The Two Biggest Issues In Crypto Today | Weekly Roundup
Empire
3줄 요약
1. “딥을 살 때인가”보다 중요한 건, 지금 시장이 매크로·전쟁·인플레 경로에 묶여 있고 ‘승자독식’이 더 강해졌다는 점이다.
2. 크립토 VC는 더 이상 “초기면 뭐든 투자 → 토큰 런칭” 공식이 통하지 않으며, 자금과 성과가 상위 소수로 쏠리며 ‘대멸종/대통합’이 진행 중이다.
3. Drift의 2/5 멀티시그·타임락 제거 같은 운영 보안 실패와, 양자컴퓨팅이 앞당긴 암호학 리스크는 “보안 투명성”을 핵심 이슈로 끌어올렸다.
00:00 Introduction
패널은 라이브 팟캐스트 흥행 농담과 함께(콘퍼런스 마지막 시간대 배치로 관객이 적었다는 자조 포함) “불장/약장과 무관하게 매주 꾸준히 발행하는 게 가장 어렵고 가장 중요하다”는 제작 관성을 확인한다. 동시에 최근 시장 분위기(거시 불확실성, 리스크오프)로 인해 크립토든 주식이든 ‘시장의 체력’이 약해졌다는 전제를 깐다. 대화 톤은 가볍게 시작하지만, 이후 논의는 ‘자본이 어디로 가고 어디서 빠져나가는지(토큰/VC/세컨더리/디파이 보안)’로 급격히 수렴한다.
Empire
3줄 요약
1. “딥을 살 때인가”보다 중요한 건, 지금 시장이 매크로·전쟁·인플레 경로에 묶여 있고 ‘승자독식’이 더 강해졌다는 점이다.
2. 크립토 VC는 더 이상 “초기면 뭐든 투자 → 토큰 런칭” 공식이 통하지 않으며, 자금과 성과가 상위 소수로 쏠리며 ‘대멸종/대통합’이 진행 중이다.
3. Drift의 2/5 멀티시그·타임락 제거 같은 운영 보안 실패와, 양자컴퓨팅이 앞당긴 암호학 리스크는 “보안 투명성”을 핵심 이슈로 끌어올렸다.
00:00 Introduction
패널은 라이브 팟캐스트 흥행 농담과 함께(콘퍼런스 마지막 시간대 배치로 관객이 적었다는 자조 포함) “불장/약장과 무관하게 매주 꾸준히 발행하는 게 가장 어렵고 가장 중요하다”는 제작 관성을 확인한다. 동시에 최근 시장 분위기(거시 불확실성, 리스크오프)로 인해 크립토든 주식이든 ‘시장의 체력’이 약해졌다는 전제를 깐다. 대화 톤은 가볍게 시작하지만, 이후 논의는 ‘자본이 어디로 가고 어디서 빠져나가는지(토큰/VC/세컨더리/디파이 보안)’로 급격히 수렴한다.
05:34 Time To Buy The Dip?
Santi는 Q4부터 전반적으로 디리스킹해 현금 비중을 높였고, 최근 -30~50% 빠진 “좋아하는 주식(특히 빅테크·엔터프라이즈 SaaS)”을 소액으로 ‘nibble(조금씩 분할매수)’하기 시작했다고 말한다. 핵심은 바닥을 맞히려 하지 말고, 1년 이상 보유 가능한 종목을 가격이 깨질 때마다 누적해 평균단가를 낮추는 접근이다. 예시로 Google(독점적 지위), ServiceNow(멀티플 하락으로 매력), Western Union(본인이 반복적으로 언급해온 투자 테마)을 들고, 암호화폐 토큰은 사지 않고 “오직 주식만” 산다고 선을 긋는다. 또한 “크립토-인에이블드 비즈니스”로 Coinbase/Robinhood/Figure 같은 종목을 관찰하며, 스테이블코인·토큰화가 이들의 비즈니스 모델을 어떻게 바꿀지 추적한다고 덧붙인다.
Rob는 더 매크로 중심으로 반론/보완한다. 트럼프 발언 하나로 전쟁이 끝나며 랠리가 온다는 식의 단순화는 위험하며, 전쟁 장기화 가능성·해협 봉쇄 시나리오·유가 급등이 인플레이션/금리인하 기대를 꺾을 수 있다고 본다. “시장 참여자들이 아직 ‘빨리 끝난다’는 희망을 버리지 않았기 때문에 진짜 항복(캡итulation)이 아닐 수 있다”는 관찰을 제시한다. 결론적으로 단기 트레이딩은 위험하지만, 장기 구조적 우위(세큘러 테일윈드)가 있는 종목을 분할로 모으는 건 합리적이라는 식으로 합의한다. 스타트업 관점에서는 Lux(패널이 중간에 Index와 혼동했다가 정정)의 보수적 런웨이 경고 메모를 언급하며, 비용·조달환경 악화를 전제로 운영해야 한다고 강조한다.
10:42 Crypto’s VC Mass Extinction Event
Rob는 “크립토 VC 대멸종(mass extinction)”을 명시적으로 주장한다. 과거엔 초기 단계에 아무거나 투자해도 토큰 런칭/세컨더리 처분으로 성과를 만들기 쉬웠고, 그래서 “VC만 기회가 있다”는 대중 불만도 컸다. 하지만 수익이 줄자 자본이 소수의 성과 있는 펀드로 집중될 수밖에 없고, 중간층 펀드는 사라질 가능성이 높다는 것이다. 그는 지금이 전통 VC처럼 “히트 레이트가 낮아지고, 진짜 성과를 내는 소수만 크게 살아남는 구조”로 바뀌는 전환점이라고 본다.
또 하나의 변화로 “초기 기업의 모트가 훨씬 빨리 붕괴”한다고 말한다. AI/바이브코딩으로 제품 제작이 쉬워지면서 경쟁이 과열되고, 반대로 한 번 선두가 잡히면 더 빠르게 격차를 벌린다(예: Ramp가 Brex를 따돌린 사례, Rain의 가속 성장, Polymarket 같은 ‘카테고리 리더’). 그래서 Dragonfly는 다수의 시드 베팅을 넓게 하기보다 “이미 이기는 팀/제품을 확인하면 큰 금액을 더 싣는 전략”을 강화했다고 설명한다. 다만 경쟁이 치열해졌기 때문에, 결과적으로는 오히려 더 많은 시드 딜을 관찰·접촉하며 ‘누가 이길지’ 조기 탐지해야 한다는 점에서 업무 강도는 줄지 않는다고 한다.
Santi는 시드 밸류에이션이 예전보다 “상식적으로 내려온 딜”도 있다고 말하며(예전 40~50M이던 게 20~25M으로), 한편 Rob는 반대로 상위 10% 시드 딜의 밸류가 AI 열풍으로 크게 치솟는 “바이퍼케이션”을 지적한다(Carta 데이터 언급: 상위 10% 시드 밸류 미디언이 ~$120M 수준). 즉 시장 전체가 싸진 게 아니라, ‘될 놈’에 돈이 몰리며 상단은 여전히 과열되고 하단은 자금이 말라 죽는 구조라는 진단이다. 또한 “창업자/투자자가 ‘회사 팔아줄래?’ 메일이 쏟아진다”는 언급으로, PMF 실패·현금 고갈로 M&A/셧다운이 늘고 있음을 확인한다.
23:55 Crypto's Token Reset
이 구간의 초점은 “토큰은 왜 이렇게까지 리셋되는가”와 세컨더리 시장의 붕괴다. Santi는 토큰 세컨더리(락업 물량 OTC)에서 “스팟 대비 평균 90% 디스카운트” 견적을 받았다고 말한다. 여기서 중요한 전제는, 많은 프로젝트가 토큰 출시 시 유통량은 일부만 열리고(에어드랍/초기 유통), 팀·투자자 물량은 1년 락업 후 3~4년 베스팅되는 구조라 세컨더리 거래가 “언락 전(첫 베스팅 전) 포지션”을 대상으로 한다는 점이다. 스팟 자체도 이미 이전 라운드(Series A/Seed) 대비 아래로 내려온 경우가 많은데, 그 스팟에서 다시 90% 할인이라면 사실상 “시장 참여자가 이 토큰을 0에 가깝게 본다”는 신호로 읽힌다. 게다가 호가만 있고 실제 체결 볼륨이 없거나 얕다는 점을 문제로 든다.
논쟁이 붙는 지점은 “토큰에 대한 혐오/불신이 구조적으로 커졌는가”다. Jason은 토큰이 투자자 권리·가치귀속이 약한 구조적 결함을 강조하고, 그 결과 많은 펀드가 사실상 “토큰은 안 한다”고 말하는 분위기가 생겼다고 본다. Rob는 “전체 크립토 시총과 거래량을 보면 ‘아무도 토큰을 안 산다’는 주장은 과장”이라 반박하지만, 곧바로 거래량의 상당 부분이 마켓메이커/퀀트/델타뉴트럴·베이시스·아비트라지 등 ‘비방향성’에서 나오며, 장기 펀더멘털 롱 머니가 얇아진 건 맞다고 정리한다. 결론적으로 세컨더리 시장은 토큰보다 (특히 좋은 이름의) 크립토 “에쿼티”가 더 수요가 있는 상태이며, 에쿼티는 -40% 수준의 디스카운트로도 거래가 성사되는 반면 토큰 락업 세컨더리는 -80~-90%가 제시되는 극단적 상황이 관측된다는 대비가 나온다.
이 흐름 속에서 Jason은 “지금 크립토의 두 핵심 문제는 (1) 토큰에 대한 투명성/권리 구조, (2) 보안에 대한 투명성”이라는 관점을 제시한다. 즉 ‘가격이 내려서 문제’가 아니라, 자본이 들어오려면 리스크(토큰 구조·보안/운영)의 불확실성이 제거돼야 한다는 프레이밍이다.
40:58 Drift Exploited For $280M
Drift(솔라나 기반 퍼프 DEX)가 약 $280M 규모로 단시간(10~12분) 내에 털린 사건을 케이스 스터디로 다룬다. Jason의 정리(일부는 추정 포함)는 다음과 같은 “오라클/담보 조작 + 운영권 탈취 + 트랜잭션 사전 준비”의 결합이다.
- 공격자는 가치 없는 토큰(CVT)을 만들고, 소액 유동성을 넣은 뒤 워시트레이딩 등으로 가격을 부풀려 오라클이 이를 유효 담보처럼 인식하게 만든다.
- 솔라나의 “durable nonce”를 활용해 다수 트랜잭션을 사전 서명해 두고(일반 트랜잭션처럼 짧은 시간 내 만료되지 않게), 실행 순간에 연쇄적으로 빠르게 처리되도록 준비한다.
- 결정적 운영 취약점: Drift의 Security Council 멀티시그가 “2/5”로 낮아져 있었고 타임락이 없었다. 공격자가 5개 중 2개 키를 확보(피싱/키 유출 등으로 추정)해 즉시 파라미터 변경/관리자 키 변경을 실행, 팀이 컨트롤을 되찾거나 ‘프리즈’할 시간 자체를 박탈했다.
패널이 가장 이해하지 못한 대목은 “왜 2/5로 낮췄나, 왜 타임락을 제거했나”다. 스마트컨트랙트 감사 2개를 통과했음에도 ‘운영 보안(Ops)·거버넌스 변경’이 사각지대였다는 점을 강하게 문제 삼는다. Bybit 해킹을 예로 들며(당시에도 결국은 프론트엔드/서명/검증 과정의 운영 통제가 핵심), 최근 해킹의 다수가 “코드 취약점”보다 “사회공학(소셜 엔지니어링)·운영 실수”로 이동했다고 진단한다.
DeFi 사용자의 관점에서는 “4~10%대 수익률을 위해 원금 전액 손실 꼬리위험을 감수할 이유가 있나”가 핵심 질문으로 던져진다. Jason은 자신은 지금 DeFi에 거의 자금을 두지 않는다고 말하고, Santi도 Aave 같은 린디한 곳은 상대적으로 낫지만 전체적으로는 수익률이 리스크를 보상하지 못한다고 주장한다(특히 컴포저빌리티로 인한 연쇄 위험, 볼트 매니저/프로토콜 상호의존성). Rob는 “모든 DeFi가 같은 위험은 아니고, 운영 보안이 뛰어난 팀·구조를 선별하면 위험 대비 수익이 성립하는 구간도 있다”는 입장이나, 결론적으로 업계가 ‘코드 감사’뿐 아니라 ‘운영 보안 감사(키 관리, 서명 절차, 타임락/서킷브레이커, 변경관리)’를 제도화해야 한다는 필요성에는 공감대가 형성된다.
Santi는 Q4부터 전반적으로 디리스킹해 현금 비중을 높였고, 최근 -30~50% 빠진 “좋아하는 주식(특히 빅테크·엔터프라이즈 SaaS)”을 소액으로 ‘nibble(조금씩 분할매수)’하기 시작했다고 말한다. 핵심은 바닥을 맞히려 하지 말고, 1년 이상 보유 가능한 종목을 가격이 깨질 때마다 누적해 평균단가를 낮추는 접근이다. 예시로 Google(독점적 지위), ServiceNow(멀티플 하락으로 매력), Western Union(본인이 반복적으로 언급해온 투자 테마)을 들고, 암호화폐 토큰은 사지 않고 “오직 주식만” 산다고 선을 긋는다. 또한 “크립토-인에이블드 비즈니스”로 Coinbase/Robinhood/Figure 같은 종목을 관찰하며, 스테이블코인·토큰화가 이들의 비즈니스 모델을 어떻게 바꿀지 추적한다고 덧붙인다.
Rob는 더 매크로 중심으로 반론/보완한다. 트럼프 발언 하나로 전쟁이 끝나며 랠리가 온다는 식의 단순화는 위험하며, 전쟁 장기화 가능성·해협 봉쇄 시나리오·유가 급등이 인플레이션/금리인하 기대를 꺾을 수 있다고 본다. “시장 참여자들이 아직 ‘빨리 끝난다’는 희망을 버리지 않았기 때문에 진짜 항복(캡итulation)이 아닐 수 있다”는 관찰을 제시한다. 결론적으로 단기 트레이딩은 위험하지만, 장기 구조적 우위(세큘러 테일윈드)가 있는 종목을 분할로 모으는 건 합리적이라는 식으로 합의한다. 스타트업 관점에서는 Lux(패널이 중간에 Index와 혼동했다가 정정)의 보수적 런웨이 경고 메모를 언급하며, 비용·조달환경 악화를 전제로 운영해야 한다고 강조한다.
10:42 Crypto’s VC Mass Extinction Event
Rob는 “크립토 VC 대멸종(mass extinction)”을 명시적으로 주장한다. 과거엔 초기 단계에 아무거나 투자해도 토큰 런칭/세컨더리 처분으로 성과를 만들기 쉬웠고, 그래서 “VC만 기회가 있다”는 대중 불만도 컸다. 하지만 수익이 줄자 자본이 소수의 성과 있는 펀드로 집중될 수밖에 없고, 중간층 펀드는 사라질 가능성이 높다는 것이다. 그는 지금이 전통 VC처럼 “히트 레이트가 낮아지고, 진짜 성과를 내는 소수만 크게 살아남는 구조”로 바뀌는 전환점이라고 본다.
또 하나의 변화로 “초기 기업의 모트가 훨씬 빨리 붕괴”한다고 말한다. AI/바이브코딩으로 제품 제작이 쉬워지면서 경쟁이 과열되고, 반대로 한 번 선두가 잡히면 더 빠르게 격차를 벌린다(예: Ramp가 Brex를 따돌린 사례, Rain의 가속 성장, Polymarket 같은 ‘카테고리 리더’). 그래서 Dragonfly는 다수의 시드 베팅을 넓게 하기보다 “이미 이기는 팀/제품을 확인하면 큰 금액을 더 싣는 전략”을 강화했다고 설명한다. 다만 경쟁이 치열해졌기 때문에, 결과적으로는 오히려 더 많은 시드 딜을 관찰·접촉하며 ‘누가 이길지’ 조기 탐지해야 한다는 점에서 업무 강도는 줄지 않는다고 한다.
Santi는 시드 밸류에이션이 예전보다 “상식적으로 내려온 딜”도 있다고 말하며(예전 40~50M이던 게 20~25M으로), 한편 Rob는 반대로 상위 10% 시드 딜의 밸류가 AI 열풍으로 크게 치솟는 “바이퍼케이션”을 지적한다(Carta 데이터 언급: 상위 10% 시드 밸류 미디언이 ~$120M 수준). 즉 시장 전체가 싸진 게 아니라, ‘될 놈’에 돈이 몰리며 상단은 여전히 과열되고 하단은 자금이 말라 죽는 구조라는 진단이다. 또한 “창업자/투자자가 ‘회사 팔아줄래?’ 메일이 쏟아진다”는 언급으로, PMF 실패·현금 고갈로 M&A/셧다운이 늘고 있음을 확인한다.
23:55 Crypto's Token Reset
이 구간의 초점은 “토큰은 왜 이렇게까지 리셋되는가”와 세컨더리 시장의 붕괴다. Santi는 토큰 세컨더리(락업 물량 OTC)에서 “스팟 대비 평균 90% 디스카운트” 견적을 받았다고 말한다. 여기서 중요한 전제는, 많은 프로젝트가 토큰 출시 시 유통량은 일부만 열리고(에어드랍/초기 유통), 팀·투자자 물량은 1년 락업 후 3~4년 베스팅되는 구조라 세컨더리 거래가 “언락 전(첫 베스팅 전) 포지션”을 대상으로 한다는 점이다. 스팟 자체도 이미 이전 라운드(Series A/Seed) 대비 아래로 내려온 경우가 많은데, 그 스팟에서 다시 90% 할인이라면 사실상 “시장 참여자가 이 토큰을 0에 가깝게 본다”는 신호로 읽힌다. 게다가 호가만 있고 실제 체결 볼륨이 없거나 얕다는 점을 문제로 든다.
논쟁이 붙는 지점은 “토큰에 대한 혐오/불신이 구조적으로 커졌는가”다. Jason은 토큰이 투자자 권리·가치귀속이 약한 구조적 결함을 강조하고, 그 결과 많은 펀드가 사실상 “토큰은 안 한다”고 말하는 분위기가 생겼다고 본다. Rob는 “전체 크립토 시총과 거래량을 보면 ‘아무도 토큰을 안 산다’는 주장은 과장”이라 반박하지만, 곧바로 거래량의 상당 부분이 마켓메이커/퀀트/델타뉴트럴·베이시스·아비트라지 등 ‘비방향성’에서 나오며, 장기 펀더멘털 롱 머니가 얇아진 건 맞다고 정리한다. 결론적으로 세컨더리 시장은 토큰보다 (특히 좋은 이름의) 크립토 “에쿼티”가 더 수요가 있는 상태이며, 에쿼티는 -40% 수준의 디스카운트로도 거래가 성사되는 반면 토큰 락업 세컨더리는 -80~-90%가 제시되는 극단적 상황이 관측된다는 대비가 나온다.
이 흐름 속에서 Jason은 “지금 크립토의 두 핵심 문제는 (1) 토큰에 대한 투명성/권리 구조, (2) 보안에 대한 투명성”이라는 관점을 제시한다. 즉 ‘가격이 내려서 문제’가 아니라, 자본이 들어오려면 리스크(토큰 구조·보안/운영)의 불확실성이 제거돼야 한다는 프레이밍이다.
40:58 Drift Exploited For $280M
Drift(솔라나 기반 퍼프 DEX)가 약 $280M 규모로 단시간(10~12분) 내에 털린 사건을 케이스 스터디로 다룬다. Jason의 정리(일부는 추정 포함)는 다음과 같은 “오라클/담보 조작 + 운영권 탈취 + 트랜잭션 사전 준비”의 결합이다.
- 공격자는 가치 없는 토큰(CVT)을 만들고, 소액 유동성을 넣은 뒤 워시트레이딩 등으로 가격을 부풀려 오라클이 이를 유효 담보처럼 인식하게 만든다.
- 솔라나의 “durable nonce”를 활용해 다수 트랜잭션을 사전 서명해 두고(일반 트랜잭션처럼 짧은 시간 내 만료되지 않게), 실행 순간에 연쇄적으로 빠르게 처리되도록 준비한다.
- 결정적 운영 취약점: Drift의 Security Council 멀티시그가 “2/5”로 낮아져 있었고 타임락이 없었다. 공격자가 5개 중 2개 키를 확보(피싱/키 유출 등으로 추정)해 즉시 파라미터 변경/관리자 키 변경을 실행, 팀이 컨트롤을 되찾거나 ‘프리즈’할 시간 자체를 박탈했다.
