시스템의 PQ 전환 목표를 2032에서 2029로 앞당겼다는 점은 카터에게 “외부 인프라가 먼저 이동하는데 비트코인이 뒤처질 수 있다”는 경고가 된다. 그는 “클라우드플레어는 이미 전환했고, 미국 정부도 2030 전후(기능별) 일정을 두고 있다”고 언급하며, ‘양자는 다 같이 깨지니 상관없다’가 아니라 대부분의 조직은 이미 마이그레이션을 실행 중이라는 점을 강조한다. 비트코인 전환이 더 느릴 수밖에 없는 이유로는 (1) 합의 형성 지연, (2) 어떤 PQ 서명 방식을 택할지 선정 문제, (3) 실제 코인 마이그레이션(수천만 주소/블록 공간 제약), (4) 사토시·유실 코인 처리라는 정치적 전쟁을 든다. 또한 그는 “블록이 꽉 찬 상태로 주소 전환만 해도 수개월” 같은 실행 병목을 들어, 2030이 “4년밖에 안 남았다”는 시간감각을 부각한다.
34:24 Post-Quantum Tradeoffs
PQ 서명은 ‘어느 걸 써도 비용’이 따른다. 카터는 NIST가 제시한 PQ 알고리즘들(격자 기반, 해시 기반 등)을 거론하며, 해시 기반(예: SPHINCS)은 “추가 가정이 적어(우리는 이미 해시를 신뢰)” 철학적으로 매력적이지만, 서명 크기·자원 소모가 10배~1,000배 커질 수 있다고 말한다. 격자 기반은 상대적으로 작지만, ECC(수십~100바이트급) 대비로는 여전히 훨씬 크고, 근본적으로 “우리가 아직 완전한 증명을 가진 건 아니며 오래 검증된 신뢰가 부족”하다는 불안이 남는다. 이 대화에서 흥미로운 포인트는 “PQ로 가면 블록 사이즈를 키워야 한다”가 사실상 수반된다는 점인데, 카터는 “양자 대응 합의를 할 정도면 블록 사이즈 증가는 더 이상 메인 쟁점이 아닐 것(부차적)”이라고 전망한다. 또, 오히려 서명·하드웨어를 극단적으로 최적화한 고성능 체인이 PQ 전환에서 더 큰 재설계 비용을 치를 수 있다는 시각도 제시한다.
46:03 Why Bitcoin Isn’t Reacting
카터는 ‘왜 비트코인은 이렇게 느리냐’를 제도·인센티브로 해석한다. 첫째, 코어 개발자들은 법적 공격(예: 개발자 개인을 겨냥한 소송/괴롭힘, 책임 소재 공격)에 노출되면서 “우리는 리더가 아니다”를 구조적으로 강화해 왔고, 그 결과 권위가 분산된 게 아니라 책임이 공중분해된 상태가 됐다는 것. 둘째, 대형 보유자/비즈니스(세일러 같은 전도사, 기관 비트코인 판매자)의 유인은 “위협을 인정하면 서사가 깨지고 가격에 악영향”이므로 본능적으로 축소·비웃기로 흐른다. 셋째, “치료가 질병보다 나쁠 수 있다(서명 교체가 위험하다)”는 반론은 결국 “Q-day까지 충분한 사전 경고가 있을 것”이라는 전제 위에 서 있는데, 논문들이 제시한 모델은 그 전제를 흔든다. 카터는 “평시의 프로세스 신뢰”는 유효하지만, 이번은 “전시의 동원”이 필요한데 비트코인은 그 동원 메커니즘이 불명확하다고 본다.
52:21 The Satoshi coin problem
가장 폭발적인 쟁점은 사토시 및 유실 코인 처리다. 논문에서 인용된 수치로, 취약 가능 코인이 약 690만 BTC(전체의 약 1/3), 그중 이동이 사실상 불가능한 사토시·유실로 추정되는 물량이 약 230만 BTC라는 맥락이 나온다. 장기 공격 모델에서는 이런 “과거 공개키 노출 UTXO”가 공격자의 ‘무한 시간’ 타깃이 된다. 문제는 “PQ 전환”은 기술적으로 설계할 수 있어도, 이 코인들을 어떻게 다룰지는 비트코인의 핵심 가치(공급 불변, 재산권, 검열저항)와 정면충돌한다는 것.
논문이 제시한 선택지(대화에서 정리된 형태)는 대략 (1) 아무것도 안 한다(공격자가 약탈), (2) 소각/동결 등으로 영구 사용불가화, (3) ‘hourglass’처럼 비활성 코인의 이동을 느리게 만들어 급격한 약탈을 완화, (4) ‘bad sidechain’류로 별도 격리 후 소유 증명이 나타나면 반환하는 구조다. 카터는 이게 “기술 설계”가 아니라 “정치·거버넌스의 전쟁”이 될 거라 보고, 여기서 비트코인이 철학을 훼손할 위험이 가장 크다고 본다.
1:02:54 Nic’s salvage-law alternative
카터는 자신의 글/단편(“Trillion Dollar Salvage”)에서 제시한 해양 인양법(salvage law) 비유를 대안으로 다시 꺼낸다. 난파선(예: 타이타닉)에서 인양자가 소유권을 갖는 게 아니라 ‘보호·관리 권한’(salvor in possession)을 부여받고, 정당한 원소유자에게 귀속되되 인양자는 일정 비율의 보상(파인더피)을 받는 모델이다. 이를 비트코인에 적용하면, 국가/법원이 특정 주체(기관/랩)를 지정해 양자적으로 취약한 사토시 코인을 “회수해 신탁 보관”하고, 사토시(혹은 상속/법적 권리자)가 나타나면 반환하며, 나타나지 않으면 일정 절차 후 귀속을 정리하는 방식이다. 카터는 이 접근이 “프로토콜에서 공급을 임의로 바꾸는 폭력(소각)”을 피하면서도, 중국 등 적대 주체가 먼저 약탈하는 시나리오를 막기 위한 현실적 방파제가 될 수 있다고 본다. 다만 국제법·주권면제·관할권 충돌 같은 이슈가 있고, ‘서구 동맹 내’에서는 작동해도 적대국이 이를 존중할지 불확실하다는 한계도 함께 논의된다.
1:10:13 Why Ethereum looks more prepared
카터는 이 지점에서 이례적으로 이더리움을 “준비된 체인”으로 평가한다. 그 근거는 (1) 이미 PQ 전환을 전제로 한 로드맵/자료(PQ 관련 페이지 등)가 공개돼 있고, (2) Justin Drake가 관련 논문에 참여하는 등 연구-커뮤니티 연결이 빠르며, (3) 계정 추상화(Account Abstraction) 같은 구조적 변화가 “서명 알고리즘을 핫스왑”하기에 유리하다는 점이다. 또한 이더리움은 극단적 성능 최적화보다는 모듈형 확장(레이어드 구조)을 택해, PQ 도입 시 재설계 부담이 상대적으로 덜할 수 있다는 시각이 나온다. 반대로 합의층/롤업층 등 여러 레이어에서 동시에 바뀌어야 하는 복잡성은 이더리움도 고통이 크다는 단서가 붙는다.
1:12:25 Does Bitcoin Survive?
카터는 “비트코인이 살아남을 가능성이 높다” 쪽에 서되, 그 과정에서 ‘예전의 비트코인’은 아닐 수 있다고 결론을 맺는다. 기관투자자 관점에서 이미 “이게 가장 큰 질문”이 됐고, 결과적으로 비트코인은 “변화하지 않는 돈”이라는 서사와 “필요하면 적응하는 시스템”이라는 현실 사이에서 시험대에 오른다. 그는 특히 사토시 코인 처리 문제에서 기관(거래소·ETF·커스터디)이 “동결/소각을 지지하는 편지/연합” 형태로 사실상 표준을 강제해, 그 체인이 BTC로 정통성을 가져갈 가능성을 전망한다. 이는 ‘공급 불변’이라는 이상을 훼손하고 “비트코인이 기업·기관에 의해 커맨디어링(commandered)된다”는 인상을 남길 수 있어, 철학적 프로젝트로서의 비트코인은 타격을 받지만, 시장 인프라가 붕괴하는 최악의 시나리오(대규모 약탈·패닉셀)를 막기 위해선 그런 강제 조정이 등장할 수 있다는 문제의식이다. 동시에 그는 ETH/BTC 비율이 이런 준비도 차이로 인해 구조적 영향을 받을 수 있다고 시사하며, “가격 신호가 결국 비트코인을 움직일 것”이라고 본다.
https://youtu.be/IoeiFtkkkzI 4분 전 업로드 됨
가장 폭발적인 쟁점은 사토시 및 유실 코인 처리다. 논문에서 인용된 수치로, 취약 가능 코인이 약 690만 BTC(전체의 약 1/3), 그중 이동이 사실상 불가능한 사토시·유실로 추정되는 물량이 약 230만 BTC라는 맥락이 나온다. 장기 공격 모델에서는 이런 “과거 공개키 노출 UTXO”가 공격자의 ‘무한 시간’ 타깃이 된다. 문제는 “PQ 전환”은 기술적으로 설계할 수 있어도, 이 코인들을 어떻게 다룰지는 비트코인의 핵심 가치(공급 불변, 재산권, 검열저항)와 정면충돌한다는 것.
논문이 제시한 선택지(대화에서 정리된 형태)는 대략 (1) 아무것도 안 한다(공격자가 약탈), (2) 소각/동결 등으로 영구 사용불가화, (3) ‘hourglass’처럼 비활성 코인의 이동을 느리게 만들어 급격한 약탈을 완화, (4) ‘bad sidechain’류로 별도 격리 후 소유 증명이 나타나면 반환하는 구조다. 카터는 이게 “기술 설계”가 아니라 “정치·거버넌스의 전쟁”이 될 거라 보고, 여기서 비트코인이 철학을 훼손할 위험이 가장 크다고 본다.
1:02:54 Nic’s salvage-law alternative
카터는 자신의 글/단편(“Trillion Dollar Salvage”)에서 제시한 해양 인양법(salvage law) 비유를 대안으로 다시 꺼낸다. 난파선(예: 타이타닉)에서 인양자가 소유권을 갖는 게 아니라 ‘보호·관리 권한’(salvor in possession)을 부여받고, 정당한 원소유자에게 귀속되되 인양자는 일정 비율의 보상(파인더피)을 받는 모델이다. 이를 비트코인에 적용하면, 국가/법원이 특정 주체(기관/랩)를 지정해 양자적으로 취약한 사토시 코인을 “회수해 신탁 보관”하고, 사토시(혹은 상속/법적 권리자)가 나타나면 반환하며, 나타나지 않으면 일정 절차 후 귀속을 정리하는 방식이다. 카터는 이 접근이 “프로토콜에서 공급을 임의로 바꾸는 폭력(소각)”을 피하면서도, 중국 등 적대 주체가 먼저 약탈하는 시나리오를 막기 위한 현실적 방파제가 될 수 있다고 본다. 다만 국제법·주권면제·관할권 충돌 같은 이슈가 있고, ‘서구 동맹 내’에서는 작동해도 적대국이 이를 존중할지 불확실하다는 한계도 함께 논의된다.
1:10:13 Why Ethereum looks more prepared
카터는 이 지점에서 이례적으로 이더리움을 “준비된 체인”으로 평가한다. 그 근거는 (1) 이미 PQ 전환을 전제로 한 로드맵/자료(PQ 관련 페이지 등)가 공개돼 있고, (2) Justin Drake가 관련 논문에 참여하는 등 연구-커뮤니티 연결이 빠르며, (3) 계정 추상화(Account Abstraction) 같은 구조적 변화가 “서명 알고리즘을 핫스왑”하기에 유리하다는 점이다. 또한 이더리움은 극단적 성능 최적화보다는 모듈형 확장(레이어드 구조)을 택해, PQ 도입 시 재설계 부담이 상대적으로 덜할 수 있다는 시각이 나온다. 반대로 합의층/롤업층 등 여러 레이어에서 동시에 바뀌어야 하는 복잡성은 이더리움도 고통이 크다는 단서가 붙는다.
1:12:25 Does Bitcoin Survive?
카터는 “비트코인이 살아남을 가능성이 높다” 쪽에 서되, 그 과정에서 ‘예전의 비트코인’은 아닐 수 있다고 결론을 맺는다. 기관투자자 관점에서 이미 “이게 가장 큰 질문”이 됐고, 결과적으로 비트코인은 “변화하지 않는 돈”이라는 서사와 “필요하면 적응하는 시스템”이라는 현실 사이에서 시험대에 오른다. 그는 특히 사토시 코인 처리 문제에서 기관(거래소·ETF·커스터디)이 “동결/소각을 지지하는 편지/연합” 형태로 사실상 표준을 강제해, 그 체인이 BTC로 정통성을 가져갈 가능성을 전망한다. 이는 ‘공급 불변’이라는 이상을 훼손하고 “비트코인이 기업·기관에 의해 커맨디어링(commandered)된다”는 인상을 남길 수 있어, 철학적 프로젝트로서의 비트코인은 타격을 받지만, 시장 인프라가 붕괴하는 최악의 시나리오(대규모 약탈·패닉셀)를 막기 위해선 그런 강제 조정이 등장할 수 있다는 문제의식이다. 동시에 그는 ETH/BTC 비율이 이런 준비도 차이로 인해 구조적 영향을 받을 수 있다고 시사하며, “가격 신호가 결국 비트코인을 움직일 것”이라고 본다.
https://youtu.be/IoeiFtkkkzI 4분 전 업로드 됨
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Bitcoin Has 3 Years to Survive the Quantum Threat | Nic Carter
🎬 DEBRIEF | RYAN & DAVID UNPACKING THE EPISODE
https://www.bankless.com/podcast/debrief-bitcoin-has-3-years-to-survive-nic-carter
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What if Bitcoin’s biggest strength becomes its fatal weakness? Nic Carter joins Bankless to unpack why the latest quantum…
https://www.bankless.com/podcast/debrief-bitcoin-has-3-years-to-survive-nic-carter
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What if Bitcoin’s biggest strength becomes its fatal weakness? Nic Carter joins Bankless to unpack why the latest quantum…
3줄 요약
1. “암호화폐 황금기”는 가격이 아니라 제도·인프라 측면에서 오고 있으며, 스테이블코인 법제화(GENIUS)는 전 세계 기관의 ‘전략 수립’을 강제하는 촉매가 됐다.
2. Paxos는 리테일 거래소가 아니라 ‘규제된 인프라(지갑/커스터디 + 토큰화/스테이블코인 발행)’에 베팅했고, BUSD(최대 240억달러)가 NYDFS/SEC 압박으로 종료된 경험이 오히려 현재의 멀티 규제권 경쟁력으로 전환되고 있다.
3. 비트코인은 “수학적 PoW vs 지질학적 PoW(금) vs 미래의 PoW(법정화폐=부채)” 구도로 설명되며, 지금의 혼란은 달러 가치 하락을 자산 가격 상승으로 착각하게 만드는 환경에서 발생한다.
(00:00) Introduction
진행자 제이슨은 2017년 Charles Cascarilla가 전통 금융 관점에서 비트코인을 설명한 팟캐스트(Invest Like the Best)가 Blockworks 창업에 영향을 줬다고 회고한다. Cascarilla는 Paxos가 2012년부터 시작된 “14년짜리” 장기 빌드라는 점을 전면에 놓고, 무엇을 맞췄고(큰 방향) 무엇을 틀렸는지(타이밍과 시장 진화 경로)를 이야기하는 흐름으로 대화를 연다.
(02:03) The State of Crypto Today
Cascarilla는 Paxos 초기에 “비트코인/블록체인이 금융 시스템을 리플랫폼(replatform)할 것”이라는 큰 방향은 맞았지만, 전통 기관의 진입 속도를 완전히 오판했다고 말한다. 2012~2015년 ‘기관용 인프라’를 만들면 곧바로 월가가 온다고 봤지만 실제론 규제 불확실성과 문화적 거리감 때문에 훨씬 늦어졌다. 그는 “early와 wrong의 차이는 없다”는 식으로 타이밍 미스의 비용을 인정한다.
크립토 시장 자체는 “토큰 발행의 자유(웹사이트처럼 누구나 만들 수 있음)”가 장점이지만, 4만 개 토큰의 대부분은 0으로 수렴할 것이라 본다. 흥미로운 비유로, “웹사이트는 누구나 만들 수 있지만 가치의 99.99%는 소수(대략 100개 내외)에 쏠린다”는 구조가 토큰에도 반복된다고 본다. 또 항공 산업에서 “항공사 전체 이익 합계보다 아멕스가 더 벌었다”는 사례를 꺼내며, 토큰 자체보다 인프라/유통/결제 레이어가 더 큰 경제적 해자를 만들 수 있음을 강조한다.
비트코인에 대해서는 독특한 프레이밍을 제시한다. 금은 “지질학적 proof of work”, 비트코인은 “수학적 proof of work”, 법정화폐는 “미래의 proof of work(=부채, 미래에 갚겠다는 약속)”라는 구도다. 부채가 미래를 과도하게 선반영하면 “현재를 소비(consumes the present)”하게 되고, 그 결과가 통화가치 훼손이라는 논리다. 비트코인이 아직 리스크 자산처럼 움직이는 이유는 “투기 자산 → 가치 저장 수단으로 이동하는 과정 자체가 변동성을 통과하는 여정”이기 때문이라고 본다. 특히 앞으로의 ‘벽(wall of worry)’로 양자컴퓨팅을 단순 공포 소재가 아니라 “암호 알고리즘은 어차피 시간이 지나며 업그레이드해야 하는데, 그 업그레이드가 신뢰를 훼손하지 않는 방식으로 가능하다는 확신을 시장에 줘야 한다”는 더 근본적 과제로 정의한다.
또 금이 최근 1년 크게 오른 반면 비트코인이 부진했던 이유를 단선적 내러티브로 보진 않지만, 중앙은행 매수/매도 같은 구조적 수급과 “모멘텀 모델이 돈을 몰고 다니는 ‘뜨거운 공(hot ball of money)’ 현상”을 중요한 설명으로 든다. 비트코인 ETF를 “비트코인이 상장(go public)한 것”으로 비유하며, 상장 직후엔 분배(distribution)와 차익실현이 강하게 나타나는 것이 자연스럽다고도 말한다.
(22:24) How To Fix The U.S Debt Problem
미국 재정 문제는 ‘증세’보다 ‘지출’이 핵심이라는 관점을 강하게 밀어붙인다. 세수는 GDP의 ~18%로 역사적 평균 근처인데, 지출은 ~24% 수준으로 높아 “지출 문제”라는 주장이다. 문제는 지출을 GDP 대비 3~4%p만 줄여도 경기 침체가 올 수 있고, 유권자는 “향후 5년 미니 불황” 같은 처방에 투표하지 않는다는 정치경제학적 제약이다. 결국 정치 시스템은 ‘인플레/통화팽창(=부채의 통화화)’로 문제를 지연시키는 경향이 강하고, 그래서 비트코인/금 같은 ‘해독제(antidote)’가 필요하다는 결론으로 이어진다.
흥미로운 지점은 에너지 비용을 “부채를 성장으로 상쇄하는 유일한 현실적 경로” 중 하나로 본다는 점이다. 그는 트럼프식 정책을 전면 옹호하진 않으면서도, ‘에너지 비용을 낮춰 디플레 성장(생산성 상승 + 비용 하락)을 만들면 부채를 감당할 여지가 생긴다’는 메커니즘을 제시한다. 다만 AI 데이터센터 CAPEX(수조 달러 규모)와 지정학적 공급망 충격(디젤/제트 연료/비료/헬륨 등)을 언급하며, 지금은 인플레 압력과 성장 둔화가 동시에 올 수 있는 “불안정한 비균형(disequilibrium)” 국면이라고 본다. 금/비트코인 상승을 “자산이 오른 것”이 아니라 “달러가 내려간 것”으로 읽어야 한다는 관점도 여기서 반복된다(글로벌 M2가 연 ~10% 성장하니, 명목상 10% 수익이 ‘제로 수익’일 수 있다는 문제의식).
(33:56) Behind The Paxos Business Model
Paxos의 핵심 포지셔닝은 “리테일을 직접 먹는 거래소”가 아니라, 기관·핀테크가 블록체인을 쓰도록 만드는 “신뢰 가능한 규제 인프라”다. 과거엔 ‘기관이 곧 들어온다’는 전제하에 인프라를 깔았지만, 실제론 기관이 규제 리스크로 진입을 미루는 사이 크립토 네이티브 기업(바이낸스/코인베이스 등)이 “머니 트랜스미터 라이선스 같은 상대적으로 가벼운 형태”로 리테일 고객을 대거 확보하며 시장을 선점했다는 진단이 나온다. 그는 이 구간을 “우리가 원래 예상한 경쟁 구도(슈왑/E-Trade가 빠르게 크립토를 켠다)가 아니었다”라고 회고하며, 바이든 행정부 시절 ‘전통 금융의 진입은 막고 크립토 플레이어는 완전히 막지 못한’ 비대칭이 리테일 거래 인프라 기업의 성장에 기여했다고 본다.
현재 Paxos의 사업은 크게 2축이다. (1) 월렛/커스터디 인프라(거래·결제·스테이블코인 비즈 로직)와 (2) 토큰화/스테이블코인 발행(화이트라벨 포함). 월렛 측면은 PayPal/Venmo 트레이딩, Stripe, Mastercard 등 “고객의 뒤에서 돌아가는” 구조를 강조한다. 토큰화 측면에선 PYUSD, USDG(글로벌 달러 네트워크), PAXG(금 토큰) 등이 핵심이며, 과거에는 주식 토큰화도 했고 향후 확장 여지도 남겨둔다.
수익모델은 단순화하면 (a) 스테이블코인 준비자산 운용에서 ‘플로트’를 먹는 구조가 아니라 “자산관리 수수료(issuer fee)” 성격, (b) 월렛 인프라는 “SaaS+트랜잭션 수수료” 혼합이라고 설명한다. 여기서 중요한 포인트는 “Paxos가 최종 소비자 브랜드가 아니라 인프라”라는 정체성이며, 신뢰(규제·보안·운영 레코드)와 자본력(기관 계약에 필요한 지속가능성 신호)이 매출 성장만큼 중요하다고 본다.
(43:32) Why Binance’s $BUSD Would Have Been The Largest Stablecoin
Cascarilla는 BUSD가 “규제된 구조로 운영되며 네버 디페그”했고, 당시 USDC는 SVB 사태로 디페그, USDT도 흔들리던 국면이어서 “BUSD가 1위가 됐을 것”이라는 강한 자신감을 드러낸다. 실제로 BUSD 시총은 2021년 초 ~10억달러에서 2022년 말 ~240억달러까지 급성장했다.
하지만 NYDFS가 Paxos에 바이낸스와의 관계 종료 및 BUSD 와인드다운을 요구했고, 동시에 SEC로부터 “BUSD가 증권”이라는 웰스 노티스를 받았다고 한다. 그는 특히 “과거 SEC 미팅에선 증권이 아니라는 취지의 얘기를 들었는데, 이후 웰스 노티스가 나왔다”는 대목을 통해 당시 규제 환경의 예측 불가능성을 강조한다. 더 나아가 ‘산업 전체를 디뱅킹하려는 압력’ 속에서 “가장 규제된 플레이어가 먼저 타격을 받는 역설”이 발생했고, 결과적으로 “규제된 발행자(BUSD)가 퇴장하고, 덜 규제된 플레이어가 승자”가 되는
1. “암호화폐 황금기”는 가격이 아니라 제도·인프라 측면에서 오고 있으며, 스테이블코인 법제화(GENIUS)는 전 세계 기관의 ‘전략 수립’을 강제하는 촉매가 됐다.
2. Paxos는 리테일 거래소가 아니라 ‘규제된 인프라(지갑/커스터디 + 토큰화/스테이블코인 발행)’에 베팅했고, BUSD(최대 240억달러)가 NYDFS/SEC 압박으로 종료된 경험이 오히려 현재의 멀티 규제권 경쟁력으로 전환되고 있다.
3. 비트코인은 “수학적 PoW vs 지질학적 PoW(금) vs 미래의 PoW(법정화폐=부채)” 구도로 설명되며, 지금의 혼란은 달러 가치 하락을 자산 가격 상승으로 착각하게 만드는 환경에서 발생한다.
(00:00) Introduction
진행자 제이슨은 2017년 Charles Cascarilla가 전통 금융 관점에서 비트코인을 설명한 팟캐스트(Invest Like the Best)가 Blockworks 창업에 영향을 줬다고 회고한다. Cascarilla는 Paxos가 2012년부터 시작된 “14년짜리” 장기 빌드라는 점을 전면에 놓고, 무엇을 맞췄고(큰 방향) 무엇을 틀렸는지(타이밍과 시장 진화 경로)를 이야기하는 흐름으로 대화를 연다.
(02:03) The State of Crypto Today
Cascarilla는 Paxos 초기에 “비트코인/블록체인이 금융 시스템을 리플랫폼(replatform)할 것”이라는 큰 방향은 맞았지만, 전통 기관의 진입 속도를 완전히 오판했다고 말한다. 2012~2015년 ‘기관용 인프라’를 만들면 곧바로 월가가 온다고 봤지만 실제론 규제 불확실성과 문화적 거리감 때문에 훨씬 늦어졌다. 그는 “early와 wrong의 차이는 없다”는 식으로 타이밍 미스의 비용을 인정한다.
크립토 시장 자체는 “토큰 발행의 자유(웹사이트처럼 누구나 만들 수 있음)”가 장점이지만, 4만 개 토큰의 대부분은 0으로 수렴할 것이라 본다. 흥미로운 비유로, “웹사이트는 누구나 만들 수 있지만 가치의 99.99%는 소수(대략 100개 내외)에 쏠린다”는 구조가 토큰에도 반복된다고 본다. 또 항공 산업에서 “항공사 전체 이익 합계보다 아멕스가 더 벌었다”는 사례를 꺼내며, 토큰 자체보다 인프라/유통/결제 레이어가 더 큰 경제적 해자를 만들 수 있음을 강조한다.
비트코인에 대해서는 독특한 프레이밍을 제시한다. 금은 “지질학적 proof of work”, 비트코인은 “수학적 proof of work”, 법정화폐는 “미래의 proof of work(=부채, 미래에 갚겠다는 약속)”라는 구도다. 부채가 미래를 과도하게 선반영하면 “현재를 소비(consumes the present)”하게 되고, 그 결과가 통화가치 훼손이라는 논리다. 비트코인이 아직 리스크 자산처럼 움직이는 이유는 “투기 자산 → 가치 저장 수단으로 이동하는 과정 자체가 변동성을 통과하는 여정”이기 때문이라고 본다. 특히 앞으로의 ‘벽(wall of worry)’로 양자컴퓨팅을 단순 공포 소재가 아니라 “암호 알고리즘은 어차피 시간이 지나며 업그레이드해야 하는데, 그 업그레이드가 신뢰를 훼손하지 않는 방식으로 가능하다는 확신을 시장에 줘야 한다”는 더 근본적 과제로 정의한다.
또 금이 최근 1년 크게 오른 반면 비트코인이 부진했던 이유를 단선적 내러티브로 보진 않지만, 중앙은행 매수/매도 같은 구조적 수급과 “모멘텀 모델이 돈을 몰고 다니는 ‘뜨거운 공(hot ball of money)’ 현상”을 중요한 설명으로 든다. 비트코인 ETF를 “비트코인이 상장(go public)한 것”으로 비유하며, 상장 직후엔 분배(distribution)와 차익실현이 강하게 나타나는 것이 자연스럽다고도 말한다.
(22:24) How To Fix The U.S Debt Problem
미국 재정 문제는 ‘증세’보다 ‘지출’이 핵심이라는 관점을 강하게 밀어붙인다. 세수는 GDP의 ~18%로 역사적 평균 근처인데, 지출은 ~24% 수준으로 높아 “지출 문제”라는 주장이다. 문제는 지출을 GDP 대비 3~4%p만 줄여도 경기 침체가 올 수 있고, 유권자는 “향후 5년 미니 불황” 같은 처방에 투표하지 않는다는 정치경제학적 제약이다. 결국 정치 시스템은 ‘인플레/통화팽창(=부채의 통화화)’로 문제를 지연시키는 경향이 강하고, 그래서 비트코인/금 같은 ‘해독제(antidote)’가 필요하다는 결론으로 이어진다.
흥미로운 지점은 에너지 비용을 “부채를 성장으로 상쇄하는 유일한 현실적 경로” 중 하나로 본다는 점이다. 그는 트럼프식 정책을 전면 옹호하진 않으면서도, ‘에너지 비용을 낮춰 디플레 성장(생산성 상승 + 비용 하락)을 만들면 부채를 감당할 여지가 생긴다’는 메커니즘을 제시한다. 다만 AI 데이터센터 CAPEX(수조 달러 규모)와 지정학적 공급망 충격(디젤/제트 연료/비료/헬륨 등)을 언급하며, 지금은 인플레 압력과 성장 둔화가 동시에 올 수 있는 “불안정한 비균형(disequilibrium)” 국면이라고 본다. 금/비트코인 상승을 “자산이 오른 것”이 아니라 “달러가 내려간 것”으로 읽어야 한다는 관점도 여기서 반복된다(글로벌 M2가 연 ~10% 성장하니, 명목상 10% 수익이 ‘제로 수익’일 수 있다는 문제의식).
(33:56) Behind The Paxos Business Model
Paxos의 핵심 포지셔닝은 “리테일을 직접 먹는 거래소”가 아니라, 기관·핀테크가 블록체인을 쓰도록 만드는 “신뢰 가능한 규제 인프라”다. 과거엔 ‘기관이 곧 들어온다’는 전제하에 인프라를 깔았지만, 실제론 기관이 규제 리스크로 진입을 미루는 사이 크립토 네이티브 기업(바이낸스/코인베이스 등)이 “머니 트랜스미터 라이선스 같은 상대적으로 가벼운 형태”로 리테일 고객을 대거 확보하며 시장을 선점했다는 진단이 나온다. 그는 이 구간을 “우리가 원래 예상한 경쟁 구도(슈왑/E-Trade가 빠르게 크립토를 켠다)가 아니었다”라고 회고하며, 바이든 행정부 시절 ‘전통 금융의 진입은 막고 크립토 플레이어는 완전히 막지 못한’ 비대칭이 리테일 거래 인프라 기업의 성장에 기여했다고 본다.
현재 Paxos의 사업은 크게 2축이다. (1) 월렛/커스터디 인프라(거래·결제·스테이블코인 비즈 로직)와 (2) 토큰화/스테이블코인 발행(화이트라벨 포함). 월렛 측면은 PayPal/Venmo 트레이딩, Stripe, Mastercard 등 “고객의 뒤에서 돌아가는” 구조를 강조한다. 토큰화 측면에선 PYUSD, USDG(글로벌 달러 네트워크), PAXG(금 토큰) 등이 핵심이며, 과거에는 주식 토큰화도 했고 향후 확장 여지도 남겨둔다.
수익모델은 단순화하면 (a) 스테이블코인 준비자산 운용에서 ‘플로트’를 먹는 구조가 아니라 “자산관리 수수료(issuer fee)” 성격, (b) 월렛 인프라는 “SaaS+트랜잭션 수수료” 혼합이라고 설명한다. 여기서 중요한 포인트는 “Paxos가 최종 소비자 브랜드가 아니라 인프라”라는 정체성이며, 신뢰(규제·보안·운영 레코드)와 자본력(기관 계약에 필요한 지속가능성 신호)이 매출 성장만큼 중요하다고 본다.
(43:32) Why Binance’s $BUSD Would Have Been The Largest Stablecoin
Cascarilla는 BUSD가 “규제된 구조로 운영되며 네버 디페그”했고, 당시 USDC는 SVB 사태로 디페그, USDT도 흔들리던 국면이어서 “BUSD가 1위가 됐을 것”이라는 강한 자신감을 드러낸다. 실제로 BUSD 시총은 2021년 초 ~10억달러에서 2022년 말 ~240억달러까지 급성장했다.
하지만 NYDFS가 Paxos에 바이낸스와의 관계 종료 및 BUSD 와인드다운을 요구했고, 동시에 SEC로부터 “BUSD가 증권”이라는 웰스 노티스를 받았다고 한다. 그는 특히 “과거 SEC 미팅에선 증권이 아니라는 취지의 얘기를 들었는데, 이후 웰스 노티스가 나왔다”는 대목을 통해 당시 규제 환경의 예측 불가능성을 강조한다. 더 나아가 ‘산업 전체를 디뱅킹하려는 압력’ 속에서 “가장 규제된 플레이어가 먼저 타격을 받는 역설”이 발생했고, 결과적으로 “규제된 발행자(BUSD)가 퇴장하고, 덜 규제된 플레이어가 승자”가 되는
부조리가 있었다는 평가다.
이 경험은 Paxos의 전략에도 영향을 줬다. 그는 “우리도 USDT/USDC처럼 직접 브랜드로 크게 할 수 있었지만, 장기적으로는 중립적 인프라가 더 큰 사업이 된다”는 결론을 재확인한다. 다만 리테일 거래 인프라가 단기적으로 훨씬 돈이 됐다는 사실(“가격을 수익화하는 게 더 쉬웠다”)도 솔직히 인정한다.
(50:12) The GENIUS Act & The Global Dollar Network
GENIUS 법안의 본질은 “스테이블코인을 가능하게 만든 것”이 아니라, 이미 가능했던 것을 “법으로 못 박아 되돌릴 수 없게 만든 것”이라고 본다. 즉, 법안은 기술적 필요가 아니라 ‘기관의 커리어 리스크’를 제거해 “전 세계 금융기관이 스테이블코인 전략을 강제로 세우는 계기”가 됐다. 그는 법안 통과 과정이 수차례 좌초 직전까지 갔다고 회고하면서, 오히려 “여러 번 죽을 뻔한 법안이 시장청산가격(누가 걸어나가느냐)을 통해 문구 합의를 찾으며 통과한다”는 입법을 시장 메커니즘처럼 해석한다.
Paxos의 경쟁력으로는 “멀티 규제권에서 동일 토큰의 퍼지빌리티를 유지하며 발행한 경험”을 든다. 그는 Circle이 유럽에서의 포지셔닝이 있지만, Paxos는 싱가포르 등 복수 1차 규제기관(Primary regulator) 간 조율 속에서 ‘같은 스테이블코인’이 작동하는 구조를 운영해왔다는 점을 차별점으로 강조한다(향후 미국 OCC까지 확장 의지 언급).
USDG(글로벌 달러)는 Paxos가 단독으로 브랜딩하는 코인이 아니라, Global Dollar Network라는 컨소시엄/네트워크가 있고 Paxos는 그 발행 인프라(issuer) 역할을 한다. 네트워크 멤버십 기반으로 준비금 이자(리워드)의 분배가 가능해 “USDC처럼 특정 유통 파트너(예: Coinbase)에 경제성이 과도하게 쏠리는 구조”와 다르게 설계됐다고 본다. 실제로 OKX, Kraken, Mastercard 등 다수 기관이 멤버로 언급된다.
스테이블코인의 성장 조건은 4가지 축(규제, 리워드/경제성, 유틸리티, 유동성)으로 정리한다. 특히 “유틸리티보다 유동성이 더 어렵다”는 점을 반복한다. 시총이 작으면 누구도 큰 금액을 들고 있지 않으려 하니(예: 5천만달러 코인은 1천만달러만 들려는 식), 일정 규모를 넘기 전까지 유동성 플라이휠을 만들기 어렵다는 논리다. 또한 ‘시총’이 아니라 실제 결제/전송 ‘속도(velocity)’가 건강성 지표이며, 한 기관의 재무 금고에만 쌓인 100억달러 스테이블코인은 움직이는 20억달러보다 못할 수 있다는 관점을 제시한다.
(59:46) Agentic Payments
AI 에이전트 결제는 “이미 가장자리에서 시작됐다”는 평가다. 메타마스크 지갑에 일정 금액을 넣고 “전략을 짜서 디파이에 배치하라” 같은 작업을 에이전트가 수행하는 그림은 기술적으로 가능해졌고, 앞으로는 “인터넷 사용 방식 자체가 사람 중심에서 봇/에이전트 중심으로 바뀌며 결제 구조도 달라질 것”이라고 본다. 예를 들어 에이전트가 웹을 크롤링하거나 실제 구매를 수행할 때, 그 활동에 대한 과금/정산 수단으로 스테이블코인이 자연스럽다는 논리다.
그는 개인적으로도 Claude Code 같은 도구를 써서 코딩 워크플로가 급변하는 경험을 말하며, “에이전트가 지갑 권한을 갖고 테스트넷 토큰을 받아오거나(‘귀찮은 작업’), 항공권 예약 등 실제 상거래를 처리하는 방향”으로 진화할 때 결제 레이어의 표준이 무엇이 될지(법정화폐 직접 접근 vs 스테이블코인)가 산업적 기회라고 본다.
(01:05:32) Will Paxos IPO?
Paxos는 5.4억달러를 조달했으며, Cascarilla는 “이런 종류의 기관 인프라 비즈니스는 자본이 많을수록 신뢰를 준다”는 논리를 편다. 기관 고객이 5년 계약을 고려할 때, 자본력은 레귤레이션/보안과 함께 지속가능성 신호가 된다. 또한 투자자 구성 자체가 비즈니스에 도움(전략적 투자자: PayPal, Interactive Brokers, Mercado Libre, Bank of America, Coinbase 등)을 줄 수 있다고 설명한다.
IPO 가능성은 “매우 높다”는 톤이지만, 시점은 확정하지 않는다. 오히려 상장의 비용(공시·분기실적 압박·시장 오해로 인한 저평가 리스크)을 강조한다. 크립토는 사이클 산업이고 모델이 복합적이라(지갑 SaaS/트랜잭션 + 스테이블코인 발행/수수료 + 토큰화), 시장이 단일 멀티플로 제대로 평가하지 못하면 유동성은 얻지만 ‘잘못된 가격의 유동성’이 될 수 있다는 우려다. Bitgo 등 사례를 언급하며, “상장 자체가 목적이 아니라 자본구조가 비즈니스에 주는 순효과”로 판단해야 한다는 관점이다.
또한 Paxos의 TAM을 “$900T 자산의 블록체인 리플랫폼”으로 매우 크게 잡으며(현재 온체인 자산 규모는 수천억달러로 ‘수십 bp’ 수준), Stripe 같은 단일 결제사 비유보다는 DTCC/결제 네트워크 같은 인프라 레이어에 가깝다고 설명한다. 다만 퍼블릭 체인 기반의 오픈 시스템이라 기존 인프라 비유가 완전히 맞지는 않고, 수요(월렛/배포)와 공급(토큰/발행)이 만나는 ‘마켓플레이스적 요소’도 있다고 본다.
(01:17:06) Advice For Founders
핵심 조언은 ‘우선순위(prioritization)’다. 특히 크립토는 다음 내러티브로의 “레밍식 이동”이 빠르기 때문에, 트위터/시장의 유행에 따라 전략이 흔들리면 제품 속도(product velocity)가 무너진다. 수평형 인프라 회사(Paxos처럼)는 고객군·제품군이 넓어 유혹이 더 큰데, “선형 성장”이 아니라 고객에게 플라이휠을 만들어 “가속 성장”을 만드는 우선순위를 잡아야 한다고 말한다.
조직 운영에서는 “가능한 한 오랫동안 적은 인원”을 강조한다. 인력 증가가 곧 커리어 성장이라는 관성을 경계하며, AI로 레버리지(한 사람이 더 많은 책임을 감당)를 높일수록 조정 비용이 폭증하는 대규모 조직을 피할 수 있다고 본다. 인수합병은 “80% 실패”라는 통계를 상기시키며, (1) 매출만 사고 사람을 정리하는 딜, (2) 독립 운영으로 두는 딜, (3) 완전 통합 딜 중에서 (3)이 가장 어려우니 “고객이 실제로 원하는 직교(orthogonal) 제품 + 동일한 고객군 + 우리가 부족한 전문성” 조합일 때만 해야 한다고 정리한다(Fortify 인수의 논리).
자금조달은 “내 비즈니스의 시간축(20년 빌드 vs 5년 매각)과 자본의 시간축(VC, 전략적, 소버린 등)을 맞춰라”가 핵심이다. 다음 라운드를 위한 지표 게임에 매몰되면, 지표는 좋아져도 비즈니스가 망가질 수 있으니 ‘제품-시장 적합 → 가속 성장 사이클’을 먼저 만들고 최대한 린하게 버티는 것이 중요하다고 말한다.
https://youtu.be/X15HxHL_Q80 1시간 전 업로드 됨
이 경험은 Paxos의 전략에도 영향을 줬다. 그는 “우리도 USDT/USDC처럼 직접 브랜드로 크게 할 수 있었지만, 장기적으로는 중립적 인프라가 더 큰 사업이 된다”는 결론을 재확인한다. 다만 리테일 거래 인프라가 단기적으로 훨씬 돈이 됐다는 사실(“가격을 수익화하는 게 더 쉬웠다”)도 솔직히 인정한다.
(50:12) The GENIUS Act & The Global Dollar Network
GENIUS 법안의 본질은 “스테이블코인을 가능하게 만든 것”이 아니라, 이미 가능했던 것을 “법으로 못 박아 되돌릴 수 없게 만든 것”이라고 본다. 즉, 법안은 기술적 필요가 아니라 ‘기관의 커리어 리스크’를 제거해 “전 세계 금융기관이 스테이블코인 전략을 강제로 세우는 계기”가 됐다. 그는 법안 통과 과정이 수차례 좌초 직전까지 갔다고 회고하면서, 오히려 “여러 번 죽을 뻔한 법안이 시장청산가격(누가 걸어나가느냐)을 통해 문구 합의를 찾으며 통과한다”는 입법을 시장 메커니즘처럼 해석한다.
Paxos의 경쟁력으로는 “멀티 규제권에서 동일 토큰의 퍼지빌리티를 유지하며 발행한 경험”을 든다. 그는 Circle이 유럽에서의 포지셔닝이 있지만, Paxos는 싱가포르 등 복수 1차 규제기관(Primary regulator) 간 조율 속에서 ‘같은 스테이블코인’이 작동하는 구조를 운영해왔다는 점을 차별점으로 강조한다(향후 미국 OCC까지 확장 의지 언급).
USDG(글로벌 달러)는 Paxos가 단독으로 브랜딩하는 코인이 아니라, Global Dollar Network라는 컨소시엄/네트워크가 있고 Paxos는 그 발행 인프라(issuer) 역할을 한다. 네트워크 멤버십 기반으로 준비금 이자(리워드)의 분배가 가능해 “USDC처럼 특정 유통 파트너(예: Coinbase)에 경제성이 과도하게 쏠리는 구조”와 다르게 설계됐다고 본다. 실제로 OKX, Kraken, Mastercard 등 다수 기관이 멤버로 언급된다.
스테이블코인의 성장 조건은 4가지 축(규제, 리워드/경제성, 유틸리티, 유동성)으로 정리한다. 특히 “유틸리티보다 유동성이 더 어렵다”는 점을 반복한다. 시총이 작으면 누구도 큰 금액을 들고 있지 않으려 하니(예: 5천만달러 코인은 1천만달러만 들려는 식), 일정 규모를 넘기 전까지 유동성 플라이휠을 만들기 어렵다는 논리다. 또한 ‘시총’이 아니라 실제 결제/전송 ‘속도(velocity)’가 건강성 지표이며, 한 기관의 재무 금고에만 쌓인 100억달러 스테이블코인은 움직이는 20억달러보다 못할 수 있다는 관점을 제시한다.
(59:46) Agentic Payments
AI 에이전트 결제는 “이미 가장자리에서 시작됐다”는 평가다. 메타마스크 지갑에 일정 금액을 넣고 “전략을 짜서 디파이에 배치하라” 같은 작업을 에이전트가 수행하는 그림은 기술적으로 가능해졌고, 앞으로는 “인터넷 사용 방식 자체가 사람 중심에서 봇/에이전트 중심으로 바뀌며 결제 구조도 달라질 것”이라고 본다. 예를 들어 에이전트가 웹을 크롤링하거나 실제 구매를 수행할 때, 그 활동에 대한 과금/정산 수단으로 스테이블코인이 자연스럽다는 논리다.
그는 개인적으로도 Claude Code 같은 도구를 써서 코딩 워크플로가 급변하는 경험을 말하며, “에이전트가 지갑 권한을 갖고 테스트넷 토큰을 받아오거나(‘귀찮은 작업’), 항공권 예약 등 실제 상거래를 처리하는 방향”으로 진화할 때 결제 레이어의 표준이 무엇이 될지(법정화폐 직접 접근 vs 스테이블코인)가 산업적 기회라고 본다.
(01:05:32) Will Paxos IPO?
Paxos는 5.4억달러를 조달했으며, Cascarilla는 “이런 종류의 기관 인프라 비즈니스는 자본이 많을수록 신뢰를 준다”는 논리를 편다. 기관 고객이 5년 계약을 고려할 때, 자본력은 레귤레이션/보안과 함께 지속가능성 신호가 된다. 또한 투자자 구성 자체가 비즈니스에 도움(전략적 투자자: PayPal, Interactive Brokers, Mercado Libre, Bank of America, Coinbase 등)을 줄 수 있다고 설명한다.
IPO 가능성은 “매우 높다”는 톤이지만, 시점은 확정하지 않는다. 오히려 상장의 비용(공시·분기실적 압박·시장 오해로 인한 저평가 리스크)을 강조한다. 크립토는 사이클 산업이고 모델이 복합적이라(지갑 SaaS/트랜잭션 + 스테이블코인 발행/수수료 + 토큰화), 시장이 단일 멀티플로 제대로 평가하지 못하면 유동성은 얻지만 ‘잘못된 가격의 유동성’이 될 수 있다는 우려다. Bitgo 등 사례를 언급하며, “상장 자체가 목적이 아니라 자본구조가 비즈니스에 주는 순효과”로 판단해야 한다는 관점이다.
또한 Paxos의 TAM을 “$900T 자산의 블록체인 리플랫폼”으로 매우 크게 잡으며(현재 온체인 자산 규모는 수천억달러로 ‘수십 bp’ 수준), Stripe 같은 단일 결제사 비유보다는 DTCC/결제 네트워크 같은 인프라 레이어에 가깝다고 설명한다. 다만 퍼블릭 체인 기반의 오픈 시스템이라 기존 인프라 비유가 완전히 맞지는 않고, 수요(월렛/배포)와 공급(토큰/발행)이 만나는 ‘마켓플레이스적 요소’도 있다고 본다.
(01:17:06) Advice For Founders
핵심 조언은 ‘우선순위(prioritization)’다. 특히 크립토는 다음 내러티브로의 “레밍식 이동”이 빠르기 때문에, 트위터/시장의 유행에 따라 전략이 흔들리면 제품 속도(product velocity)가 무너진다. 수평형 인프라 회사(Paxos처럼)는 고객군·제품군이 넓어 유혹이 더 큰데, “선형 성장”이 아니라 고객에게 플라이휠을 만들어 “가속 성장”을 만드는 우선순위를 잡아야 한다고 말한다.
조직 운영에서는 “가능한 한 오랫동안 적은 인원”을 강조한다. 인력 증가가 곧 커리어 성장이라는 관성을 경계하며, AI로 레버리지(한 사람이 더 많은 책임을 감당)를 높일수록 조정 비용이 폭증하는 대규모 조직을 피할 수 있다고 본다. 인수합병은 “80% 실패”라는 통계를 상기시키며, (1) 매출만 사고 사람을 정리하는 딜, (2) 독립 운영으로 두는 딜, (3) 완전 통합 딜 중에서 (3)이 가장 어려우니 “고객이 실제로 원하는 직교(orthogonal) 제품 + 동일한 고객군 + 우리가 부족한 전문성” 조합일 때만 해야 한다고 정리한다(Fortify 인수의 논리).
자금조달은 “내 비즈니스의 시간축(20년 빌드 vs 5년 매각)과 자본의 시간축(VC, 전략적, 소버린 등)을 맞춰라”가 핵심이다. 다음 라운드를 위한 지표 게임에 매몰되면, 지표는 좋아져도 비즈니스가 망가질 수 있으니 ‘제품-시장 적합 → 가속 성장 사이클’을 먼저 만들고 최대한 린하게 버티는 것이 중요하다고 말한다.
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Paxos CEO on Crypto Today & Why Stablecoins Are Exploding | Charles Cascarilla
This week, Charles Cascarilla joins the show to discuss the current state of crypto and the future of Paxos. We deep dive into Paxos’ origin story and business model, the growth of stablecoin payments, whether Paxos may look to IPO in 2027, Charles' advice…
Why AI Will Reprice The Entire Economy | Jordi Visser
Forward Guidance
3줄 요약
1. 챗봇에서 ‘에이전트(Agentic) 시대’로 넘어가며 컴퓨트 수요가 이미 1000배 단위로 점프했고, 이는 거시·산업·밸류에이션 프레임 자체를 바꾼다.
2. AI는 “기업의 생산성 붐”이라기보다 “무직원(초소형) 창업자에게 압도적 레버리지”를 주며, 소프트웨어 기업의 DCF(할인현금흐름) 기반 가치평가를 붕괴시킨다.
3. 그 결과 성장자산의 ‘새 엔드게임’으로서 비트코인, 그리고 실물 인프라(반도체·메모리·전력·은 등)가 다음 사이클의 핵심 바스켓이 될 수 있다.
00:00 Intro
조르디 비서(Jordi Visser)는 90년대 모건스탠리에서 파생(특히 주식옵션) 트레이딩을 거쳐, 매크로 펀드를 운영하고 멀티전략 펀드의 CIO를 지낸 뒤 현재는 22V Research에서 ‘AI Macro Nexus’ 관점으로 시장을 해석한다. 그는 “오늘날/미래에 벌어지는 거의 모든 거시적 변화의 직접 원인은 AI”라고 전제하며, 시장이 AI를 단순 기술 사이클이나 버블로 치부하는 태도 자체가 ‘거대한 정보 비대칭(아비트라지)’을 만든다고 본다. 특히 본인의 일상에서 LLM·에이전트 툴로 “매일 몇 주치 일을 절약”하는 경험이 누적되며, AI를 ‘서사(narrative)’가 아니라 ‘현장 생산성’으로 이해해야 한다는 톤을 깐다.
Forward Guidance
3줄 요약
1. 챗봇에서 ‘에이전트(Agentic) 시대’로 넘어가며 컴퓨트 수요가 이미 1000배 단위로 점프했고, 이는 거시·산업·밸류에이션 프레임 자체를 바꾼다.