패널이 가장 이해하지 못한 대목은 “왜 2/5로 낮췄나, 왜 타임락을 제거했나”다. 스마트컨트랙트 감사 2개를 통과했음에도 ‘운영 보안(Ops)·거버넌스 변경’이 사각지대였다는 점을 강하게 문제 삼는다. Bybit 해킹을 예로 들며(당시에도 결국은 프론트엔드/서명/검증 과정의 운영 통제가 핵심), 최근 해킹의 다수가 “코드 취약점”보다 “사회공학(소셜 엔지니어링)·운영 실수”로 이동했다고 진단한다.
DeFi 사용자의 관점에서는 “4~10%대 수익률을 위해 원금 전액 손실 꼬리위험을 감수할 이유가 있나”가 핵심 질문으로 던져진다. Jason은 자신은 지금 DeFi에 거의 자금을 두지 않는다고 말하고, Santi도 Aave 같은 린디한 곳은 상대적으로 낫지만 전체적으로는 수익률이 리스크를 보상하지 못한다고 주장한다(특히 컴포저빌리티로 인한 연쇄 위험, 볼트 매니저/프로토콜 상호의존성). Rob는 “모든 DeFi가 같은 위험은 아니고, 운영 보안이 뛰어난 팀·구조를 선별하면 위험 대비 수익이 성립하는 구간도 있다”는 입장이나, 결론적으로 업계가 ‘코드 감사’뿐 아니라 ‘운영 보안 감사(키 관리, 서명 절차, 타임락/서킷브레이커, 변경관리)’를 제도화해야 한다는 필요성에는 공감대가 형성된다.
59:28 Bitcoin's Quantum Threat
Google/Caltech(및 관련 스타트업) 연구를 계기로 “양자컴퓨터가 ECDSA(타원곡선 서명)를 깨는 시점이 빨라질 수 있다”는 공포가 재점화됐다는 점을 다룬다. Jason이 인용한 핵심 포인트는 “필요한 물리 큐비트 추정치가 급격히 낮아졌다”는 것: 기존에 수백만~천만 큐비트급이 필요하다고 보던 것이 Google 연구에선 약 50만 물리 큐비트 수준으로 내려왔고(대략 20배 개선), 이론상 몇 분~10분대에 키를 깨는 시나리오가 논의된다. 별도로 중립 원자(neutral atom) 기반 아키텍처를 가정한 더 공격적 추정치(2.6만 큐비트, 대신 속도는 느려 수일 단위)도 언급된다. (패널도 세부 기술은 완전 확신하지 않는다고 전제한다.)
여기서 실무적으로 중요한 논점은 “그럼 그냥 포스트-퀀텀 알고리즘으로 업그레이드하면 되지 않나?”에 대한 현실 제약이다.
- 기술적으로: 지금 당장 ‘스위치’처럼 바꾸기 어렵고, 새로운 주소 포맷/서명체계 도입은 구현·검증에 시간이 걸리며, 성급한 변경이 오히려 신규 취약점을 만들 수 있다(BIP-360 같은 논의가 있다는 언급).
- 거버넌스적으로: 비트코인은 업그레이드 조율이 특히 어렵다. 하드포크/소프트포크를 둘러싼 합의가 지연되면, 양자 위협 타임라인이 앞당겨질수록 리스크가 커진다. 2017년 ‘블록사이즈 전쟁’(big blockers vs small blockers)을 상기하며, 양자 대응이 또 다른 대형 갈등을 촉발할 수 있다는 전망이 나온다.
- 시장 충격 시나리오: 오래된 주소(예: 사토시로 추정되는 대규모 휴면 코인)가 양자공격으로 이동되기 시작하면, 그 자체가 시장 패닉/매도 트리거가 될 수 있다는 문제의식도 제기된다.
정리하면, 이 이슈의 본질은 “양자컴이 내일 당장 비트코인을 깨느냐”보다 “위협의 시간표가 단축될 수 있는데, 가장 보수적이고 느린 합의 시스템(비트코인)이 얼마나 빨리 표준 전환을 실행할 수 있느냐”로 옮겨간다.
01:10:18 Content of The Week
Santi는 미국 최대급 비상장 대기업 중 하나인 Koch Industries의 역사와 정치·기업 권력을 다룬 책을 읽기 시작했다고 소개한다(아직 완독 전). Rob는 NCAA 토너먼트 풀에서 ‘UConn 고정 베팅’으로 반복 우승 중인 지인의 사례를 들며, 확률 게임에서 “한 종목에 대한 강한 확신을 끝까지 유지하는 전략”의 재미를 공유한다. Jason은 오랜만에 픽션을 읽었고, Patrick Rothfuss의 판타지 소설 *The Name of the Wind* 및 후속권을 추천한다(단, 3부작 완결이 아직 나오지 않은 ‘기다림의 고통’도 함께 언급).
https://youtu.be/I8myyXmn-78 1시간 전 업로드 됨
Google/Caltech(및 관련 스타트업) 연구를 계기로 “양자컴퓨터가 ECDSA(타원곡선 서명)를 깨는 시점이 빨라질 수 있다”는 공포가 재점화됐다는 점을 다룬다. Jason이 인용한 핵심 포인트는 “필요한 물리 큐비트 추정치가 급격히 낮아졌다”는 것: 기존에 수백만~천만 큐비트급이 필요하다고 보던 것이 Google 연구에선 약 50만 물리 큐비트 수준으로 내려왔고(대략 20배 개선), 이론상 몇 분~10분대에 키를 깨는 시나리오가 논의된다. 별도로 중립 원자(neutral atom) 기반 아키텍처를 가정한 더 공격적 추정치(2.6만 큐비트, 대신 속도는 느려 수일 단위)도 언급된다. (패널도 세부 기술은 완전 확신하지 않는다고 전제한다.)
여기서 실무적으로 중요한 논점은 “그럼 그냥 포스트-퀀텀 알고리즘으로 업그레이드하면 되지 않나?”에 대한 현실 제약이다.
- 기술적으로: 지금 당장 ‘스위치’처럼 바꾸기 어렵고, 새로운 주소 포맷/서명체계 도입은 구현·검증에 시간이 걸리며, 성급한 변경이 오히려 신규 취약점을 만들 수 있다(BIP-360 같은 논의가 있다는 언급).
- 거버넌스적으로: 비트코인은 업그레이드 조율이 특히 어렵다. 하드포크/소프트포크를 둘러싼 합의가 지연되면, 양자 위협 타임라인이 앞당겨질수록 리스크가 커진다. 2017년 ‘블록사이즈 전쟁’(big blockers vs small blockers)을 상기하며, 양자 대응이 또 다른 대형 갈등을 촉발할 수 있다는 전망이 나온다.
- 시장 충격 시나리오: 오래된 주소(예: 사토시로 추정되는 대규모 휴면 코인)가 양자공격으로 이동되기 시작하면, 그 자체가 시장 패닉/매도 트리거가 될 수 있다는 문제의식도 제기된다.
정리하면, 이 이슈의 본질은 “양자컴이 내일 당장 비트코인을 깨느냐”보다 “위협의 시간표가 단축될 수 있는데, 가장 보수적이고 느린 합의 시스템(비트코인)이 얼마나 빨리 표준 전환을 실행할 수 있느냐”로 옮겨간다.
01:10:18 Content of The Week
Santi는 미국 최대급 비상장 대기업 중 하나인 Koch Industries의 역사와 정치·기업 권력을 다룬 책을 읽기 시작했다고 소개한다(아직 완독 전). Rob는 NCAA 토너먼트 풀에서 ‘UConn 고정 베팅’으로 반복 우승 중인 지인의 사례를 들며, 확률 게임에서 “한 종목에 대한 강한 확신을 끝까지 유지하는 전략”의 재미를 공유한다. Jason은 오랜만에 픽션을 읽었고, Patrick Rothfuss의 판타지 소설 *The Name of the Wind* 및 후속권을 추천한다(단, 3부작 완결이 아직 나오지 않은 ‘기다림의 고통’도 함께 언급).
https://youtu.be/I8myyXmn-78 1시간 전 업로드 됨
YouTube
The Two Biggest Issues In Crypto Today | Weekly Roundup
This week, we’re back with another roundup covering whether it’s time to buy the dip, crypto’s VC mass extinction event, the state of secondary markets, Drift’s $280M exploit, Bitcoin’s quantum threat and more. Enjoy!
--
Follow Jason: https://x.com/JasonYanowitz…
--
Follow Jason: https://x.com/JasonYanowitz…
Ethereum’s Cypherpunk vs Enterprise Chains - The Chopping Block
Unchained
3줄 요약
1. ‘Canton이 진짜 퍼미션리스 체인인가’ 논쟁은 결국 공개 검증(Verifiability)·기본값(default yes/no)·자산의 법적 실체(legal finality) 중 무엇을 블록체인의 핵심으로 보느냐의 싸움이다.
2. Ethereum은 ‘기관 수용’이 커질수록 스테이블코인 발행자(USDC/USDT) 같은 실물 게이트키퍼가 포크-초이스/거버넌스를 사실상 좌우할 수 있다는 긴장을 안고 있다.
3. Drift 해킹·npm 공급망 공격 사례는 “오픈소스 신뢰 모델”을 무너뜨리는 방향으로 AI가 공격을 가속하고 있어, 오픈소스는 더 ‘조직-backed·감사 중심·기여 제한’ 형태로 재편될 가능성이 크다.
00:00 Intro
진행자들은 최근 크립토 내부에서 커지는 “사이퍼펑크 가치 vs 제도권/기관 채택” 충돌이 Ethereum을 중심으로 다시 불붙었다고 진단한다. 논쟁의 촉매가 된 소재가 zkSync와 Canton 비교 구도인데, 표면적으로는 “어떤 체인이 진짜 블록체인인가” 같지만 실제로는 공개성·검열저항·검증가능성·자산의 개방적 접근성을 어디까지 요구할 것인지가 핵심 쟁점으로 깔려 있다. 동시에 이 논쟁은 단순한 철학 싸움이 아니라, 기관이 원하는 ‘프라이버시/규제준수/통제’ 요구가 체인 설계에 반영될 때 퍼블릭 체인(이더리움/솔라나)이 어디까지 변형될 수 있는가라는 전략 문제로 이어진다.
Unchained
3줄 요약
1. ‘Canton이 진짜 퍼미션리스 체인인가’ 논쟁은 결국 공개 검증(Verifiability)·기본값(default yes/no)·자산의 법적 실체(legal finality) 중 무엇을 블록체인의 핵심으로 보느냐의 싸움이다.
2. Ethereum은 ‘기관 수용’이 커질수록 스테이블코인 발행자(USDC/USDT) 같은 실물 게이트키퍼가 포크-초이스/거버넌스를 사실상 좌우할 수 있다는 긴장을 안고 있다.
3. Drift 해킹·npm 공급망 공격 사례는 “오픈소스 신뢰 모델”을 무너뜨리는 방향으로 AI가 공격을 가속하고 있어, 오픈소스는 더 ‘조직-backed·감사 중심·기여 제한’ 형태로 재편될 가능성이 크다.
00:00 Intro
진행자들은 최근 크립토 내부에서 커지는 “사이퍼펑크 가치 vs 제도권/기관 채택” 충돌이 Ethereum을 중심으로 다시 불붙었다고 진단한다. 논쟁의 촉매가 된 소재가 zkSync와 Canton 비교 구도인데, 표면적으로는 “어떤 체인이 진짜 블록체인인가” 같지만 실제로는 공개성·검열저항·검증가능성·자산의 개방적 접근성을 어디까지 요구할 것인지가 핵심 쟁점으로 깔려 있다. 동시에 이 논쟁은 단순한 철학 싸움이 아니라, 기관이 원하는 ‘프라이버시/규제준수/통제’ 요구가 체인 설계에 반영될 때 퍼블릭 체인(이더리움/솔라나)이 어디까지 변형될 수 있는가라는 전략 문제로 이어진다.
01:07 ZKsync vs. Canton: What Counts as a Real Blockchain?
대화는 Canton을 “엔터프라이즈 지향 체인”으로 소개하며 시작한다. 패널들이 공유하는(다만 본인들도 ‘정확히는 자신 없다’고 인정하는) 이해는 대략 이렇다: Canton에는 ‘큰 메인 네트워크’가 있고, 검증자가 되려면 기존 검증자에게 사업 제안서를 제출해 2/3 동의를 받는 방식처럼 보이며, 개별 ‘인스턴스’는 사실상 허가형 엔터프라이즈 원장/데이터베이스에 가깝다. 여기서 논쟁이 터지는 지점은 Canton이 스스로를 “permissionless”라고 주장하는 것과 달리, 일반 크립토 문맥의 퍼미션리스(누구나 검증·접속·상태 조회 가능)와는 거리가 있다는 비판이다.
특히 이더리움/롤업 진영 인사들이 문제 삼는 건 “탈중앙” 자체보다도 상태(state)의 공개 검증 가능성이다. 퍼블릭 체인에서는 RPC 노드를 통해 총발행량, 홀더 분포, 전송 내역 같은 상태를 누구나 검증할 수 있는데, Canton은 (패널들의 이해가 맞다면) 검증자만 상태를 보고 외부는 조회가 불가능하다. 이 지점이 “블록체인인가, 그저 원장(ledger)인가”를 가르는 기준으로 제시된다.
04:44 Evgeny’s Canton Critique: DRW, Privacy, and ZK Skepticism
게스트 Evgeny(윈터뮤트)는 Canton이 퍼블릭 체인(이더리움/솔라나)을 직접 “대체”한다기보다, TradFi에서 중개자(프라임브로커, 기존 결제/청산 레일 등)를 효율화·재편하는 쪽을 노린다고 본다. 그는 Canton의 배경으로 DRW(대형 트레이딩/프랍 회사)가 인큐베이션/빌드에 깊게 관여했고, 토큰도 상당량 보유하고 있다는 점을 언급하며 소유/거버넌스 집중도를 문제 삼는다(집중도가 높으니 지금 시점에서 ‘탈중앙’이라고 보기 어렵다는 논지).
프라이버시 측면에서는, Canton이 “기관이 싫어하는 MEV 환경에서 벗어난 거래”를 강조하지만, Evgeny는 기관 간 대규모 거래는 이미 RFQ(오프체인 합의 후 온체인 체결) 같은 방식으로 프런트런 위험을 줄일 수 있다고 반박한다. 즉 “MEV 때문에 퍼블릭 체인이 불가능”이라는 주장 자체가 과장됐고, Canton의 프라이버시는 “ZK로 달성 가능한 프라이버시”와 대비해 아키텍처적 폐쇄성(보이지 않게 하는 방식)에 가깝다는 문제 제기가 이어진다. 여기서 진행자(Haseeb)는 Canton이 최근 ZK/zkProof를 “버그가 많고 기관이 신뢰할 수 없다”는 식으로 깎아내리며, 자신들의 구조가 필요하다고 마케팅하는 흐름을 짚는다.
09:37 Gating, Auditability, and Whether Canton Is Just a Ledger
이 구간의 핵심은 “현실자산(RWA)·증권·스테이블코인처럼 현실 규제가 묻는 자산은 어차피 허가/차단이 들어간다”는 점을 두고, 어디에 게이팅이 걸리느냐(체인 레이어 vs 자산 레이어)가 본질적 차이를 만들 수 있는가에 대한 공방이다.
Tom은 Canton을 “오픈소스 라이선스” 비유로 접근한다. 예를 들어 BSL(Business Source License)은 완전한 오픈소스는 아니어도 코드 감사(auditability)는 가능한데, Canton은 그 정도의 “유리창越(바라보기)”조차 안 되는 것 아니냐는 문제의식이다. 그는 Figure의 Provenance 같은 일부 엔터프라이즈 체인은 그래도 상태가 보여서 “유리창越로 구경은 가능”한데, Canton은 “영리한 프라이버시(ZK 등)라기보다 obscurity(가려놓기)”라서 장기적으로 보안/신뢰에 취약할 수 있다고 본다.
또 하나의 중요 쟁점은 “Canton이 실제로는 무엇을 해결하나”다. Tom은 기관이 Canton에서 채권/레포 등을 ‘토큰화’하더라도, 그 기관은 내부 회계·장부 시스템이 있고 결국 Canton 상태와 내부 장부 중 무엇이 ‘진짜’(primary)인지 불명확하다고 지적한다. 특히 법적으로 “Canton에 기록된 소유권/결제가 법적 최종성(legal settlement finality)을 갖는지”, 아니면 단지 기존 계약/법적 장부의 보조적 동기화 레이어인지가 핵심인데, 패널들은 이 부분이 공개적으로 거의 설명되지 않는다고 말한다.
14:38 Openness, Verifiability, and the Return of Enterprise Blockchain
대화는 “퍼블릭 체인의 킬러 기능은 ‘좋은 DB’가 아니라, 예상 못한 상대방/사용자와 연결되는 개방성”이라는 주장으로 확장된다. Haseeb는 스테이블코인 사례를 들며, Circle이 전통적 세일즈로는 결코 찾기 어려운 전 세계 사용처가 퍼미션리스 인프라 덕분에 ‘발견’되었다고 말한다. 즉, 개방형 체인은 ‘참가자 사전 확정’이 아니라 시장 자체를 확장하는 장치이며, KYC가 필요한 자산이라도 “누구든 KYC를 통과하면 접근 가능”한 구조는 (Canton처럼 기본값이 닫힌 구조와) 다른 동학을 만든다는 관점이다.
Evgeny는 Canton이 지향하는 것은 “새로운 글로벌 오픈마켓”이 아니라 기존 TradFi의 중개·정산 비용을 줄이는 효율화에 가깝다고 정리한다. 여기서 흥미로운 비유가 나오는데, Haseeb는 Nathan Fielder의 다큐/코미디 쇼 *The Rehearsal*을 가져와 “기관들이 사실 원하면 24/7 정산 같은 것을 내부적으로도 할 수 있었는데, ‘우린 블록체인이야’라는 역할극을 하면 갑자기 심리적/조직적 허들이 사라져 실행한다”는 식으로 꼬집는다. 즉, 일부 엔터프라이즈 체인은 기술 혁신이라기보다 조직 변화의 명분/프레임으로 작동할 수 있다는 해석이다.
또한 패널들은 Canton의 TVL/RWA 수치가 외부에서 검증 불가능하면, 시장 데이터(예: rwa.xyz)가 보여주는 “200B+” 같은 규모가 ‘검증 가능한 진실’이 아니라 ‘신뢰 기반 보고’로 회귀한다는 점을 우려한다. 이 지점이 퍼블릭 체인 리서치/감사 문화(온체인 검증, 리얼타임 모니터링)와 정면 충돌한다.
대화는 Canton을 “엔터프라이즈 지향 체인”으로 소개하며 시작한다. 패널들이 공유하는(다만 본인들도 ‘정확히는 자신 없다’고 인정하는) 이해는 대략 이렇다: Canton에는 ‘큰 메인 네트워크’가 있고, 검증자가 되려면 기존 검증자에게 사업 제안서를 제출해 2/3 동의를 받는 방식처럼 보이며, 개별 ‘인스턴스’는 사실상 허가형 엔터프라이즈 원장/데이터베이스에 가깝다. 여기서 논쟁이 터지는 지점은 Canton이 스스로를 “permissionless”라고 주장하는 것과 달리, 일반 크립토 문맥의 퍼미션리스(누구나 검증·접속·상태 조회 가능)와는 거리가 있다는 비판이다.
특히 이더리움/롤업 진영 인사들이 문제 삼는 건 “탈중앙” 자체보다도 상태(state)의 공개 검증 가능성이다. 퍼블릭 체인에서는 RPC 노드를 통해 총발행량, 홀더 분포, 전송 내역 같은 상태를 누구나 검증할 수 있는데, Canton은 (패널들의 이해가 맞다면) 검증자만 상태를 보고 외부는 조회가 불가능하다. 이 지점이 “블록체인인가, 그저 원장(ledger)인가”를 가르는 기준으로 제시된다.
04:44 Evgeny’s Canton Critique: DRW, Privacy, and ZK Skepticism
게스트 Evgeny(윈터뮤트)는 Canton이 퍼블릭 체인(이더리움/솔라나)을 직접 “대체”한다기보다, TradFi에서 중개자(프라임브로커, 기존 결제/청산 레일 등)를 효율화·재편하는 쪽을 노린다고 본다. 그는 Canton의 배경으로 DRW(대형 트레이딩/프랍 회사)가 인큐베이션/빌드에 깊게 관여했고, 토큰도 상당량 보유하고 있다는 점을 언급하며 소유/거버넌스 집중도를 문제 삼는다(집중도가 높으니 지금 시점에서 ‘탈중앙’이라고 보기 어렵다는 논지).
프라이버시 측면에서는, Canton이 “기관이 싫어하는 MEV 환경에서 벗어난 거래”를 강조하지만, Evgeny는 기관 간 대규모 거래는 이미 RFQ(오프체인 합의 후 온체인 체결) 같은 방식으로 프런트런 위험을 줄일 수 있다고 반박한다. 즉 “MEV 때문에 퍼블릭 체인이 불가능”이라는 주장 자체가 과장됐고, Canton의 프라이버시는 “ZK로 달성 가능한 프라이버시”와 대비해 아키텍처적 폐쇄성(보이지 않게 하는 방식)에 가깝다는 문제 제기가 이어진다. 여기서 진행자(Haseeb)는 Canton이 최근 ZK/zkProof를 “버그가 많고 기관이 신뢰할 수 없다”는 식으로 깎아내리며, 자신들의 구조가 필요하다고 마케팅하는 흐름을 짚는다.
09:37 Gating, Auditability, and Whether Canton Is Just a Ledger
이 구간의 핵심은 “현실자산(RWA)·증권·스테이블코인처럼 현실 규제가 묻는 자산은 어차피 허가/차단이 들어간다”는 점을 두고, 어디에 게이팅이 걸리느냐(체인 레이어 vs 자산 레이어)가 본질적 차이를 만들 수 있는가에 대한 공방이다.
Tom은 Canton을 “오픈소스 라이선스” 비유로 접근한다. 예를 들어 BSL(Business Source License)은 완전한 오픈소스는 아니어도 코드 감사(auditability)는 가능한데, Canton은 그 정도의 “유리창越(바라보기)”조차 안 되는 것 아니냐는 문제의식이다. 그는 Figure의 Provenance 같은 일부 엔터프라이즈 체인은 그래도 상태가 보여서 “유리창越로 구경은 가능”한데, Canton은 “영리한 프라이버시(ZK 등)라기보다 obscurity(가려놓기)”라서 장기적으로 보안/신뢰에 취약할 수 있다고 본다.
또 하나의 중요 쟁점은 “Canton이 실제로는 무엇을 해결하나”다. Tom은 기관이 Canton에서 채권/레포 등을 ‘토큰화’하더라도, 그 기관은 내부 회계·장부 시스템이 있고 결국 Canton 상태와 내부 장부 중 무엇이 ‘진짜’(primary)인지 불명확하다고 지적한다. 특히 법적으로 “Canton에 기록된 소유권/결제가 법적 최종성(legal settlement finality)을 갖는지”, 아니면 단지 기존 계약/법적 장부의 보조적 동기화 레이어인지가 핵심인데, 패널들은 이 부분이 공개적으로 거의 설명되지 않는다고 말한다.
14:38 Openness, Verifiability, and the Return of Enterprise Blockchain
대화는 “퍼블릭 체인의 킬러 기능은 ‘좋은 DB’가 아니라, 예상 못한 상대방/사용자와 연결되는 개방성”이라는 주장으로 확장된다. Haseeb는 스테이블코인 사례를 들며, Circle이 전통적 세일즈로는 결코 찾기 어려운 전 세계 사용처가 퍼미션리스 인프라 덕분에 ‘발견’되었다고 말한다. 즉, 개방형 체인은 ‘참가자 사전 확정’이 아니라 시장 자체를 확장하는 장치이며, KYC가 필요한 자산이라도 “누구든 KYC를 통과하면 접근 가능”한 구조는 (Canton처럼 기본값이 닫힌 구조와) 다른 동학을 만든다는 관점이다.
Evgeny는 Canton이 지향하는 것은 “새로운 글로벌 오픈마켓”이 아니라 기존 TradFi의 중개·정산 비용을 줄이는 효율화에 가깝다고 정리한다. 여기서 흥미로운 비유가 나오는데, Haseeb는 Nathan Fielder의 다큐/코미디 쇼 *The Rehearsal*을 가져와 “기관들이 사실 원하면 24/7 정산 같은 것을 내부적으로도 할 수 있었는데, ‘우린 블록체인이야’라는 역할극을 하면 갑자기 심리적/조직적 허들이 사라져 실행한다”는 식으로 꼬집는다. 즉, 일부 엔터프라이즈 체인은 기술 혁신이라기보다 조직 변화의 명분/프레임으로 작동할 수 있다는 해석이다.
또한 패널들은 Canton의 TVL/RWA 수치가 외부에서 검증 불가능하면, 시장 데이터(예: rwa.xyz)가 보여주는 “200B+” 같은 규모가 ‘검증 가능한 진실’이 아니라 ‘신뢰 기반 보고’로 회귀한다는 점을 우려한다. 이 지점이 퍼블릭 체인 리서치/감사 문화(온체인 검증, 리얼타임 모니터링)와 정면 충돌한다.
23:01 Ethereum’s Cypherpunk Crossroads
여기서 논의는 Canton에서 Ethereum Foundation(EF)의 정체성 논쟁으로 이동한다. Evgeny는 “지금 크립토 업계 분위기가 2018년 못지않게(혹은 더) 나쁘다”고 말하며, 이유를 “사람들이 더 이상 믿을 것이 없기 때문”이라고 진단한다. 가격이 오르내리는 문제를 넘어, 업계가 제도권에 흡수되며 “기관이 크립토를 Canton식으로 소화(통제·폐쇄·규제친화)”하는 흐름이 커졌고, 그 과정에서 초기 사이퍼펑크 가치(검열저항, 평등한 접근, 탈중개)가 희미해졌다는 주장이다.
그는 이런 맥락에서 “EF가 오히려 시대를 앞서 읽는다”고 옹호한다. 즉, 비트코인조차도 ETF·Saylor·국가 전략자산 담론 등으로 TradFi에 강하게 포섭되는 국면에서, “사이퍼펑크가 갈 곳이 없다”는 문제의식이 커졌고, EF는 Ethereum을 ‘sanctuary tech(피난처 기술)’로 포지셔닝해 “기존 시스템의 일부가 아니라, 병렬적 대안 시스템”이 되려 한다는 것이다. Evgeny는 이 방향이 성공하면 Ethereum은 Linux처럼 거대한 기반 인프라가 될 수 있지만, 실패하면 경제 활동은 Canton류/다른 체인들에 흡수되어 Ethereum의 입지가 크게 약화될 수 있다고 본다(장기적 내러티브는 강하지만 단·중기 가격엔 불리할 수 있다는 뉘앙스도 깔림).
반면 Haseeb는 “논쟁은 ‘가치가 중요하냐’가 아니라 마진에서 무엇을 더 늘려야 하느냐”라고 재정의한다. 사이퍼펑크는 이미 Ethereum을 좋아하고 떠날 곳도 없는데, Ethereum이 더 필요로 하는 것은 “수도자적 순수성”이 아니라 현실 확장(기관/실사용)이라는 주장이다. Vitalik의 ‘sanctuary’는 “사이퍼펑크 전용 체인”이 아니라 ‘다른 옵션이 없는 사람도 쓸 수 있는 마지막 인프라’라는 의미지만, Haseeb는 Ethereum은 이미 그 속성을 상당 부분 갖추고 있다고 반박한다.
31:04 Stablecoins, Fork Governance, and the Linux Analogy
가장 금융전문가 관점에서 중요한 쟁점이 “스테이블코인과 포크-초이스 거버넌스”다. Evgeny는 Merge 당시 논쟁을 상기시키며, 어느 체인이 ‘정본(canonical)’이 될지는 “Circle/Tether가 어느 쪽 스테이블을 지원하느냐”에 달릴 수 있고, 따라서 기관·RWA·스테이블의 비중이 커질수록 Ethereum은 그들에게 인질(Hostage)이 된다고 우려한다.
Haseeb는 이를 정교하게 구분한다. 스테이블 발행자는 포크 상황에서 특정 체인을 선택함으로써 “포크에 의한 거버넌스(불만 세력이 체인을 갈라 새 다수로 승리)”를 어렵게 만들 수는 있지만, 그렇다고 Circle이 EF 로드맵을 “일방적으로 결정”하는 것은 아니라는 주장이다. 현실에서는 이해관계가 대체로 정렬돼 왔고(예: Circle이 Merge를 지지), 진짜 위험은 이해관계가 어느 순간 갈라질 때이며 그때는 “포크로 해결”이 아니라 ‘방 안에서 협상’해야 하는 정치경제적 구조로 들어간다는 것이다. 요지는 “기관 수용이 커질수록 탈중앙 거버넌스의 최후 수단(포크)이 약해진다”는 점을 인정하되, 이를 곧바로 “기관이 로드맵을 지배”로 등치하면 과장이라는 프레이밍이다.
또 Linux 비유가 본격 등장한다. Evgeny는 Ethereum의 EF 방향을 “Linux처럼 모두가 쓰는 기반이 되되, 단기적으로는 시장이 알아주지 않을 수 있는 길”로 보고, Haseeb는 Linux 역시 결국 기업들이 대거 채택했듯 “순수주의자만의 클럽”이 아니라 세상의 인프라가 되는 과정에서 기관 참여는 필연이라는 점을 강조한다. 다만 Tarun은 ‘sanctuary(거부당한 자들의 피난처)’ 개념을 “클럽이 날 받아주면 싫은” 식의 역설(Groucho Marx식)로 표현하며, RWA가 늘수록 온체인 보장과 오프체인 법/통제 구조가 복잡해져 “블록체인이 강제할 수 없는 레이어가 증가”한다는 보안·거버넌스 비용을 지적한다.
41:09 Drift Hack, AI Security, and the Future of Open Source
후반부는 ‘지금 이 순간 보안 모델이 무너지고 있다’는 문제의식으로 급전환한다. 진행자는 Solana 기반 퍼프 DEX Drift가 최대 2.7억 달러 규모 해킹을 당한 정황을 소개하며(세부 메커니즘은 불명, fog of war), 피해 자산으로 JLP(주피터 LP 포지션)·USDC 등 구체적 항목이 거론된다고 말한다. 동시에 전통 소프트웨어 영역에서도 npm 생태계의 대형 패키지/의존성(예: Axios)이 공급망 공격으로 오염될 수 있다는 사례를 언급한다. 주간 다운로드 1억, 의존 패키지 17.5만 같은 수치는 금융권/테크기업이 의존성 리스크를 어떻게 평가해야 하는지(서드파티 리스크 관리)를 정면으로 찌른다.
대화의 결론은 “AI가 공격을 가속하며 오픈소스의 신뢰 전제가 붕괴”한다는 것. Haseeb는 과거엔 소수의 선의의 유지보수자 모델이 성립했지만, 이제는 LLM이 ‘언더핸디드 C(겉보기엔 정상인데 악의적 동작을 숨긴 코드)’ 같은 기법을 대중화해, 장기간 기여한 계정이 마지막에 백도어를 심는 형태(또는 LLM이 사람처럼 장기 기여를 위장)까지 가능해졌다고 우려한다. 유명 사건으로 “SSH 라이브러리 쪽에서 성능 저하를 계기로 백도어 시도가 발각된” 사례가 언급되며, ‘시간을 들여 신뢰를 쌓은 뒤 침투’가 현실적 위협임을 강조한다.
Tarun은 Chrome이 PR을 봇 홍수로 막은 사례를 들며 “기여·리뷰·권한 모델이 근본적으로 바뀔 것”이라고 보고, 또 다른 축으로는 “이미 존재하는 레거시 코드의 0-day를 AI가 대량 발굴”하는 문제를 더 심각하게 본다(Anthropic이 강력한 보안 도구를 제한적으로만 공유한다는 이야기와 맞물림). Haseeb는 방어는 분산(diffuse)돼 있고 공격은 집중(concentrated)돼 있어 비대칭이 커진다고 정리하면서, 향후 시나리오로 (1) 크리티컬 오픈소스는 여전히 공개되더라도 재단/기업 등 조직이 보증하고 기여를 엄격히 통제하거나, (2) 구글 같은 대형 기업이 “인터넷 스튜어드”처럼 대규모 리서치/레드팀을 떠안는 구조, (3) 크립토에선 특히 “스타트업이 자기 컨트랙트를 오픈소스로 공개”하는 관행이 줄고, 대신 ZK로 ‘관리자키 없음/특정 성질 만족’만 증명하는 형태로 투명성을 대체할 가능성을 제시한다.
https://youtu.be/IYistO1kE0g 30분 전 업로드 됨
여기서 논의는 Canton에서 Ethereum Foundation(EF)의 정체성 논쟁으로 이동한다. Evgeny는 “지금 크립토 업계 분위기가 2018년 못지않게(혹은 더) 나쁘다”고 말하며, 이유를 “사람들이 더 이상 믿을 것이 없기 때문”이라고 진단한다. 가격이 오르내리는 문제를 넘어, 업계가 제도권에 흡수되며 “기관이 크립토를 Canton식으로 소화(통제·폐쇄·규제친화)”하는 흐름이 커졌고, 그 과정에서 초기 사이퍼펑크 가치(검열저항, 평등한 접근, 탈중개)가 희미해졌다는 주장이다.
그는 이런 맥락에서 “EF가 오히려 시대를 앞서 읽는다”고 옹호한다. 즉, 비트코인조차도 ETF·Saylor·국가 전략자산 담론 등으로 TradFi에 강하게 포섭되는 국면에서, “사이퍼펑크가 갈 곳이 없다”는 문제의식이 커졌고, EF는 Ethereum을 ‘sanctuary tech(피난처 기술)’로 포지셔닝해 “기존 시스템의 일부가 아니라, 병렬적 대안 시스템”이 되려 한다는 것이다. Evgeny는 이 방향이 성공하면 Ethereum은 Linux처럼 거대한 기반 인프라가 될 수 있지만, 실패하면 경제 활동은 Canton류/다른 체인들에 흡수되어 Ethereum의 입지가 크게 약화될 수 있다고 본다(장기적 내러티브는 강하지만 단·중기 가격엔 불리할 수 있다는 뉘앙스도 깔림).
반면 Haseeb는 “논쟁은 ‘가치가 중요하냐’가 아니라 마진에서 무엇을 더 늘려야 하느냐”라고 재정의한다. 사이퍼펑크는 이미 Ethereum을 좋아하고 떠날 곳도 없는데, Ethereum이 더 필요로 하는 것은 “수도자적 순수성”이 아니라 현실 확장(기관/실사용)이라는 주장이다. Vitalik의 ‘sanctuary’는 “사이퍼펑크 전용 체인”이 아니라 ‘다른 옵션이 없는 사람도 쓸 수 있는 마지막 인프라’라는 의미지만, Haseeb는 Ethereum은 이미 그 속성을 상당 부분 갖추고 있다고 반박한다.
31:04 Stablecoins, Fork Governance, and the Linux Analogy
가장 금융전문가 관점에서 중요한 쟁점이 “스테이블코인과 포크-초이스 거버넌스”다. Evgeny는 Merge 당시 논쟁을 상기시키며, 어느 체인이 ‘정본(canonical)’이 될지는 “Circle/Tether가 어느 쪽 스테이블을 지원하느냐”에 달릴 수 있고, 따라서 기관·RWA·스테이블의 비중이 커질수록 Ethereum은 그들에게 인질(Hostage)이 된다고 우려한다.
Haseeb는 이를 정교하게 구분한다. 스테이블 발행자는 포크 상황에서 특정 체인을 선택함으로써 “포크에 의한 거버넌스(불만 세력이 체인을 갈라 새 다수로 승리)”를 어렵게 만들 수는 있지만, 그렇다고 Circle이 EF 로드맵을 “일방적으로 결정”하는 것은 아니라는 주장이다. 현실에서는 이해관계가 대체로 정렬돼 왔고(예: Circle이 Merge를 지지), 진짜 위험은 이해관계가 어느 순간 갈라질 때이며 그때는 “포크로 해결”이 아니라 ‘방 안에서 협상’해야 하는 정치경제적 구조로 들어간다는 것이다. 요지는 “기관 수용이 커질수록 탈중앙 거버넌스의 최후 수단(포크)이 약해진다”는 점을 인정하되, 이를 곧바로 “기관이 로드맵을 지배”로 등치하면 과장이라는 프레이밍이다.
또 Linux 비유가 본격 등장한다. Evgeny는 Ethereum의 EF 방향을 “Linux처럼 모두가 쓰는 기반이 되되, 단기적으로는 시장이 알아주지 않을 수 있는 길”로 보고, Haseeb는 Linux 역시 결국 기업들이 대거 채택했듯 “순수주의자만의 클럽”이 아니라 세상의 인프라가 되는 과정에서 기관 참여는 필연이라는 점을 강조한다. 다만 Tarun은 ‘sanctuary(거부당한 자들의 피난처)’ 개념을 “클럽이 날 받아주면 싫은” 식의 역설(Groucho Marx식)로 표현하며, RWA가 늘수록 온체인 보장과 오프체인 법/통제 구조가 복잡해져 “블록체인이 강제할 수 없는 레이어가 증가”한다는 보안·거버넌스 비용을 지적한다.
41:09 Drift Hack, AI Security, and the Future of Open Source
후반부는 ‘지금 이 순간 보안 모델이 무너지고 있다’는 문제의식으로 급전환한다. 진행자는 Solana 기반 퍼프 DEX Drift가 최대 2.7억 달러 규모 해킹을 당한 정황을 소개하며(세부 메커니즘은 불명, fog of war), 피해 자산으로 JLP(주피터 LP 포지션)·USDC 등 구체적 항목이 거론된다고 말한다. 동시에 전통 소프트웨어 영역에서도 npm 생태계의 대형 패키지/의존성(예: Axios)이 공급망 공격으로 오염될 수 있다는 사례를 언급한다. 주간 다운로드 1억, 의존 패키지 17.5만 같은 수치는 금융권/테크기업이 의존성 리스크를 어떻게 평가해야 하는지(서드파티 리스크 관리)를 정면으로 찌른다.
대화의 결론은 “AI가 공격을 가속하며 오픈소스의 신뢰 전제가 붕괴”한다는 것. Haseeb는 과거엔 소수의 선의의 유지보수자 모델이 성립했지만, 이제는 LLM이 ‘언더핸디드 C(겉보기엔 정상인데 악의적 동작을 숨긴 코드)’ 같은 기법을 대중화해, 장기간 기여한 계정이 마지막에 백도어를 심는 형태(또는 LLM이 사람처럼 장기 기여를 위장)까지 가능해졌다고 우려한다. 유명 사건으로 “SSH 라이브러리 쪽에서 성능 저하를 계기로 백도어 시도가 발각된” 사례가 언급되며, ‘시간을 들여 신뢰를 쌓은 뒤 침투’가 현실적 위협임을 강조한다.
Tarun은 Chrome이 PR을 봇 홍수로 막은 사례를 들며 “기여·리뷰·권한 모델이 근본적으로 바뀔 것”이라고 보고, 또 다른 축으로는 “이미 존재하는 레거시 코드의 0-day를 AI가 대량 발굴”하는 문제를 더 심각하게 본다(Anthropic이 강력한 보안 도구를 제한적으로만 공유한다는 이야기와 맞물림). Haseeb는 방어는 분산(diffuse)돼 있고 공격은 집중(concentrated)돼 있어 비대칭이 커진다고 정리하면서, 향후 시나리오로 (1) 크리티컬 오픈소스는 여전히 공개되더라도 재단/기업 등 조직이 보증하고 기여를 엄격히 통제하거나, (2) 구글 같은 대형 기업이 “인터넷 스튜어드”처럼 대규모 리서치/레드팀을 떠안는 구조, (3) 크립토에선 특히 “스타트업이 자기 컨트랙트를 오픈소스로 공개”하는 관행이 줄고, 대신 ZK로 ‘관리자키 없음/특정 성질 만족’만 증명하는 형태로 투명성을 대체할 가능성을 제시한다.
https://youtu.be/IYistO1kE0g 30분 전 업로드 됨
YouTube
Ethereum’s Cypherpunk vs Enterprise Chains - The Chopping Block
The Chopping Block crew and Wintermute’s Evgeny Gaevoy debate whether Canton is truly permissionless, if Ethereum Foundation should double down on cypherpunk ideals or embrace institutions, and how AI-driven attacks are forcing everyone in crypto and open…
Tokenization, AI Agents, and the Future of DeFi | Aryan
0xResearch
3줄 요약
1. 토큰화는 기술보다 “오프체인 집행(법적 청산·관할권·오라클·보험)”이 병목이며, 커레이터/운영자 책임이 그 간극을 메우는 핵심 장치로 떠올랐다.
2. ‘누가 토큰화 레일을 가져가나’는 Ethereum vs Solana의 단순 구도가 아니라, DTCC·대형 IB가 붙는 Canton 같은 ‘기관 맞춤 설계’가 강력한 경쟁자로 부상했다.
3. AI 에이전트는 “결제 레일”보다 “상태 업데이트가 지속되는 온체인 환경”에서 강점이 크지만, 가스 추상화·결정적 실행·정체성(아이덴티티)이 상용화를 가르는 3대 조건이다.
0:00 Introduction
진행자(Boccaccio)는 CMT Digital 리서치 헤드 Aryan과 함께 2026년 관점의 토큰화/DeFi 인프라, 체인 경쟁, 수익모델, AI 에이전트, Hyperliquid(HYPE/Perps) 등 시장 구조 전반을 점검한다. DAS(디지털 자산 서밋)에서 체감된 분위기 변화로 대화를 여는데, 작년 대비 “토큰화”가 대화의 중심으로 이동했고, 트래드파이 인물들의 참여가 늘었다는 점을 신호로 본다.