2. AI는 “기업의 생산성 붐”이라기보다 “무직원(초소형) 창업자에게 압도적 레버리지”를 주며, 소프트웨어 기업의 DCF(할인현금흐름) 기반 가치평가를 붕괴시킨다.
3. 그 결과 성장자산의 ‘새 엔드게임’으로서 비트코인, 그리고 실물 인프라(반도체·메모리·전력·은 등)가 다음 사이클의 핵심 바스켓이 될 수 있다.
00:00 Intro
조르디 비서(Jordi Visser)는 90년대 모건스탠리에서 파생(특히 주식옵션) 트레이딩을 거쳐, 매크로 펀드를 운영하고 멀티전략 펀드의 CIO를 지낸 뒤 현재는 22V Research에서 ‘AI Macro Nexus’ 관점으로 시장을 해석한다. 그는 “오늘날/미래에 벌어지는 거의 모든 거시적 변화의 직접 원인은 AI”라고 전제하며, 시장이 AI를 단순 기술 사이클이나 버블로 치부하는 태도 자체가 ‘거대한 정보 비대칭(아비트라지)’을 만든다고 본다. 특히 본인의 일상에서 LLM·에이전트 툴로 “매일 몇 주치 일을 절약”하는 경험이 누적되며, AI를 ‘서사(narrative)’가 아니라 ‘현장 생산성’으로 이해해야 한다는 톤을 깐다.
03:23 AI Changes Macro Frameworks
그는 지난 1년 내내 “AI는 버블”, “엔비디아/코닝이 너무 올랐다” 같은 반응이 많았지만 정작 그런 말을 하는 이들 대부분이 AI를 실사용하지 않는다는 점을 지적한다. AI로 경제에 투입될 자본이 “향후 10년간 수조 달러” 규모라면, 전통적 매크로 변수(예: 유가 충격)가 실물·자산시장에 미치는 상대적 영향력은 과거(70년대 오일쇼크 등)와 같을 수 없다는 주장이다. 가계 순자산이 최근 1년간 15조 달러 증가했고 S&P500이 15% 올랐는데, 주유소 가격 1달러 상승이 AI 투자를 멈추게 할 정도의 제약은 아니라는 식으로 ‘충격의 스케일 비교’를 한다. 또한 그는 인플레이션 프린트(수입물가 급등, CPI가 단기적으로 4% 상회 가능)를 언급하며, CPI가 높은 구간에서는 주식 롱이 불리해 포지션 언와인딩이 발생할 수 있고, 시장이 “리세션”을 외칠 때가 오히려 매수 기회가 되는 전형적 심리를 강조한다(향후 6주 내 그런 국면이 올 수 있다고 봄).
06:28 Productivity Boom or Bust?
생산성은 폭발하지만 그 수혜 주체가 “대기업(enterprise)”이 아니라 “직원 거의 없는 개인/소규모 창업자”라는 역설을 제시한다. 본인은 연간 1.2만 달러 정도로 여러 LLM 구독을 하고, 몇 천 달러 수준의 맥북/미니 장비로 과거에 사람에게 맡기던 업무를 더 싸고 빠르게 처리한다고 말한다. 이 ‘노동-컴퓨트 아비트라지’가 기업에는 마진 확장보다 ‘구조적 압박’이 될 수 있다는 논지다. 기업은 도입 과정에서 사람을 줄여야 하고, 조직·보안·레거시 프로세스 때문에 적응이 느린 반면, 개인은 즉시 툴을 갈아끼우며 생산성 레버리지를 극대화할 수 있다. 그는 특히 15~22세(대학~초년) 세대가 기존 “인턴→사다리→승진” 경로에서 얻는 학습 가치가 급감한다고 보고, 오히려 LLM과의 상호작용이 ‘비판적 사고’를 회복시키는 교육 도구가 될 수 있다고 본다. 아들의 사례로 “의미 없는 인턴십 대신 AI를 제대로 배우는 경험이 더 중요해졌다”는 메시지를 던진다.
09:19 Why Bitcoin Benefits
핵심은 “AI가 불확실성을 극대화해 장기 DCF 기반 밸류에이션을 무너뜨리면, 성장자산의 ‘가치 정박(anchor)’이 바뀐다”는 주장이다. 그는 비트코인을 “성장자산의 엔드게임”으로 표현하며, 비트코인으로 자금이 들어오는 방식은 ‘신규 화폐’가 아니라 기존 자산에서의 부(wealth) 이전이라고 본다. 즉, 주식·부동산 등 피아트 시스템이 만든 자산가치가 흔들릴 때, 대체 성장·저장 수단을 찾는 과정에서 BTC로 흐름이 이동한다는 프레임이다. 흥미로운 포인트는 이더리움 대비 관점인데, 그는 ETH는 (스테이킹 수익 등으로) 어느 정도 DCF적 접근이 가능해 전통 자산운용사가 편해할 수 있지만, 오히려 “DCF가 안 되는 자산”인 비트코인이 앞으로의 환경(불확실성/모델 붕괴)에서 더 강한 매력을 갖는다고 본다. 특히 AI로 인해 소프트웨어 기업의 ‘미래 현금흐름 확률’ 자체가 낮아지면(3년 뒤 시장구조를 예측 불가), 투자자들은 “차라리 DCF가 없는 성장자산”을 찾게 되고 그 대안 중 하나가 BTC가 된다는 논리다.
12:42 AI and the Labor Market
그는 “대규모 실업 급등”에는 회의적이다. 이유는 (1) 인구구조·이민 제약으로 노동공급이 부족하고, (2) 실업률을 유지하는 데 필요한 신규 일자리 수가 3~4만 개 수준으로 낮아졌으며, (3) 이미 지난 12개월 동안 AI로 인한 일자리 감소가 진행됐지만 실업률 급등은 없었다고 보기 때문이다. 다만 진짜 문제는 경기침체형 해고가 아니라 심리적·구조적 손상이다. 즉 “더 이상 기업 사다리(corporate ladder)가 없다”는 체감이 커지고, 전공과 무관한 일을 하며 생계비 압박을 받는 등 ‘커리어 기대경로’가 붕괴되는 것이 더 큰 충격이라는 진단이다. 그는 의료·돌봄·서비스 등에서는 여전히 인력부족이 심각하다는 사례(가족 구성원이 헬스케어에서 일하며 언제든 취업 가능, 지역 서비스업이 해외 인력을 수입)로 “일자리는 형태가 바뀌지 사라지지 않는다” 쪽에 무게를 둔다. 결론적으로, 실업률보다 ‘커리어 구조의 재편’이 시장과 사회에 더 큰 변수가 될 수 있다고 본다.
15:55 The Sovereign AI Arms Race
그는 AI를 “핵무기(nuclear weapon)”에 비유하며, 국가 단위에서 AI 경쟁은 선택이 아니라 필수라고 본다. 군사·정보 영역에서 AI의 효용이 결정적이기 때문에, 미국·중국 등 주요국은 어떤 방식으로든 자금·인프라를 밀어 넣을 수밖에 없고, 이는 민간의 투자 사이클과 무관하게 지속될 가능성이 높다는 관점이다. 동시에 그는 이 과정에서 정부-민간의 경계가 점점 흐려지는 리스크를 경고한다. 예컨대 특정 모델/기업(방송에서 언급된 ‘Anthropic 관련 공방’ 같은 사례)을 두고 정부가 통제권을 강화하려 하면, 민간 빅테크의 경제적 가치(특히 멀티플)는 규제·국유화 가능성 프리미엄을 반영하며 압박받을 수 있다. 그는 또한 “휴머노이드가 본격적으로 노동시장에 들어오면(물리적 강함 + AI 두뇌), 인간이 더 이상 최강·최속·최지능이 아닌 시대”가 오며, 이는 장기 투자에서 ‘장기 듀레이션 리스크’를 재평가하게 만드는 요인이라고 본다.
19:15 Can New Models Catch Up?
프런티어 모델 경쟁(Anthropic–OpenAI–Google 등)의 ‘플라이휠’은 계속되겠지만, 그가 구분하는 포인트는 “지금도 이미 개인/기업이 돈을 벌거나 업무를 바꾸는 데 충분히 강력하다”는 점이다. 더 강한 모델이 필요한 영역은 휴머노이드 안전성, 완전 자율주행의 전국 단위 확장, 퓨전·신약개발처럼 나노/물리 시뮬레이션까지 요구되는 문제이며, 이는 훨씬 더 많은 데이터센터·컴퓨트(궁극적으로 퀀텀까지)를 필요로 한다고 본다. 그는 엔터프라이즈급 실제 데이터센터(예: Blackwell 기반의 대형 구축 사례로 ‘Lily Pod’ 언급)를 예로 들며, 모델이 좋아질수록 ‘새 문제를 풀기 위한’ 컴퓨트 수요가 기하급수로 커진다는 그림을 제시한다.
22:58 Why Compute Demand Is Infinite
그의 핵심 명제는 “에이전트는 24시간 웹을 돌아다니며 작업하고, 그 수가 사실상 무한히 늘 수 있기 때문에 컴퓨트 수요는 ‘식욕(에너지)’처럼 끝이 없다”는 것이다. 챗봇 시대는 인간이 질의하는 횟수에 수요가 묶여 있지만, 에이전트 시대는 작업이 자동화되고 병렬화되며, ‘트릴리언(조 단위) 디지털 직원’이 동시에 출근한 것과 같다고 비유한다. 이 때문에 현재는 공급(전력·칩·메모리·데이터센터 인프라)이 수요를 따라가지 못하는 병목 국면이 나타나고, 그 증거로 DRAM 가격 급등(그는 “9월 이후 4~5배” 같은 급등을 언급)과 원자재 강세(은 가격 급등), 제조업 지표(PMI) 반등 등을 연결한다. 또 교통체증(JFK까지 가는 길이 과거보다 막히는 것) 비유로 “인프라는 천천히 쌓이는데, 수요는 갑자기 폭발한다”는 구조를 설명한다.
그는 지난 1년 내내 “AI는 버블”, “엔비디아/코닝이 너무 올랐다” 같은 반응이 많았지만 정작 그런 말을 하는 이들 대부분이 AI를 실사용하지 않는다는 점을 지적한다. AI로 경제에 투입될 자본이 “향후 10년간 수조 달러” 규모라면, 전통적 매크로 변수(예: 유가 충격)가 실물·자산시장에 미치는 상대적 영향력은 과거(70년대 오일쇼크 등)와 같을 수 없다는 주장이다. 가계 순자산이 최근 1년간 15조 달러 증가했고 S&P500이 15% 올랐는데, 주유소 가격 1달러 상승이 AI 투자를 멈추게 할 정도의 제약은 아니라는 식으로 ‘충격의 스케일 비교’를 한다. 또한 그는 인플레이션 프린트(수입물가 급등, CPI가 단기적으로 4% 상회 가능)를 언급하며, CPI가 높은 구간에서는 주식 롱이 불리해 포지션 언와인딩이 발생할 수 있고, 시장이 “리세션”을 외칠 때가 오히려 매수 기회가 되는 전형적 심리를 강조한다(향후 6주 내 그런 국면이 올 수 있다고 봄).
06:28 Productivity Boom or Bust?
생산성은 폭발하지만 그 수혜 주체가 “대기업(enterprise)”이 아니라 “직원 거의 없는 개인/소규모 창업자”라는 역설을 제시한다. 본인은 연간 1.2만 달러 정도로 여러 LLM 구독을 하고, 몇 천 달러 수준의 맥북/미니 장비로 과거에 사람에게 맡기던 업무를 더 싸고 빠르게 처리한다고 말한다. 이 ‘노동-컴퓨트 아비트라지’가 기업에는 마진 확장보다 ‘구조적 압박’이 될 수 있다는 논지다. 기업은 도입 과정에서 사람을 줄여야 하고, 조직·보안·레거시 프로세스 때문에 적응이 느린 반면, 개인은 즉시 툴을 갈아끼우며 생산성 레버리지를 극대화할 수 있다. 그는 특히 15~22세(대학~초년) 세대가 기존 “인턴→사다리→승진” 경로에서 얻는 학습 가치가 급감한다고 보고, 오히려 LLM과의 상호작용이 ‘비판적 사고’를 회복시키는 교육 도구가 될 수 있다고 본다. 아들의 사례로 “의미 없는 인턴십 대신 AI를 제대로 배우는 경험이 더 중요해졌다”는 메시지를 던진다.
09:19 Why Bitcoin Benefits
핵심은 “AI가 불확실성을 극대화해 장기 DCF 기반 밸류에이션을 무너뜨리면, 성장자산의 ‘가치 정박(anchor)’이 바뀐다”는 주장이다. 그는 비트코인을 “성장자산의 엔드게임”으로 표현하며, 비트코인으로 자금이 들어오는 방식은 ‘신규 화폐’가 아니라 기존 자산에서의 부(wealth) 이전이라고 본다. 즉, 주식·부동산 등 피아트 시스템이 만든 자산가치가 흔들릴 때, 대체 성장·저장 수단을 찾는 과정에서 BTC로 흐름이 이동한다는 프레임이다. 흥미로운 포인트는 이더리움 대비 관점인데, 그는 ETH는 (스테이킹 수익 등으로) 어느 정도 DCF적 접근이 가능해 전통 자산운용사가 편해할 수 있지만, 오히려 “DCF가 안 되는 자산”인 비트코인이 앞으로의 환경(불확실성/모델 붕괴)에서 더 강한 매력을 갖는다고 본다. 특히 AI로 인해 소프트웨어 기업의 ‘미래 현금흐름 확률’ 자체가 낮아지면(3년 뒤 시장구조를 예측 불가), 투자자들은 “차라리 DCF가 없는 성장자산”을 찾게 되고 그 대안 중 하나가 BTC가 된다는 논리다.
12:42 AI and the Labor Market
그는 “대규모 실업 급등”에는 회의적이다. 이유는 (1) 인구구조·이민 제약으로 노동공급이 부족하고, (2) 실업률을 유지하는 데 필요한 신규 일자리 수가 3~4만 개 수준으로 낮아졌으며, (3) 이미 지난 12개월 동안 AI로 인한 일자리 감소가 진행됐지만 실업률 급등은 없었다고 보기 때문이다. 다만 진짜 문제는 경기침체형 해고가 아니라 심리적·구조적 손상이다. 즉 “더 이상 기업 사다리(corporate ladder)가 없다”는 체감이 커지고, 전공과 무관한 일을 하며 생계비 압박을 받는 등 ‘커리어 기대경로’가 붕괴되는 것이 더 큰 충격이라는 진단이다. 그는 의료·돌봄·서비스 등에서는 여전히 인력부족이 심각하다는 사례(가족 구성원이 헬스케어에서 일하며 언제든 취업 가능, 지역 서비스업이 해외 인력을 수입)로 “일자리는 형태가 바뀌지 사라지지 않는다” 쪽에 무게를 둔다. 결론적으로, 실업률보다 ‘커리어 구조의 재편’이 시장과 사회에 더 큰 변수가 될 수 있다고 본다.
15:55 The Sovereign AI Arms Race
그는 AI를 “핵무기(nuclear weapon)”에 비유하며, 국가 단위에서 AI 경쟁은 선택이 아니라 필수라고 본다. 군사·정보 영역에서 AI의 효용이 결정적이기 때문에, 미국·중국 등 주요국은 어떤 방식으로든 자금·인프라를 밀어 넣을 수밖에 없고, 이는 민간의 투자 사이클과 무관하게 지속될 가능성이 높다는 관점이다. 동시에 그는 이 과정에서 정부-민간의 경계가 점점 흐려지는 리스크를 경고한다. 예컨대 특정 모델/기업(방송에서 언급된 ‘Anthropic 관련 공방’ 같은 사례)을 두고 정부가 통제권을 강화하려 하면, 민간 빅테크의 경제적 가치(특히 멀티플)는 규제·국유화 가능성 프리미엄을 반영하며 압박받을 수 있다. 그는 또한 “휴머노이드가 본격적으로 노동시장에 들어오면(물리적 강함 + AI 두뇌), 인간이 더 이상 최강·최속·최지능이 아닌 시대”가 오며, 이는 장기 투자에서 ‘장기 듀레이션 리스크’를 재평가하게 만드는 요인이라고 본다.
19:15 Can New Models Catch Up?
프런티어 모델 경쟁(Anthropic–OpenAI–Google 등)의 ‘플라이휠’은 계속되겠지만, 그가 구분하는 포인트는 “지금도 이미 개인/기업이 돈을 벌거나 업무를 바꾸는 데 충분히 강력하다”는 점이다. 더 강한 모델이 필요한 영역은 휴머노이드 안전성, 완전 자율주행의 전국 단위 확장, 퓨전·신약개발처럼 나노/물리 시뮬레이션까지 요구되는 문제이며, 이는 훨씬 더 많은 데이터센터·컴퓨트(궁극적으로 퀀텀까지)를 필요로 한다고 본다. 그는 엔터프라이즈급 실제 데이터센터(예: Blackwell 기반의 대형 구축 사례로 ‘Lily Pod’ 언급)를 예로 들며, 모델이 좋아질수록 ‘새 문제를 풀기 위한’ 컴퓨트 수요가 기하급수로 커진다는 그림을 제시한다.
22:58 Why Compute Demand Is Infinite
그의 핵심 명제는 “에이전트는 24시간 웹을 돌아다니며 작업하고, 그 수가 사실상 무한히 늘 수 있기 때문에 컴퓨트 수요는 ‘식욕(에너지)’처럼 끝이 없다”는 것이다. 챗봇 시대는 인간이 질의하는 횟수에 수요가 묶여 있지만, 에이전트 시대는 작업이 자동화되고 병렬화되며, ‘트릴리언(조 단위) 디지털 직원’이 동시에 출근한 것과 같다고 비유한다. 이 때문에 현재는 공급(전력·칩·메모리·데이터센터 인프라)이 수요를 따라가지 못하는 병목 국면이 나타나고, 그 증거로 DRAM 가격 급등(그는 “9월 이후 4~5배” 같은 급등을 언급)과 원자재 강세(은 가격 급등), 제조업 지표(PMI) 반등 등을 연결한다. 또 교통체증(JFK까지 가는 길이 과거보다 막히는 것) 비유로 “인프라는 천천히 쌓이는데, 수요는 갑자기 폭발한다”는 구조를 설명한다.
26:44 Hardware vs. Software
‘MAG7’을 한 바구니로 묶는 분석을 강하게 비판한다. 그는 MAG7 중 하드웨어 성격(혹은 물리 인프라와 더 밀접)인 기업과 소프트웨어/플랫폼 기업의 펀더멘털이 완전히 다르다고 본다. 소프트웨어 기업은 AI 에이전트가 의사결정 주체가 되면(광고/클릭/인간 UI 기반의 수익모델 약화) 기존 비즈니스모델의 가시성이 급격히 떨어진다. “에이전트가 결정을 하는데 인간 대상 광고가 왜 가치가 있나”라는 문제제기처럼, 검색·광고·SaaS 좌석(Seat) 기반 성장모델이 흔들릴 수 있다는 시각이다. 반면 엔비디아 같은 하드웨어(가속기) 공급자는 AI 수요의 ‘곡괭이와 삽’ 포지션에 가깝고, 그는 엔비디아의 멀티플 압축/횡보가 오히려 시장이 ‘수요의 크기’를 과소평가한 결과일 수 있다고 본다(젠슨 황의 “매출 1조 달러” 발언을 시장 컨센서스 6천억 달러대와 대비). 또한 그는 개인 포트에서 마이크론(MU)을 크게 들고 있으며, 메모리 사이클을 시장이 지나치게 할인해 ‘포워드 PE 4배 수준’까지 내려왔다는 식의 사례로 “AI 병목의 핵심은 메모리/컴퓨트 체인 전반”이라는 관점을 강화한다. 원자재 측면에서는 금보다 은을 더 선호한다고 말하는데, 은이 기술 제품 전반에 필수 투입(드론/군수, 전자부품 등)되는 ‘산업 금속’ 성격이 강하다는 이유다. 요약하면 다음 사이클의 안전한 초점은 “소프트웨어 내러티브”가 아니라 “하드웨어+전력+원자재+반도체 공급망”이라는 결론이다.
29:14 How to Actually Use AI
그는 AI 학습을 골프·스키에 비유한다. 실력이 늘려면 “레슨/정보”보다 반복(레프, reps)이 핵심이고, 초반에는 불편하고 시행착오가 필연이라는 주장이다. 특히 중요한 전환점으로 “텍스트 입력”이 아니라 음성 대화로 관계를 만들라고 권한다. 에어팟으로 산책하며 LLM과 주제 토론을 하거나, 차(테슬라)에서 몇 시간 동안 그록(Grok)과 대화하며 생각을 확장하는 식의 사용이 ‘의존성’이 아니라 ‘인지 보조’로 작동한다는 설명이다. 가족 단위로 여행 계획을 LLM과 함께 짜보는 등 일상 워크플로에 끼워 넣으면 진입장벽이 급격히 낮아진다고도 말한다. 그리고 컴퓨터에서 에이전트 툴을 쓰기 시작하면(예: Perplexity Computer 같은 에이전틱 시스템 언급) 대시보드/웹사이트 구축 등 “블룸버그로 못하던 것”까지 자동화할 수 있으니, 한 달만이라도 유료로 써보며 체감하라고 권한다.
https://youtu.be/n2Mf3OotGrQ 2시간 전 업로드 됨
‘MAG7’을 한 바구니로 묶는 분석을 강하게 비판한다. 그는 MAG7 중 하드웨어 성격(혹은 물리 인프라와 더 밀접)인 기업과 소프트웨어/플랫폼 기업의 펀더멘털이 완전히 다르다고 본다. 소프트웨어 기업은 AI 에이전트가 의사결정 주체가 되면(광고/클릭/인간 UI 기반의 수익모델 약화) 기존 비즈니스모델의 가시성이 급격히 떨어진다. “에이전트가 결정을 하는데 인간 대상 광고가 왜 가치가 있나”라는 문제제기처럼, 검색·광고·SaaS 좌석(Seat) 기반 성장모델이 흔들릴 수 있다는 시각이다. 반면 엔비디아 같은 하드웨어(가속기) 공급자는 AI 수요의 ‘곡괭이와 삽’ 포지션에 가깝고, 그는 엔비디아의 멀티플 압축/횡보가 오히려 시장이 ‘수요의 크기’를 과소평가한 결과일 수 있다고 본다(젠슨 황의 “매출 1조 달러” 발언을 시장 컨센서스 6천억 달러대와 대비). 또한 그는 개인 포트에서 마이크론(MU)을 크게 들고 있으며, 메모리 사이클을 시장이 지나치게 할인해 ‘포워드 PE 4배 수준’까지 내려왔다는 식의 사례로 “AI 병목의 핵심은 메모리/컴퓨트 체인 전반”이라는 관점을 강화한다. 원자재 측면에서는 금보다 은을 더 선호한다고 말하는데, 은이 기술 제품 전반에 필수 투입(드론/군수, 전자부품 등)되는 ‘산업 금속’ 성격이 강하다는 이유다. 요약하면 다음 사이클의 안전한 초점은 “소프트웨어 내러티브”가 아니라 “하드웨어+전력+원자재+반도체 공급망”이라는 결론이다.
29:14 How to Actually Use AI
그는 AI 학습을 골프·스키에 비유한다. 실력이 늘려면 “레슨/정보”보다 반복(레프, reps)이 핵심이고, 초반에는 불편하고 시행착오가 필연이라는 주장이다. 특히 중요한 전환점으로 “텍스트 입력”이 아니라 음성 대화로 관계를 만들라고 권한다. 에어팟으로 산책하며 LLM과 주제 토론을 하거나, 차(테슬라)에서 몇 시간 동안 그록(Grok)과 대화하며 생각을 확장하는 식의 사용이 ‘의존성’이 아니라 ‘인지 보조’로 작동한다는 설명이다. 가족 단위로 여행 계획을 LLM과 함께 짜보는 등 일상 워크플로에 끼워 넣으면 진입장벽이 급격히 낮아진다고도 말한다. 그리고 컴퓨터에서 에이전트 툴을 쓰기 시작하면(예: Perplexity Computer 같은 에이전틱 시스템 언급) 대시보드/웹사이트 구축 등 “블룸버그로 못하던 것”까지 자동화할 수 있으니, 한 달만이라도 유료로 써보며 체감하라고 권한다.
https://youtu.be/n2Mf3OotGrQ 2시간 전 업로드 됨
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Why AI Will Reprice The Entire Economy | Jordi Visser
AI is much more than another tech cycle. It’s a structural break that’s rewriting how economies function, how markets price assets, and how humans create value.
We sit down with Jordi Visser of 22V Research live from the Digital Asset Summit in New York…
We sit down with Jordi Visser of 22V Research live from the Digital Asset Summit in New York…
How ‘Booth Babes’ Can Result in Huge Hacks Like Drift’s
Unchained
3줄 요약
1. Drift의 2.85억 달러 해킹은 ‘컨퍼런스에서 시작된 6개월짜리 HUMINT(인간정보) 작전’에 가깝고, 개발자 엔드포인트·서명 인프라·운영 권한 설계의 약점을 정교하게 찔렀다.
2. 공격자는 가짜(혹은 대리) 정체성을 수년 단위로 구축하고, 실제 자금 100만 달러 예치까지 하며 신뢰를 산 뒤 VS Code/레포 클론 등을 매개로 관리자 멀티시그 서명을 선취득(사전 서명)했다.