0xResearch
3줄 요약
1. 토큰화는 기술보다 “오프체인 집행(법적 청산·관할권·오라클·보험)”이 병목이며, 커레이터/운영자 책임이 그 간극을 메우는 핵심 장치로 떠올랐다.
2. ‘누가 토큰화 레일을 가져가나’는 Ethereum vs Solana의 단순 구도가 아니라, DTCC·대형 IB가 붙는 Canton 같은 ‘기관 맞춤 설계’가 강력한 경쟁자로 부상했다.
3. AI 에이전트는 “결제 레일”보다 “상태 업데이트가 지속되는 온체인 환경”에서 강점이 크지만, 가스 추상화·결정적 실행·정체성(아이덴티티)이 상용화를 가르는 3대 조건이다.
0:00 Introduction
진행자(Boccaccio)는 CMT Digital 리서치 헤드 Aryan과 함께 2026년 관점의 토큰화/DeFi 인프라, 체인 경쟁, 수익모델, AI 에이전트, Hyperliquid(HYPE/Perps) 등 시장 구조 전반을 점검한다. DAS(디지털 자산 서밋)에서 체감된 분위기 변화로 대화를 여는데, 작년 대비 “토큰화”가 대화의 중심으로 이동했고, 트래드파이 인물들의 참여가 늘었다는 점을 신호로 본다.
3:35 Tokenization Infrastructure
Aryan은 토큰화 진척을 ‘기술’보다 ‘시장 구조/집행’ 관점에서 평가한다. 토큰화 국채(토큰화 T-Bills)가 규제 명확성, 국가 신용, 2차시장 유동성, 선례(“post-theoretical”) 측면에서 첫 번째 PMF를 확보했다고 보고, 다음 단계로는 온체인 주식(equities)을 더 선호한다. 이유는 (1) 실제 담보로 널리 보유되는 자산이어서 DeFi 담보로 쓰임새가 크고, (2) 자본시장 인프라가 주식 중심으로 이미 정렬돼 있으며, (3) ‘담보의 보편성(collateral ubiquity)’이 열리면 레버리지/담보 활용도가 급증하기 때문이다.
다만 DeFi의 핵심 병목은 “스마트컨트랙트가 청산을 트리거해도, 오프체인 자산 회수/집행을 강제할 수 없다”는 점이다. 즉, DeFi는 원래 퍼미션리스 환경에서 작동하도록 설계됐지만, RWA 담보대출은 관할권별 법적 집행, 청산의 법적 강제력, 실물 자산 회수 프로세스를 결합해야 한다. 이 간극이 기관 채택의 핵심 장애물이라는 진단이다.
이어 Morpho의 커레이터 모델을 언급하며, 커레이터가 온체인 파라미터 튜닝을 넘어 오프체인 법적 프레임까지 책임지는 구조가 되어야 “보상/수익을 받을 정당성”이 생긴다고 본다. 담보 선택 책임이 커레이터에게 있다면, 스트레스 상황에서의 집행 구조(법무/관할권)까지 책임이 자연스럽게 확장돼야 한다는 논리다.
6:49 Why Equities Beat ETFs
토큰화 대상에서 ETF보다 주식을 먼저 보려는 이유로, Aryan은 “접근성과 담보 활용성”을 든다. DeFi에서 담보의 가치는 ‘얼마나 보편적으로 보유되는가’와 ‘얼마나 쉽게 다른 포지션의 기반이 되는가(담보의 범용성)’로 결정되는데, 토큰화 주식은 바로 그 축에서 유리하다는 주장이다.
여기에 “비(非)크립토 베타 수익원”으로 프라이빗 크레딧(private credit)도 중요한 축으로 제시한다. Sid Powell의 ‘수익률’ 중심 논지처럼, 국채보다 더 높은 캐리 기회가 있지만 문제는 표준화/동질성 부족(heterogeneous)으로 인해 DeFi의 조립식(composability) 구조에 바로 얹기 어렵다는 점이다. 즉, RWA 생태계가 커질수록 “각기 다른 위험-수익 프로파일을 어떻게 표준화해 서로 조합 가능하게 만들 것인가”가 남는 과제다.
9:54 RWA Risk And Oracles
RWA 확장 과정에서 리스크의 본질은 “컨트랙트가 취약해서”가 아니라, 오프체인 프로세스가 온체인처럼 합성 가능하게 작동하지 않는다는 데 있다고 강조한다. 구체적으로는 다음 세 가지가 핵심 리스크로 정리된다.
- 담보 품질과 스트레스 시 유동성(under stress): ETH는 청산 유동성이 크지만, 다양한 RWA는 위기 시 유동성 깊이를 검증하기 어렵다. 이 때문에 DeFi에서 적극 담보로 쓰이기 힘들다.
- RWA 전용 청산 메커니즘 부재: 법적 집행과 관할권 문제가 해결되지 않으면, 온체인 청산은 “화면상 청산”에 그치고 실제 회수는 막힌다.
- 오라클 신뢰성/표준화 부족: 오프체인 가격/상태를 온체인에 반영하는 방식이 표준화돼 있지 않고, 이는 보험(예: FDIC 유사 보호)이나 대규모 언더라이팅을 어렵게 만든다.
진행자는 최근 Hyperliquid의 HIP 관련 오라클 설계가 시장에서 얼마나 중요한 이슈로 부상했는지 언급하며(“대부분이 평소엔 오라클을 생각하지 않는다”), RWA에서도 동일하게 오라클이 병목이 될 수 있음을 연결한다. 또한 단순 페그(1:1 등)로 문제를 덮는 방식은 시스템 내 리플렉시비티(루핑/레버리지 확장)를 키워 방어선이 취약해질 수 있다는 우려가 나온다.
15:37 Ethereum, Solana, Or Canton?
“토큰화 레이스의 승자는 누구인가”라는 질문에 Aryan은 구도를 재정의한다. Ethereum은 점점 글로벌 결제/정산(settlement) 레이어로 이동하고 있고, 이는 비전의 성취이자 동시에 문제라는 양면 평가다. L2 확산은 사용자 활동과 컴퓨팅을 롤업으로 밀어내면서 유동성 파편화를 낳고, Ethereum은 “모두가 쓰지만 눈치채지 못하고 가치도 덜 받는” 기반 인프라가 될 위험이 있다. 특히 최종적으로 중요한 건 수수료 수익(ETH 가치귀속)인데, 조정/정산만 맡는 구조에서 가치가 L1에 충분히 귀속되지 않을 수 있다는 지적이다.
반면 Canton은 Goldman, Citadel, DTCC, BNP 등 기관이 요구하는 프라이버시·컴플라이언스·맞춤형 설계(‘핸드홀딩’ 포함)를 제공하며 강력한 기관형 레일로 부상했다는 평가다. 다만 Canton의 단점은 “가시성 부족”이다. 서브넷 활동량, 거래량, 유동성 이동이 공개적으로 잘 보이지 않기 때문에, 퍼블릭 생태계처럼 투명한 네트워크 효과를 만들기 어렵다. 결론적으로 “정산은 Ethereum이 이길 가능성이 있지만, 가치귀속이 ETH 홀더에게 그대로 돌아올지는 미지수”라는 스탠스다. (참고로 Aryan은 Temple(=Canton DEX) 투자 이해관계를 공개)
진행자도 Canton을 초기에 과소평가했으나, 최근 validator 체계 강화와 Visa/Mastercard급 참여로 인식이 바뀌었다고 덧붙인다.
21:20 How Chains Should Monetize
체인 수익모델에 대해, “유저에게 트랜잭션 단가로 직접 과금하는 모델은 나쁜 비즈니스”라는 문제의식이 깔려 있다. Aryan은 다소 비정통적 관점으로, L1은 결국 블록스페이스를 파는 사업자이며 각 체인이 서로 다른 ‘제품’으로 차별화된 블록스페이스를 팔아야 한다고 주장한다. 지금까지는 모든 L1이 비슷한 접근(속도/수수료 경쟁)을 했고, ‘무엇에 합의(consensus)할 것인가’를 더 실험해야 한다는 것.
대화는 Hypercore(하이퍼리퀴드 구조)의 maker/taker fee를 예로 든다. 이는 “이름이 가스가 아닐 뿐, 거래 제출에 드는 비용이 존재하는 이상 넓은 의미의 가스/수수료”라는 진행자 주장에 Aryan도 동의한다. 즉, “무엇을 상태변화로 정의하고 그 상태변화에 가격을 매기는가”가 본질이며, 체인이 팔 수 있는 제품은 보안만이 아니라 대역폭, P2P 네트워킹(예: DoubleZero), 모듈형 실행환경 등 더 넓은 스펙트럼이 될 수 있다는 논지다.
또한 Ethereum이 향후 EVM에서 벗어나 RISC-V 계열 접근을 통해 ZK 검증 로드맵과 결합하려는 방향도 언급되며, L2들이 실제로 “증명 검증(proof verification)”에 비용을 지불할지 여부가 Ethereum 가치귀속의 분수령이 될 수 있다고 본다.
Aryan은 토큰화 진척을 ‘기술’보다 ‘시장 구조/집행’ 관점에서 평가한다. 토큰화 국채(토큰화 T-Bills)가 규제 명확성, 국가 신용, 2차시장 유동성, 선례(“post-theoretical”) 측면에서 첫 번째 PMF를 확보했다고 보고, 다음 단계로는 온체인 주식(equities)을 더 선호한다. 이유는 (1) 실제 담보로 널리 보유되는 자산이어서 DeFi 담보로 쓰임새가 크고, (2) 자본시장 인프라가 주식 중심으로 이미 정렬돼 있으며, (3) ‘담보의 보편성(collateral ubiquity)’이 열리면 레버리지/담보 활용도가 급증하기 때문이다.
다만 DeFi의 핵심 병목은 “스마트컨트랙트가 청산을 트리거해도, 오프체인 자산 회수/집행을 강제할 수 없다”는 점이다. 즉, DeFi는 원래 퍼미션리스 환경에서 작동하도록 설계됐지만, RWA 담보대출은 관할권별 법적 집행, 청산의 법적 강제력, 실물 자산 회수 프로세스를 결합해야 한다. 이 간극이 기관 채택의 핵심 장애물이라는 진단이다.
이어 Morpho의 커레이터 모델을 언급하며, 커레이터가 온체인 파라미터 튜닝을 넘어 오프체인 법적 프레임까지 책임지는 구조가 되어야 “보상/수익을 받을 정당성”이 생긴다고 본다. 담보 선택 책임이 커레이터에게 있다면, 스트레스 상황에서의 집행 구조(법무/관할권)까지 책임이 자연스럽게 확장돼야 한다는 논리다.
6:49 Why Equities Beat ETFs
토큰화 대상에서 ETF보다 주식을 먼저 보려는 이유로, Aryan은 “접근성과 담보 활용성”을 든다. DeFi에서 담보의 가치는 ‘얼마나 보편적으로 보유되는가’와 ‘얼마나 쉽게 다른 포지션의 기반이 되는가(담보의 범용성)’로 결정되는데, 토큰화 주식은 바로 그 축에서 유리하다는 주장이다.
여기에 “비(非)크립토 베타 수익원”으로 프라이빗 크레딧(private credit)도 중요한 축으로 제시한다. Sid Powell의 ‘수익률’ 중심 논지처럼, 국채보다 더 높은 캐리 기회가 있지만 문제는 표준화/동질성 부족(heterogeneous)으로 인해 DeFi의 조립식(composability) 구조에 바로 얹기 어렵다는 점이다. 즉, RWA 생태계가 커질수록 “각기 다른 위험-수익 프로파일을 어떻게 표준화해 서로 조합 가능하게 만들 것인가”가 남는 과제다.
9:54 RWA Risk And Oracles
RWA 확장 과정에서 리스크의 본질은 “컨트랙트가 취약해서”가 아니라, 오프체인 프로세스가 온체인처럼 합성 가능하게 작동하지 않는다는 데 있다고 강조한다. 구체적으로는 다음 세 가지가 핵심 리스크로 정리된다.
- 담보 품질과 스트레스 시 유동성(under stress): ETH는 청산 유동성이 크지만, 다양한 RWA는 위기 시 유동성 깊이를 검증하기 어렵다. 이 때문에 DeFi에서 적극 담보로 쓰이기 힘들다.
- RWA 전용 청산 메커니즘 부재: 법적 집행과 관할권 문제가 해결되지 않으면, 온체인 청산은 “화면상 청산”에 그치고 실제 회수는 막힌다.
- 오라클 신뢰성/표준화 부족: 오프체인 가격/상태를 온체인에 반영하는 방식이 표준화돼 있지 않고, 이는 보험(예: FDIC 유사 보호)이나 대규모 언더라이팅을 어렵게 만든다.
진행자는 최근 Hyperliquid의 HIP 관련 오라클 설계가 시장에서 얼마나 중요한 이슈로 부상했는지 언급하며(“대부분이 평소엔 오라클을 생각하지 않는다”), RWA에서도 동일하게 오라클이 병목이 될 수 있음을 연결한다. 또한 단순 페그(1:1 등)로 문제를 덮는 방식은 시스템 내 리플렉시비티(루핑/레버리지 확장)를 키워 방어선이 취약해질 수 있다는 우려가 나온다.
15:37 Ethereum, Solana, Or Canton?
“토큰화 레이스의 승자는 누구인가”라는 질문에 Aryan은 구도를 재정의한다. Ethereum은 점점 글로벌 결제/정산(settlement) 레이어로 이동하고 있고, 이는 비전의 성취이자 동시에 문제라는 양면 평가다. L2 확산은 사용자 활동과 컴퓨팅을 롤업으로 밀어내면서 유동성 파편화를 낳고, Ethereum은 “모두가 쓰지만 눈치채지 못하고 가치도 덜 받는” 기반 인프라가 될 위험이 있다. 특히 최종적으로 중요한 건 수수료 수익(ETH 가치귀속)인데, 조정/정산만 맡는 구조에서 가치가 L1에 충분히 귀속되지 않을 수 있다는 지적이다.
반면 Canton은 Goldman, Citadel, DTCC, BNP 등 기관이 요구하는 프라이버시·컴플라이언스·맞춤형 설계(‘핸드홀딩’ 포함)를 제공하며 강력한 기관형 레일로 부상했다는 평가다. 다만 Canton의 단점은 “가시성 부족”이다. 서브넷 활동량, 거래량, 유동성 이동이 공개적으로 잘 보이지 않기 때문에, 퍼블릭 생태계처럼 투명한 네트워크 효과를 만들기 어렵다. 결론적으로 “정산은 Ethereum이 이길 가능성이 있지만, 가치귀속이 ETH 홀더에게 그대로 돌아올지는 미지수”라는 스탠스다. (참고로 Aryan은 Temple(=Canton DEX) 투자 이해관계를 공개)
진행자도 Canton을 초기에 과소평가했으나, 최근 validator 체계 강화와 Visa/Mastercard급 참여로 인식이 바뀌었다고 덧붙인다.
21:20 How Chains Should Monetize
체인 수익모델에 대해, “유저에게 트랜잭션 단가로 직접 과금하는 모델은 나쁜 비즈니스”라는 문제의식이 깔려 있다. Aryan은 다소 비정통적 관점으로, L1은 결국 블록스페이스를 파는 사업자이며 각 체인이 서로 다른 ‘제품’으로 차별화된 블록스페이스를 팔아야 한다고 주장한다. 지금까지는 모든 L1이 비슷한 접근(속도/수수료 경쟁)을 했고, ‘무엇에 합의(consensus)할 것인가’를 더 실험해야 한다는 것.
대화는 Hypercore(하이퍼리퀴드 구조)의 maker/taker fee를 예로 든다. 이는 “이름이 가스가 아닐 뿐, 거래 제출에 드는 비용이 존재하는 이상 넓은 의미의 가스/수수료”라는 진행자 주장에 Aryan도 동의한다. 즉, “무엇을 상태변화로 정의하고 그 상태변화에 가격을 매기는가”가 본질이며, 체인이 팔 수 있는 제품은 보안만이 아니라 대역폭, P2P 네트워킹(예: DoubleZero), 모듈형 실행환경 등 더 넓은 스펙트럼이 될 수 있다는 논지다.
또한 Ethereum이 향후 EVM에서 벗어나 RISC-V 계열 접근을 통해 ZK 검증 로드맵과 결합하려는 방향도 언급되며, L2들이 실제로 “증명 검증(proof verification)”에 비용을 지불할지 여부가 Ethereum 가치귀속의 분수령이 될 수 있다고 본다.
26:19 AI Agents Need Identity
AI와 크립토의 결합은 과거 “과열된 내러티브”가 오히려 산업에 상처를 남겼다고 평가하면서도, 에이전트 관점에서는 블록체인이 분명한 강점을 가진다고 본다. 핵심은 “분산된 환경에서 에이전트가 24/7 자율적으로, 모르는 상대와도 거래할 수 있다”는 점이다. 전통 결제레일은 컴플라이언스 체크포인트, 은행관계, 운영시간 등으로 인해 에이전트-에이전트 상거래에 비효율이 크다.
다만 상용화를 막는 조건 3가지를 명확히 제시한다.
1) Gas abstraction(가스 추상화): 에이전트가 가스 관리까지 해야 하는 UX/구현 실패를 줄여야 한다.
2) Deterministic execution(결정적 실행): 파이널리티가 불확실하면 에이전트 로직이 깨진다. (Aryan은 pre-confirmations 등으로 해결 가능하다고 본다)
3) Identity(정체성/평판/자격/책임): 표준화된 방식이 없고 가장 어려운 문제. X.509 같은 레거시 프레임으로 회귀하려는 시도도 이 맥락에서 나온다.
특히 아이덴티티는 “사람이 누구냐”가 아니라, 에이전트의 의도-행동 일치를 검증하는 방향으로 재정의될 수 있다고 본다. 즉, 악성 기능을 수행하지 않는다는 것을 증명하거나(필요 시 의도를 과도하게 공개하지 않고도), 행위 기반 평판을 축적하는 구조가 중요하다는 관점이다. 진행자는 실제로 에이전트가 자금을 엉뚱한 지갑으로 보내고 사과하는 사례를 언급하며(의도 불일치), 이 문제가 얼마나 현실적이고 어려운지 환기한다.
또한 “크립토가 필수인가”에 대해, Aryan은 단순 결제 API로도 가능하지만 블록체인은 상태가 지속적으로 업데이트되고 그 상태가 다시 에이전트의 다음 의사결정으로 피드백되는 폐루프를 자연스럽게 제공한다는 점에서 유리하다고 본다. 진행자는 제도권이 움직이기 전에 크립토 네이티브 팀이 빠르게 구축해 시장을 선점할 수 있다는 ‘속도 우위’도 덧붙인다.
36:48 How AI Changed Investing
CMT Digital 내부에서는 AI 시스템을 구축해 리서치/투자 업무를 자동화하고 있다고 설명한다. 과거에는 출근 후 DefiLlama, 블록 익스플로러를 직접 훑으며 변화를 탐지했다면, 이제는 에이전트/파이프라인이 온체인 모니터링, 문서 파싱, 기존 리서치 교차참조를 수행해 “탐색 비용”을 크게 줄였다는 것. 핵심 효과는 (1) 딜 소싱/포착 속도, (2) 딜 디스커버리~딜리전스~의사결정의 처리량(velocity) 증가다.
진행자는 AI가 “스스로의 편향을 강화해 그럴듯한 결론을 만들어내는” 위험(원하는 DCF 결과를 정해놓고 역산하는 식)을 지적하는데, Aryan은 이를 방지하기 위해 사내 리서치/논리/프레임을 포털화해 에이전트가 외부 편향 대신 ‘우리의 프레임’을 참조하도록 컨텍스트를 주는 방식으로 운영한다고 답한다.
40:42 HYPE Perps: Success Or Not?
HIP-3(퍼미션리스 마켓 생성/슬롯 경매/스테이킹 기반)의 성과를 두고 Aryan은 “정교하게 설계됐고, 조건부 성공(qualified success)”이라고 평가한다. 크게 세 축을 본다.
- 거버넌스/이해상충 리스크(소폭): 초기 HIP-3 마켓 크리에이터가 이후 다른 마켓으로 이동할 때 예치자와 이해가 어긋날 가능성(프린시펄-에이전트 문제). 다만 “작은 우려”로 본다.
- 거래량 급증(강한 채택 신호): 주간 롤링 기준 거래량이 10억 달러 미만에서 150~300억 달러대로 점프한 것은 구조적 수요를 시사한다.
- 수익(Revenue) 지속성은 미검증: 수수료를 대폭 낮춰 거래 습관/유동성 형성에 올인한 전략은 단기적으로 합리적일 수 있으나, 장기적으로 “자생적”인지가 관건이다.
또한 인접 플랫폼인 Lighter에서 HIP-3가 큰 거래량 레벨업을 만들지 못했다는 관찰을 언급하며, HIP-3의 성장 에너지가 “생태계 전반으로 확산”되는지(혹은 Hyperliquid 내부에만 갇히는지)도 체크포인트로 둔다. 슬롯 경매의 페이싱(빈도/조건)이 빌더 인센티브를 최적으로 만드는지, 슬래싱 관련 규정이 충분히 명확한지도 아직 오픈 퀘스천으로 남는다.
진행자는 Hyperliquid가 퍼프에서 압도적(오픈이자 91% 언급)인 상황에서는 ‘파편화’가 크게 문제되지 않을 수 있으며, 결국 “사람들이 거래하고 싶은 시장을 만드는 쪽이 이긴다”는 생존경쟁 논리를 제시한다. 또 S&P 500 온체인 노출 같은 신규 상품 상장이 상징적으로 크며, 공식 가격피드/데이터 파트너십이 독점으로 유지될지 여부도 앞으로의 관전 포인트로 짚는다.
47:31 What Comes Next For DeFi
향후 6~12개월에서 Aryan이 가장 기대하는 것은 트래드파이-디파이 결합이 실제 P&L 개선으로 이어지는 순간들이다. “탈중앙 청산/클리어링이 더 효율적인 영역”이 존재하며, 특히 토큰화 국채 같은 자산을 통해 기관들이 비용을 절감하고 운용 효율을 올릴 수 있다고 본다. 최근 Invesco–Superstate 같은 딜을 긍정적 신호로 언급한다.
반면 아쉬운 점으로는, DeFi가 “전통 금융이 복제할 수 없는 1차 원리 기반의 고유한 제공 가치”를 한동안 크게 보여주지 못했다는 점을 든다. 단순히 자산을 온체인으로 옮기는 것을 넘어, 온체인 인프라로만 가능한 구조(예: 정체성, 새로운 담보·청산·보험 결합, 더 정교한 위험가격화 등)를 빌더들이 다시 강하게 밀어붙이길 기대한다.
진행자는 여기에 덧붙여, 앞으로 큰 사이클이 대출/크레딧(렌딩) 및 금리 파생(펀딩레이트/레이트 스왑), 수익률 애그리게이터에서 나올 수 있다고 본다. 대출은 “데이터 수집 → 언더라이팅 고도화 → 더 나은 금리/리스크 → 더 많은 대출”의 플라이휠이 가능한데, 아직 크립토에서 이 루프가 제대로 활용되지 못했다는 문제의식을 공유한다. Aryan도 전통 대출자들과의 관계 형성 및 온체인 볼트 기반 상품화가 진행 중이며, 머지않아 더 많은 렌딩 활동이 DeFi로 들어올 수 있다고 본다.
52:41 Closing Comments
대화는 HIP-4가 본격화되면 다시 논의하자는 약속으로 마무리된다. Aryan은 본인 트위터 계정이 오래 해킹되어 복구에 어려움을 겪고 있다는 개인적 에피소드도 공유한다. 진행자는 청취자들에게 커뮤니티 채팅에서 후속 질문을 받겠다며 종료한다.
https://youtu.be/B9DYkcwuGrI 3시간 전 업로드 됨
AI와 크립토의 결합은 과거 “과열된 내러티브”가 오히려 산업에 상처를 남겼다고 평가하면서도, 에이전트 관점에서는 블록체인이 분명한 강점을 가진다고 본다. 핵심은 “분산된 환경에서 에이전트가 24/7 자율적으로, 모르는 상대와도 거래할 수 있다”는 점이다. 전통 결제레일은 컴플라이언스 체크포인트, 은행관계, 운영시간 등으로 인해 에이전트-에이전트 상거래에 비효율이 크다.
다만 상용화를 막는 조건 3가지를 명확히 제시한다.
1) Gas abstraction(가스 추상화): 에이전트가 가스 관리까지 해야 하는 UX/구현 실패를 줄여야 한다.
2) Deterministic execution(결정적 실행): 파이널리티가 불확실하면 에이전트 로직이 깨진다. (Aryan은 pre-confirmations 등으로 해결 가능하다고 본다)
3) Identity(정체성/평판/자격/책임): 표준화된 방식이 없고 가장 어려운 문제. X.509 같은 레거시 프레임으로 회귀하려는 시도도 이 맥락에서 나온다.
특히 아이덴티티는 “사람이 누구냐”가 아니라, 에이전트의 의도-행동 일치를 검증하는 방향으로 재정의될 수 있다고 본다. 즉, 악성 기능을 수행하지 않는다는 것을 증명하거나(필요 시 의도를 과도하게 공개하지 않고도), 행위 기반 평판을 축적하는 구조가 중요하다는 관점이다. 진행자는 실제로 에이전트가 자금을 엉뚱한 지갑으로 보내고 사과하는 사례를 언급하며(의도 불일치), 이 문제가 얼마나 현실적이고 어려운지 환기한다.
또한 “크립토가 필수인가”에 대해, Aryan은 단순 결제 API로도 가능하지만 블록체인은 상태가 지속적으로 업데이트되고 그 상태가 다시 에이전트의 다음 의사결정으로 피드백되는 폐루프를 자연스럽게 제공한다는 점에서 유리하다고 본다. 진행자는 제도권이 움직이기 전에 크립토 네이티브 팀이 빠르게 구축해 시장을 선점할 수 있다는 ‘속도 우위’도 덧붙인다.
36:48 How AI Changed Investing
CMT Digital 내부에서는 AI 시스템을 구축해 리서치/투자 업무를 자동화하고 있다고 설명한다. 과거에는 출근 후 DefiLlama, 블록 익스플로러를 직접 훑으며 변화를 탐지했다면, 이제는 에이전트/파이프라인이 온체인 모니터링, 문서 파싱, 기존 리서치 교차참조를 수행해 “탐색 비용”을 크게 줄였다는 것. 핵심 효과는 (1) 딜 소싱/포착 속도, (2) 딜 디스커버리~딜리전스~의사결정의 처리량(velocity) 증가다.
진행자는 AI가 “스스로의 편향을 강화해 그럴듯한 결론을 만들어내는” 위험(원하는 DCF 결과를 정해놓고 역산하는 식)을 지적하는데, Aryan은 이를 방지하기 위해 사내 리서치/논리/프레임을 포털화해 에이전트가 외부 편향 대신 ‘우리의 프레임’을 참조하도록 컨텍스트를 주는 방식으로 운영한다고 답한다.
40:42 HYPE Perps: Success Or Not?
HIP-3(퍼미션리스 마켓 생성/슬롯 경매/스테이킹 기반)의 성과를 두고 Aryan은 “정교하게 설계됐고, 조건부 성공(qualified success)”이라고 평가한다. 크게 세 축을 본다.
- 거버넌스/이해상충 리스크(소폭): 초기 HIP-3 마켓 크리에이터가 이후 다른 마켓으로 이동할 때 예치자와 이해가 어긋날 가능성(프린시펄-에이전트 문제). 다만 “작은 우려”로 본다.
- 거래량 급증(강한 채택 신호): 주간 롤링 기준 거래량이 10억 달러 미만에서 150~300억 달러대로 점프한 것은 구조적 수요를 시사한다.
- 수익(Revenue) 지속성은 미검증: 수수료를 대폭 낮춰 거래 습관/유동성 형성에 올인한 전략은 단기적으로 합리적일 수 있으나, 장기적으로 “자생적”인지가 관건이다.
또한 인접 플랫폼인 Lighter에서 HIP-3가 큰 거래량 레벨업을 만들지 못했다는 관찰을 언급하며, HIP-3의 성장 에너지가 “생태계 전반으로 확산”되는지(혹은 Hyperliquid 내부에만 갇히는지)도 체크포인트로 둔다. 슬롯 경매의 페이싱(빈도/조건)이 빌더 인센티브를 최적으로 만드는지, 슬래싱 관련 규정이 충분히 명확한지도 아직 오픈 퀘스천으로 남는다.
진행자는 Hyperliquid가 퍼프에서 압도적(오픈이자 91% 언급)인 상황에서는 ‘파편화’가 크게 문제되지 않을 수 있으며, 결국 “사람들이 거래하고 싶은 시장을 만드는 쪽이 이긴다”는 생존경쟁 논리를 제시한다. 또 S&P 500 온체인 노출 같은 신규 상품 상장이 상징적으로 크며, 공식 가격피드/데이터 파트너십이 독점으로 유지될지 여부도 앞으로의 관전 포인트로 짚는다.
47:31 What Comes Next For DeFi
향후 6~12개월에서 Aryan이 가장 기대하는 것은 트래드파이-디파이 결합이 실제 P&L 개선으로 이어지는 순간들이다. “탈중앙 청산/클리어링이 더 효율적인 영역”이 존재하며, 특히 토큰화 국채 같은 자산을 통해 기관들이 비용을 절감하고 운용 효율을 올릴 수 있다고 본다. 최근 Invesco–Superstate 같은 딜을 긍정적 신호로 언급한다.
반면 아쉬운 점으로는, DeFi가 “전통 금융이 복제할 수 없는 1차 원리 기반의 고유한 제공 가치”를 한동안 크게 보여주지 못했다는 점을 든다. 단순히 자산을 온체인으로 옮기는 것을 넘어, 온체인 인프라로만 가능한 구조(예: 정체성, 새로운 담보·청산·보험 결합, 더 정교한 위험가격화 등)를 빌더들이 다시 강하게 밀어붙이길 기대한다.
진행자는 여기에 덧붙여, 앞으로 큰 사이클이 대출/크레딧(렌딩) 및 금리 파생(펀딩레이트/레이트 스왑), 수익률 애그리게이터에서 나올 수 있다고 본다. 대출은 “데이터 수집 → 언더라이팅 고도화 → 더 나은 금리/리스크 → 더 많은 대출”의 플라이휠이 가능한데, 아직 크립토에서 이 루프가 제대로 활용되지 못했다는 문제의식을 공유한다. Aryan도 전통 대출자들과의 관계 형성 및 온체인 볼트 기반 상품화가 진행 중이며, 머지않아 더 많은 렌딩 활동이 DeFi로 들어올 수 있다고 본다.
52:41 Closing Comments
대화는 HIP-4가 본격화되면 다시 논의하자는 약속으로 마무리된다. Aryan은 본인 트위터 계정이 오래 해킹되어 복구에 어려움을 겪고 있다는 개인적 에피소드도 공유한다. 진행자는 청취자들에게 커뮤니티 채팅에서 후속 질문을 받겠다며 종료한다.
https://youtu.be/B9DYkcwuGrI 3시간 전 업로드 됨
YouTube
Tokenization, AI Agents, and the Future of DeFi | Aryan
In this episode, we are joined by Aryan of CMT Digital to discuss tokenization progress, real-world asset risks, and infrastructure gaps in DeFi. We explore blockchain competition for financial markets, evolving revenue models, and AI agents in crypto. The…
James Seyffart on Why 150 Digital Asset ETFs Are Coming
The Rollup
3줄 요약
1. 가격은 부진한데 기관 채택은 가속 중이며, 자문가(wealth management) 채널에서 “질문과 매수”가 역대급으로 늘었다는 점이 핵심 괴리로 제시된다.
2. 블랙록의 “모든 ETF 토큰화” 발언은 유통 채널 확장 가능성은 크지만, 증권 규제(화이트리스트/거래 제한)·가치귀속(누가 수익을 가져가나)·수수료 경쟁력에서 현실 장벽이 명확하다.
3. 미국만 해도 디지털자산 ETF 관련 ‘약 150개’가 파이프라인에 있고, 단일코인 난립은 정리(청산)되겠지만, 인덱스/멀티자산·액티브(재량 운용) 상품은 장기적으로 가장 유망한 축으로 꼽힌다.
00:00 Intro
진행진은 블룸버그 인텔리전스(Bloomberg Intelligence)의 ETF 리서치 애널리스트 제임스 세이퍼트(James Seyffart)를 소개한다. 그는 개인적으로 크립토 비중을 크게 가져가기 어렵다고 언급하는데, 이는 블룸버그 내부 규정상 보유 제한이 있기 때문이라고 설명한다. 대화의 큰 축은 “전통금융(TradFi)과 디파이(DeFi)의 접점이 올해 들어 급격히 메인스트림으로 들어왔다”는 체감에서 출발한다.
The Rollup
3줄 요약
1. 가격은 부진한데 기관 채택은 가속 중이며, 자문가(wealth management) 채널에서 “질문과 매수”가 역대급으로 늘었다는 점이 핵심 괴리로 제시된다.
2. 블랙록의 “모든 ETF 토큰화” 발언은 유통 채널 확장 가능성은 크지만, 증권 규제(화이트리스트/거래 제한)·가치귀속(누가 수익을 가져가나)·수수료 경쟁력에서 현실 장벽이 명확하다.
3. 미국만 해도 디지털자산 ETF 관련 ‘약 150개’가 파이프라인에 있고, 단일코인 난립은 정리(청산)되겠지만, 인덱스/멀티자산·액티브(재량 운용) 상품은 장기적으로 가장 유망한 축으로 꼽힌다.
00:00 Intro
진행진은 블룸버그 인텔리전스(Bloomberg Intelligence)의 ETF 리서치 애널리스트 제임스 세이퍼트(James Seyffart)를 소개한다. 그는 개인적으로 크립토 비중을 크게 가져가기 어렵다고 언급하는데, 이는 블룸버그 내부 규정상 보유 제한이 있기 때문이라고 설명한다. 대화의 큰 축은 “전통금융(TradFi)과 디파이(DeFi)의 접점이 올해 들어 급격히 메인스트림으로 들어왔다”는 체감에서 출발한다.
00:34 Adoption vs. Price Disconnect
세이퍼트는 지금 시장을 “가격 하락/횡보에도 불구하고 제도권 채택이 전례 없이 빨라지는 시기”라고 규정한다. 과거에는 크립토를 조롱하거나 “실체 없는 것”으로 치부하던 전통 금융권 인사들이 이제는 “펀드 토큰화(tokenizing our fund)”, “DTCC와의 연계”, “온체인 구조로 무엇을 할 수 있는지”를 진지하게 검토하고 있다는 것이다. 2017년의 구호였던 “블록체인(기술)은 좋다, 크립토(자산)는 별로”라는 프레이밍이 이제야 실제 사업으로 구현되는 느낌이라고도 말한다.
특히 ETF 발행사/세일즈 측면에서 보면, 크립토 ETF에 대해 자문가(adviser)들이 질문을 던지고 실제로 편입하는 수요가 “역대 최고 수준”이라는 현장 피드백을 전한다. 예컨대 2020년에 같은 규모의 ‘기관 토큰화/온체인 펀드’ 뉴스가 나왔다면 비트코인에 “god candle(급등 캔들)”이 나왔을 텐데, 지금은 가격이 거의 반응하지 않는 점을 이상한 괴리로 지적한다. 즉, 내러티브가 아니라 실제 구매자(특히 자문가 채널)의 행동이 좋아지고 있는데도 가격이 무덤덤한 국면이라는 진단이다.
03:55 Blackrock Tokenizing Every ETF
블랙록 CFO가 “3~12개월 내 모든 ETF를 토큰화”할 수 있다고 언급한 것으로 알려진 상황에서, 세이퍼트는 현실 구현 방식이 단일하지 않다고 선을 긋는다. 핵심은 “ETF는 증권법 체계에 묶인 상품”이므로, 단순히 ETF를 온체인에 올려 솔라나/이더리움에서 자유롭게 거래시키는 식으로는 곧바로 갈 수 없다는 점이다. 결국 화이트리스트 기반 보유자 제한, 규제 준수형 전송/결제 구조, 파트너(예: 토큰화 인프라 업체)와의 역할 분담 같은 설계가 필요하다고 본다.
그는 3~12개월이라는 타임라인이 “매우 공격적(ambitious)”이라고 평가하며, 현실적으로는 “몇 개 ETF를 시범적으로 토큰화하는 정도는 가능하겠지만, 전부를 그 기간에”는 회의적이라고 말한다. 또한 토큰화의 가장 큰 질문은 가치귀속(value accrue) 이다. 블랙록은 “새로운 유통 채널”을 얻을 수 있지만, (1) 체인(네트워크 토큰/가스 수요)에 의미 있는 신규 수요가 생길지, (2) 토큰화/운영을 대행하는 인프라 사업자가 경제적 과실을 가져갈지, (3) 최종 투자자가 체감할 효익(수수료 인하·결제 효율·담보 활용)이 얼마나 될지 등은 아직 불확실하다고 정리한다.
05:11 150 Crypto ETF Filings
세이퍼트는 현재 디지털자산 ETF 시장을 “미국만 해도 이미 100개가 있고, 추가로 약 150개가 파이프라인에 있는 상태”라고 설명한다. 이 150개에는 단순 현물형뿐 아니라 다음과 같은 구조가 포함된다.
- 커버드콜(covered call)형 비트코인/크립토 ETF: 옵션 프리미엄으로 ‘수익(인컴)’을 제공하는 설계
- 버퍼/디파인드 아웃컴(defined outcome)형: 상방을 캡(cap)하는 대신 하방을 완충(buffer)하는 구조
- 레버리지/인버스 및 파생형: 2x, 3x, 심지어 5x 등 공격적인 레버리지 시도
다만 그는 3x·5x 같은 초고레버리지(특히 3x ETH, 5x BTC) 신청은 규제 당국이 사실상 “그만 내라(Stop filing these)”고 할 정도로 승인 가능성이 낮다고 본다. 그럼에도 발행사들이 계속 제출하는 것은 시장이 ‘프로덕트 경쟁(선점)’ 국면에 들어갔다는 신호로 해석할 수 있다.
동시에 그는 이런 난립이 결국 상품 청산(liquidation/폐쇄) 로 이어질 가능성을 높게 본다. “시총 25위 토큰이 ETF를 4개나 필요로 하느냐”는 비유처럼, 동일/유사 기초자산에 롱·숏·레버리지·버퍼 등 변형이 과도하게 붙으면 유동성이 분산되고 규모가 안 나오는 상품부터 12~18개월 내 정리될 것이라는 전망이다. 반대로 살아남을 축으로는 인덱스 기반(시장베타) 또는 액티브(멀티토큰) 전략을 꼽는다.
07:15 Staked Ethereum ETF Breakdown
블랙록의 이더리움 상품 라인업을 예로 들며, 블랙록은 기존의 비스테이킹 ETH 상품(대화 중 ‘ETH A’로 지칭)과 별도로 스테이킹 ETH ETF(ETHB) 를 출시했다고 설명한다. 일부에서 “성과가 기대만큼 크지 않다”고 말하지만, 세이퍼트는 출시 초반 거래량/자금유입 기준으로는 ETF 론칭 중 상위 1%대에 들어갈 정도로 ‘성공적 스타트’라고 반박한다.
다만 비트코인 현물 ETF나 최초의 이더리움 현물 ETF 론칭 때처럼 “완전히 새로운 카테고리의 폭발”은 아닌데, 그 이유는 이미 그레이스케일(Grayscale) 등에서 스테이킹 관련 ETF가 존재하고, 비트와이즈(Bitwise) 등 다른 발행사도 유사 상품을 제공해왔기 때문이다. 즉 “블랙록이어서 의미는 크지만, ‘최초’의 충격은 아니다”라는 정리다. 또한 기존 비스테이킹 상품에서 스테이킹 상품으로의 자금 이동 가능성도 언급한다.
08:40 What Excites James Most
그가 가장 주목하는 1순위는 다시 토큰화(tokenization) 다. 다만 ETF 전문가로서 ‘토큰화된 펀드/ETF가 정확히 어떤 형태로 운영될지’는 아직 학습 중인 영역이라고 인정한다. “블록체인-낫-비트코인”으로 불리던 논의가 실제 전통 금융사의 실행 로드맵으로 구체화되는 순간을 관찰하고 있다는 점에서 흥미가 크다고 말한다.
동시에 그는 멀티토큰 기반 인덱스/액티브 상품을 강하게 긍정한다. 지금은 크립토 헤지펀드나 SMA(일임)에서 다양한 전략이 운용되지만, ETF 래퍼(wrapper)에 담기기 위해서는 규제·승인·기초자산 적격성의 단계가 필요하다. 그 단계가 진전되면서 “ETF로 구현 가능한 크립토 유니버스”가 넓어질 것이고, 그때 액티브 매니저가 벤치마크를 초과수익(outperform)하려는 상품들이 본격화될 것으로 본다.