3. 업계 분노의 핵심은 Circle이 약 6시간 동안 USDC를 동결할 수 있었는데도 방치해 대규모 브리징(CCTP) 탈출을 허용했다는 점이며, “규정 준수”와 “실제 범죄대응 역량”의 괴리가 드러났다.
컨퍼런스에서 시작된 6개월짜리 ‘롱콘’(long con): Drift 침해 개요
Drift 팀의 포스트모템에 따르면 공격은 단발성 취약점이 아니라 최소 6개월간 진행된 장기 신뢰 구축 작전이었다. 공격자는 여러 컨퍼런스에서 Drift 관계자(“contributors”로 표현)와 반복적으로 직접 대면하며 관계를 만들었고, 기술적으로도 유창하게 프로토콜을 이해하는 모습을 보여 신뢰를 축적했다. 특히 단순 접근이 아니라 “통합(integration) 파트너”처럼 행동하며 정상 사업개발(BD) 흐름 안으로 침투했고, 심지어 100만 달러를 실제로 예치해 ‘진짜 사용자/기관’처럼 보이게 했다. 이 과정은 Pyongyang식 ‘포템킨 빌리지(겉만 번듯한 가짜 마을)’로 비유되며, 신원·경력·네트워크가 촘촘히 꾸며진 완성형 페르소나가 동원됐다는 점이 강조된다.
Unchained
3줄 요약
1. Drift의 2.85억 달러 해킹은 ‘컨퍼런스에서 시작된 6개월짜리 HUMINT(인간정보) 작전’에 가깝고, 개발자 엔드포인트·서명 인프라·운영 권한 설계의 약점을 정교하게 찔렀다.
2. 공격자는 가짜(혹은 대리) 정체성을 수년 단위로 구축하고, 실제 자금 100만 달러 예치까지 하며 신뢰를 산 뒤 VS Code/레포 클론 등을 매개로 관리자 멀티시그 서명을 선취득(사전 서명)했다.
3. 업계 분노의 핵심은 Circle이 약 6시간 동안 USDC를 동결할 수 있었는데도 방치해 대규모 브리징(CCTP) 탈출을 허용했다는 점이며, “규정 준수”와 “실제 범죄대응 역량”의 괴리가 드러났다.
컨퍼런스에서 시작된 6개월짜리 ‘롱콘’(long con): Drift 침해 개요
Drift 팀의 포스트모템에 따르면 공격은 단발성 취약점이 아니라 최소 6개월간 진행된 장기 신뢰 구축 작전이었다. 공격자는 여러 컨퍼런스에서 Drift 관계자(“contributors”로 표현)와 반복적으로 직접 대면하며 관계를 만들었고, 기술적으로도 유창하게 프로토콜을 이해하는 모습을 보여 신뢰를 축적했다. 특히 단순 접근이 아니라 “통합(integration) 파트너”처럼 행동하며 정상 사업개발(BD) 흐름 안으로 침투했고, 심지어 100만 달러를 실제로 예치해 ‘진짜 사용자/기관’처럼 보이게 했다. 이 과정은 Pyongyang식 ‘포템킨 빌리지(겉만 번듯한 가짜 마을)’로 비유되며, 신원·경력·네트워크가 촘촘히 꾸며진 완성형 페르소나가 동원됐다는 점이 강조된다.
정체성은 왜 이렇게 그럴듯했나: 가짜 프로필·대리인·모르는 공범 가능성
진행자(Laura Shin)는 “완성된 LinkedIn 이력, 공개 활동, 전문 네트워크까지 갖춘 정체성”이 어떻게 가능했는지에 주목한다. 패널들은 세 가지 가능성을 동시에 열어둔다: (1) 공격 조직이 장기간 공들여 만든 완전한 가짜 신원, (2) 실제 업계 인력이 고용/매수/협박/속임으로 가담, (3) 대리인(현장 참가자)이 상부의 최종 목적(DPRK 연계)을 충분히 인지하지 못한 채 지시대로만 수행. 특히 피그부처링에서 ‘가해자처럼 보이는 사람이 사실은 인신매매 피해자’였던 사례를 들어, 현장에 등장한 사람이 곧바로 “북한 해커”라고 단정하기 어렵고 수사가 필요한 영역임을 짚는다. 결론적으로, ‘보이는 인상/국적 추정’으로 악성 여부를 판단하려는 접근은 매우 위험하며, 공격자는 오히려 가장 무해해 보이는 외형(“Chad crypto bro”, 혹은 매력적인 여성 등)을 선택해 인간의 편향을 역이용한다는 지적이 나온다.
기술적 킬체인: VS Code/레포 클론→엔드포인트 장악→멀티시그 서명 선취득
공격 전개에서 핵심은 “개발자/운영자 PC에서의 코드 실행 및 키·서명 흐름 장악”이다. Drift 사례는 특정 엔지니어가 공격자가 유도한 레포지토리를 클론/실행하거나, VS Code 취약점/확장 프로그램 등 알려진 엔드포인트 공격 벡터에 노출되었을 가능성이 언급된다. 결과적으로 관리 권한이 있는 지갑/멀티시그(2-of-5)의 서명이 공격자에게 넘어갔고, 더 충격적인 포인트는 공격자가 ‘공격 직전에 서명을 훔친’ 게 아니라 “몇 주 전에 이미 서명(트랜잭션 승인)을 받아두고” 발사 타이밍만 기다린 정황이다. 솔라나의 “durable nonce(지속 논스)”를 활용해, 서명된 트랜잭션을 장기간 유효하게 보관해두었다가 원하는 순간 실행하는 방식이 가능하다는 설명이 나온다. 온체인 분석상 리허설(사전 테스트) 흔적까지 거론되며, 단순 해킹이 아니라 ‘작전 수행’에 가깝다는 평가가 이어진다.
‘DeFi는 탈중앙’이라는 안일함: 운영권한/사람/부스가 만드는 중앙화 표면
대화는 “부스에서 사람을 만나는 순간 이미 중앙화된 접점이 생긴다”는 역설로 확장된다. Drift가 포스트모템에서 피해 당사자를 “contributors”로 표현한 것도, 프로젝트 구조상 전통적 직함이 모호할 수 있기 때문이다. 그러나 보안 관점에서는 직함이 무엇이든 “관리자 키를 만질 수 있는 사람/그 사람의 기기/그 사람이 만나는 상대”가 모두 공격 표면이 된다. Amanda Wick은 ‘부스 베이브(행사용 단기 고용 인력)’ 사례를 들며, 단순 마케팅 전술이 실제론 PII 수집·대화 채집·관계 구축의 통로가 될 수 있다고 경고한다. 핵심은 “컨퍼런스·BD 활동이 곧 공격 벡터”가 되는 환경에서, 성과 중심 성장 논리가 보안 규율을 쉽게 무너뜨린다는 점이다.
DPRK 가능성은 얼마나 높나: ‘확정’은 아니지만 업계는 고확률로 본다
TRM·Elliptic이 “디지털 지문”을 근거로 북한 연계 가능성을 제기했고, 패널들은 확률적으로 80~90% 수준의 높은 가능성을 언급한다. 다만 “수사 진행 중이며, Mandia 같은 신뢰기관의 확인이 아직(녹화 시점 기준) 공식적으로 나오지 않았다”는 이유로 법적/포렌식 의미의 ‘확정’ 표현은 아낀다. 또 Drift가 “직접 만난 인물들은 북한 국적자가 아니었다”라고 쓴 부분에 대해, Amanda는 “외형/인상으로 국적을 단정하는 것 자체가 순진하다”고 반박한다. 실제로 북한발 사이버 작전은 ‘랩탑 뮬(laptop mule)’처럼 제3국 대리인을 세워 인터뷰·고용·기기 설정을 대신 수행시키는 선례가 많고, 이번엔 그 모델이 컨퍼런스 대면 네트워킹까지 확장된 형태로 읽힌다.
Circle 논란의 본질: 6시간의 ‘동결 가능 시간’을 흘려보낸 이유
여론이 폭발한 지점은, 해커가 USDC를 수 시간에 걸쳐 CCTP로 브리징하며 탈출하는 동안 Circle이 동결 권한을 행사하지 않았다는 주장이다. 패널들은 “보안 분석가들은 분 단위로 도난 자금 흐름을 특정하고, 발행사가 동결하면 피해 확산을 막을 수 있다”고 말한다. 특히 Circle은 “법원 명령 또는 공식 법집행기관 요청이 있어야 한다”는 보수적 내부 정책을 고수해 왔고, 그 느린 대응이 공격자에게는 ‘예상 가능한 도피 창구’로 작동한다는 비판이 나온다. 결과적으로 공격자들이 USDT를 피하고 USDC를 선호하는 행동 양식이 관찰되는데, 이는 “USDC는 빠르게 얼지 않는다”는 학습 효과가 범죄자 생태계에 퍼졌다는 의미로 해석된다.
‘규정 준수’ vs ‘실제 대응’: 법원명령엔 과잉동결, 해킹엔 무대응이라는 역설
ZachXBT가 “Circle이 며칠 전 16개 이상 정상 핫월렛을 잘못 동결했다”는 사례를 들며 무능을 지적하자, Amanda는 법집행 실무 관점에서 맥락을 보탠다. 법원명령(특히 비공개 봉인 상태의 압수/동결 명령)은 금융기관의 재량이 거의 없고, 추적(트레이싱) 오류가 있어도 일단 집행해야 하는 구조가 발생할 수 있다. 반대로 Drift 사건처럼 “명백한 도난 정황이 실시간으로 공유되는 상황”에서는 약관(TOS)과 기술적 권한을 근거로 일시 동결/중지 후 사후 해제가 가능하다는 점이 더 설득력 있다는 주장이다. Taylor Monahan의 요지(“일단 얼리고, 나중에 풀면 된다. 안 얼리면 영영 못 잡는다”)는 이 논리를 대중적으로 요약한 프레이밍으로 소개된다.
Tether는 왜 더 빨리 움직이나: 협업 구조(연합)와 관할 리스크의 차이
비교 대상으로 Tether가 언급된다. 업계에서는 Tether가 ZeroShadow, Seal911 등과 더 적극적으로 협업하고, TRON·TRM Labs와 함께 T3 Financial Crime Unit 같은 구조를 통해 동결/회수 대응을 더 빠르게 수행해 왔다는 평가가 있다(과거 Bybit 유사 사건에서 수백만 달러 동결 사례 언급). 관할 측면에서도 Tether는 엘살바도르 기반으로 알려져 있으며, Circle처럼 “미국 내 규제·법적 리스크를 최소화하기 위해 법원명령 중심으로만 움직인다”는 압박이 상대적으로 덜하다는 분석이 나온다. 다만 패널들도 Tether가 모든 영역에서 “더 컴플라이언트”하다고 단정하진 않고, 동결 기준(예: 주소 내 불법 비중 50% 이상 등으로 알려진 내부 기준)처럼 자체 룰 기반의 리스크 판단을 한다는 뉘앙스를 전한다.
보안 처방전(DeFi/크립토 팀용): 엔드포인트 격리·키관리·권한분리·상시 레드팀
Michael Lewellen은 Drift와 유사한 팀들이 즉시 점검해야 할 항목을 ‘운영 보안(Operational Security)’ 중심으로 정리한다. 첫째, 서명 장비는 개발용 노트북과 분리하거나 강력한 엔드포인트 보안(임의 소프트웨어 설치 제한, 확장프로그램 통제)을 강제해야 한다. 둘째, 관리자 키는 디바이스 내부에 두지 말고 하드웨어 지갑 또는 정책 기반 키관리(서명 정책·권한 제한·다중 승인)를 적용해 단일 침해가 곧바로 관리자 권한 탈취로 이어지지 않게 한다. 셋째, 멀티시그는 “임계값만 있으면 끝”이 아니라 타임락·세분화된 권한(가장 위험한 액션은 더 높은 문턱) 등 추가 안전장치를 설계해야 한다. 넷째, 스마트컨트랙트 감사만으로는 부족하며, 실제 대형 사고는 운영 보안 실패에서 많이 발생하므로 SOC2 수준의 통제, 지속적 보안 점검, 레드팀/침투테스트를 상시화해야 한다. Amanda는 여기에 “독립적 외부 리스크 감사”를 강하게 추가하며, 내부 팀의 ‘괜찮다’는 판단만으로는 경영진이 현실을 놓치기 쉽다고 지적한다.
진행자(Laura Shin)는 “완성된 LinkedIn 이력, 공개 활동, 전문 네트워크까지 갖춘 정체성”이 어떻게 가능했는지에 주목한다. 패널들은 세 가지 가능성을 동시에 열어둔다: (1) 공격 조직이 장기간 공들여 만든 완전한 가짜 신원, (2) 실제 업계 인력이 고용/매수/협박/속임으로 가담, (3) 대리인(현장 참가자)이 상부의 최종 목적(DPRK 연계)을 충분히 인지하지 못한 채 지시대로만 수행. 특히 피그부처링에서 ‘가해자처럼 보이는 사람이 사실은 인신매매 피해자’였던 사례를 들어, 현장에 등장한 사람이 곧바로 “북한 해커”라고 단정하기 어렵고 수사가 필요한 영역임을 짚는다. 결론적으로, ‘보이는 인상/국적 추정’으로 악성 여부를 판단하려는 접근은 매우 위험하며, 공격자는 오히려 가장 무해해 보이는 외형(“Chad crypto bro”, 혹은 매력적인 여성 등)을 선택해 인간의 편향을 역이용한다는 지적이 나온다.
기술적 킬체인: VS Code/레포 클론→엔드포인트 장악→멀티시그 서명 선취득
공격 전개에서 핵심은 “개발자/운영자 PC에서의 코드 실행 및 키·서명 흐름 장악”이다. Drift 사례는 특정 엔지니어가 공격자가 유도한 레포지토리를 클론/실행하거나, VS Code 취약점/확장 프로그램 등 알려진 엔드포인트 공격 벡터에 노출되었을 가능성이 언급된다. 결과적으로 관리 권한이 있는 지갑/멀티시그(2-of-5)의 서명이 공격자에게 넘어갔고, 더 충격적인 포인트는 공격자가 ‘공격 직전에 서명을 훔친’ 게 아니라 “몇 주 전에 이미 서명(트랜잭션 승인)을 받아두고” 발사 타이밍만 기다린 정황이다. 솔라나의 “durable nonce(지속 논스)”를 활용해, 서명된 트랜잭션을 장기간 유효하게 보관해두었다가 원하는 순간 실행하는 방식이 가능하다는 설명이 나온다. 온체인 분석상 리허설(사전 테스트) 흔적까지 거론되며, 단순 해킹이 아니라 ‘작전 수행’에 가깝다는 평가가 이어진다.
‘DeFi는 탈중앙’이라는 안일함: 운영권한/사람/부스가 만드는 중앙화 표면
대화는 “부스에서 사람을 만나는 순간 이미 중앙화된 접점이 생긴다”는 역설로 확장된다. Drift가 포스트모템에서 피해 당사자를 “contributors”로 표현한 것도, 프로젝트 구조상 전통적 직함이 모호할 수 있기 때문이다. 그러나 보안 관점에서는 직함이 무엇이든 “관리자 키를 만질 수 있는 사람/그 사람의 기기/그 사람이 만나는 상대”가 모두 공격 표면이 된다. Amanda Wick은 ‘부스 베이브(행사용 단기 고용 인력)’ 사례를 들며, 단순 마케팅 전술이 실제론 PII 수집·대화 채집·관계 구축의 통로가 될 수 있다고 경고한다. 핵심은 “컨퍼런스·BD 활동이 곧 공격 벡터”가 되는 환경에서, 성과 중심 성장 논리가 보안 규율을 쉽게 무너뜨린다는 점이다.
DPRK 가능성은 얼마나 높나: ‘확정’은 아니지만 업계는 고확률로 본다
TRM·Elliptic이 “디지털 지문”을 근거로 북한 연계 가능성을 제기했고, 패널들은 확률적으로 80~90% 수준의 높은 가능성을 언급한다. 다만 “수사 진행 중이며, Mandia 같은 신뢰기관의 확인이 아직(녹화 시점 기준) 공식적으로 나오지 않았다”는 이유로 법적/포렌식 의미의 ‘확정’ 표현은 아낀다. 또 Drift가 “직접 만난 인물들은 북한 국적자가 아니었다”라고 쓴 부분에 대해, Amanda는 “외형/인상으로 국적을 단정하는 것 자체가 순진하다”고 반박한다. 실제로 북한발 사이버 작전은 ‘랩탑 뮬(laptop mule)’처럼 제3국 대리인을 세워 인터뷰·고용·기기 설정을 대신 수행시키는 선례가 많고, 이번엔 그 모델이 컨퍼런스 대면 네트워킹까지 확장된 형태로 읽힌다.
Circle 논란의 본질: 6시간의 ‘동결 가능 시간’을 흘려보낸 이유
여론이 폭발한 지점은, 해커가 USDC를 수 시간에 걸쳐 CCTP로 브리징하며 탈출하는 동안 Circle이 동결 권한을 행사하지 않았다는 주장이다. 패널들은 “보안 분석가들은 분 단위로 도난 자금 흐름을 특정하고, 발행사가 동결하면 피해 확산을 막을 수 있다”고 말한다. 특히 Circle은 “법원 명령 또는 공식 법집행기관 요청이 있어야 한다”는 보수적 내부 정책을 고수해 왔고, 그 느린 대응이 공격자에게는 ‘예상 가능한 도피 창구’로 작동한다는 비판이 나온다. 결과적으로 공격자들이 USDT를 피하고 USDC를 선호하는 행동 양식이 관찰되는데, 이는 “USDC는 빠르게 얼지 않는다”는 학습 효과가 범죄자 생태계에 퍼졌다는 의미로 해석된다.
‘규정 준수’ vs ‘실제 대응’: 법원명령엔 과잉동결, 해킹엔 무대응이라는 역설
ZachXBT가 “Circle이 며칠 전 16개 이상 정상 핫월렛을 잘못 동결했다”는 사례를 들며 무능을 지적하자, Amanda는 법집행 실무 관점에서 맥락을 보탠다. 법원명령(특히 비공개 봉인 상태의 압수/동결 명령)은 금융기관의 재량이 거의 없고, 추적(트레이싱) 오류가 있어도 일단 집행해야 하는 구조가 발생할 수 있다. 반대로 Drift 사건처럼 “명백한 도난 정황이 실시간으로 공유되는 상황”에서는 약관(TOS)과 기술적 권한을 근거로 일시 동결/중지 후 사후 해제가 가능하다는 점이 더 설득력 있다는 주장이다. Taylor Monahan의 요지(“일단 얼리고, 나중에 풀면 된다. 안 얼리면 영영 못 잡는다”)는 이 논리를 대중적으로 요약한 프레이밍으로 소개된다.
Tether는 왜 더 빨리 움직이나: 협업 구조(연합)와 관할 리스크의 차이
비교 대상으로 Tether가 언급된다. 업계에서는 Tether가 ZeroShadow, Seal911 등과 더 적극적으로 협업하고, TRON·TRM Labs와 함께 T3 Financial Crime Unit 같은 구조를 통해 동결/회수 대응을 더 빠르게 수행해 왔다는 평가가 있다(과거 Bybit 유사 사건에서 수백만 달러 동결 사례 언급). 관할 측면에서도 Tether는 엘살바도르 기반으로 알려져 있으며, Circle처럼 “미국 내 규제·법적 리스크를 최소화하기 위해 법원명령 중심으로만 움직인다”는 압박이 상대적으로 덜하다는 분석이 나온다. 다만 패널들도 Tether가 모든 영역에서 “더 컴플라이언트”하다고 단정하진 않고, 동결 기준(예: 주소 내 불법 비중 50% 이상 등으로 알려진 내부 기준)처럼 자체 룰 기반의 리스크 판단을 한다는 뉘앙스를 전한다.
보안 처방전(DeFi/크립토 팀용): 엔드포인트 격리·키관리·권한분리·상시 레드팀
Michael Lewellen은 Drift와 유사한 팀들이 즉시 점검해야 할 항목을 ‘운영 보안(Operational Security)’ 중심으로 정리한다. 첫째, 서명 장비는 개발용 노트북과 분리하거나 강력한 엔드포인트 보안(임의 소프트웨어 설치 제한, 확장프로그램 통제)을 강제해야 한다. 둘째, 관리자 키는 디바이스 내부에 두지 말고 하드웨어 지갑 또는 정책 기반 키관리(서명 정책·권한 제한·다중 승인)를 적용해 단일 침해가 곧바로 관리자 권한 탈취로 이어지지 않게 한다. 셋째, 멀티시그는 “임계값만 있으면 끝”이 아니라 타임락·세분화된 권한(가장 위험한 액션은 더 높은 문턱) 등 추가 안전장치를 설계해야 한다. 넷째, 스마트컨트랙트 감사만으로는 부족하며, 실제 대형 사고는 운영 보안 실패에서 많이 발생하므로 SOC2 수준의 통제, 지속적 보안 점검, 레드팀/침투테스트를 상시화해야 한다. Amanda는 여기에 “독립적 외부 리스크 감사”를 강하게 추가하며, 내부 팀의 ‘괜찮다’는 판단만으로는 경영진이 현실을 놓치기 쉽다고 지적한다.
법/정책 제안: ‘블록체인 속도에 맞는 선의의 동결 안전지대(safe harbor)’
Amanda는 규제 공백이 “동결할 수 있는데 안 하는 핑계”로 악용되는 현실을 문제 삼고, 미국의 BSA(은행비밀법)상 SAR(의심거래보고) 안전지대처럼, 합리적 근거·업계 표준·검증된 포렌식 증거에 기반한 선의의 동결에 대해 법적 보호를 부여하는 프레임을 제안한다. 즉 “아무나 ‘더러운 돈’이라 하면 얼리는” 임의적 권한 남용이 아니라, 인증된 보안/포렌식 주체의 트레이싱과 내부 검증 프로세스를 전제로, 신속 동결→사후 소명/해제→정식 압수·환급 절차로 이어지는 체계가 필요하다는 주장이다. 동시에 국가별 자산환수·사법공조 역량의 격차(MLAT 지연 등)를 줄여, 동결 이후 실제 피해자 반환까지 이어지는 ‘후속 법집행 파이프라인’도 강화되어야 한다는 점을 덧붙인다.
https://youtu.be/d2SkpalBGh4 2시간 전 업로드 됨
Amanda는 규제 공백이 “동결할 수 있는데 안 하는 핑계”로 악용되는 현실을 문제 삼고, 미국의 BSA(은행비밀법)상 SAR(의심거래보고) 안전지대처럼, 합리적 근거·업계 표준·검증된 포렌식 증거에 기반한 선의의 동결에 대해 법적 보호를 부여하는 프레임을 제안한다. 즉 “아무나 ‘더러운 돈’이라 하면 얼리는” 임의적 권한 남용이 아니라, 인증된 보안/포렌식 주체의 트레이싱과 내부 검증 프로세스를 전제로, 신속 동결→사후 소명/해제→정식 압수·환급 절차로 이어지는 체계가 필요하다는 주장이다. 동시에 국가별 자산환수·사법공조 역량의 격차(MLAT 지연 등)를 줄여, 동결 이후 실제 피해자 반환까지 이어지는 ‘후속 법집행 파이프라인’도 강화되어야 한다는 점을 덧붙인다.
https://youtu.be/d2SkpalBGh4 2시간 전 업로드 됨
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Why Did Circle Just Let North Korea Steal $232 Million in Crypto?
The Drift hack wasn't a one-off exploit. It was a patient operation spanning months, with nation-state actors working the conference circuit. Then Circle let the hackers take the money.
🔥 EPISODE LINK 🔥
https://unchainedcrypto.com/how-booth-babes-at-crypto…
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🟢LIVE: North Korean Hacker Litmus Test, LIT vs. HYPE, Stablecoin Taxonomy Explained
The Rollup
3줄 요약
1. 호르무즈 해협은 ‘봉쇄’가 아니라 이란이 통행료를 받는 ‘톨게이트’에 가깝고, 전쟁 격화와 물동량 증가가 동시에 일어날 수 있다는 역설이 제기됐다.
2. 드리프트(Drift) 2.8억 달러급 해킹은 6개월짜리 사회공학+기기 침해형 작전으로, “컨퍼런스에서 만난 개발자” 자체가 공격 벡터가 되는 국면을 보여줬다.
3. 스테이블코인은 ‘무엇으로 담보하느냐’가 아니라 ‘어떻게 가치/페그를 유지하느냐’로 분류해야 하며, 결제용 머니와 저축/투자용 머니의 분리가 규제·시장 구조의 핵심이 되고 있다.
컨퍼런스 3주 연속 후 복귀: 기관은 ‘온다’가 아니라 ‘이미 여기’
진행자들은 DC·두바이·칸(ECC로 보이는 행사) 등 3주 연속 컨퍼런스를 돌고 복귀했다는 맥락에서, DC와 두바이는 “불장 컨퍼런스(규제·기관 주도 낙관)”에 가까웠고, ECC는 디파이 네이티브 진영이 온체인 활동 둔화·신규 상품 부재 같은 현실을 직시하는 “더 소버(sober)한 분위기”였다고 대비한다. 특히 Connect(베이스 행사) 현장에 JP모건, 블랙록, DTCC, 피델리티 등 기관 참석이 압도적이었다는 언급을 통해 “기관은 coming이 아니라 already here”라는 톤을 강화한다. 즉, 규제·기관 축은 속도를 내고 있는데, 반대편(디파이/온체인)은 ‘실사용·수익 기회·리스크’라는 숙제를 풀어야 한다는 문제의식이 깔려 있다.
The Rollup
3줄 요약
1. 호르무즈 해협은 ‘봉쇄’가 아니라 이란이 통행료를 받는 ‘톨게이트’에 가깝고, 전쟁 격화와 물동량 증가가 동시에 일어날 수 있다는 역설이 제기됐다.
2. 드리프트(Drift) 2.8억 달러급 해킹은 6개월짜리 사회공학+기기 침해형 작전으로, “컨퍼런스에서 만난 개발자” 자체가 공격 벡터가 되는 국면을 보여줬다.
3. 스테이블코인은 ‘무엇으로 담보하느냐’가 아니라 ‘어떻게 가치/페그를 유지하느냐’로 분류해야 하며, 결제용 머니와 저축/투자용 머니의 분리가 규제·시장 구조의 핵심이 되고 있다.
컨퍼런스 3주 연속 후 복귀: 기관은 ‘온다’가 아니라 ‘이미 여기’
진행자들은 DC·두바이·칸(ECC로 보이는 행사) 등 3주 연속 컨퍼런스를 돌고 복귀했다는 맥락에서, DC와 두바이는 “불장 컨퍼런스(규제·기관 주도 낙관)”에 가까웠고, ECC는 디파이 네이티브 진영이 온체인 활동 둔화·신규 상품 부재 같은 현실을 직시하는 “더 소버(sober)한 분위기”였다고 대비한다. 특히 Connect(베이스 행사) 현장에 JP모건, 블랙록, DTCC, 피델리티 등 기관 참석이 압도적이었다는 언급을 통해 “기관은 coming이 아니라 already here”라는 톤을 강화한다. 즉, 규제·기관 축은 속도를 내고 있는데, 반대편(디파이/온체인)은 ‘실사용·수익 기회·리스크’라는 숙제를 풀어야 한다는 문제의식이 깔려 있다.
시장 스냅샷과 리스크온의 근거: 전쟁 종결 기대가 아니라 ‘유가 완화’ 기대
가격 코멘트는 비트코인 7만 달러 언저리, 이더리움 2,130달러, 솔라나는 드리프트 해킹 여파에도 80달러대 회복 등 “초반 그린” 분위기였으나, 핵심은 단순 위험선호가 아니라 유가/해상물류에 대한 기대가 시장 심리를 좌우한다는 해석이다. 진행자들은 “전쟁이 끝나서가 아니라, 해협이 열리면 유가가 내려 경기침체 압력이 완화될 수 있다”는 프레임으로 리스크온을 설명한다. 이때 트럼프의 ‘데드라인’ 발언과 맞물려, 거시 이벤트가 크립토를 포함한 전반 리스크자산의 단기 방향성을 좌우한다는 뉘앙스다.
호르무즈 해협 리포트(카트리니): 봉쇄 vs 톨게이트, 그리고 ‘전쟁 격화+통과 선박 증가’라는 역설
가장 흥미로운 구간은 카트리니(Catrini) 유료 리포트 요약이다. ‘애널리스트 3’가 두바이로 들어가 오만 정보기관(CIA로 표현)이 만류하는 상황에서도 밀항 루트까지 동원해 호르무즈 해협에 접근했고, 현장에서 관찰한 결론이 기존 내러티브와 다르다는 점이 포인트다. 핵심은 (1) 해협 중앙에 기뢰를 깔아 전면 봉쇄 중이라는 가설이 아니라 (2) 이란이 해협을 “자기들이 통제하는 해안경비대처럼” 운용하며 통행료를 받아 ‘돈을 내면 통과’가 가능하다는 것. 실제로 다수 선박이 해안선을 끼고 정체/대기하는 반면, ‘딜을 한’ 것으로 보이는 그리스 유조선이 빠르게 통과하는 장면이 사례로 제시된다. 결론적으로 “전쟁은 더 격화될 수 있지만, 상업적 외교(일본·EU·프랑스·그리스 등 동맹국들의 이란과의 현실적 협상)가 병행되며 통과 물동량은 늘 수 있다”는 역설이 나온다. 시장 관점에서는 전쟁 리스크가 유지돼도 유가·물류는 완화될 수 있어, 자산가격이 단순 공포로만 움직이지 않는 조건이 형성될 수 있다는 해석이다.
디파이 ‘오픈 리스크 프레임워크’ 필요: 금리 2%p 더 받으려고 ‘제로’ 리스크를 지는 구조를 깨야
진행자들은 최근 연쇄 사건(Resolve 금고형 구조에서 약 8천만 달러, Drift에서 2.7~2.8억 달러 규모) 이후 “조금 더 높은 수익을 위해 원금 전액 손실 가능성을 감수하는 게 합리적인가”라는 시장 심리 변화를 짚는다. 이때 ‘리스크 프레임워크’는 단순 스마트컨트랙트 감사 수준이 아니라, 운영보안(OPSEC), 권한 구조(중앙화 통제 포함), 금고/큐레이터/리스크매니저 분업 구조의 취약점을 공통 기준으로 드러내는 업계 표준을 의미한다. 특히 Morpho·Aave 같은 인프라 프로토콜들이 “우린 인프라일 뿐, 큐레이터가 리스크를 언더라이트한다”는 모델을 취하고 있는데, 실제 사고가 나면 사용자 체감은 프로토콜 전체 신뢰 훼손으로 돌아오기 때문에, ‘개방형·협업형 리스크 레이팅/언더라이팅’ 필요성이 제기된다. 또한 기관(예: Apollo, Bitwise)이 들어오면 자체 컴플라이언스·리스크 부서가 vault를 선별하면서 “오픈 가든 전체가 아니라, 기관의 내부 기준을 통과한 부분만” 자금이 유입될 것이므로 장기적으로 사고 빈도가 줄 수 있다는 전망도 덧붙는다.
테더 5,000억 달러 밸류 펀딩설: ‘현금창출 기계’가 왜 추가 자본이 필요한가
테더가 약 5,000억 달러 밸류에이션 수준에서 라운드를 다시 연다는 소문을 두고, 진행자들은 회의적인 반응을 보인다. 연 130억 달러 수준의 이익, 100명 미만 인력, 압도적 마진 구조인데 굳이 조달이 필요한지 의문이라는 것. 테더가 이미 “아르헨티나 목장, 축구팀 등 본업 밖” 투자까지 하는 상황에서, 추가 자본은 더 큰 확장(특히 미국 시장 진출)과 연결된 시그널일 수 있다는 추론이 나온다. KPMG와의 감사/리포트 시도, 미국 내 규제 환경 변화, 정치권 인맥(발언으로는 보 하인스, 트럼프 관련 연결고리 가능성) 등이 정합적으로 엮이면 “미국 런치 준비→신뢰 확보(감사)→대형 자본 유치”라는 시나리오가 가능하다는 해석이다. 다만 5,000억 달러 밸류에서 200억 달러 수요를 시장이 실제로 받아줄지는 미지수로 남긴다.
린 올든의 ‘프라이빗 크레딧 시스템 리스크’ 정리: 은행에는 25T 자산 대비 ‘물방울’일 수 있다
린 올든 클립은 프라이빗 크레딧(섀도뱅크)의 시스템 리스크를 과장하지 말되 “모니터링은 필요”라는 균형점으로 요약된다. 핵심 논리는 (1) 섀도뱅크는 예금(수시지급)을 기반으로 레버리지하는 전통 은행과 달리, 고액자산가·기관자금 기반이며 유동성 제한(게이팅)이 계약에 내재돼 있어 뱅크런 성격이 다르고, (2) 은행이 프라이빗 크레딧 펀드 자체에 대출해 간접 익스포저를 갖더라도, 미국 은행 전체 자산 25조 달러 중 비예금 금융기관(NDFI) 대출은 1.9조 달러 수준(약 7~8%)이며, 그중 프라이빗 크레딧은 일부에 불과하다는 점이다. 가정적으로 “프라이빗 크레딧의 절반이 내일 디폴트” 같은 극단이 발생해도 은행 자본(대략 2조 달러+)을 감안하면 전체 시스템 붕괴보다는 일부 ‘이름도 모를 은행’의 국지적 파산 가능성이 더 크다는 결론에 가깝다. 진행자들은 이를 토큰화 관점과 연결해, 현재 온체인 프라이빗 크레딧 토큰화가 “풀에 넣고 즉시 유동성을 주는 구조”로 단순화돼 있는데 실제론 만기·락업·환매조건이 제각각이라 오히려 NFT처럼 ‘조건이 박힌 포지션’ 형태가 더 정확할 수 있다는 흥미로운 비유(“NFT의 귀환”)까지 확장한다.
스테이블코인 택소노미(코리 홍): 담보가 아니라 ‘백킹 메커니즘’으로 나눠야 한다
Stably 공동창업자 코리 홍은 2018년 ‘세계 5번째 달러 스테이블코인’ 발행, 2019년 바이낸스 상장 후 유동성 전쟁(대형 발행사들이 마켓메이커에 할인 판매→타 스테이블로 스왑→상대적으로 작은 스테이블의 무제한 리딤을 통해 준비금 소진)에서 밀린 경험을 공유하며, 이후 ‘스테이블코인 인프라/화이트라벨(Stablecoin-as-a-Service)’로 전환했다고 설명한다. 그가 제안한 분류는 “무엇으로 담보되나”보다 “어떻게 페그를 유지하나”에 초점을 맞춰 (1) 외생(exogenous) 백킹, (2) 내생(endogenous) 백킹, (3) 하이브리드로 크게 나눈다. 외생은 다시 세 갈래로 세분화한다.
- RBS(Reserve-Backed Stablecoin): 현금·T-bill·유동성 높은 준비자산 1:1 기반의 ‘결제형’(USDT/USDC류).
- CDP(Colllateralized Debt Position) 기반: 암호자산을 과담보로 잡고 ‘부채 포지션’으로 발행되는 합성달러(메이커/스카이의 DAI/USDS가 대표). 코리는 스카이의 USDS는 CDP와 RBS가 공존하는 하이브리드라고 짚는다(담보 예치로 빌리기도 하고, 준비자산 예치로 1:1 민팅도 가능).
- SBS(Strategy-Backed Stablecoin): 델타 뉴트럴, 베이시스 트레이드 등 ‘운용 전략’이 페그/수익 구조를 지탱(에테나 USDe를 예로 들며, 최근에는 T-bill 외 RWA·프라임 브로커 대출·비크립토 베이시스까지 확장해 하이브리드 성격이 강화됐다고 언급).
‘왜 T-bill보다 조금 더 주는데 원금 제로 리스크를 지냐’에 대한 답: 시장 국면·성숙도·보상 설계 문제
진행자 질문은 디파이 참여자들의 현실적 의문(“2%p 더 받자고 해킹/전략 붕괴로 0이 되는 위험을 감수할 이유가 있나”)에 맞춰져 있다. 코리는 (1) 시장이 불황일수록 디파이 수익률도 내려가고, 이는 차입비용도 함께 내려가는 환경이므로 레버리지/캐리/루핑으로 수익을 높일 수는 있지만 그만큼 리스크를 감수해야 하며, (2) 디파이는 아직 ‘비행기 초기 시대’처럼 사고가 나는 성장통을 겪는 중이라고 본다. 다만 장기적으로 규제·보안·표준이 정교해지면 전통금융과 위험프리미엄이 수렴하고 수익률도 수렴하는 ‘효율화’가 진행될 것이라는 관점이다.
가격 코멘트는 비트코인 7만 달러 언저리, 이더리움 2,130달러, 솔라나는 드리프트 해킹 여파에도 80달러대 회복 등 “초반 그린” 분위기였으나, 핵심은 단순 위험선호가 아니라 유가/해상물류에 대한 기대가 시장 심리를 좌우한다는 해석이다. 진행자들은 “전쟁이 끝나서가 아니라, 해협이 열리면 유가가 내려 경기침체 압력이 완화될 수 있다”는 프레임으로 리스크온을 설명한다. 이때 트럼프의 ‘데드라인’ 발언과 맞물려, 거시 이벤트가 크립토를 포함한 전반 리스크자산의 단기 방향성을 좌우한다는 뉘앙스다.
호르무즈 해협 리포트(카트리니): 봉쇄 vs 톨게이트, 그리고 ‘전쟁 격화+통과 선박 증가’라는 역설
가장 흥미로운 구간은 카트리니(Catrini) 유료 리포트 요약이다. ‘애널리스트 3’가 두바이로 들어가 오만 정보기관(CIA로 표현)이 만류하는 상황에서도 밀항 루트까지 동원해 호르무즈 해협에 접근했고, 현장에서 관찰한 결론이 기존 내러티브와 다르다는 점이 포인트다. 핵심은 (1) 해협 중앙에 기뢰를 깔아 전면 봉쇄 중이라는 가설이 아니라 (2) 이란이 해협을 “자기들이 통제하는 해안경비대처럼” 운용하며 통행료를 받아 ‘돈을 내면 통과’가 가능하다는 것. 실제로 다수 선박이 해안선을 끼고 정체/대기하는 반면, ‘딜을 한’ 것으로 보이는 그리스 유조선이 빠르게 통과하는 장면이 사례로 제시된다. 결론적으로 “전쟁은 더 격화될 수 있지만, 상업적 외교(일본·EU·프랑스·그리스 등 동맹국들의 이란과의 현실적 협상)가 병행되며 통과 물동량은 늘 수 있다”는 역설이 나온다. 시장 관점에서는 전쟁 리스크가 유지돼도 유가·물류는 완화될 수 있어, 자산가격이 단순 공포로만 움직이지 않는 조건이 형성될 수 있다는 해석이다.
디파이 ‘오픈 리스크 프레임워크’ 필요: 금리 2%p 더 받으려고 ‘제로’ 리스크를 지는 구조를 깨야
진행자들은 최근 연쇄 사건(Resolve 금고형 구조에서 약 8천만 달러, Drift에서 2.7~2.8억 달러 규모) 이후 “조금 더 높은 수익을 위해 원금 전액 손실 가능성을 감수하는 게 합리적인가”라는 시장 심리 변화를 짚는다. 이때 ‘리스크 프레임워크’는 단순 스마트컨트랙트 감사 수준이 아니라, 운영보안(OPSEC), 권한 구조(중앙화 통제 포함), 금고/큐레이터/리스크매니저 분업 구조의 취약점을 공통 기준으로 드러내는 업계 표준을 의미한다. 특히 Morpho·Aave 같은 인프라 프로토콜들이 “우린 인프라일 뿐, 큐레이터가 리스크를 언더라이트한다”는 모델을 취하고 있는데, 실제 사고가 나면 사용자 체감은 프로토콜 전체 신뢰 훼손으로 돌아오기 때문에, ‘개방형·협업형 리스크 레이팅/언더라이팅’ 필요성이 제기된다. 또한 기관(예: Apollo, Bitwise)이 들어오면 자체 컴플라이언스·리스크 부서가 vault를 선별하면서 “오픈 가든 전체가 아니라, 기관의 내부 기준을 통과한 부분만” 자금이 유입될 것이므로 장기적으로 사고 빈도가 줄 수 있다는 전망도 덧붙는다.
테더 5,000억 달러 밸류 펀딩설: ‘현금창출 기계’가 왜 추가 자본이 필요한가
테더가 약 5,000억 달러 밸류에이션 수준에서 라운드를 다시 연다는 소문을 두고, 진행자들은 회의적인 반응을 보인다. 연 130억 달러 수준의 이익, 100명 미만 인력, 압도적 마진 구조인데 굳이 조달이 필요한지 의문이라는 것. 테더가 이미 “아르헨티나 목장, 축구팀 등 본업 밖” 투자까지 하는 상황에서, 추가 자본은 더 큰 확장(특히 미국 시장 진출)과 연결된 시그널일 수 있다는 추론이 나온다. KPMG와의 감사/리포트 시도, 미국 내 규제 환경 변화, 정치권 인맥(발언으로는 보 하인스, 트럼프 관련 연결고리 가능성) 등이 정합적으로 엮이면 “미국 런치 준비→신뢰 확보(감사)→대형 자본 유치”라는 시나리오가 가능하다는 해석이다. 다만 5,000억 달러 밸류에서 200억 달러 수요를 시장이 실제로 받아줄지는 미지수로 남긴다.
린 올든의 ‘프라이빗 크레딧 시스템 리스크’ 정리: 은행에는 25T 자산 대비 ‘물방울’일 수 있다
린 올든 클립은 프라이빗 크레딧(섀도뱅크)의 시스템 리스크를 과장하지 말되 “모니터링은 필요”라는 균형점으로 요약된다. 핵심 논리는 (1) 섀도뱅크는 예금(수시지급)을 기반으로 레버리지하는 전통 은행과 달리, 고액자산가·기관자금 기반이며 유동성 제한(게이팅)이 계약에 내재돼 있어 뱅크런 성격이 다르고, (2) 은행이 프라이빗 크레딧 펀드 자체에 대출해 간접 익스포저를 갖더라도, 미국 은행 전체 자산 25조 달러 중 비예금 금융기관(NDFI) 대출은 1.9조 달러 수준(약 7~8%)이며, 그중 프라이빗 크레딧은 일부에 불과하다는 점이다. 가정적으로 “프라이빗 크레딧의 절반이 내일 디폴트” 같은 극단이 발생해도 은행 자본(대략 2조 달러+)을 감안하면 전체 시스템 붕괴보다는 일부 ‘이름도 모를 은행’의 국지적 파산 가능성이 더 크다는 결론에 가깝다. 진행자들은 이를 토큰화 관점과 연결해, 현재 온체인 프라이빗 크레딧 토큰화가 “풀에 넣고 즉시 유동성을 주는 구조”로 단순화돼 있는데 실제론 만기·락업·환매조건이 제각각이라 오히려 NFT처럼 ‘조건이 박힌 포지션’ 형태가 더 정확할 수 있다는 흥미로운 비유(“NFT의 귀환”)까지 확장한다.
스테이블코인 택소노미(코리 홍): 담보가 아니라 ‘백킹 메커니즘’으로 나눠야 한다
Stably 공동창업자 코리 홍은 2018년 ‘세계 5번째 달러 스테이블코인’ 발행, 2019년 바이낸스 상장 후 유동성 전쟁(대형 발행사들이 마켓메이커에 할인 판매→타 스테이블로 스왑→상대적으로 작은 스테이블의 무제한 리딤을 통해 준비금 소진)에서 밀린 경험을 공유하며, 이후 ‘스테이블코인 인프라/화이트라벨(Stablecoin-as-a-Service)’로 전환했다고 설명한다. 그가 제안한 분류는 “무엇으로 담보되나”보다 “어떻게 페그를 유지하나”에 초점을 맞춰 (1) 외생(exogenous) 백킹, (2) 내생(endogenous) 백킹, (3) 하이브리드로 크게 나눈다. 외생은 다시 세 갈래로 세분화한다.
- RBS(Reserve-Backed Stablecoin): 현금·T-bill·유동성 높은 준비자산 1:1 기반의 ‘결제형’(USDT/USDC류).
- CDP(Colllateralized Debt Position) 기반: 암호자산을 과담보로 잡고 ‘부채 포지션’으로 발행되는 합성달러(메이커/스카이의 DAI/USDS가 대표). 코리는 스카이의 USDS는 CDP와 RBS가 공존하는 하이브리드라고 짚는다(담보 예치로 빌리기도 하고, 준비자산 예치로 1:1 민팅도 가능).
- SBS(Strategy-Backed Stablecoin): 델타 뉴트럴, 베이시스 트레이드 등 ‘운용 전략’이 페그/수익 구조를 지탱(에테나 USDe를 예로 들며, 최근에는 T-bill 외 RWA·프라임 브로커 대출·비크립토 베이시스까지 확장해 하이브리드 성격이 강화됐다고 언급).
‘왜 T-bill보다 조금 더 주는데 원금 제로 리스크를 지냐’에 대한 답: 시장 국면·성숙도·보상 설계 문제
진행자 질문은 디파이 참여자들의 현실적 의문(“2%p 더 받자고 해킹/전략 붕괴로 0이 되는 위험을 감수할 이유가 있나”)에 맞춰져 있다. 코리는 (1) 시장이 불황일수록 디파이 수익률도 내려가고, 이는 차입비용도 함께 내려가는 환경이므로 레버리지/캐리/루핑으로 수익을 높일 수는 있지만 그만큼 리스크를 감수해야 하며, (2) 디파이는 아직 ‘비행기 초기 시대’처럼 사고가 나는 성장통을 겪는 중이라고 본다. 다만 장기적으로 규제·보안·표준이 정교해지면 전통금융과 위험프리미엄이 수렴하고 수익률도 수렴하는 ‘효율화’가 진행될 것이라는 관점이다.
폴리마켓이 자체 스테이블(Polymarket USD) 도입하는 이유: 수수료 0 모델에서 ‘플로트’가 곧 비즈니스 모델
코리는 폴리마켓이 담보 토큰을 USDC에서 “Polymarket USD(100% USDC 백킹)”로 바꾸는 움직임을, 기업/플랫폼의 “프라이빗 머니(브랜드 스테이블)” 발행 트렌드로 해석한다. 논리는 전통 리테일의 자체 카드(월마트/아마존 코브랜드 카드)와 유사하다: (1) 결제 비용 절감(중개자 제거), (2) 유통 중인 잔액(float)에서 발생하는 이자수익(국채금리 기반) 확보, (3) 확보한 수익을 할인/리워드로 재투입해 자연수요를 만들고, (4) 궁극적으로 폐쇄형이 아니라 오픈 루프로 외부 생태계까지 확장되면 네트워크 효과가 커진다는 그림이다. 진행자들은 폴리마켓의 예치금(추정 5억 달러)이면 현 금리에서 연 1,500만 달러 이상 플로트 수익이 가능하고, 지금은 그 이익이 주로 Circle/Coinbase로 간다는 점을 지적하며 “수수료 0인 폴리마켓이 처음으로 통화기반을 수익화”하는 구조로 이해한다.
‘결제 머니 vs 저축 머니’ 분리: 지불수단에 이자를 붙이면 속도(velocity)가 죽는다
규제(미국 GENIUS Act, EU MiCA 등)가 결제형 스테이블에 ‘이자 금지’를 두는 이유를 코리는 구조적으로 설명한다. 이자(또는 수익)가 붙는 자산은 보유에 기회비용이 생겨 사람들이 덜 쓰게 되고, 차입자 입장에서는 그 이자를 가져갈 수 없기 때문에 ‘차입의 세금’처럼 작동해 신용/거래 속도를 떨어뜨린다. 따라서 “결제/정산/신용 매개”에 최적화된 돈은 무이자 성격이어야 하고, 이자형 상품은 저축·투자 상품으로 분리돼야 건강한 통화시스템이 된다는 주장이다. 여기서 코리는 ‘이자 지급(yield-bearing)’이 아니라 ‘이자 포워딩(yield-forwarding)’이라는 표현을 강조한다. 즉, 패시브 보유자에게 자동 분배하는 형태가 아니라, 결제·대출·유동성 공급 같은 “행위 기반 리워드”로 수익을 돌려주는 방식은 규제 친화적으로 설계될 여지가 있다는 관점이다(단, 법률 자문 필요를 반복해서 단서로 단다).
스테이블코인의 ‘머니 멀티플라이어’는 왜 낮은가: 전통 은행의 신용창출(대출→예금→준비금)과 반대 구조
코리의 파트2(머니 서플라이)는 크립토 리서처/금융권 시청자에게 특히 핵심이다. 전통 금융에서 많은 사람들이 “연준이 돈을 찍는다”까지만 아는데, 실제로 광의통화는 은행의 신용창출로 커지며 현대 시스템은 “대출이 먼저, 그 뒤 예금과 준비금이 따라오는(Loans→Deposits→Reserves)” 메커니즘이라는 설명이 나온다. 반면 결제형 스테이블(RBS)은 1:1 준비금이 선행돼야 발행되므로 신용창출이 발행 과정에 내장되지 않는다. 그 결과 스테이블코인 생태계의 M2 승수는 법정화폐 대비 훨씬 낮고, 코리는 수치로 ‘법정화폐 M2 멀티플라이어 4.21 vs 주요 스테이블 묶음 1.13’을 제시한다. 더 나아가 스테이블코인은 차입 확장이 통화량을 늘리기보다, 차입 후 매도·상환 과정에서 준비금이 빠지면 유통량이 줄어드는 “역(逆)구조”가 나타날 수 있다고 설명한다. 진행자들은 이 대목을 스카이(Sky)의 스타(Star) 구조처럼 ‘온체인 상업은행’이 생기면 스테이블 영역에서도 더 큰 신용승수 구조가 만들어질 수 있다는 토론으로 확장한다.