09:56 Actively Managed Crypto ETFs
세이퍼트는 전통 자산운용사들이 액티브 크립토 ETF로 들어오는 흐름 자체가 상징적이라고 말한다. 특히 T. Rowe Price를 사례로 들며, 과거(2018~2019)부터 컨퍼런스에서 이들의 관심을 목격했지만 시장은 “그렇게 보수적인 곳이 크립토를?”이라며 믿지 않았다고 회상한다. 그런데 실제로 이들이 액티브 크립토 자산 ETF를 파일링했고 출시가 진행 중이라는 점을 들어, 제도권의 인식 변화가 ‘말’이 아니라 ‘서류(신청)와 상품(출시)’로 확인되는 국면이라고 강조한다.
또한 비트와이즈의 인덱스 상품 같은 “한 번에 묶어 사는” 접근이 자문가 채널에 특히 적합하다고 본다. 비트코인 단일 익스포저를 넘어서, 다음 단계 수요는 “프로토콜을 하나씩 공부하지 않고도 크립토 베타를 담는 방법”이라는 것이다.
11:08 Active ETF Explained Simply
액티브 ETF를 “ETF 형태의 액티브 펀드”로 설명한다. 즉 헤지펀드/SMA처럼 운용역이 편입 종목과 비중을 재량으로 결정하지만, 거래소에 상장되어 주식처럼 매매된다는 점이 다르다. 참고로 최근 ETF 시장에서 액티브가 급증해 “작년에 출시된 ETF의 80%가 기술적으로는 액티브”라는 통계를 언급하는데, 여기에는 레버리지/파생을 굴리느라 운용상 ‘액티브’로 분류되는 상품도 섞여 있어(“액티브인 척하는 액티브”) 엄밀히는 구분이 필요하다고 덧붙인다.
자문가 관점에서는 보통 크립토 배분이 1~5%(많아야 10%)로 작기 때문에, “이 작은 비중을 위해 모든 체인/프로토콜을 학습하는 비효율”을 피하려는 니즈가 강하다고 본다. 그래서 시장을 ‘닷컴 버블’에 비유하며, 무엇이 0이 될지 모르는 상황에서 “아마존을 찍기보다 바스켓으로 베타를 사는” 방식이 설득력을 가진다고 말한다.
세이퍼트는 지금 시장을 “가격 하락/횡보에도 불구하고 제도권 채택이 전례 없이 빨라지는 시기”라고 규정한다. 과거에는 크립토를 조롱하거나 “실체 없는 것”으로 치부하던 전통 금융권 인사들이 이제는 “펀드 토큰화(tokenizing our fund)”, “DTCC와의 연계”, “온체인 구조로 무엇을 할 수 있는지”를 진지하게 검토하고 있다는 것이다. 2017년의 구호였던 “블록체인(기술)은 좋다, 크립토(자산)는 별로”라는 프레이밍이 이제야 실제 사업으로 구현되는 느낌이라고도 말한다.
특히 ETF 발행사/세일즈 측면에서 보면, 크립토 ETF에 대해 자문가(adviser)들이 질문을 던지고 실제로 편입하는 수요가 “역대 최고 수준”이라는 현장 피드백을 전한다. 예컨대 2020년에 같은 규모의 ‘기관 토큰화/온체인 펀드’ 뉴스가 나왔다면 비트코인에 “god candle(급등 캔들)”이 나왔을 텐데, 지금은 가격이 거의 반응하지 않는 점을 이상한 괴리로 지적한다. 즉, 내러티브가 아니라 실제 구매자(특히 자문가 채널)의 행동이 좋아지고 있는데도 가격이 무덤덤한 국면이라는 진단이다.
03:55 Blackrock Tokenizing Every ETF
블랙록 CFO가 “3~12개월 내 모든 ETF를 토큰화”할 수 있다고 언급한 것으로 알려진 상황에서, 세이퍼트는 현실 구현 방식이 단일하지 않다고 선을 긋는다. 핵심은 “ETF는 증권법 체계에 묶인 상품”이므로, 단순히 ETF를 온체인에 올려 솔라나/이더리움에서 자유롭게 거래시키는 식으로는 곧바로 갈 수 없다는 점이다. 결국 화이트리스트 기반 보유자 제한, 규제 준수형 전송/결제 구조, 파트너(예: 토큰화 인프라 업체)와의 역할 분담 같은 설계가 필요하다고 본다.
그는 3~12개월이라는 타임라인이 “매우 공격적(ambitious)”이라고 평가하며, 현실적으로는 “몇 개 ETF를 시범적으로 토큰화하는 정도는 가능하겠지만, 전부를 그 기간에”는 회의적이라고 말한다. 또한 토큰화의 가장 큰 질문은 가치귀속(value accrue) 이다. 블랙록은 “새로운 유통 채널”을 얻을 수 있지만, (1) 체인(네트워크 토큰/가스 수요)에 의미 있는 신규 수요가 생길지, (2) 토큰화/운영을 대행하는 인프라 사업자가 경제적 과실을 가져갈지, (3) 최종 투자자가 체감할 효익(수수료 인하·결제 효율·담보 활용)이 얼마나 될지 등은 아직 불확실하다고 정리한다.
05:11 150 Crypto ETF Filings
세이퍼트는 현재 디지털자산 ETF 시장을 “미국만 해도 이미 100개가 있고, 추가로 약 150개가 파이프라인에 있는 상태”라고 설명한다. 이 150개에는 단순 현물형뿐 아니라 다음과 같은 구조가 포함된다.
- 커버드콜(covered call)형 비트코인/크립토 ETF: 옵션 프리미엄으로 ‘수익(인컴)’을 제공하는 설계
- 버퍼/디파인드 아웃컴(defined outcome)형: 상방을 캡(cap)하는 대신 하방을 완충(buffer)하는 구조
- 레버리지/인버스 및 파생형: 2x, 3x, 심지어 5x 등 공격적인 레버리지 시도
다만 그는 3x·5x 같은 초고레버리지(특히 3x ETH, 5x BTC) 신청은 규제 당국이 사실상 “그만 내라(Stop filing these)”고 할 정도로 승인 가능성이 낮다고 본다. 그럼에도 발행사들이 계속 제출하는 것은 시장이 ‘프로덕트 경쟁(선점)’ 국면에 들어갔다는 신호로 해석할 수 있다.
동시에 그는 이런 난립이 결국 상품 청산(liquidation/폐쇄) 로 이어질 가능성을 높게 본다. “시총 25위 토큰이 ETF를 4개나 필요로 하느냐”는 비유처럼, 동일/유사 기초자산에 롱·숏·레버리지·버퍼 등 변형이 과도하게 붙으면 유동성이 분산되고 규모가 안 나오는 상품부터 12~18개월 내 정리될 것이라는 전망이다. 반대로 살아남을 축으로는 인덱스 기반(시장베타) 또는 액티브(멀티토큰) 전략을 꼽는다.
07:15 Staked Ethereum ETF Breakdown
블랙록의 이더리움 상품 라인업을 예로 들며, 블랙록은 기존의 비스테이킹 ETH 상품(대화 중 ‘ETH A’로 지칭)과 별도로 스테이킹 ETH ETF(ETHB) 를 출시했다고 설명한다. 일부에서 “성과가 기대만큼 크지 않다”고 말하지만, 세이퍼트는 출시 초반 거래량/자금유입 기준으로는 ETF 론칭 중 상위 1%대에 들어갈 정도로 ‘성공적 스타트’라고 반박한다.
다만 비트코인 현물 ETF나 최초의 이더리움 현물 ETF 론칭 때처럼 “완전히 새로운 카테고리의 폭발”은 아닌데, 그 이유는 이미 그레이스케일(Grayscale) 등에서 스테이킹 관련 ETF가 존재하고, 비트와이즈(Bitwise) 등 다른 발행사도 유사 상품을 제공해왔기 때문이다. 즉 “블랙록이어서 의미는 크지만, ‘최초’의 충격은 아니다”라는 정리다. 또한 기존 비스테이킹 상품에서 스테이킹 상품으로의 자금 이동 가능성도 언급한다.
08:40 What Excites James Most
그가 가장 주목하는 1순위는 다시 토큰화(tokenization) 다. 다만 ETF 전문가로서 ‘토큰화된 펀드/ETF가 정확히 어떤 형태로 운영될지’는 아직 학습 중인 영역이라고 인정한다. “블록체인-낫-비트코인”으로 불리던 논의가 실제 전통 금융사의 실행 로드맵으로 구체화되는 순간을 관찰하고 있다는 점에서 흥미가 크다고 말한다.
동시에 그는 멀티토큰 기반 인덱스/액티브 상품을 강하게 긍정한다. 지금은 크립토 헤지펀드나 SMA(일임)에서 다양한 전략이 운용되지만, ETF 래퍼(wrapper)에 담기기 위해서는 규제·승인·기초자산 적격성의 단계가 필요하다. 그 단계가 진전되면서 “ETF로 구현 가능한 크립토 유니버스”가 넓어질 것이고, 그때 액티브 매니저가 벤치마크를 초과수익(outperform)하려는 상품들이 본격화될 것으로 본다.
09:56 Actively Managed Crypto ETFs
세이퍼트는 전통 자산운용사들이 액티브 크립토 ETF로 들어오는 흐름 자체가 상징적이라고 말한다. 특히 T. Rowe Price를 사례로 들며, 과거(2018~2019)부터 컨퍼런스에서 이들의 관심을 목격했지만 시장은 “그렇게 보수적인 곳이 크립토를?”이라며 믿지 않았다고 회상한다. 그런데 실제로 이들이 액티브 크립토 자산 ETF를 파일링했고 출시가 진행 중이라는 점을 들어, 제도권의 인식 변화가 ‘말’이 아니라 ‘서류(신청)와 상품(출시)’로 확인되는 국면이라고 강조한다.
또한 비트와이즈의 인덱스 상품 같은 “한 번에 묶어 사는” 접근이 자문가 채널에 특히 적합하다고 본다. 비트코인 단일 익스포저를 넘어서, 다음 단계 수요는 “프로토콜을 하나씩 공부하지 않고도 크립토 베타를 담는 방법”이라는 것이다.
11:08 Active ETF Explained Simply
액티브 ETF를 “ETF 형태의 액티브 펀드”로 설명한다. 즉 헤지펀드/SMA처럼 운용역이 편입 종목과 비중을 재량으로 결정하지만, 거래소에 상장되어 주식처럼 매매된다는 점이 다르다. 참고로 최근 ETF 시장에서 액티브가 급증해 “작년에 출시된 ETF의 80%가 기술적으로는 액티브”라는 통계를 언급하는데, 여기에는 레버리지/파생을 굴리느라 운용상 ‘액티브’로 분류되는 상품도 섞여 있어(“액티브인 척하는 액티브”) 엄밀히는 구분이 필요하다고 덧붙인다.
자문가 관점에서는 보통 크립토 배분이 1~5%(많아야 10%)로 작기 때문에, “이 작은 비중을 위해 모든 체인/프로토콜을 학습하는 비효율”을 피하려는 니즈가 강하다고 본다. 그래서 시장을 ‘닷컴 버블’에 비유하며, 무엇이 0이 될지 모르는 상황에서 “아마존을 찍기보다 바스켓으로 베타를 사는” 방식이 설득력을 가진다고 말한다.
12:09 Are Vaults the New ETF?
비트와이즈 팀이 ‘볼트(vaults)’에 매우 강한 확신을 보이고 있어 본인도 주목하고 있다고 말한다. 그는 볼트를 온체인에서 ETF를 재구성(remake)하는 시도로 이해하며, 장기적으로는 가능성이 있다고 본다. 다만 “ETF라는 기술 자체가 1993년 등장 이후 매우 잘 최적화된 구조”라서, 완전 대체를 주장하려면 압도적으로 더 좋아야(multiple times better) 한다는 기준을 제시한다.
가장 큰 현실 장벽은 비용 구조다. S&P500 익스포저는 이미 2bp(0.02%)짜리 ETF가 존재하는데, 온체인/중앙화 거래소를 포함한 현재 크립토 거래 비용은 체감상 “1% 수준의 마찰비용”이 흔하다고 지적한다(가스, 스프레드, 수수료 등 포함). 또한 UX/UI가 여전히 어렵고(그의 상사 에릭 발추나스가 “너무 클렁키하다”고 불평한 사례), 대중화되려면 웹2 수준의 간결함이 필요하다고 본다. 결론적으로 “토큰화된 주식·채권 등 실물자산이 온체인에 깔리고, 그 위에 스마트컨트랙트로 바스켓을 구성”하는 그림은 논리적으로 맞지만, 아직은 매우 초기라는 입장이다.
14:46 Hyper Liquid Breaks Mainstream
하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 같은 온체인/크립토 기반 퍼페추얼(무기한 선물) 시장이 주말에도 가격 신호를 제공하면서, 전통 금융 미디어/기자들이 이를 참고해 기사화하는 장면을 흥미롭게 본다. 세이퍼트는 과거에는 주말에 리스크 이벤트가 터지면 24/7로 거래 가능한 자산이 비트코인뿐이라 “일단 비트코인을 던져서 리스크를 줄이는” 현상이 강했고, 그 결과 비트코인이 ‘리스크 프록시/유동성 프록시’로 과매도되는 패턴이 있었다고 설명한다.
그런데 이제는 주말에도 원유/지수 등 ‘사건의 원인 자산’을 직접 헤지/거래할 수 있는 시장이 커지면, 비트코인이 “대신 맞아주는” 역할이 줄어들 수 있다고 본다. 그는 최근 지정학 리스크 국면에서 비트코인 충격이 과거 대비 제한적이었던 점을 언급하며, 이런 24/7 파생 유동성의 확장이 비트코인 변동성 구조에도 영향을 줄 수 있다는 가설을 제시한다.
16:26 Polymarket on Bloomberg Terminal
폴리마켓(Polymarket)이 메인스트림에 들어온 이유를 “그 데이터가 거기(온체인 예측시장)에만 있어서”라고 단순화한다. 블룸버그 터미널에서도 폴리마켓/칼시(Kalshi) 관련 확률 데이터를 내장 기능/지표 형태로 바로 조회할 수 있고, 고객들이 실제로 그 데이터를 계속 찾는다는 점을 강조한다. 즉 예측시장은 ‘재미’가 아니라, 특정 사건의 확률을 실시간으로 가격화한 데이터 소스로서 금융 실무자에게 효용이 생겼고, 그 효용이 블룸버그 터미널 유통까지 이어졌다는 흐름이다.
17:34 What Bloomberg Is Watching
블룸버그 내부 분위기에 대해 비교적 솔직하게 말한다. 그는 본인이 2017년부터 업무적으로 크립토/ETF 교차영역을 진지하게 커버해왔고 개인적으로도 오래 믿어왔지만, 내부에는 여전히 크립토를 “농담”으로 보거나 과거의 부정적 인식을 업데이트하지 않는 사람이 많다고 한다. 물론 크립토 산업에 사기/사취·부실·레버리지 붕괴 등 문제가 많았고 전통 금융이 오래전에 겪었던 학습을 повтор하고 있다는 점에서 비판이 일부 타당하다고 인정한다.
그럼에도 변화 신호로, 블룸버그 인텔리전스가 크립토 시장을 전담 커버하는 인력을 새로 채용했다고 언급한다. 다만 회사 차원의 방향성은 “선도적으로 밀기”라기보다 “고객 수요가 있으니 커버는 한다(필요해서 한다)”에 가깝고, 전통 금융 컨퍼런스에서도 대다수는 무관심하거나 적대적이며 일부만이 가능성을 본다는 체감이 있다고 말한다.
19:42 Which Coins Need ETFs?
“아직 ETF가 없는 코인 중, ETF가 꼭 필요한 게 있나?”라는 질문에 그는 사실상 “이미 거의 다 파일링돼 있다”고 답한다. 하이프(HYPE), 비트텐서(Bittensor) 같은 비교적 ‘신규/핫’ 자산까지도 파일링이 진행된 사례를 들며, 남은 것은 SEC의 심사·승인 시간 문제에 가깝다고 본다. 또한 그레이스케일의 각종 트러스트처럼, ETF 전 단계(트러스트/기타 래퍼)로 이미 전통 금융권에서 익스포저를 제공하는 상품도 많다고 덧붙인다.
그가 진짜로 기대하는 “다음 단계”는 특정 코인 1개짜리 ETF의 추가가 아니라, 광범위한 크립토 자산에 분산 노출을 주는 패시브 인덱스형과 재량으로 프로토콜/비중을 조정하는 액티브 멀티자산형이 제도권 포트폴리오(특히 자문가 채널)의 표준 도구로 자리잡는 시나리오다.
https://youtu.be/4Nogu6P3-vg 3시간 전 업로드 됨
비트와이즈 팀이 ‘볼트(vaults)’에 매우 강한 확신을 보이고 있어 본인도 주목하고 있다고 말한다. 그는 볼트를 온체인에서 ETF를 재구성(remake)하는 시도로 이해하며, 장기적으로는 가능성이 있다고 본다. 다만 “ETF라는 기술 자체가 1993년 등장 이후 매우 잘 최적화된 구조”라서, 완전 대체를 주장하려면 압도적으로 더 좋아야(multiple times better) 한다는 기준을 제시한다.
가장 큰 현실 장벽은 비용 구조다. S&P500 익스포저는 이미 2bp(0.02%)짜리 ETF가 존재하는데, 온체인/중앙화 거래소를 포함한 현재 크립토 거래 비용은 체감상 “1% 수준의 마찰비용”이 흔하다고 지적한다(가스, 스프레드, 수수료 등 포함). 또한 UX/UI가 여전히 어렵고(그의 상사 에릭 발추나스가 “너무 클렁키하다”고 불평한 사례), 대중화되려면 웹2 수준의 간결함이 필요하다고 본다. 결론적으로 “토큰화된 주식·채권 등 실물자산이 온체인에 깔리고, 그 위에 스마트컨트랙트로 바스켓을 구성”하는 그림은 논리적으로 맞지만, 아직은 매우 초기라는 입장이다.
14:46 Hyper Liquid Breaks Mainstream
하이퍼리퀴드(Hyperliquid) 같은 온체인/크립토 기반 퍼페추얼(무기한 선물) 시장이 주말에도 가격 신호를 제공하면서, 전통 금융 미디어/기자들이 이를 참고해 기사화하는 장면을 흥미롭게 본다. 세이퍼트는 과거에는 주말에 리스크 이벤트가 터지면 24/7로 거래 가능한 자산이 비트코인뿐이라 “일단 비트코인을 던져서 리스크를 줄이는” 현상이 강했고, 그 결과 비트코인이 ‘리스크 프록시/유동성 프록시’로 과매도되는 패턴이 있었다고 설명한다.
그런데 이제는 주말에도 원유/지수 등 ‘사건의 원인 자산’을 직접 헤지/거래할 수 있는 시장이 커지면, 비트코인이 “대신 맞아주는” 역할이 줄어들 수 있다고 본다. 그는 최근 지정학 리스크 국면에서 비트코인 충격이 과거 대비 제한적이었던 점을 언급하며, 이런 24/7 파생 유동성의 확장이 비트코인 변동성 구조에도 영향을 줄 수 있다는 가설을 제시한다.
16:26 Polymarket on Bloomberg Terminal
폴리마켓(Polymarket)이 메인스트림에 들어온 이유를 “그 데이터가 거기(온체인 예측시장)에만 있어서”라고 단순화한다. 블룸버그 터미널에서도 폴리마켓/칼시(Kalshi) 관련 확률 데이터를 내장 기능/지표 형태로 바로 조회할 수 있고, 고객들이 실제로 그 데이터를 계속 찾는다는 점을 강조한다. 즉 예측시장은 ‘재미’가 아니라, 특정 사건의 확률을 실시간으로 가격화한 데이터 소스로서 금융 실무자에게 효용이 생겼고, 그 효용이 블룸버그 터미널 유통까지 이어졌다는 흐름이다.
17:34 What Bloomberg Is Watching
블룸버그 내부 분위기에 대해 비교적 솔직하게 말한다. 그는 본인이 2017년부터 업무적으로 크립토/ETF 교차영역을 진지하게 커버해왔고 개인적으로도 오래 믿어왔지만, 내부에는 여전히 크립토를 “농담”으로 보거나 과거의 부정적 인식을 업데이트하지 않는 사람이 많다고 한다. 물론 크립토 산업에 사기/사취·부실·레버리지 붕괴 등 문제가 많았고 전통 금융이 오래전에 겪었던 학습을 повтор하고 있다는 점에서 비판이 일부 타당하다고 인정한다.
그럼에도 변화 신호로, 블룸버그 인텔리전스가 크립토 시장을 전담 커버하는 인력을 새로 채용했다고 언급한다. 다만 회사 차원의 방향성은 “선도적으로 밀기”라기보다 “고객 수요가 있으니 커버는 한다(필요해서 한다)”에 가깝고, 전통 금융 컨퍼런스에서도 대다수는 무관심하거나 적대적이며 일부만이 가능성을 본다는 체감이 있다고 말한다.
19:42 Which Coins Need ETFs?