드리프트 2.8억 달러 해킹: 6개월 잠복한 DPRK급 사회공학, ‘컨퍼런스 네트워킹’이 공격면이 됐다
마지막은 드리프트(솔라나 퍼프스/디파이) 해킹 포스트모템 요약이다. 공격자는 ‘개발 회사’로 접근해 컨퍼런스에서 관계를 만들고, 심지어 100만 달러를 직접 예치해 신뢰를 쌓은 뒤, 테스트용 앱/지갑(가짜 TestFlight 지갑, 악성 GitHub/커서 경유로 암시) 형태로 기기 레벨 침해를 유도했다. 이후 멀티시그 서명자 2명을 장악해, 솔라나 VM 특성(논스/지연 실행 트랜잭션)까지 활용한 방식으로 대규모 자금 유출을 실행한 것으로 설명된다. 온체인 자금 흐름 근거로 2024년 10월 Radiant Capital 해킹과 동일 계열(UN4736 등으로 알려진 북한 연계 그룹, AppleJeus/Citrine Sleet 등 복수 별칭)일 ‘중~고 신뢰도’ 귀속이 언급되며, 이는 단순 범죄를 넘어 “국가 후원 경제전”이라는 인식을 강화한다. 진행자들은 업계 전반이 “우리가 지난 몇 년간 컨퍼런스에서 만난 개발자/파트너가 누구였나”를 재점검해야 하는 국면이며, 단순 온체인 리스크 프레임워크로도 방어가 어려운 ‘오프체인 사회공학+운영보안’ 영역이 핵심 취약점으로 부상했다고 본다. 동시에 이런 공격이 가능했던 구조적 원인으로 ‘2-of-5 멀티시그’ 같은 거버넌스/권한 설계가 리스크 프레임워크에 포함돼야 한다는 지적도 덧붙는다.
https://youtu.be/fjwCAE5B8Eo 6시간 전 업로드 됨
코리는 폴리마켓이 담보 토큰을 USDC에서 “Polymarket USD(100% USDC 백킹)”로 바꾸는 움직임을, 기업/플랫폼의 “프라이빗 머니(브랜드 스테이블)” 발행 트렌드로 해석한다. 논리는 전통 리테일의 자체 카드(월마트/아마존 코브랜드 카드)와 유사하다: (1) 결제 비용 절감(중개자 제거), (2) 유통 중인 잔액(float)에서 발생하는 이자수익(국채금리 기반) 확보, (3) 확보한 수익을 할인/리워드로 재투입해 자연수요를 만들고, (4) 궁극적으로 폐쇄형이 아니라 오픈 루프로 외부 생태계까지 확장되면 네트워크 효과가 커진다는 그림이다. 진행자들은 폴리마켓의 예치금(추정 5억 달러)이면 현 금리에서 연 1,500만 달러 이상 플로트 수익이 가능하고, 지금은 그 이익이 주로 Circle/Coinbase로 간다는 점을 지적하며 “수수료 0인 폴리마켓이 처음으로 통화기반을 수익화”하는 구조로 이해한다.
‘결제 머니 vs 저축 머니’ 분리: 지불수단에 이자를 붙이면 속도(velocity)가 죽는다
규제(미국 GENIUS Act, EU MiCA 등)가 결제형 스테이블에 ‘이자 금지’를 두는 이유를 코리는 구조적으로 설명한다. 이자(또는 수익)가 붙는 자산은 보유에 기회비용이 생겨 사람들이 덜 쓰게 되고, 차입자 입장에서는 그 이자를 가져갈 수 없기 때문에 ‘차입의 세금’처럼 작동해 신용/거래 속도를 떨어뜨린다. 따라서 “결제/정산/신용 매개”에 최적화된 돈은 무이자 성격이어야 하고, 이자형 상품은 저축·투자 상품으로 분리돼야 건강한 통화시스템이 된다는 주장이다. 여기서 코리는 ‘이자 지급(yield-bearing)’이 아니라 ‘이자 포워딩(yield-forwarding)’이라는 표현을 강조한다. 즉, 패시브 보유자에게 자동 분배하는 형태가 아니라, 결제·대출·유동성 공급 같은 “행위 기반 리워드”로 수익을 돌려주는 방식은 규제 친화적으로 설계될 여지가 있다는 관점이다(단, 법률 자문 필요를 반복해서 단서로 단다).
스테이블코인의 ‘머니 멀티플라이어’는 왜 낮은가: 전통 은행의 신용창출(대출→예금→준비금)과 반대 구조
코리의 파트2(머니 서플라이)는 크립토 리서처/금융권 시청자에게 특히 핵심이다. 전통 금융에서 많은 사람들이 “연준이 돈을 찍는다”까지만 아는데, 실제로 광의통화는 은행의 신용창출로 커지며 현대 시스템은 “대출이 먼저, 그 뒤 예금과 준비금이 따라오는(Loans→Deposits→Reserves)” 메커니즘이라는 설명이 나온다. 반면 결제형 스테이블(RBS)은 1:1 준비금이 선행돼야 발행되므로 신용창출이 발행 과정에 내장되지 않는다. 그 결과 스테이블코인 생태계의 M2 승수는 법정화폐 대비 훨씬 낮고, 코리는 수치로 ‘법정화폐 M2 멀티플라이어 4.21 vs 주요 스테이블 묶음 1.13’을 제시한다. 더 나아가 스테이블코인은 차입 확장이 통화량을 늘리기보다, 차입 후 매도·상환 과정에서 준비금이 빠지면 유통량이 줄어드는 “역(逆)구조”가 나타날 수 있다고 설명한다. 진행자들은 이 대목을 스카이(Sky)의 스타(Star) 구조처럼 ‘온체인 상업은행’이 생기면 스테이블 영역에서도 더 큰 신용승수 구조가 만들어질 수 있다는 토론으로 확장한다.
드리프트 2.8억 달러 해킹: 6개월 잠복한 DPRK급 사회공학, ‘컨퍼런스 네트워킹’이 공격면이 됐다
마지막은 드리프트(솔라나 퍼프스/디파이) 해킹 포스트모템 요약이다. 공격자는 ‘개발 회사’로 접근해 컨퍼런스에서 관계를 만들고, 심지어 100만 달러를 직접 예치해 신뢰를 쌓은 뒤, 테스트용 앱/지갑(가짜 TestFlight 지갑, 악성 GitHub/커서 경유로 암시) 형태로 기기 레벨 침해를 유도했다. 이후 멀티시그 서명자 2명을 장악해, 솔라나 VM 특성(논스/지연 실행 트랜잭션)까지 활용한 방식으로 대규모 자금 유출을 실행한 것으로 설명된다. 온체인 자금 흐름 근거로 2024년 10월 Radiant Capital 해킹과 동일 계열(UN4736 등으로 알려진 북한 연계 그룹, AppleJeus/Citrine Sleet 등 복수 별칭)일 ‘중~고 신뢰도’ 귀속이 언급되며, 이는 단순 범죄를 넘어 “국가 후원 경제전”이라는 인식을 강화한다. 진행자들은 업계 전반이 “우리가 지난 몇 년간 컨퍼런스에서 만난 개발자/파트너가 누구였나”를 재점검해야 하는 국면이며, 단순 온체인 리스크 프레임워크로도 방어가 어려운 ‘오프체인 사회공학+운영보안’ 영역이 핵심 취약점으로 부상했다고 본다. 동시에 이런 공격이 가능했던 구조적 원인으로 ‘2-of-5 멀티시그’ 같은 거버넌스/권한 설계가 리스크 프레임워크에 포함돼야 한다는 지적도 덧붙는다.
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🟢LIVE: North Korean Hacker Litmus Test, LIT vs. HYPE, Stablecoin Taxonomy Explained
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Relay:…
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The Largest Securities Exchange in the World is Coming Onchain
Bankless
3줄 요약
1. NYSE와 Securitize는 “진짜 주식(issuer-backed equity)”을 퍼블릭 체인에 네이티브로 발행·관리하고, NYSE의 ATS에서 거래시키는 레일을 깔고 있다.
2. 핵심은 ‘디지털 Transfer Agent(=블록체인 기반 명부/자산서비스)’가 토큰을 “주식 그 자체”로 만들고, 해킹·키 분실 같은 사고는 소각/재발행으로 기존 증권 규율 안에서 처리하는 구조다.
3. 24/7 시장, 즉시(원자적) 결제, 지갑 기반 이동성, DeFi 담보 활용까지 열리면 “주식 1~2% 온체인”만으로도 크립토 전체 규모를 재정의할 수 있다는 문제의식이 깔려 있다.
0:00 Intro
토큰화 국채/머니마켓펀드가 2년 만에 수백만 달러 단위에서 수십억~수백억 달러로 커진 것처럼(대화에선 BUIDL이 대표 사례로 언급), 토큰화가 “초기 구간은 끝났고(real growth로 넘어가는) end of the beginning”이라는 인식에서 출발한다. 진행자는 NYSE–Securitize 파트너십이 단순 ‘래핑(wrapping)’이 아니라, 발행사(issuer) 권리가 붙은 “네이티브 증권”을 온체인에서 다루려는 시도라는 점을 강조하며 세부를 파고든다.
Bankless
3줄 요약
1. NYSE와 Securitize는 “진짜 주식(issuer-backed equity)”을 퍼블릭 체인에 네이티브로 발행·관리하고, NYSE의 ATS에서 거래시키는 레일을 깔고 있다.
2. 핵심은 ‘디지털 Transfer Agent(=블록체인 기반 명부/자산서비스)’가 토큰을 “주식 그 자체”로 만들고, 해킹·키 분실 같은 사고는 소각/재발행으로 기존 증권 규율 안에서 처리하는 구조다.
3. 24/7 시장, 즉시(원자적) 결제, 지갑 기반 이동성, DeFi 담보 활용까지 열리면 “주식 1~2% 온체인”만으로도 크립토 전체 규모를 재정의할 수 있다는 문제의식이 깔려 있다.
0:00 Intro
토큰화 국채/머니마켓펀드가 2년 만에 수백만 달러 단위에서 수십억~수백억 달러로 커진 것처럼(대화에선 BUIDL이 대표 사례로 언급), 토큰화가 “초기 구간은 끝났고(real growth로 넘어가는) end of the beginning”이라는 인식에서 출발한다. 진행자는 NYSE–Securitize 파트너십이 단순 ‘래핑(wrapping)’이 아니라, 발행사(issuer) 권리가 붙은 “네이티브 증권”을 온체인에서 다루려는 시도라는 점을 강조하며 세부를 파고든다.
0:52 NYSE x Securitize Partnership
발표의 핵심 문구는 “Securitize가 NYSE의 첫 디지털 Transfer Agent가 된다”는 것. 양측은 이것이 ‘토큰화 주식’의 가장 어려운 부분—발행/명부/권리/규정준수/거래 인프라—를 한 번에 이어 붙이는 파이프라고 본다. 특히 기존 오프쇼어 토큰화 주식(여러 버전의 ‘코인베이스 토큰’처럼 서로 다른 권리·배당·분할 반영 여부·상대방 위험을 가진 파편화된 대체물)과 달리, “CUSIP 동일·권리 동일·발행사 승인 하의 동일 증권”을 목표로 한다고 선을 긋는다.
4:57 Digital Transfer Agent
Transfer Agent는 “누가 그 증권을 보유하는지”에 대한 공식 장부(마스터 시큐리티 홀더 파일)를 관리하고, 배당/액면분할/주주총회 의결권/이전(transfer) 통제 같은 자산 서비스를 수행하는 SEC 등록 주체다. 공개시장에선 대부분의 주식이 DTCC 명의로 집중 예탁되어 있어, 개인 투자자가 앱(로빈후드 등)에서 “내가 주주”라고 느껴도 법적·실무적으로는 중앙예탁기관 체계 아래에 있다는 설명이 나온다. Securitize는 2019년부터 Transfer Agent 라이선스로 일해왔고, ‘디지털’이란 표현은 종이증서·수기 프로세스가 아니라 퍼블릭 블록체인을 장부 기술로 쓰는 점(및 전 과정 디지털화)을 가리킨다. 또한 온체인 증권은 베어러 자산(키 잃으면 끝)과 달리, 신원 기반 증권이므로 키 분실/도난 시에도 Transfer Agent가 본인확인 후 기존 토큰을 소각하고 새 지갑으로 재발행하는 복구 경로가 가능하다고 구체적으로 언급한다.
8:39 Blockchain Infrastructure
Securitize는 이더리움, 주요 L2, 아발란체, 솔라나 등 다수 퍼블릭 체인을 지원하며 “체인 불가지론(chain-agnostic)”을 표방한다. 다만 어떤 체인에 발행할지는 원칙적으로 발행사 선택이고, 서비스 제공자로서 강제하지 않는다고 말한다(블랙록의 경우 초기엔 이더리움, 이후 멀티체인 확장). 체인 실사 기준으로는 탈중앙성, 다운타임 이력, 운영 안정성 같은 요소를 본다고 덧붙인다. 멀티체인 발행은 (1) 체인별 별도 클래스처럼 취급하거나(블랙록 사례), (2) 여러 체인에 걸친 홀더 구성을 통합적으로 보여주는 방식으로도 가능하다고 설명한다. 중요한 포인트는 “발행사 승인 없이 아무나 토큰화하는 모델”이 아니라, issuer-backed 발행이라는 점이다.
11:07 NYSE Alternative Trading System
NYSE는 토큰화 주식을 거래시키는 신규 플랫폼을 ATS(Alternative Trading System) 형태로 출시한다. 구조는 “오프체인 매칭 + 온체인 결제”로, 매칭/마켓데이터/주문접수는 NYSE의 기존 기술을 활용해 브로커-딜러들이 낮은 마찰로 붙을 수 있게 하고, 결제는 온체인에서 stablecoin과 원자적(atomic) 즉시 결제를 지향한다. 또한 24/7 운영 같은 크립토 네이티브 UX를 지원하겠다고 명시한다. 결제 레저는 NYSE 쪽에서 “프라이빗/퍼미션드 온체인 코어 레저”를 운영하되, 외부(퍼블릭 체인/DTCC)에서 토큰화 증권이 브로커-딜러 커스터디로 입고되어 거래 가능 재고가 되는 형태로 설명된다. 진행자는 이를 “여러 체인에서 발행된 토큰을 ATS가 상호운용성으로 받아주는 aggregator”로 이해했고, NYSE 측도 광범위한 상호운용성과 EVM 호환성(지갑/개발자 생태계 접근성)을 중요한 요건으로 인정한다. 또한 결제 자산인 스테이블코인도 “Genius(규제 준수) 컴플라이언트” 범위를 염두에 둔다고 말한다.
17:01 Every NYSE Asset?
초기에는 (1) 블랙록처럼 디지털 네이티브 발행에 적극적인 발행사, (2) IPO 단계부터 토큰으로 상장하고 싶어하는 신생 발행사가 선도할 것으로 본다. 동시에 DTCC가 러셀 1000 및 일부 ETF부터 “기존 발행 증권을 토큰으로 전환 가능하게 하는 계획”을 언급했다고 소개하며, 결국 NYSE 상장 주식을 포함한 광범위한 자산이 토큰화 가능해질 수 있다고 전망한다. 다만 “토큰을 찍는 것”만으로 끝이 아니라, 투자자 보호·시장관행·규정준수·인프라 재구축이 동반되어야 하므로 토큰화(가능)와 토큰화 거래의 보편화(ubiquity) 사이에 시간차가 있다고 본다. NYSE 측은 토큰 전환 자체는 수년 내 가능하더라도, 시장 전반이 온체인 거래로 이동하는 데는 3~5년(이후 더 장기적 확산) 시각을 제시한다. Securitize 측은 “IPO 리테일 배정이 로빈후드 이후 급속히 표준이 된 사례”를 들며, 초기는 작아도 네트워크 효과로 빠르게 커질 수 있다고 주장한다(시장 규모 예시로 NYSE 단일 시장가치 수십조 달러, 글로벌/전체 주식시장 100조 달러급 언급).
22:30 Portability & KYC
미래상으로는 투자자가 브로커에서 토큰화 주식을 사서 비수탁 지갑으로 출금하고, 다른 브로커로도 “지갑 들고 이동(portability)”하는 시나리오가 그려진다. NYSE는 “장기적으로 그럴 개연성이 높지만, 단기적으로는 증권 규율 때문에 완전한 무허가 베어러 자산처럼 가긴 어렵다”고 선을 긋는다. Securitize는 대신 “지갑 화이트리스트=KYC를 한 번 거친 주소” 모델을 제시한다. 사용자는 KYC 후 지갑을 플랫폼에 연결해(서명/소액 전송 등으로 지갑 소유 증명) 화이트리스트 등록을 하고, 이후엔 모든 해당 증권을 그 지갑으로 받을 수 있다. 또한 오늘날 증권 이전(브로커 간 이동)이 전화·팩스까지 동원되는 수준으로 불편한데, 화이트리스트 지갑 기반이면 토큰 전송만큼 간단해질 수 있다는 대비가 나온다. 핵심은 “지갑이 소유자”가 아니라 “법적 소유자는 사람/법인이고, 지갑은 표시/이전 수단”이라는 관점이다.
33:38 RWA Decentralization Debate
퍼블릭 퍼미션리스 체인이 증권에 부적합하다는 주장(해킹 시 롤백 불가, AML/KYC 부재 등)에 대해 Securitize는 강하게 반박한다. AOL vs 인터넷 비유를 들며, 혁신은 개방형 네트워크에서 더 잘 일어난다고 주장한다. 또한 롤백이 없어도 Transfer Agent가 사고 후 소각/재발행으로 ‘경제적 상태’를 복원할 수 있고, 오히려 변경불가능한 히스토리는 조사·감사에 유리하다는 시각을 제시한다. NYSE는 기술 선택과 무관하게 규제 의무는 동일하며, ICE(모회사) 차원에서 여러 L1/L2 및 다양한 아키텍처를 병행 활용할 수 있다고 말한다. 결정적으로 Securitize는 “SEC가 Transfer Agent가 퍼블릭 퍼미션리스 네트워크를 마스터 홀더 파일(장부)로 사용하는 것을 허용한다는 FAQ를 냈다”고 언급하며, 규제기관 해석 자체가 ‘퍼블릭 체인 불가’와 거리가 있다고 지적한다.
38:47 New NYSE Paradigm
진행자는 “기존 NYSE 비즈니스를 깨지 않고, 블록체인 평행 세계에 맞춘 새로운 거래소를 옆에 세우는 전략”으로 읽고 확인한다. NYSE는 대체로 동의하면서도, 이 변화가 단순 ‘옵션’이 아니라 장기적으로는 자본조달–거래–청산–결제 코어가 온체인으로 이동하는 방향성이 강하다고 말한다. ATS를 ‘옆에 둔 실험장’으로 삼아 규제 틀을 지키면서도 24/7, 즉시결제 같은 급진적 UX를 먼저 증명하고, 점진적으로 전통 인프라가 흡수/이행하는 장면을 25년 스케일(플로어→전자→온체인)로 그린다. 동시에 기존 시장이 의도적으로 역할 분리를 해온 이유(브로커–거래소–마켓메이커–청산/수탁 분리)와, 온체인이 주는 효율이 그 경계를 얼마나 “블러”하게 만들 수 있는지의 긴장도 언급된다.
발표의 핵심 문구는 “Securitize가 NYSE의 첫 디지털 Transfer Agent가 된다”는 것. 양측은 이것이 ‘토큰화 주식’의 가장 어려운 부분—발행/명부/권리/규정준수/거래 인프라—를 한 번에 이어 붙이는 파이프라고 본다. 특히 기존 오프쇼어 토큰화 주식(여러 버전의 ‘코인베이스 토큰’처럼 서로 다른 권리·배당·분할 반영 여부·상대방 위험을 가진 파편화된 대체물)과 달리, “CUSIP 동일·권리 동일·발행사 승인 하의 동일 증권”을 목표로 한다고 선을 긋는다.
4:57 Digital Transfer Agent
Transfer Agent는 “누가 그 증권을 보유하는지”에 대한 공식 장부(마스터 시큐리티 홀더 파일)를 관리하고, 배당/액면분할/주주총회 의결권/이전(transfer) 통제 같은 자산 서비스를 수행하는 SEC 등록 주체다. 공개시장에선 대부분의 주식이 DTCC 명의로 집중 예탁되어 있어, 개인 투자자가 앱(로빈후드 등)에서 “내가 주주”라고 느껴도 법적·실무적으로는 중앙예탁기관 체계 아래에 있다는 설명이 나온다. Securitize는 2019년부터 Transfer Agent 라이선스로 일해왔고, ‘디지털’이란 표현은 종이증서·수기 프로세스가 아니라 퍼블릭 블록체인을 장부 기술로 쓰는 점(및 전 과정 디지털화)을 가리킨다. 또한 온체인 증권은 베어러 자산(키 잃으면 끝)과 달리, 신원 기반 증권이므로 키 분실/도난 시에도 Transfer Agent가 본인확인 후 기존 토큰을 소각하고 새 지갑으로 재발행하는 복구 경로가 가능하다고 구체적으로 언급한다.
8:39 Blockchain Infrastructure
Securitize는 이더리움, 주요 L2, 아발란체, 솔라나 등 다수 퍼블릭 체인을 지원하며 “체인 불가지론(chain-agnostic)”을 표방한다. 다만 어떤 체인에 발행할지는 원칙적으로 발행사 선택이고, 서비스 제공자로서 강제하지 않는다고 말한다(블랙록의 경우 초기엔 이더리움, 이후 멀티체인 확장). 체인 실사 기준으로는 탈중앙성, 다운타임 이력, 운영 안정성 같은 요소를 본다고 덧붙인다. 멀티체인 발행은 (1) 체인별 별도 클래스처럼 취급하거나(블랙록 사례), (2) 여러 체인에 걸친 홀더 구성을 통합적으로 보여주는 방식으로도 가능하다고 설명한다. 중요한 포인트는 “발행사 승인 없이 아무나 토큰화하는 모델”이 아니라, issuer-backed 발행이라는 점이다.
11:07 NYSE Alternative Trading System
NYSE는 토큰화 주식을 거래시키는 신규 플랫폼을 ATS(Alternative Trading System) 형태로 출시한다. 구조는 “오프체인 매칭 + 온체인 결제”로, 매칭/마켓데이터/주문접수는 NYSE의 기존 기술을 활용해 브로커-딜러들이 낮은 마찰로 붙을 수 있게 하고, 결제는 온체인에서 stablecoin과 원자적(atomic) 즉시 결제를 지향한다. 또한 24/7 운영 같은 크립토 네이티브 UX를 지원하겠다고 명시한다. 결제 레저는 NYSE 쪽에서 “프라이빗/퍼미션드 온체인 코어 레저”를 운영하되, 외부(퍼블릭 체인/DTCC)에서 토큰화 증권이 브로커-딜러 커스터디로 입고되어 거래 가능 재고가 되는 형태로 설명된다. 진행자는 이를 “여러 체인에서 발행된 토큰을 ATS가 상호운용성으로 받아주는 aggregator”로 이해했고, NYSE 측도 광범위한 상호운용성과 EVM 호환성(지갑/개발자 생태계 접근성)을 중요한 요건으로 인정한다. 또한 결제 자산인 스테이블코인도 “Genius(규제 준수) 컴플라이언트” 범위를 염두에 둔다고 말한다.
17:01 Every NYSE Asset?
초기에는 (1) 블랙록처럼 디지털 네이티브 발행에 적극적인 발행사, (2) IPO 단계부터 토큰으로 상장하고 싶어하는 신생 발행사가 선도할 것으로 본다. 동시에 DTCC가 러셀 1000 및 일부 ETF부터 “기존 발행 증권을 토큰으로 전환 가능하게 하는 계획”을 언급했다고 소개하며, 결국 NYSE 상장 주식을 포함한 광범위한 자산이 토큰화 가능해질 수 있다고 전망한다. 다만 “토큰을 찍는 것”만으로 끝이 아니라, 투자자 보호·시장관행·규정준수·인프라 재구축이 동반되어야 하므로 토큰화(가능)와 토큰화 거래의 보편화(ubiquity) 사이에 시간차가 있다고 본다. NYSE 측은 토큰 전환 자체는 수년 내 가능하더라도, 시장 전반이 온체인 거래로 이동하는 데는 3~5년(이후 더 장기적 확산) 시각을 제시한다. Securitize 측은 “IPO 리테일 배정이 로빈후드 이후 급속히 표준이 된 사례”를 들며, 초기는 작아도 네트워크 효과로 빠르게 커질 수 있다고 주장한다(시장 규모 예시로 NYSE 단일 시장가치 수십조 달러, 글로벌/전체 주식시장 100조 달러급 언급).
22:30 Portability & KYC
미래상으로는 투자자가 브로커에서 토큰화 주식을 사서 비수탁 지갑으로 출금하고, 다른 브로커로도 “지갑 들고 이동(portability)”하는 시나리오가 그려진다. NYSE는 “장기적으로 그럴 개연성이 높지만, 단기적으로는 증권 규율 때문에 완전한 무허가 베어러 자산처럼 가긴 어렵다”고 선을 긋는다. Securitize는 대신 “지갑 화이트리스트=KYC를 한 번 거친 주소” 모델을 제시한다. 사용자는 KYC 후 지갑을 플랫폼에 연결해(서명/소액 전송 등으로 지갑 소유 증명) 화이트리스트 등록을 하고, 이후엔 모든 해당 증권을 그 지갑으로 받을 수 있다. 또한 오늘날 증권 이전(브로커 간 이동)이 전화·팩스까지 동원되는 수준으로 불편한데, 화이트리스트 지갑 기반이면 토큰 전송만큼 간단해질 수 있다는 대비가 나온다. 핵심은 “지갑이 소유자”가 아니라 “법적 소유자는 사람/법인이고, 지갑은 표시/이전 수단”이라는 관점이다.