“아직 ETF가 없는 코인 중, ETF가 꼭 필요한 게 있나?”라는 질문에 그는 사실상 “이미 거의 다 파일링돼 있다”고 답한다. 하이프(HYPE), 비트텐서(Bittensor) 같은 비교적 ‘신규/핫’ 자산까지도 파일링이 진행된 사례를 들며, 남은 것은 SEC의 심사·승인 시간 문제에 가깝다고 본다. 또한 그레이스케일의 각종 트러스트처럼, ETF 전 단계(트러스트/기타 래퍼)로 이미 전통 금융권에서 익스포저를 제공하는 상품도 많다고 덧붙인다.
그가 진짜로 기대하는 “다음 단계”는 특정 코인 1개짜리 ETF의 추가가 아니라, 광범위한 크립토 자산에 분산 노출을 주는 패시브 인덱스형과 재량으로 프로토콜/비중을 조정하는 액티브 멀티자산형이 제도권 포트폴리오(특히 자문가 채널)의 표준 도구로 자리잡는 시나리오다.
https://youtu.be/4Nogu6P3-vg 3시간 전 업로드 됨
YouTube
James Seyffart on Why 150 Digital Asset ETFs Are Coming
James Seyffart joins The Rollup live from DAS to break down why 150 crypto ETF filings are in the pipeline, what Blackrock tokenizing every ETF actually means, and more.
James Seyffart is a senior ETF research analyst at Bloomberg Intelligence and one of…
James Seyffart is a senior ETF research analyst at Bloomberg Intelligence and one of…
Iran War Has Pushed Global Shipping Markets To The Brink | Ed Finley-Richardson
The Monetary Matters Network
3줄 요약
1. 호르무즈 해협의 사실상 봉쇄는 “비효율이 곧 마진”인 해운업 특성을 극단으로 밀어붙여, 일부 탱커(특히 미 걸프 MR)가 평시 대비 5~10배 운임을 찍는 초호황을 만들었다.
2. 역설적으로 초대형 원유선(VLCC)은 중동발 화물이 막히면 ‘할 일이 사라져’ 약세가 될 수 있는데, 이를 상쇄하는 변수가 “한국계 특정 사업가(시노코어)의 VLCC 시장 지배력 강화”라는 비정상적 수급 요인이다.
3. 투자 관점에선 “선종(크기) + 지역(어디서 로딩하느냐) + 거버넌스(주주환원)” 3요소가 알파를 만들며, International Seaways·Torm 등 ‘서방 로딩 노출’이 높은 회사가 서프라이즈를 만들 가능성이 크다.
The Monetary Matters Network
3줄 요약
1. 호르무즈 해협의 사실상 봉쇄는 “비효율이 곧 마진”인 해운업 특성을 극단으로 밀어붙여, 일부 탱커(특히 미 걸프 MR)가 평시 대비 5~10배 운임을 찍는 초호황을 만들었다.
2. 역설적으로 초대형 원유선(VLCC)은 중동발 화물이 막히면 ‘할 일이 사라져’ 약세가 될 수 있는데, 이를 상쇄하는 변수가 “한국계 특정 사업가(시노코어)의 VLCC 시장 지배력 강화”라는 비정상적 수급 요인이다.
3. 투자 관점에선 “선종(크기) + 지역(어디서 로딩하느냐) + 거버넌스(주주환원)” 3요소가 알파를 만들며, International Seaways·Torm 등 ‘서방 로딩 노출’이 높은 회사가 서프라이즈를 만들 가능성이 크다.
호르무즈 충격의 본질: ‘선박이 갇힌 것’보다 ‘무역 동선 재설계’가 더 크다
이번 사태의 핵심은 단순히 해협 내에 일부 선박이 갇혀 선복(공급)이 줄어든 문제가 아니라, 중동만이 아니라 전 세계 에너지·정유제품·비료(특히 에너지 기반 원료) 흐름의 중심축이 흔들리며 항로 자체가 강제로 길어졌다는 점이다. 중동 걸프는 에너지 커머디티 트레이드의 ‘에픽센터’였고, 시장은 “초크포인트가 있어도 결국 통과된다”는 전제를 내재화해 왔다. 그런데 이번엔 공포/불확실성이 극대화되며 극동(아시아)이 필요로 하는 원유·정유제품을 서방(미 걸프 등)에서 더 멀리 끌어오게 되었고, 그 결과 선박의 ‘톤마일(물동량×거리)’이 폭증했다. 해운업은 일반 산업과 달리 비효율(우회·대기·혼잡)이 비용이 아니라 ‘운임 상승→선주 마진 확대’로 연결되는 구조라서, 시스템이 망가질수록(단, 수요파괴가 오기 전까지) 선주는 돈을 번다는 점을 반복해서 강조한다.
전례 비교: 2019년 사우디 시설 피격·중국 COSCO 제재와 다른 점은 ‘지속성’
과거에도 운임이 폭발한 적은 있다. 2019년 후티의 사우디 핵심 유전시설 공격 시 VLCC 스팟이 3만 달러/일에서 20만 달러/일로 단기간 급등했고, 미 재무부가 중국 대형 탱커사(COSCO)를 광범위 제재했을 때도 패닉성으로 운임이 튀었다. 하지만 이런 쇼크는 빠르게 정상화되었다. 이번은 레드씨 후티 리스크처럼 ‘몇 주가 아니라 몇 달도 가능한’ 지속성(lingering disruption)이 시장의 확률가정 자체를 바꿨다는 점이 다르다. 또한 러시아-유럽 분절 이후 러시아 물량이 인도·중국으로 돌아가는 비합리적(비효율적) 항로가 이미 고착화되어 있었고, 이번 중동발 충격이 그 위에 덧씌워지며 “상식적으로 말이 안 되는 항로가 표준”이 되는 구간이 늘고 있다.
해협 통과 선박 수 급감, AIS 끄기(블라인드)로 ‘실시간 관측’도 불완전
통과량은 일일 2~10척 수준까지 내려간 것으로 추정하며, 변동성이 크다. 선박들이 자발적 AIS(선박 위치 송신)를 꺼버리면 위성/아카이브 분석으로 사후 추정해야 하고, 구름 등 기상에 따라 아예 식별이 어려운 날도 있다. “최근 10일간 공격이 줄었다”는 관측이 있어도, 이는 위험이 줄어서가 아니라 초기의 무차별적 공격이 공포를 주입해 통항 자체를 억제했기 때문이라는 해석이 나온다. 특히 중국조차 걸프 내에 적재한 원유 탱커를 자신있게 빼지 못하는 상황은, 시장이 ‘실제 리스크’를 과소평가하지 않고 있다는 방증으로 제시된다.
스팟 노출이 곧 성과: 탱커는 공개시장 상장사일수록 스팟을 선호한다
오프쇼어 드릴십(시추)은 장기 계약 비중이 높아 유가 상승이 바로 실적에 반영되지 않는 경우가 많지만, 탱커(원유·정유제품)는 공개 상장사들이 대체로 스팟 노출을 의도적으로 크게 가져간다. 투자자들이 변동성(업사이드)을 원하고, 장기계약 위주 회사는 호황에서 주가 프리미엄이 붙지 않는 반면 불황에서는 다른 회사들과 함께 얻어맞는 “업사이드 없는 리스크관리”가 되기 쉽기 때문이다. LNG선은 선가가 수억 달러대라 금융조달 상 장기 용선(10~12년) 비중이 큰 인프라 성격이 강하지만, 원유/제품 탱커는 스팟 기반으로 패닉/프리미엄을 직접 흡수하는 구조가 더 흔하다고 정리한다.
가장 미친 구간: 미 걸프(MR) 제품선이 ‘10배’—짧은 배가 장거리로 돈을 찍는 이상현상
이번 시장의 가장 비정상적인 포인트는 “작은 배(MR, Medium Range)가 가장 돈을 번다”는 것. 평소에는 소형일수록 톤당 운임이 비싸져 화주가 더 큰 선형(LR, VLCC 등)으로 업사이즈해버리므로, 대형선이 상승을 더 잘 먹는 ‘트리클업’ 구조가 일반적이다. 그런데 이번엔 MR·핸디(Handysize)급이 지중해/미 걸프에서 30k/day 수준이던 것이 300k/day까지 찍는 사례가 나왔다(운항비 8~10k/day 대비 압도적 마진). 특히 “텍사스 정유제품을 파나마 운하를 지나 일본/아시아로 보내는 MR 항해” 자체가 정상적인 시장에선 거의 등장하지 않는 비효율인데, 아시아 현지 정유제품 가격(디젤·제트 등)이 급등해도 텍사스에서 만들어 보내는 게 더 싸지는 괴상한 차익거래(arb)가 성립하면서 이런 항로가 강제 생성됐다.
VLCC가 오히려 약해질 수 있는 이유: 중동 물량 오프라인 → ‘택시들이 공항을 잃은’ 상황
중동~극동은 VLCC의 핵심 ‘셔틀’ 루트다. 그런데 중동발 원유 물량이 막히면 VLCC는 화물이 줄어 ‘할 일이 없는 공급 과잉’이 되기 쉽다. 이를 “공항-도심 장거리로 먹고 살던 택시들이 공항이 닫히자 도심으로 쏟아져 단거리 경쟁이 과열되는 상황”에 비유한다. 반대로 대체 원유는 미 걸프·서아프리카·북해·라틴아메리카 등 서방에서 나오는데, 이런 물량은 VLCC보다 Suezmax/Aframax(중형 원유선)로 실어 나르는 비중이 커져 중형선이 강세가 되는 구조가 나온다. 따라서 “유가 상승=VLCC 호황”처럼 단순 연결하면 오판할 수 있고, 결국 운임은 가격이 아니라 ‘어디에 어떤 화물이 얼마나 생기느냐’가 결정한다는 메시지를 반복한다.
시노코어 변수: ‘한국계 특정 개인/조직’이 VLCC를 흡수하며 시장을 비틀다
전쟁 직전 VLCC 운임이 다년/사상급 고점이었던 배경으로, ‘시노코어(Sinokor) 계열 한국인 억만장자’가 VLCC를 조용히 누적 매수·용선해 사실상 시장 지배력을 높인 사건을 든다. 크리스마스 연휴 즈음 브로커들이 한산한 틈에 VLCC 선주들에게 “당시 중고선 가치 대비 20% 프리미엄”을 제시하며 대량 매집했고, 깨어나 보니 단기간에 50척 이상을 추가 확보한 형태로 묘사된다. 이후 “내 가격 아니면 화물 안 받는다”는 식으로 레이트를 ‘만드는’ 행태가 나타났고, 이는 전쟁이 끝나도 VLCC 시장에 ‘바닥’을 만들어줄 수 있는 비전통적 요인으로 작용한다는 시각이다. 다만 전쟁 후 중동 화물이 막히면 VLCC들이 서방으로 몰려 ‘글럿(과잉)’이 생길 수 있어, 이 변수는 펀더멘털과 별개로 시장을 비틀 수 있는 수급 리스크/기회로 제시된다.
선박이 아니라 ‘어느 바다(Atlantic vs Pacific)에 있느냐’가 알파: 서방 로딩 비중이 핵심
에드가 “Atlantic MR Bonanza”에서 강조한 건 선종만이 아니라 ‘위치’다. 평소 대서양/태평양(서방/동방) 운임 스프레드는 5k/day 정도, 10k면 극단인데, 이번엔 태평양 MR 20~25k/day vs 대서양 75k/day 같은 비정상적 격차가 발생했다. 시장은 “선박이 이동해 곧 균형 회복”을 기대했지만, 오히려 동방이 더 높은 운임으로 선박을 끌어들이려 하며 스프레드가 지속/확대되는 양상이 나타났다. 그래서 그는 각 회사 선박을 ‘오늘 어디 있나’가 아니라 “마지막 로딩이 어디였나(=수익이 어디에서 발생했나)”를 선박별로 추적해, 서방(특히 US Gulf) 노출이 큰 회사가 컨센서스 대비 이익 서프라이즈를 낼 가능성을 찾는 접근을 설명한다.
종목 디테일: International Seaways·Torm의 ‘서방 MR 노출’ vs 균형형(Ardmore 등)
International Seaways는 제품선·원유선을 함께 가진 ‘탱커 ETF’ 성격이지만, MR 29척을 풀(pool) 운용(Norden, Chile/Florida 기반의 특정 풀 등)하며 라틴아메리카향 고운임 레인을 잘 먹고 있다는 점을 강점으로 든다. Torm은 상업 운영 능력과 주주환원이 강한 ‘베스트 인 클래스’로 평가하며 MR의 서방 비중이 70% 수준으로 높아 이번 환경에서 유리하다고 본다. 반면 Ardmore는 50/50에 가까운 밸런스라 포지셔닝만 놓고 보면 기대치가 상대적으로 낮을 수 있다고 언급한다(다만 특수 코팅 탱커로 특정 화물 프리미엄 가능성은 열어둠). Scorpio Tankers는 대형/유동성/인지도 측면에선 대표주지만, 과거 자사주 매입을 멈추고 주주환원이 아쉬웠던 의사결정이 평가에 영향을 준 사례로 제시된다.
이번 사태의 핵심은 단순히 해협 내에 일부 선박이 갇혀 선복(공급)이 줄어든 문제가 아니라, 중동만이 아니라 전 세계 에너지·정유제품·비료(특히 에너지 기반 원료) 흐름의 중심축이 흔들리며 항로 자체가 강제로 길어졌다는 점이다. 중동 걸프는 에너지 커머디티 트레이드의 ‘에픽센터’였고, 시장은 “초크포인트가 있어도 결국 통과된다”는 전제를 내재화해 왔다. 그런데 이번엔 공포/불확실성이 극대화되며 극동(아시아)이 필요로 하는 원유·정유제품을 서방(미 걸프 등)에서 더 멀리 끌어오게 되었고, 그 결과 선박의 ‘톤마일(물동량×거리)’이 폭증했다. 해운업은 일반 산업과 달리 비효율(우회·대기·혼잡)이 비용이 아니라 ‘운임 상승→선주 마진 확대’로 연결되는 구조라서, 시스템이 망가질수록(단, 수요파괴가 오기 전까지) 선주는 돈을 번다는 점을 반복해서 강조한다.
전례 비교: 2019년 사우디 시설 피격·중국 COSCO 제재와 다른 점은 ‘지속성’
과거에도 운임이 폭발한 적은 있다. 2019년 후티의 사우디 핵심 유전시설 공격 시 VLCC 스팟이 3만 달러/일에서 20만 달러/일로 단기간 급등했고, 미 재무부가 중국 대형 탱커사(COSCO)를 광범위 제재했을 때도 패닉성으로 운임이 튀었다. 하지만 이런 쇼크는 빠르게 정상화되었다. 이번은 레드씨 후티 리스크처럼 ‘몇 주가 아니라 몇 달도 가능한’ 지속성(lingering disruption)이 시장의 확률가정 자체를 바꿨다는 점이 다르다. 또한 러시아-유럽 분절 이후 러시아 물량이 인도·중국으로 돌아가는 비합리적(비효율적) 항로가 이미 고착화되어 있었고, 이번 중동발 충격이 그 위에 덧씌워지며 “상식적으로 말이 안 되는 항로가 표준”이 되는 구간이 늘고 있다.
해협 통과 선박 수 급감, AIS 끄기(블라인드)로 ‘실시간 관측’도 불완전
통과량은 일일 2~10척 수준까지 내려간 것으로 추정하며, 변동성이 크다. 선박들이 자발적 AIS(선박 위치 송신)를 꺼버리면 위성/아카이브 분석으로 사후 추정해야 하고, 구름 등 기상에 따라 아예 식별이 어려운 날도 있다. “최근 10일간 공격이 줄었다”는 관측이 있어도, 이는 위험이 줄어서가 아니라 초기의 무차별적 공격이 공포를 주입해 통항 자체를 억제했기 때문이라는 해석이 나온다. 특히 중국조차 걸프 내에 적재한 원유 탱커를 자신있게 빼지 못하는 상황은, 시장이 ‘실제 리스크’를 과소평가하지 않고 있다는 방증으로 제시된다.
스팟 노출이 곧 성과: 탱커는 공개시장 상장사일수록 스팟을 선호한다
오프쇼어 드릴십(시추)은 장기 계약 비중이 높아 유가 상승이 바로 실적에 반영되지 않는 경우가 많지만, 탱커(원유·정유제품)는 공개 상장사들이 대체로 스팟 노출을 의도적으로 크게 가져간다. 투자자들이 변동성(업사이드)을 원하고, 장기계약 위주 회사는 호황에서 주가 프리미엄이 붙지 않는 반면 불황에서는 다른 회사들과 함께 얻어맞는 “업사이드 없는 리스크관리”가 되기 쉽기 때문이다. LNG선은 선가가 수억 달러대라 금융조달 상 장기 용선(10~12년) 비중이 큰 인프라 성격이 강하지만, 원유/제품 탱커는 스팟 기반으로 패닉/프리미엄을 직접 흡수하는 구조가 더 흔하다고 정리한다.
가장 미친 구간: 미 걸프(MR) 제품선이 ‘10배’—짧은 배가 장거리로 돈을 찍는 이상현상
이번 시장의 가장 비정상적인 포인트는 “작은 배(MR, Medium Range)가 가장 돈을 번다”는 것. 평소에는 소형일수록 톤당 운임이 비싸져 화주가 더 큰 선형(LR, VLCC 등)으로 업사이즈해버리므로, 대형선이 상승을 더 잘 먹는 ‘트리클업’ 구조가 일반적이다. 그런데 이번엔 MR·핸디(Handysize)급이 지중해/미 걸프에서 30k/day 수준이던 것이 300k/day까지 찍는 사례가 나왔다(운항비 8~10k/day 대비 압도적 마진). 특히 “텍사스 정유제품을 파나마 운하를 지나 일본/아시아로 보내는 MR 항해” 자체가 정상적인 시장에선 거의 등장하지 않는 비효율인데, 아시아 현지 정유제품 가격(디젤·제트 등)이 급등해도 텍사스에서 만들어 보내는 게 더 싸지는 괴상한 차익거래(arb)가 성립하면서 이런 항로가 강제 생성됐다.
VLCC가 오히려 약해질 수 있는 이유: 중동 물량 오프라인 → ‘택시들이 공항을 잃은’ 상황
중동~극동은 VLCC의 핵심 ‘셔틀’ 루트다. 그런데 중동발 원유 물량이 막히면 VLCC는 화물이 줄어 ‘할 일이 없는 공급 과잉’이 되기 쉽다. 이를 “공항-도심 장거리로 먹고 살던 택시들이 공항이 닫히자 도심으로 쏟아져 단거리 경쟁이 과열되는 상황”에 비유한다. 반대로 대체 원유는 미 걸프·서아프리카·북해·라틴아메리카 등 서방에서 나오는데, 이런 물량은 VLCC보다 Suezmax/Aframax(중형 원유선)로 실어 나르는 비중이 커져 중형선이 강세가 되는 구조가 나온다. 따라서 “유가 상승=VLCC 호황”처럼 단순 연결하면 오판할 수 있고, 결국 운임은 가격이 아니라 ‘어디에 어떤 화물이 얼마나 생기느냐’가 결정한다는 메시지를 반복한다.
시노코어 변수: ‘한국계 특정 개인/조직’이 VLCC를 흡수하며 시장을 비틀다
전쟁 직전 VLCC 운임이 다년/사상급 고점이었던 배경으로, ‘시노코어(Sinokor) 계열 한국인 억만장자’가 VLCC를 조용히 누적 매수·용선해 사실상 시장 지배력을 높인 사건을 든다. 크리스마스 연휴 즈음 브로커들이 한산한 틈에 VLCC 선주들에게 “당시 중고선 가치 대비 20% 프리미엄”을 제시하며 대량 매집했고, 깨어나 보니 단기간에 50척 이상을 추가 확보한 형태로 묘사된다. 이후 “내 가격 아니면 화물 안 받는다”는 식으로 레이트를 ‘만드는’ 행태가 나타났고, 이는 전쟁이 끝나도 VLCC 시장에 ‘바닥’을 만들어줄 수 있는 비전통적 요인으로 작용한다는 시각이다. 다만 전쟁 후 중동 화물이 막히면 VLCC들이 서방으로 몰려 ‘글럿(과잉)’이 생길 수 있어, 이 변수는 펀더멘털과 별개로 시장을 비틀 수 있는 수급 리스크/기회로 제시된다.