33:38 RWA Decentralization Debate
퍼블릭 퍼미션리스 체인이 증권에 부적합하다는 주장(해킹 시 롤백 불가, AML/KYC 부재 등)에 대해 Securitize는 강하게 반박한다. AOL vs 인터넷 비유를 들며, 혁신은 개방형 네트워크에서 더 잘 일어난다고 주장한다. 또한 롤백이 없어도 Transfer Agent가 사고 후 소각/재발행으로 ‘경제적 상태’를 복원할 수 있고, 오히려 변경불가능한 히스토리는 조사·감사에 유리하다는 시각을 제시한다. NYSE는 기술 선택과 무관하게 규제 의무는 동일하며, ICE(모회사) 차원에서 여러 L1/L2 및 다양한 아키텍처를 병행 활용할 수 있다고 말한다. 결정적으로 Securitize는 “SEC가 Transfer Agent가 퍼블릭 퍼미션리스 네트워크를 마스터 홀더 파일(장부)로 사용하는 것을 허용한다는 FAQ를 냈다”고 언급하며, 규제기관 해석 자체가 ‘퍼블릭 체인 불가’와 거리가 있다고 지적한다.
38:47 New NYSE Paradigm
진행자는 “기존 NYSE 비즈니스를 깨지 않고, 블록체인 평행 세계에 맞춘 새로운 거래소를 옆에 세우는 전략”으로 읽고 확인한다. NYSE는 대체로 동의하면서도, 이 변화가 단순 ‘옵션’이 아니라 장기적으로는 자본조달–거래–청산–결제 코어가 온체인으로 이동하는 방향성이 강하다고 말한다. ATS를 ‘옆에 둔 실험장’으로 삼아 규제 틀을 지키면서도 24/7, 즉시결제 같은 급진적 UX를 먼저 증명하고, 점진적으로 전통 인프라가 흡수/이행하는 장면을 25년 스케일(플로어→전자→온체인)로 그린다. 동시에 기존 시장이 의도적으로 역할 분리를 해온 이유(브로커–거래소–마켓메이커–청산/수탁 분리)와, 온체인이 주는 효율이 그 경계를 얼마나 “블러”하게 만들 수 있는지의 긴장도 언급된다.
44:46 24/7 365 Markets
토큰화 ATS는 24/7을 지향하고, 이는 전통거래소의 시장시간 확대(이미 23/5로 확장하는 움직임)와도 연결될 수 있다고 본다. NYSE는 궁극적으로 사용자가 “토큰을 샀다/안 샀다”를 의식하지 않게 만드는 방향—즉, 블록체인 복잡성을 추상화하고 소유·이동·대차·담보 활용 같은 효용만 제공—이 중요하다고 말한다. Securitize는 특히 온체인 주식이 열어주는 효용으로 (1) 이동성(브로커 락인 해소), (2) 담보 활용(주식담보 대출/증권대차의 효율화), (3) 주주 인게이지먼트의 혁신(보유 증명 가능)을 반복 강조한다.
48:03 Clarity Act
양측 모두 “토큰화된 주식은 여전히 증권”이라는 전제에서, Clarity Act(디지털 자산이 증권/상품 중 어디에 속하는지 명확화)가 토큰화 ‘증권’ 자체에는 필수 요건은 아니라고 본다. NYSE는 법제화가 시장 전체의 예측가능성과 집단행동 문제(산업 전환의 촉매) 해결에 유리하다고 말한다. Securitize는 Clarity Act가 주로 크립토 토큰(비증권 주장 자산) 분류에 중요하며, 토큰화 주식에는 본질적으로 적용 논쟁이 적다고 본다. 다만 Transfer Agent 관련 현대화(예: 물리적 주소 요구 같은 구식 규정)나 시장구조 규정의 재정비 등은 장기적으로 개선 여지가 있다고 지적한다.
52:21 Issuer Choice
온체인 상장은 결국 발행사 선택이며, 설득의 관건은 “토큰화한 뒤 어디서 거래되고 어떤 효용이 생기나”였다. Securitize는 NYSE라는 ‘정식 거래 인프라’가 붙으면서 발행사 대화가 질적으로 바뀌었다고 말한다. 발행사 관점의 업사이드는 (1) 투자자 저변 확대/유동성, (2) 더 빠른 결제·관리 효율, (3) 온체인 보유 증명 기반의 주주 혜택 설계(예: 보유자에게 할인, 이벤트 우선권 등) 같은 새로운 IR/마케팅 툴이다. “오늘은 주식 보유를 외부에서 검증하기가 사실상 불가능하지만, 토큰화되면 지갑 단위로 검증 가능”하다는 점을 흥미 포인트로 제시한다(단, 기관은 매매 노출을 원치 않으니 정보 공개는 설계 이슈가 남아있다는 NYSE의 보완 언급도 있음).
57:08 Tokenized Securities vs Perpetuals
진행자는 “느린 정식 토큰화”가 “빠른 합성(신세틱)·퍼프(perps) 가격 노출”과 경쟁할 수 있냐고 묻는다. Securitize는 퍼프/선물은 본질적으로 현물(spot) 가격을 참조하는 파생이며, 24/7 현물 시장이 오히려 퍼프 시장에 가격 기준을 제공해 상호보완적이라고 본다. 반면 ‘오프쇼어 합성 토큰’처럼 현물을 대체하려는 상품들은, 네이티브 issuer-backed 토큰이 생기면 권리·분할·배당·의결권·상대방 위험 측면에서 열위라 장기적으로 수요가 약화될 것이라고 주장한다. 또한 퍼프는 펀딩레이트·청산 리스크가 있어 “장기 보유/소유” 니즈를 충족시키지 못하므로 투자자 층이 다르다는 구분을 분명히 한다.
1:00:24 Securitize Going Public
Securitize는 SPAC(거래 중인 스폰서: Canary Equity Partners II)과의 합병을 이미 발표했고, S-4를 제출해 SEC 프로세스를 진행 중이며 “향후 수주 내 상장”을 목표로 한다고 설명한다. 더 흥미로운 대목은 “자사 주식을 첫 번째로 토큰화하겠다”는 의지다. 토큰화 주식의 활용(이동성, 담보, 주주 유틸리티)을 스스로 증명하는 쇼케이스로 삼겠다는 전략으로 읽힌다.
1:03:20 When Launch
NYSE ATS는 규제 승인 전제 하에 올해 Q4 출시를 예상한다고 밝힌다. 동시에 네이티브 발행을 원하는 issuer는 ATS 오픈을 기다릴 필요 없이 Securitize 같은 Transfer Agent와 함께 온체인 발행을 시작할 수 있고, 거래소가 열리면 그 토큰이 거래 적격이 된다는 로드맵이 제시된다.
https://youtu.be/yFQXO2dIb94 1시간 전 업로드 됨
토큰화 ATS는 24/7을 지향하고, 이는 전통거래소의 시장시간 확대(이미 23/5로 확장하는 움직임)와도 연결될 수 있다고 본다. NYSE는 궁극적으로 사용자가 “토큰을 샀다/안 샀다”를 의식하지 않게 만드는 방향—즉, 블록체인 복잡성을 추상화하고 소유·이동·대차·담보 활용 같은 효용만 제공—이 중요하다고 말한다. Securitize는 특히 온체인 주식이 열어주는 효용으로 (1) 이동성(브로커 락인 해소), (2) 담보 활용(주식담보 대출/증권대차의 효율화), (3) 주주 인게이지먼트의 혁신(보유 증명 가능)을 반복 강조한다.
48:03 Clarity Act
양측 모두 “토큰화된 주식은 여전히 증권”이라는 전제에서, Clarity Act(디지털 자산이 증권/상품 중 어디에 속하는지 명확화)가 토큰화 ‘증권’ 자체에는 필수 요건은 아니라고 본다. NYSE는 법제화가 시장 전체의 예측가능성과 집단행동 문제(산업 전환의 촉매) 해결에 유리하다고 말한다. Securitize는 Clarity Act가 주로 크립토 토큰(비증권 주장 자산) 분류에 중요하며, 토큰화 주식에는 본질적으로 적용 논쟁이 적다고 본다. 다만 Transfer Agent 관련 현대화(예: 물리적 주소 요구 같은 구식 규정)나 시장구조 규정의 재정비 등은 장기적으로 개선 여지가 있다고 지적한다.
52:21 Issuer Choice
온체인 상장은 결국 발행사 선택이며, 설득의 관건은 “토큰화한 뒤 어디서 거래되고 어떤 효용이 생기나”였다. Securitize는 NYSE라는 ‘정식 거래 인프라’가 붙으면서 발행사 대화가 질적으로 바뀌었다고 말한다. 발행사 관점의 업사이드는 (1) 투자자 저변 확대/유동성, (2) 더 빠른 결제·관리 효율, (3) 온체인 보유 증명 기반의 주주 혜택 설계(예: 보유자에게 할인, 이벤트 우선권 등) 같은 새로운 IR/마케팅 툴이다. “오늘은 주식 보유를 외부에서 검증하기가 사실상 불가능하지만, 토큰화되면 지갑 단위로 검증 가능”하다는 점을 흥미 포인트로 제시한다(단, 기관은 매매 노출을 원치 않으니 정보 공개는 설계 이슈가 남아있다는 NYSE의 보완 언급도 있음).
57:08 Tokenized Securities vs Perpetuals
진행자는 “느린 정식 토큰화”가 “빠른 합성(신세틱)·퍼프(perps) 가격 노출”과 경쟁할 수 있냐고 묻는다. Securitize는 퍼프/선물은 본질적으로 현물(spot) 가격을 참조하는 파생이며, 24/7 현물 시장이 오히려 퍼프 시장에 가격 기준을 제공해 상호보완적이라고 본다. 반면 ‘오프쇼어 합성 토큰’처럼 현물을 대체하려는 상품들은, 네이티브 issuer-backed 토큰이 생기면 권리·분할·배당·의결권·상대방 위험 측면에서 열위라 장기적으로 수요가 약화될 것이라고 주장한다. 또한 퍼프는 펀딩레이트·청산 리스크가 있어 “장기 보유/소유” 니즈를 충족시키지 못하므로 투자자 층이 다르다는 구분을 분명히 한다.
1:00:24 Securitize Going Public
Securitize는 SPAC(거래 중인 스폰서: Canary Equity Partners II)과의 합병을 이미 발표했고, S-4를 제출해 SEC 프로세스를 진행 중이며 “향후 수주 내 상장”을 목표로 한다고 설명한다. 더 흥미로운 대목은 “자사 주식을 첫 번째로 토큰화하겠다”는 의지다. 토큰화 주식의 활용(이동성, 담보, 주주 유틸리티)을 스스로 증명하는 쇼케이스로 삼겠다는 전략으로 읽힌다.
1:03:20 When Launch
NYSE ATS는 규제 승인 전제 하에 올해 Q4 출시를 예상한다고 밝힌다. 동시에 네이티브 발행을 원하는 issuer는 ATS 오픈을 기다릴 필요 없이 Securitize 같은 Transfer Agent와 함께 온체인 발행을 시작할 수 있고, 거래소가 열리면 그 토큰이 거래 적격이 된다는 로드맵이 제시된다.
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NYSE and Securitize are laying the rails to bring real, issuer-backed securities onchain.
Michael Blaugrund of NYSE and Carlos Domingo of Securitize break down how…
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Michael Blaugrund of NYSE and Carlos Domingo of Securitize break down how…
Why Emerging Markets are Finally Outperforming Developed Markets | Robert Koenigsberger | Gramercy
The Monetary Matters Network
3줄 요약
1. EM(신흥국)은 “리스크가 큰 자산군”이 아니라, 과거의 DM(선진국)보다 더 빠르게 긴축하고 더 현실적인 정책 반응을 보여준 ‘정책 선도 시장’이 됐다.
2. EM 투자에서 가장 큰 실수는 ‘노출(베타)’을 사는 것: 특히 부채가 많은 국가/발행물을 더 많이 담는 채권 인덱스가 투자자를 구조적으로 위험자산에 몰아넣는다.
3. EM 프라이빗 크레딧은 DM의 유동성 미스매치·경쟁 과열과 달리, 달러 대출+선순위 담보+비상관 담보+현지 네트워크로 “에퀴티급 수익/채권형 다운사이드”를 노릴 수 있다는 주장이다.
EM 투자 40년: ‘바자르’에서 전략적 자산군으로
Koenigsberger는 1980년대 후반~90년대 초반, ‘EM이 생기기 전’부터 투자해왔다고 말한다. 당시 EM은 시장이라기보다 “바자르(장터)”에 가까웠고 거래는 사실상 ‘아는 사람끼리’ 하는 방식이었으며, 솔로몬브라더스가 체이스에 팔고 체이스가 케미컬에 파는 식의 딜러 간 회전이 변동성을 키웠다는 회고를 한다. 또한 EM은 “응급실을 들락날락하는 환자”처럼 위기 때만 opportunistic하게 접근되는 자산이었지만, 시간이 지나며 DM처럼 다양한 투자 형태(공모채·사모대출·특수상황 등)를 가진 전략적 자산군으로 변모했다고 정리한다.
The Monetary Matters Network
3줄 요약
1. EM(신흥국)은 “리스크가 큰 자산군”이 아니라, 과거의 DM(선진국)보다 더 빠르게 긴축하고 더 현실적인 정책 반응을 보여준 ‘정책 선도 시장’이 됐다.
2. EM 투자에서 가장 큰 실수는 ‘노출(베타)’을 사는 것: 특히 부채가 많은 국가/발행물을 더 많이 담는 채권 인덱스가 투자자를 구조적으로 위험자산에 몰아넣는다.
3. EM 프라이빗 크레딧은 DM의 유동성 미스매치·경쟁 과열과 달리, 달러 대출+선순위 담보+비상관 담보+현지 네트워크로 “에퀴티급 수익/채권형 다운사이드”를 노릴 수 있다는 주장이다.
EM 투자 40년: ‘바자르’에서 전략적 자산군으로
Koenigsberger는 1980년대 후반~90년대 초반, ‘EM이 생기기 전’부터 투자해왔다고 말한다. 당시 EM은 시장이라기보다 “바자르(장터)”에 가까웠고 거래는 사실상 ‘아는 사람끼리’ 하는 방식이었으며, 솔로몬브라더스가 체이스에 팔고 체이스가 케미컬에 파는 식의 딜러 간 회전이 변동성을 키웠다는 회고를 한다. 또한 EM은 “응급실을 들락날락하는 환자”처럼 위기 때만 opportunistic하게 접근되는 자산이었지만, 시간이 지나며 DM처럼 다양한 투자 형태(공모채·사모대출·특수상황 등)를 가진 전략적 자산군으로 변모했다고 정리한다.
최근 EM 아웃퍼폼의 동력: ‘리패트리에이션’보다 ‘상대가치 리프라이싱’
진행자는 2026년 봄 기준 EM(특히 EM 주식)의 강세를 “미국 행정부의 대외정책→비(非)미국 투자자의 미국 자산 매도·자금 본국 환류” 내러티브로 묻지만, Koenigsberger는 그 요인이 일부일 뿐 핵심은 “상대가치의 근본적 재평가”라고 본다. 2021~2025는 EM에 ‘공포(리스크 회피)’가 지배했고, 2025년이 ‘FOMO’(놓치기 싫은 심리)를 되살렸으며, 여기에 “Anywhere but US(미국 말고 어디든)” 테마가 자금을 증폭시켰다고 설명한다. 다만 지정학(이란 사태 등)으로 그 테마가 잠시 멈칫할 수 있다는 뉘앙스도 덧붙인다.
채권 관점의 EM: “주식이 원하는 수익률을, 더 좋은 다운사이드로”
그는 EM에서 채권(특히 구조화된 프라이빗 크레딧/직접대출)이 주식 투자자가 기대하는 10~12%대 수익을 “에퀴티보다 낮은 리스크 특성”으로 제공할 수 있다고 주장한다. 핵심은 (1) 달러로 대출해 통화 헤드윈드를 줄이고, (2) 선순위 담보와 비상관 담보를 잡고, (3) 구조를 통해 회수 가능성을 높이는 것이다. “주식이 주는 업사이드를 원하는데 지난 25년간 사람들이 꺼린 리스크(통화·거버넌스·회수 불확실성)는 덜 가져가는 방법”으로 EM 크레딧을 포지셔닝한다.
로컬통화 채권 수익의 정체: 환율(달러 약세) + 금리(리프라이싱)의 반반
2025년 EM 로컬마켓(로컬통화 채권)이 강했다고 언급하며, 그 성과가 통화 강세인지 금리인지 질문이 나오자 “평균적으로는 절반은 통화, 절반은 금리(레이트) 요인”이었다고 답한다. 동시에 EM을 동질적 자산군으로 보는 프레임 자체가 오류이며 국가·통화별로 분해해야 한다는 전제를 깔고 간다.
정책 수렴: ‘EM 중앙은행이 DM보다 빨랐다’—DM이 ‘뉴 EM’이 된 역설
Koenigsberger의 가장 강한 메시지 중 하나는 “포스트코로나 인플레이션 대응에서 EM 중앙은행이 DM보다 앞서 움직였다”는 것이다. EM은 인플레이션이 ‘일시적(transitory)’인지 고민할 여유가 없었고, 바로 긴축을 시작했다. 결과적으로 국가 이름을 가리고 지표만 놓고 보면 DM과 EM을 헷갈릴 정도로 정책·거시 특성이 수렴했고, 오히려 “DM이 새로운 EM”처럼 보일 수 있다고 주장한다. 여기에는 EM이 과거 위기를 반복적으로 겪으며 인플레이션·변동성 대응 ‘근육 기억’을 갖고 있다는 해석이 붙는다(기업·정책 모두 “옵션이 적은 환경에서 살아남는 법”을 배웠다는 논리).
달러 대체의 부재가 만든 ‘조각난 대안’—그 조각들이 EM으로 흘러간다
그는 “달러에서 벗어나고 싶다”는 욕구가 커져도, 실제로 “대체할 단일 통화/단일 시장은 없다”고 단언한다. 미국처럼 깊고 넓은 시장, 강한 재산권 체계를 가진 대안이 없으니, 결과적으로 투자자들은 ‘많은 작은 대안들(a lot of little somethings)’로 분산하게 되고 그 흐름이 EM에 유리하게 작동했다는 해석이다. 즉, ‘탈달러’는 하나의 목적지로 이동이 아니라 다수의 부분 대안으로 쪼개진 이동이며, EM이 그 바스켓의 수혜를 받는다는 프레임이다.
중동(특히 GCC)과 ‘곡괭이·삽’ 논리: 프로젝트 자체가 아니라 공급망에 대출하라
지정학 위기 국면에서의 기회를 묻자, 그는 중동/GCC 자금이 원래는 DM의 테크·AI로 나갈 것으로 예상됐지만, 단기적으로는 역으로 GCC로 일부 환류할 수 있다고 본다. Gramercy가 찾는 기회는 “골드러시에서 금이 아니라 곡괭이·삽·청바지를 파는 것”에 비유되며, 대형 프로젝트의 원청이 아니라 그 아래의 다수 공급업체(working capital·성장자금이 필요한 곳)에 사모대출을 제공하는 방식이다. 이는 전쟁/위기 상황에서 ‘프로젝트 가속→하청·공급망의 자금 수요 급증’이라는 메커니즘을 노리는 것으로 읽힌다.
DM 프라이빗 크레딧의 균열: 유동성 미스매치와 경쟁 과열(언더라이팅 약화)
그는 DM 프라이빗 크레딧이 원래는 GFC 이후(볼커 룰 등) 은행의 위험대출 공백을 메우는 “시장 실패 해결”로 등장했으나, 너무 커지면서 기관 자금이 포화되자 리테일로 확장(‘대안의 민주화’)했고, 그 결과 “제공한다고 한 유동성이 실제로 제공 불가능”한 구조적 모순이 드러났다고 본다. 동시에 경쟁 과열로 인해 대출 기준이 낮아지고, 레버리지 파이낸스/스폰서드 딜 등 ‘원래 하던 영역보다 더 위험한 곳’으로 밀려갔다는 진단을 내린다. 요지는 (1) 펀드 구조의 약속과 (2) 자산의 실제 유동성 사이의 간극이 상환 중단·게이팅 같은 형태로 표면화된다는 것.
EM 프라이빗 크레딧은 왜 다르나: “15년 전 DM의 모습” + 달러/담보/락업의 정직함
EM 프라이빗 크레딧은 지금이 “DM이 15년 전 가졌던 좋은 형태”에 가깝다고 말한다. 구체적으로는 (1) 선순위 담보, (2) 달러 표시 대출, (3) 비즈니스와 상관이 낮은(uncorrelated) 담보 확보, (4) 리테일 유동성 약속 없이 기관 락업 기반의 펀드 구조가 핵심 차별점이라고 한다. 그는 “수백0억 달러로 키우는 성장 전략” 자체가 위험을 만든다고 보고, EM에서는 규모를 제한하고 구조적 보수성을 유지해야 한다는 태도를 강조한다.
차입자는 왜 은행 대신 사모대출을 택하나: 터키(2018)와 멕시코(PEMEX 공급망) 사례
은행 규제가 약한 EM에서도 은행이 못하거나 안 하는 구간이 존재한다는 설명이 이어진다.
- 터키 2018 통화위기: 리라 급락 이후 은행이 달러 대출을 사실상 중단했고, 기업들은 단기부채-장기자산 미스매치에 빠졌다. 과거에는 ‘포스트데이트 체크(외상수표) 할인’이 사실상의 단기자금 조달(“상업어음”) 기능을 했는데 위기 후 그 시장이 붕괴했다. Gramercy는 달러로 대출해주되 담보를 강하게 잡고(15~18%대 수익), 거버넌스 개선(IPO 준비, 영어 가능 CFO, 3년 감사재무제표, 이사회 구성 등)을 요구했다고 말한다.
- 멕시코 PEMEX 밸류체인: 은행은 준(準)국영인 PEMEX에 이미 익스포저가 커서, 그 아래 공급업체들이 은행 신용을 받기 어렵다. 이 공백을 사모대출이 메우며, 차입자 입장에서는 사모대출이 은행 대체재이기도 하지만 때로는 ‘사모펀드(지분) 대신 선택하는 자금’(지배권 유지, 자본비용 상대적 절감)이라는 설명을 덧붙인다.
또한 터키 사례에서 “주식으로 투자했다면 리라 12→44로 악화되어(자국통화 기준 기업이 좋아도 달러 기준 회수가 어려울 수 있음) 사모대출(달러 상환)이 유리했다”는 비교가 나온다.
EM 알파의 정의(공모): ‘베타(노출) 사고 + 인덱스 추종’이 가장 큰 실수
그는 공모 EM에서 투자자들이 알파를 고민하지 않고 “EM을 할 것인가 말 것인가(yes/no)”의 베타 결정으로 접근한 뒤, ETF/인덱스 혹은 낮은 트래킹에러 제약으로 ‘낮은 확신 포트폴리오’를 구성하는 것을 강하게 비판한다. EM에서는 “무엇을 사느냐”만큼 “무엇을 안 사느냐”가 알파이며, 인덱스는 그 반대로 투자자를 강제한다는 논리다.
대표 사례로:
- 아르헨티나(1998~2001 전후): 당시 아르헨티나가 EM 채권 인덱스의 18%였고 벤치마크 중립이 ‘안전해 보이는 선택’이었지만, Gramercy는 디폴트를 예상해 0%로 가져가 큰 알파를 냈다고 주장한다(90센트→20센트 급락 구간 회피).
- 러시아/우크라이나(2022 초): 전쟁 직전에 인덱스가 러시아·우크라이나를 편입하도록 만들었고, 추종 투자자는 이를 떠안았다. 1월에 0% 비중이면 잠깐 성과가 뒤처질 수 있으나(전쟁 전 랠리), 2월 24일 이후 손실 회피가 압도적이었다는 식의 ‘상대성과 절대가치’ 대비를 든다.
그는 “지난 5년간 어떤 자산은 -85%, 어떤 자산은 +150%였는데 인덱스 평균은 거의 플랫” 같은 분산이 존재하는 시장에서 인덱스는 오히려 기회비용이며, EM은 액티브 알파에 ‘타깃이 많은 시장’이라고 강조한다. 더 나아가 “EM 투자자에게 가장 큰 피해는 개별 사건이 아니라 인덱스가 줬다”고까지 말한다.
진행자는 2026년 봄 기준 EM(특히 EM 주식)의 강세를 “미국 행정부의 대외정책→비(非)미국 투자자의 미국 자산 매도·자금 본국 환류” 내러티브로 묻지만, Koenigsberger는 그 요인이 일부일 뿐 핵심은 “상대가치의 근본적 재평가”라고 본다. 2021~2025는 EM에 ‘공포(리스크 회피)’가 지배했고, 2025년이 ‘FOMO’(놓치기 싫은 심리)를 되살렸으며, 여기에 “Anywhere but US(미국 말고 어디든)” 테마가 자금을 증폭시켰다고 설명한다. 다만 지정학(이란 사태 등)으로 그 테마가 잠시 멈칫할 수 있다는 뉘앙스도 덧붙인다.
채권 관점의 EM: “주식이 원하는 수익률을, 더 좋은 다운사이드로”
그는 EM에서 채권(특히 구조화된 프라이빗 크레딧/직접대출)이 주식 투자자가 기대하는 10~12%대 수익을 “에퀴티보다 낮은 리스크 특성”으로 제공할 수 있다고 주장한다. 핵심은 (1) 달러로 대출해 통화 헤드윈드를 줄이고, (2) 선순위 담보와 비상관 담보를 잡고, (3) 구조를 통해 회수 가능성을 높이는 것이다. “주식이 주는 업사이드를 원하는데 지난 25년간 사람들이 꺼린 리스크(통화·거버넌스·회수 불확실성)는 덜 가져가는 방법”으로 EM 크레딧을 포지셔닝한다.
로컬통화 채권 수익의 정체: 환율(달러 약세) + 금리(리프라이싱)의 반반
2025년 EM 로컬마켓(로컬통화 채권)이 강했다고 언급하며, 그 성과가 통화 강세인지 금리인지 질문이 나오자 “평균적으로는 절반은 통화, 절반은 금리(레이트) 요인”이었다고 답한다. 동시에 EM을 동질적 자산군으로 보는 프레임 자체가 오류이며 국가·통화별로 분해해야 한다는 전제를 깔고 간다.
정책 수렴: ‘EM 중앙은행이 DM보다 빨랐다’—DM이 ‘뉴 EM’이 된 역설
Koenigsberger의 가장 강한 메시지 중 하나는 “포스트코로나 인플레이션 대응에서 EM 중앙은행이 DM보다 앞서 움직였다”는 것이다. EM은 인플레이션이 ‘일시적(transitory)’인지 고민할 여유가 없었고, 바로 긴축을 시작했다. 결과적으로 국가 이름을 가리고 지표만 놓고 보면 DM과 EM을 헷갈릴 정도로 정책·거시 특성이 수렴했고, 오히려 “DM이 새로운 EM”처럼 보일 수 있다고 주장한다. 여기에는 EM이 과거 위기를 반복적으로 겪으며 인플레이션·변동성 대응 ‘근육 기억’을 갖고 있다는 해석이 붙는다(기업·정책 모두 “옵션이 적은 환경에서 살아남는 법”을 배웠다는 논리).
달러 대체의 부재가 만든 ‘조각난 대안’—그 조각들이 EM으로 흘러간다
그는 “달러에서 벗어나고 싶다”는 욕구가 커져도, 실제로 “대체할 단일 통화/단일 시장은 없다”고 단언한다. 미국처럼 깊고 넓은 시장, 강한 재산권 체계를 가진 대안이 없으니, 결과적으로 투자자들은 ‘많은 작은 대안들(a lot of little somethings)’로 분산하게 되고 그 흐름이 EM에 유리하게 작동했다는 해석이다. 즉, ‘탈달러’는 하나의 목적지로 이동이 아니라 다수의 부분 대안으로 쪼개진 이동이며, EM이 그 바스켓의 수혜를 받는다는 프레임이다.
중동(특히 GCC)과 ‘곡괭이·삽’ 논리: 프로젝트 자체가 아니라 공급망에 대출하라
지정학 위기 국면에서의 기회를 묻자, 그는 중동/GCC 자금이 원래는 DM의 테크·AI로 나갈 것으로 예상됐지만, 단기적으로는 역으로 GCC로 일부 환류할 수 있다고 본다. Gramercy가 찾는 기회는 “골드러시에서 금이 아니라 곡괭이·삽·청바지를 파는 것”에 비유되며, 대형 프로젝트의 원청이 아니라 그 아래의 다수 공급업체(working capital·성장자금이 필요한 곳)에 사모대출을 제공하는 방식이다. 이는 전쟁/위기 상황에서 ‘프로젝트 가속→하청·공급망의 자금 수요 급증’이라는 메커니즘을 노리는 것으로 읽힌다.
DM 프라이빗 크레딧의 균열: 유동성 미스매치와 경쟁 과열(언더라이팅 약화)
그는 DM 프라이빗 크레딧이 원래는 GFC 이후(볼커 룰 등) 은행의 위험대출 공백을 메우는 “시장 실패 해결”로 등장했으나, 너무 커지면서 기관 자금이 포화되자 리테일로 확장(‘대안의 민주화’)했고, 그 결과 “제공한다고 한 유동성이 실제로 제공 불가능”한 구조적 모순이 드러났다고 본다. 동시에 경쟁 과열로 인해 대출 기준이 낮아지고, 레버리지 파이낸스/스폰서드 딜 등 ‘원래 하던 영역보다 더 위험한 곳’으로 밀려갔다는 진단을 내린다. 요지는 (1) 펀드 구조의 약속과 (2) 자산의 실제 유동성 사이의 간극이 상환 중단·게이팅 같은 형태로 표면화된다는 것.
EM 프라이빗 크레딧은 왜 다르나: “15년 전 DM의 모습” + 달러/담보/락업의 정직함
EM 프라이빗 크레딧은 지금이 “DM이 15년 전 가졌던 좋은 형태”에 가깝다고 말한다. 구체적으로는 (1) 선순위 담보, (2) 달러 표시 대출, (3) 비즈니스와 상관이 낮은(uncorrelated) 담보 확보, (4) 리테일 유동성 약속 없이 기관 락업 기반의 펀드 구조가 핵심 차별점이라고 한다. 그는 “수백0억 달러로 키우는 성장 전략” 자체가 위험을 만든다고 보고, EM에서는 규모를 제한하고 구조적 보수성을 유지해야 한다는 태도를 강조한다.
차입자는 왜 은행 대신 사모대출을 택하나: 터키(2018)와 멕시코(PEMEX 공급망) 사례
은행 규제가 약한 EM에서도 은행이 못하거나 안 하는 구간이 존재한다는 설명이 이어진다.
- 터키 2018 통화위기: 리라 급락 이후 은행이 달러 대출을 사실상 중단했고, 기업들은 단기부채-장기자산 미스매치에 빠졌다. 과거에는 ‘포스트데이트 체크(외상수표) 할인’이 사실상의 단기자금 조달(“상업어음”) 기능을 했는데 위기 후 그 시장이 붕괴했다. Gramercy는 달러로 대출해주되 담보를 강하게 잡고(15~18%대 수익), 거버넌스 개선(IPO 준비, 영어 가능 CFO, 3년 감사재무제표, 이사회 구성 등)을 요구했다고 말한다.
- 멕시코 PEMEX 밸류체인: 은행은 준(準)국영인 PEMEX에 이미 익스포저가 커서, 그 아래 공급업체들이 은행 신용을 받기 어렵다. 이 공백을 사모대출이 메우며, 차입자 입장에서는 사모대출이 은행 대체재이기도 하지만 때로는 ‘사모펀드(지분) 대신 선택하는 자금’(지배권 유지, 자본비용 상대적 절감)이라는 설명을 덧붙인다.
또한 터키 사례에서 “주식으로 투자했다면 리라 12→44로 악화되어(자국통화 기준 기업이 좋아도 달러 기준 회수가 어려울 수 있음) 사모대출(달러 상환)이 유리했다”는 비교가 나온다.
EM 알파의 정의(공모): ‘베타(노출) 사고 + 인덱스 추종’이 가장 큰 실수
그는 공모 EM에서 투자자들이 알파를 고민하지 않고 “EM을 할 것인가 말 것인가(yes/no)”의 베타 결정으로 접근한 뒤, ETF/인덱스 혹은 낮은 트래킹에러 제약으로 ‘낮은 확신 포트폴리오’를 구성하는 것을 강하게 비판한다. EM에서는 “무엇을 사느냐”만큼 “무엇을 안 사느냐”가 알파이며, 인덱스는 그 반대로 투자자를 강제한다는 논리다.
대표 사례로:
- 아르헨티나(1998~2001 전후): 당시 아르헨티나가 EM 채권 인덱스의 18%였고 벤치마크 중립이 ‘안전해 보이는 선택’이었지만, Gramercy는 디폴트를 예상해 0%로 가져가 큰 알파를 냈다고 주장한다(90센트→20센트 급락 구간 회피).
- 러시아/우크라이나(2022 초): 전쟁 직전에 인덱스가 러시아·우크라이나를 편입하도록 만들었고, 추종 투자자는 이를 떠안았다. 1월에 0% 비중이면 잠깐 성과가 뒤처질 수 있으나(전쟁 전 랠리), 2월 24일 이후 손실 회피가 압도적이었다는 식의 ‘상대성과 절대가치’ 대비를 든다.
그는 “지난 5년간 어떤 자산은 -85%, 어떤 자산은 +150%였는데 인덱스 평균은 거의 플랫” 같은 분산이 존재하는 시장에서 인덱스는 오히려 기회비용이며, EM은 액티브 알파에 ‘타깃이 많은 시장’이라고 강조한다. 더 나아가 “EM 투자자에게 가장 큰 피해는 개별 사건이 아니라 인덱스가 줬다”고까지 말한다.
EM 채권 인덱스의 구조적 문제: ‘빚이 많은 발행자에 더 큰 비중’
진행자가 “채권 인덱스는 어떻게 구성되나”를 묻자, 그는 기본적으로 시장가치/발행잔액 기반이라 “부채가 많거나 발행 규모가 큰(그리고 종종 더 위험한) 곳이 더 큰 비중”을 차지하는 구조적 아이러니를 지적한다. 이는 크레딧에서 ‘레버리지 큰 주체에 더 투자’하는 꼴이 될 수 있어, 리서치 기반의 언더라이팅 없이 추종하는 것이 특히 위험하다는 맥락이다.
바벨 전략: ‘고확신 수익(앵커)’ + ‘진짜 비대칭(스페셜/디스트레스)’로 업사이드 캡처, 다운사이드 제한
그는 Gramercy의 목표를 “시장 업사이드의 대부분을 먹고, 다운사이드를 제한”으로 단순화하며, 이를 위해 바벨을 쓴다고 설명한다. 한쪽(앵커)은 고확신의 일드(공모+사모 혼합)로 구성해 변동성에도 ‘흔들려 팔지 않게’ 만들고, 다른 쪽은 정말로 절대가치 기준에서 싸고 촉매가 있는 특수상황/디스트레스를 담는 방식이다. 많은 투자자가 앵커 확신이 약해 ‘떠돌이(wander)’처럼 여기저기 기웃거리다, 진짜 디스트레스가 아닌 “그냥 100에서 60으로 떨어진 것”을 디스트레스로 오해해 빈티지 효과(나쁜 타이밍 고착)에 걸린다고 비판한다.
그는 예시로 아르헨티나/파키스탄/스리랑카의 가격 레벨을 들며, 30~40센트대는 리스트럭처링 가치 근처라 비대칭이 있지만 80~90센트가 되면 더 이상 “opportunistic”이 아니라고 선을 긋는다.
진짜 디스트레스 판단법: ‘파 대비 싸다’가 아니라 ‘리스트럭처링 가치 대비 비대칭’
그는 디스트레스 평가에서 ‘파(100)’ 앵커를 경계한다. 핵심은 (1) 리스트럭처링이 날 확률과 (2) 리스트럭처링 시 회수 가치(예: 35~42)와 (3) 비리스트럭처링 시 가치(예: 80)를 확률 가중해, 현재 가격이 “리스트럭처링 가치 근처/이하”일 때만 진짜 opportunistic하다는 것이다. 반대로 100→80→60으로 내려온 중간 구간은 위(80)도 아래(40)도 열려 있어 비대칭이 없고 ‘싸 보일 뿐’이라는 논리다. 또한 바닥을 정확히 잡는 건 불가능하니 25/20/15처럼 분할 매수해 “행복한 트레이드(happy trade)”(내리면 더 사서 좋고, 오르면 이미 샀으니 좋다)로 설계하라고 말한다.
중국 부동산: “5센트가 15센트가 되는” 비대칭—인덱스가 만든 과거의 상처, 지금의 선택적 기회
현재 비대칭이 큰 영역으로 중국 부동산(일부 종목)을 든다. 과거에는 다수의 중국 홈빌더가 인덱스에서 무시할 수 없는 비중이라 “안 사는 게 트래킹 리스크”였지만, 지금은 수백 개 중 달러채가 살아 있는 50여 개, 그중에서도 5~10개 정도만 흥미롭다는 식으로 ‘선별’이 중요해졌다고 한다. 5센트짜리가 100으로 복귀하는 시나리오가 아니라, “5→12~18”로 가는 경로가 보이면 엄청난 수익률(3배)이 가능하다는 프레임이다. 또한 ‘중국은 언인베스터블’ 같은 레이블은 가격과 초기조건(100/50/5)을 무시한 말장난일 수 있다고 반박한다.
선별 기준으로는 현장 조사(자산 점검), 회사 및 어드바이저와의 대화에서 “청산(키를 던짐) vs 리스트럭처링” 신호를 읽는 것, 그리고 ‘지불 의지(willingness)’를 특히 중시한다. “절대 안 갚겠다”는 태도면 포스처링 여부와 무관하게 시간을 낭비하지 않는다는 톤이 강하다.
소버린 ‘낙하하는 칼’ 피하기: 정치 안정·IMF 조합·리스트럭처링 신호 체크
소버린 디스트레스에서는 단순히 가격이 싸졌다고 들어가면 선거/정권 교체/IMF 협상 지연으로 “데드 머니”가 될 수 있다고 경고한다. 그가 제시한 체크리스트는 대략 (1) 안정 정부 또는 안정 정부로 가는 경로, (2) 다자기구와의 조화(“multilateral harmony”: IMF 프로그램 등), (3) 부채 조정 실행 신호다. 시간(timing)을 맞추는 게 핵심이며, 조건이 충족되기까지 5년 걸리면 그 구간은 기회비용이라는 설명이다.
‘진짜 언인베스터블’의 기준: OFAC 제재(또는 제재 리스크) —러시아(2022)는 선을 넘는다
그는 러시아를 1999년 디폴트 때는 100→6센트 구간에서 투자해 리스트럭처링으로 35~40센트 회수 가능성을 봤다고 회고하지만, 2022년의 러시아는 OFAC 제재로 “진짜로 언인베스터블”이라고 선을 긋는다. “밤에 침대에서 자고 싶다”는 표현으로 규제 리스크의 비대칭(수익이 아니라 법적·운영적 리스크)을 강조한다. 더 넓게는 제재뿐 아니라 관세 등 정책 리스크로 제재 유사 상황이 날 수 있는 자산도 경계해야 한다고 한다.
베네수엘라: 제재 하 ‘살 수 있는 클레임’의 규제 아비트라지와 가격 비대칭의 소멸
베네수엘라에서는 2019년 이후 포괄 제재로 채권 매수 자체가 어려웠지만, 특정 ‘클레임(법적 청구권/약속어음 등)’은 미 재무부 승인(라이선스)을 받아 매수할 수 있었고, 그 구간이 수요 제한으로 가격이 눌리며 아비트라지를 제공했다고 설명한다(한 자릿수~낮은 두 자릿수 매수 vs 현재 40~50센트). 다만 지금은 가격이 이미 많이 올라 비대칭이 줄었고, “10센트는 비대칭, 40~50센트는 아니다”라는 식으로 동일한 비대칭 프레임을 적용한다.
리스트럭처링 ‘템플릿’: 파/디스카운트 옵션 + 가치회복권리(워런트)로 갭을 메운다
그는 주권 채무조정이 완전히 새롭기보다 기본 템플릿이 있다고 말한다. 지속가능성 분석 후 필요한 헤어컷을 정하고, 헤어컷을 못 받는 투자자를 위해 ‘파 옵션(낮은 쿠폰)’과 ‘디스카운트 옵션’을 병렬로 제시해 NPV를 맞춘다. 이후 협상 갭(채무자는 X/투자자는 2X 기대)을 메우기 위해 GDP 워런트·오일 워런트 같은 가치회복권리(VRR)를 붙인다.
워런트의 흥미로운 지점으로는:
- 멕시코/베네수엘라의 오일 워런트는 유가 상승으로 추가 쿠폰처럼 작동하며 성과가 좋았고, 발행국이 이를 존중했다는 사례.
- 아르헨티나(2005)의 GDP 워런트는 큰 헤어컷(66⅔%)을 성사시키는 장치였지만, 이후 GDP 통계 조작 이슈 같은 ‘상대방 리스크’가 발생.
- 우크라이나의 GDP 워런트는 전쟁 이후 “재건 국면의 GDP 급반등” 기대가 커지며 의도치 않게 큰 가치가 생겨, 결국 채권자와의 합의 하에 재조정(리스트럭처링)되었다는 사례.
또한 워런트는 분리(detachable)되어 별도 거래되기도 하지만, 채권 대비 법적 보호조항이 약할 수 있어 문서(도큐멘테이션) 리스크를 봐야 한다고 지적한다.
사모대출의 ‘G(거버넌스)’는 배제(Yes/No)가 아니라 ‘개선(2~3을 8로)’의 도구
그는 공모채는 발행사가 정한 조건을 “아침 8시에 전화 받고 배정받는” 구조라 투자자가 거버넌스를 심기 어렵다고 말한다. 반면 EM 사모대출은 경쟁이 덜하고 협상이 가능해, 대출 조건에 G를 직접 설계할 수 있다. DM ESG가 “좋은 기업(9~10점)에만 돈을 준다”는 배제 논리로 흐르기 쉽다면, EM에서는 “2~3점을 8점으로 끌어올리는” 방식으로 더 실질적인 임팩트를 만들 수 있다는 주장이다. 터키 차입자에게 IPO 준비(영어 CFO, 감사 재무제표, 이사회 등)를 요구했고, 실제로 2021년 IPO를 했다는 사례를 ‘임팩트의 실증’으로 제시한다.
진행자가 “채권 인덱스는 어떻게 구성되나”를 묻자, 그는 기본적으로 시장가치/발행잔액 기반이라 “부채가 많거나 발행 규모가 큰(그리고 종종 더 위험한) 곳이 더 큰 비중”을 차지하는 구조적 아이러니를 지적한다. 이는 크레딧에서 ‘레버리지 큰 주체에 더 투자’하는 꼴이 될 수 있어, 리서치 기반의 언더라이팅 없이 추종하는 것이 특히 위험하다는 맥락이다.
바벨 전략: ‘고확신 수익(앵커)’ + ‘진짜 비대칭(스페셜/디스트레스)’로 업사이드 캡처, 다운사이드 제한
그는 Gramercy의 목표를 “시장 업사이드의 대부분을 먹고, 다운사이드를 제한”으로 단순화하며, 이를 위해 바벨을 쓴다고 설명한다. 한쪽(앵커)은 고확신의 일드(공모+사모 혼합)로 구성해 변동성에도 ‘흔들려 팔지 않게’ 만들고, 다른 쪽은 정말로 절대가치 기준에서 싸고 촉매가 있는 특수상황/디스트레스를 담는 방식이다. 많은 투자자가 앵커 확신이 약해 ‘떠돌이(wander)’처럼 여기저기 기웃거리다, 진짜 디스트레스가 아닌 “그냥 100에서 60으로 떨어진 것”을 디스트레스로 오해해 빈티지 효과(나쁜 타이밍 고착)에 걸린다고 비판한다.
그는 예시로 아르헨티나/파키스탄/스리랑카의 가격 레벨을 들며, 30~40센트대는 리스트럭처링 가치 근처라 비대칭이 있지만 80~90센트가 되면 더 이상 “opportunistic”이 아니라고 선을 긋는다.
진짜 디스트레스 판단법: ‘파 대비 싸다’가 아니라 ‘리스트럭처링 가치 대비 비대칭’
그는 디스트레스 평가에서 ‘파(100)’ 앵커를 경계한다. 핵심은 (1) 리스트럭처링이 날 확률과 (2) 리스트럭처링 시 회수 가치(예: 35~42)와 (3) 비리스트럭처링 시 가치(예: 80)를 확률 가중해, 현재 가격이 “리스트럭처링 가치 근처/이하”일 때만 진짜 opportunistic하다는 것이다. 반대로 100→80→60으로 내려온 중간 구간은 위(80)도 아래(40)도 열려 있어 비대칭이 없고 ‘싸 보일 뿐’이라는 논리다. 또한 바닥을 정확히 잡는 건 불가능하니 25/20/15처럼 분할 매수해 “행복한 트레이드(happy trade)”(내리면 더 사서 좋고, 오르면 이미 샀으니 좋다)로 설계하라고 말한다.
중국 부동산: “5센트가 15센트가 되는” 비대칭—인덱스가 만든 과거의 상처, 지금의 선택적 기회
현재 비대칭이 큰 영역으로 중국 부동산(일부 종목)을 든다. 과거에는 다수의 중국 홈빌더가 인덱스에서 무시할 수 없는 비중이라 “안 사는 게 트래킹 리스크”였지만, 지금은 수백 개 중 달러채가 살아 있는 50여 개, 그중에서도 5~10개 정도만 흥미롭다는 식으로 ‘선별’이 중요해졌다고 한다. 5센트짜리가 100으로 복귀하는 시나리오가 아니라, “5→12~18”로 가는 경로가 보이면 엄청난 수익률(3배)이 가능하다는 프레임이다. 또한 ‘중국은 언인베스터블’ 같은 레이블은 가격과 초기조건(100/50/5)을 무시한 말장난일 수 있다고 반박한다.
선별 기준으로는 현장 조사(자산 점검), 회사 및 어드바이저와의 대화에서 “청산(키를 던짐) vs 리스트럭처링” 신호를 읽는 것, 그리고 ‘지불 의지(willingness)’를 특히 중시한다. “절대 안 갚겠다”는 태도면 포스처링 여부와 무관하게 시간을 낭비하지 않는다는 톤이 강하다.
소버린 ‘낙하하는 칼’ 피하기: 정치 안정·IMF 조합·리스트럭처링 신호 체크
소버린 디스트레스에서는 단순히 가격이 싸졌다고 들어가면 선거/정권 교체/IMF 협상 지연으로 “데드 머니”가 될 수 있다고 경고한다. 그가 제시한 체크리스트는 대략 (1) 안정 정부 또는 안정 정부로 가는 경로, (2) 다자기구와의 조화(“multilateral harmony”: IMF 프로그램 등), (3) 부채 조정 실행 신호다. 시간(timing)을 맞추는 게 핵심이며, 조건이 충족되기까지 5년 걸리면 그 구간은 기회비용이라는 설명이다.
‘진짜 언인베스터블’의 기준: OFAC 제재(또는 제재 리스크) —러시아(2022)는 선을 넘는다
그는 러시아를 1999년 디폴트 때는 100→6센트 구간에서 투자해 리스트럭처링으로 35~40센트 회수 가능성을 봤다고 회고하지만, 2022년의 러시아는 OFAC 제재로 “진짜로 언인베스터블”이라고 선을 긋는다. “밤에 침대에서 자고 싶다”는 표현으로 규제 리스크의 비대칭(수익이 아니라 법적·운영적 리스크)을 강조한다. 더 넓게는 제재뿐 아니라 관세 등 정책 리스크로 제재 유사 상황이 날 수 있는 자산도 경계해야 한다고 한다.
베네수엘라: 제재 하 ‘살 수 있는 클레임’의 규제 아비트라지와 가격 비대칭의 소멸
베네수엘라에서는 2019년 이후 포괄 제재로 채권 매수 자체가 어려웠지만, 특정 ‘클레임(법적 청구권/약속어음 등)’은 미 재무부 승인(라이선스)을 받아 매수할 수 있었고, 그 구간이 수요 제한으로 가격이 눌리며 아비트라지를 제공했다고 설명한다(한 자릿수~낮은 두 자릿수 매수 vs 현재 40~50센트). 다만 지금은 가격이 이미 많이 올라 비대칭이 줄었고, “10센트는 비대칭, 40~50센트는 아니다”라는 식으로 동일한 비대칭 프레임을 적용한다.
리스트럭처링 ‘템플릿’: 파/디스카운트 옵션 + 가치회복권리(워런트)로 갭을 메운다
그는 주권 채무조정이 완전히 새롭기보다 기본 템플릿이 있다고 말한다. 지속가능성 분석 후 필요한 헤어컷을 정하고, 헤어컷을 못 받는 투자자를 위해 ‘파 옵션(낮은 쿠폰)’과 ‘디스카운트 옵션’을 병렬로 제시해 NPV를 맞춘다. 이후 협상 갭(채무자는 X/투자자는 2X 기대)을 메우기 위해 GDP 워런트·오일 워런트 같은 가치회복권리(VRR)를 붙인다.
워런트의 흥미로운 지점으로는:
- 멕시코/베네수엘라의 오일 워런트는 유가 상승으로 추가 쿠폰처럼 작동하며 성과가 좋았고, 발행국이 이를 존중했다는 사례.
- 아르헨티나(2005)의 GDP 워런트는 큰 헤어컷(66⅔%)을 성사시키는 장치였지만, 이후 GDP 통계 조작 이슈 같은 ‘상대방 리스크’가 발생.
- 우크라이나의 GDP 워런트는 전쟁 이후 “재건 국면의 GDP 급반등” 기대가 커지며 의도치 않게 큰 가치가 생겨, 결국 채권자와의 합의 하에 재조정(리스트럭처링)되었다는 사례.
또한 워런트는 분리(detachable)되어 별도 거래되기도 하지만, 채권 대비 법적 보호조항이 약할 수 있어 문서(도큐멘테이션) 리스크를 봐야 한다고 지적한다.
사모대출의 ‘G(거버넌스)’는 배제(Yes/No)가 아니라 ‘개선(2~3을 8로)’의 도구
그는 공모채는 발행사가 정한 조건을 “아침 8시에 전화 받고 배정받는” 구조라 투자자가 거버넌스를 심기 어렵다고 말한다. 반면 EM 사모대출은 경쟁이 덜하고 협상이 가능해, 대출 조건에 G를 직접 설계할 수 있다. DM ESG가 “좋은 기업(9~10점)에만 돈을 준다”는 배제 논리로 흐르기 쉽다면, EM에서는 “2~3점을 8점으로 끌어올리는” 방식으로 더 실질적인 임팩트를 만들 수 있다는 주장이다. 터키 차입자에게 IPO 준비(영어 CFO, 감사 재무제표, 이사회 등)를 요구했고, 실제로 2021년 IPO를 했다는 사례를 ‘임팩트의 실증’으로 제시한다.