선박이 아니라 ‘어느 바다(Atlantic vs Pacific)에 있느냐’가 알파: 서방 로딩 비중이 핵심
에드가 “Atlantic MR Bonanza”에서 강조한 건 선종만이 아니라 ‘위치’다. 평소 대서양/태평양(서방/동방) 운임 스프레드는 5k/day 정도, 10k면 극단인데, 이번엔 태평양 MR 20~25k/day vs 대서양 75k/day 같은 비정상적 격차가 발생했다. 시장은 “선박이 이동해 곧 균형 회복”을 기대했지만, 오히려 동방이 더 높은 운임으로 선박을 끌어들이려 하며 스프레드가 지속/확대되는 양상이 나타났다. 그래서 그는 각 회사 선박을 ‘오늘 어디 있나’가 아니라 “마지막 로딩이 어디였나(=수익이 어디에서 발생했나)”를 선박별로 추적해, 서방(특히 US Gulf) 노출이 큰 회사가 컨센서스 대비 이익 서프라이즈를 낼 가능성을 찾는 접근을 설명한다.
종목 디테일: International Seaways·Torm의 ‘서방 MR 노출’ vs 균형형(Ardmore 등)
International Seaways는 제품선·원유선을 함께 가진 ‘탱커 ETF’ 성격이지만, MR 29척을 풀(pool) 운용(Norden, Chile/Florida 기반의 특정 풀 등)하며 라틴아메리카향 고운임 레인을 잘 먹고 있다는 점을 강점으로 든다. Torm은 상업 운영 능력과 주주환원이 강한 ‘베스트 인 클래스’로 평가하며 MR의 서방 비중이 70% 수준으로 높아 이번 환경에서 유리하다고 본다. 반면 Ardmore는 50/50에 가까운 밸런스라 포지셔닝만 놓고 보면 기대치가 상대적으로 낮을 수 있다고 언급한다(다만 특수 코팅 탱커로 특정 화물 프리미엄 가능성은 열어둠). Scorpio Tankers는 대형/유동성/인지도 측면에선 대표주지만, 과거 자사주 매입을 멈추고 주주환원이 아쉬웠던 의사결정이 평가에 영향을 준 사례로 제시된다.
거버넌스가 왜 치명적인가: ‘관련자 거래·희석·배당 유지 쇼’가 반복되는 업종
해운은 국가·규제·세제(그리스 톤수세 등) 역사적 특수성 때문에 거버넌스 편차가 크고, 특히 (일반적 인식으로) 그리스계 상장사는 관련자 거래(사적 선대와 공적 선대 간 비용/자산 이전), 고점 자산 매각·저점 증자 희석, ‘배당 유지’를 위해 주식 발행으로 배당을 충당하는 구조 등이 문제로 거론된다. 에드는 이런 이름들은 애초에 언급을 줄이는 편이라고 밝히며, “싸 보이는 할인율”보다 “약속을 지키는 주주환원 기계”가 장기적으로 낫다는 선호를 드러낸다. 또한 해운에선 변동 배당이 일반적이며(분기 실적에 따라 크게 달라짐), “고배당일 때가 꼭 좋은 매수 타이밍은 아니다(사이클 상 정점일 수 있다)”는 업계 격언—‘낮은 배당에 사고, 높은 배당에 판다’—을 소개한다.
라이트닝 라운드(종목 관점): Frontline·DHT·NAT·Okeanis EcoTankers
Frontline(FRO)은 존 프레드릭슨이라는 전설적 자본배분가가 뒤에 있는 ‘탱커 블루칩/베타’로, 헤드라인 이벤트에서 가장 먼저 반응하는 대표 종목으로 평가한다(다만 일부 거래는 관련자 성격이 있어도 시장은 대체로 신뢰). DHT는 VLCC 퓨어플레이이자 “업계 최상급 거버넌스/예측가능성”으로, 은퇴계좌에 넣어도 될 정도의 신뢰를 준다고 강하게 말한다(단, 현 국면에선 VLCC 자체가 상대적 약세일 수 있다는 트레이드오프 존재). Nordic American Tankers(NAT)는 Suezmax 퓨어플레이로 환경 자체는 유리하지만, 과거 희석/상업 성과 측면에서 실망이 있었다며 개인적으로는 선호하지 않는다고 밝힌다. 반면 Okeanis EcoTankers(ECO)는 같은 선형으로도 꾸준히 더 높은 TCE(시간용선환산 수익)를 뽑아내는 ‘상업 운영 최상급’ 사례로, 규모/유동성 제약은 있어도 구조적 아웃퍼포머로 흥미롭게 제시된다.
가장 강력한 촉매: ‘재개방 직후의 항만 혼잡(traffic jam)’—컨테이너 붐과 같은 논리
에드의 핵심 시나리오 중 하나는 “해협이 완전 정상화”보다 “정상화 과정에서 생길 물류 대혼잡”이 운임에 더 강력한 촉매가 될 수 있다는 점이다. 예컨대 중동 생산국들이 셧인/저장 탱크에 쌓아둔 물량을 한꺼번에 빼기 시작하면, 로딩 대기·디스차지 대기·선박 재배치가 동시에 일어나며 선복이 비효율적으로 묶인다. 그는 이를 “동물원 먹이 시간의 피딩 프렌지”로 비유하고, 이미 사우디 서쪽 얀부(Yanbu)에서 40척이 몰렸는데 한 번에 3~4척밖에 못 로딩하는 ‘애피타이저’가 관측됐다고 말한다. 컨테이너(ZIM)나 드라이벌크가 코로나 시기 ‘항만 적체’로 슈퍼사이클급 수익을 냈던 것처럼, 탱커도 재개방이 ‘깔끔’하지 않을수록(대기는 늘고 비효율은 커져) 단기적으로 운임이 더 튈 수 있다는 논리다.
최악의 시나리오: 반(半)봉쇄가 장기화되면 결국 수요파괴 → 운임도 꺾인다
현재까진 아시아 제품가격 급등에도 불구하고 ‘텍사스에서 만들어 아시아로 보내도 남는’ 차익거래가 유지되지만, 이 상태가 반영구화되면 산업 전반(제조·석유화학·비료·수송)의 비용 쇼크가 누적되어 수요파괴가 나타날 수 있다. 에드는 “단기 혼란은 해운에 돈이지만, 장기 재앙은 해운에도 재앙”이라고 선을 긋는다. 특히 미국·이스라엘의 극단적 확전→중동 자원 일부가 ‘영구적으로 오프라인’이 되는 경우는 거시적 대공황급 충격으로 번질 수 있어, 그때는 탱커 주가가 아니라 실물경제 붕괴가 더 큰 문제라고 경고한다.
가격(유가)과 운임은 분리해서 봐야 한다: 탱커 주식은 ‘유가 롱’의 헤지로도 쓰인다
그는 유가가 오르면 탱커도 오른다는 단순 연동을 경계한다. 오히려 해협 장기 봉쇄는 유가엔 강세(공급 쇼크)이지만, 실물경제 악화로 운임엔 중장기적으로 악재가 될 수 있다. 일부 시장참가자는 탱커 주식을 “유가 롱 포지션의 변동성 헤지”처럼 쓰기도 한다고 언급하며, 핵심은 유가 레벨이 아니라 지역 스프레드·항로 비효율·화물 발생지의 변화라는 ‘프레이트 특수 요인’이라고 정리한다.
(광고 제외) 미사드벤처스 인 쉬핑의 제공 가치: 실시간(프라이빗 X) + 심층 리서치(서브스택)로 ‘컨센서스 이전’ 포착
에드는 자신이 제공하는 가치를 “헤지펀드 수준으로 씹어먹여 주는 리서치”가 아니라, 선박별 포지셔닝/픽스처(계약) 루머/중고선 S&P(매매) 등 ‘시장에 확산되기 전 정보’와 이를 구조화한 심층 글을 통해, 투자자가 컨센서스 업데이트(애널리스트 추정치 상향) 이전에 판단할 수 있게 돕는 데 둔다. 특히 탱커는 분기 실적이 ‘선박이 어느 항로를 탔는지’에 크게 좌우되어, 단순 벤치마크 운임으로 모든 회사를 동일하게 모델링하면 서프라이즈를 놓치기 쉽다고 강조한다.
철광석(드라이벌크) 예고: 인덱스화와 재고가 ‘실수요’가 아니라 ‘달러 유동성 장치’였던 역사
대화 말미에서 다음 글 주제로 철광석 시장의 구조를 예고한다. 철광석은 계약(장기)에서 인덱스(단기)로 전환되며 마크투마켓이 가능해졌고, 중국에선 “세금 내기 전(보세창고) 철광석 재고를 담보로 달러를 굴리는” 유동성 스킴이 2000년대 후반 등장했다는 사례를 든다. 최고조엔 철광석 카고의 40%가 이런 금융/담보 거래에 엮였다는 숫자를 제시하며, 따라서 “철광석 재고 증가=미래 수입 감소” 같은 단순 해석이 틀릴 수 있고, 이런 맥락을 아는 것이 드라이벌크/커머디티 투자에서 알파로 이어진다는 문제의식을 던진다.
https://youtu.be/jgDRK1hfDCo 1시간 전 업로드 됨
해운은 국가·규제·세제(그리스 톤수세 등) 역사적 특수성 때문에 거버넌스 편차가 크고, 특히 (일반적 인식으로) 그리스계 상장사는 관련자 거래(사적 선대와 공적 선대 간 비용/자산 이전), 고점 자산 매각·저점 증자 희석, ‘배당 유지’를 위해 주식 발행으로 배당을 충당하는 구조 등이 문제로 거론된다. 에드는 이런 이름들은 애초에 언급을 줄이는 편이라고 밝히며, “싸 보이는 할인율”보다 “약속을 지키는 주주환원 기계”가 장기적으로 낫다는 선호를 드러낸다. 또한 해운에선 변동 배당이 일반적이며(분기 실적에 따라 크게 달라짐), “고배당일 때가 꼭 좋은 매수 타이밍은 아니다(사이클 상 정점일 수 있다)”는 업계 격언—‘낮은 배당에 사고, 높은 배당에 판다’—을 소개한다.
라이트닝 라운드(종목 관점): Frontline·DHT·NAT·Okeanis EcoTankers
Frontline(FRO)은 존 프레드릭슨이라는 전설적 자본배분가가 뒤에 있는 ‘탱커 블루칩/베타’로, 헤드라인 이벤트에서 가장 먼저 반응하는 대표 종목으로 평가한다(다만 일부 거래는 관련자 성격이 있어도 시장은 대체로 신뢰). DHT는 VLCC 퓨어플레이이자 “업계 최상급 거버넌스/예측가능성”으로, 은퇴계좌에 넣어도 될 정도의 신뢰를 준다고 강하게 말한다(단, 현 국면에선 VLCC 자체가 상대적 약세일 수 있다는 트레이드오프 존재). Nordic American Tankers(NAT)는 Suezmax 퓨어플레이로 환경 자체는 유리하지만, 과거 희석/상업 성과 측면에서 실망이 있었다며 개인적으로는 선호하지 않는다고 밝힌다. 반면 Okeanis EcoTankers(ECO)는 같은 선형으로도 꾸준히 더 높은 TCE(시간용선환산 수익)를 뽑아내는 ‘상업 운영 최상급’ 사례로, 규모/유동성 제약은 있어도 구조적 아웃퍼포머로 흥미롭게 제시된다.
가장 강력한 촉매: ‘재개방 직후의 항만 혼잡(traffic jam)’—컨테이너 붐과 같은 논리
에드의 핵심 시나리오 중 하나는 “해협이 완전 정상화”보다 “정상화 과정에서 생길 물류 대혼잡”이 운임에 더 강력한 촉매가 될 수 있다는 점이다. 예컨대 중동 생산국들이 셧인/저장 탱크에 쌓아둔 물량을 한꺼번에 빼기 시작하면, 로딩 대기·디스차지 대기·선박 재배치가 동시에 일어나며 선복이 비효율적으로 묶인다. 그는 이를 “동물원 먹이 시간의 피딩 프렌지”로 비유하고, 이미 사우디 서쪽 얀부(Yanbu)에서 40척이 몰렸는데 한 번에 3~4척밖에 못 로딩하는 ‘애피타이저’가 관측됐다고 말한다. 컨테이너(ZIM)나 드라이벌크가 코로나 시기 ‘항만 적체’로 슈퍼사이클급 수익을 냈던 것처럼, 탱커도 재개방이 ‘깔끔’하지 않을수록(대기는 늘고 비효율은 커져) 단기적으로 운임이 더 튈 수 있다는 논리다.
최악의 시나리오: 반(半)봉쇄가 장기화되면 결국 수요파괴 → 운임도 꺾인다
현재까진 아시아 제품가격 급등에도 불구하고 ‘텍사스에서 만들어 아시아로 보내도 남는’ 차익거래가 유지되지만, 이 상태가 반영구화되면 산업 전반(제조·석유화학·비료·수송)의 비용 쇼크가 누적되어 수요파괴가 나타날 수 있다. 에드는 “단기 혼란은 해운에 돈이지만, 장기 재앙은 해운에도 재앙”이라고 선을 긋는다. 특히 미국·이스라엘의 극단적 확전→중동 자원 일부가 ‘영구적으로 오프라인’이 되는 경우는 거시적 대공황급 충격으로 번질 수 있어, 그때는 탱커 주가가 아니라 실물경제 붕괴가 더 큰 문제라고 경고한다.
가격(유가)과 운임은 분리해서 봐야 한다: 탱커 주식은 ‘유가 롱’의 헤지로도 쓰인다
그는 유가가 오르면 탱커도 오른다는 단순 연동을 경계한다. 오히려 해협 장기 봉쇄는 유가엔 강세(공급 쇼크)이지만, 실물경제 악화로 운임엔 중장기적으로 악재가 될 수 있다. 일부 시장참가자는 탱커 주식을 “유가 롱 포지션의 변동성 헤지”처럼 쓰기도 한다고 언급하며, 핵심은 유가 레벨이 아니라 지역 스프레드·항로 비효율·화물 발생지의 변화라는 ‘프레이트 특수 요인’이라고 정리한다.
(광고 제외) 미사드벤처스 인 쉬핑의 제공 가치: 실시간(프라이빗 X) + 심층 리서치(서브스택)로 ‘컨센서스 이전’ 포착
에드는 자신이 제공하는 가치를 “헤지펀드 수준으로 씹어먹여 주는 리서치”가 아니라, 선박별 포지셔닝/픽스처(계약) 루머/중고선 S&P(매매) 등 ‘시장에 확산되기 전 정보’와 이를 구조화한 심층 글을 통해, 투자자가 컨센서스 업데이트(애널리스트 추정치 상향) 이전에 판단할 수 있게 돕는 데 둔다. 특히 탱커는 분기 실적이 ‘선박이 어느 항로를 탔는지’에 크게 좌우되어, 단순 벤치마크 운임으로 모든 회사를 동일하게 모델링하면 서프라이즈를 놓치기 쉽다고 강조한다.
철광석(드라이벌크) 예고: 인덱스화와 재고가 ‘실수요’가 아니라 ‘달러 유동성 장치’였던 역사
대화 말미에서 다음 글 주제로 철광석 시장의 구조를 예고한다. 철광석은 계약(장기)에서 인덱스(단기)로 전환되며 마크투마켓이 가능해졌고, 중국에선 “세금 내기 전(보세창고) 철광석 재고를 담보로 달러를 굴리는” 유동성 스킴이 2000년대 후반 등장했다는 사례를 든다. 최고조엔 철광석 카고의 40%가 이런 금융/담보 거래에 엮였다는 숫자를 제시하며, 따라서 “철광석 재고 증가=미래 수입 감소” 같은 단순 해석이 틀릴 수 있고, 이런 맥락을 아는 것이 드라이벌크/커머디티 투자에서 알파로 이어진다는 문제의식을 던진다.
https://youtu.be/jgDRK1hfDCo 1시간 전 업로드 됨
YouTube
Iran War Has Pushed Global Shipping Markets To The Brink | Ed Finley-Richardson
Listeners can get 20% off Misadventures in Shipping subscriptions through April 17th here:
https://edfin.substack.com/monetary
Subscription includes access to Substack research pieces and private Twitter (X) account.
____
In this episode, Ed Finley-Richardson…
https://edfin.substack.com/monetary
Subscription includes access to Substack research pieces and private Twitter (X) account.
____
In this episode, Ed Finley-Richardson…
Aerodrome Co-Founder: 90% of Top 100 Tokens Are Uninvestable (Here's Why)
The Rollup
3줄 요약
1. “상위 100개 토큰의 90%는 토큰홀더에게 가치가 환류되지 않아 ‘투자 불가’”라는 주장: 기관 자금은 결국 ‘현금흐름/권리’가 있는 인프라로 쏠린다.
2. DEX는 연 $4B 수준의 수수료를 만들지만(체인은 $2B) 시총은 $5B vs 체인 $300B로 극단적 디스카운트—핵심 원인은 ‘토큰이 그 수익을 청구할 수 없기 때문’.
3. 토큰화 주식/실물자산은 규제 명확화 직후 폭발적으로 온체인에 들어오며, AMM이 주문서(오더북)를 계속 압도할 것이라는 강한 베팅이 깔려 있다.
00:00 Intro
진행진은 Digital Asset Summit(DAS) 현장에서 Aerodrome 공동창업자 Alex Cutler를 초대해, “왜 지금 다시 ‘펀더멘털 기반 크립토 투자’가 부상하는가”를 중심으로 DEX 수익 구조, 토큰 가치환류, Base 생태계, 그리고 향후 Aerodrome이 공개할 신규 DeFi 프리미티브까지 폭넓게 다룬다. 대화 톤은 기관(‘수트’) 참가자 비중이 커진 현장 분위기를 반영하며, “이제는 밈/내러티브만으로는 설명되지 않는 자산 재평가 구간”이라는 문제의식이 깔려 있다.
The Rollup
3줄 요약
1. “상위 100개 토큰의 90%는 토큰홀더에게 가치가 환류되지 않아 ‘투자 불가’”라는 주장: 기관 자금은 결국 ‘현금흐름/권리’가 있는 인프라로 쏠린다.
2. DEX는 연 $4B 수준의 수수료를 만들지만(체인은 $2B) 시총은 $5B vs 체인 $300B로 극단적 디스카운트—핵심 원인은 ‘토큰이 그 수익을 청구할 수 없기 때문’.
3. 토큰화 주식/실물자산은 규제 명확화 직후 폭발적으로 온체인에 들어오며, AMM이 주문서(오더북)를 계속 압도할 것이라는 강한 베팅이 깔려 있다.
00:00 Intro
진행진은 Digital Asset Summit(DAS) 현장에서 Aerodrome 공동창업자 Alex Cutler를 초대해, “왜 지금 다시 ‘펀더멘털 기반 크립토 투자’가 부상하는가”를 중심으로 DEX 수익 구조, 토큰 가치환류, Base 생태계, 그리고 향후 Aerodrome이 공개할 신규 DeFi 프리미티브까지 폭넓게 다룬다. 대화 톤은 기관(‘수트’) 참가자 비중이 커진 현장 분위기를 반영하며, “이제는 밈/내러티브만으로는 설명되지 않는 자산 재평가 구간”이라는 문제의식이 깔려 있다.
01:21 Top 100 Token Reshuffle
Cutler는 규제기관 가이던스와 워싱턴 정책 이벤트 등 최근 흐름을 근거로, 시장이 “이 토큰이 펌프할까?”에서 “온체인 경제 인프라의 소유권을 어떻게 확보할까?”로 이동 중이라고 본다. 특히 상위 100개 토큰의 대부분이 토큰홀더에게 어떤 형태로도 가치(현금흐름·권리·청구권)를 재분배하지 않는다는 점을 들어 “90%는 사실상 기능적 밈코인”이라고 직격한다. 기관 자금과 신규 펀드/은행 자금이 들어오는 국면에서, 이런 구조는 ‘투자자 입장’에서 설명이 안 되며 결과적으로 상위권 토큰 구성이 대대적으로 재편될 것이라고 전망한다.
03:15 Institutions vs. DeFi Builders
DAS에 온 목적을 “빌더·펀드·기관과의 연결”로 규정하면서도, 대화의 무게중심은 ‘새로운 발행자(issuers)’ 쪽으로 이동한다. Cutler는 은행, 신규 LP 기반 펀드, 그리고 RWA/토큰화 주식 발행 의지가 강한 전통 자본시장 플레이어들이 온체인 진입을 준비 중이라고 말한다. Aerodrome의 포지셔닝은 “이더리움 전역의 통합 유동성 레이어(교환 레이어)”로, 신규 자산이 온체인에 상장될 때 “유동성 구축과 분배”를 가장 먼저 해결해주는 첫 관문이 되는 것이다. 특히 Q2 예정인 “ERA”를 ‘이더리움 전역에서 진짜로 상호운용되는(interoperable) DEX’로 소개하며, 체인 간 유동성 분산 문제를 Aerodrome이 흡수하겠다는 전략을 드러낸다.
04:45 Tokenized Equities Onchain
토큰화 주식이 본격적으로 온체인에 들어오는 트리거는 “규제 명확화(clarity) 또는 혁신 샌드박스”라고 못 박는다. 지금 온체인에 존재하는 ‘RWA/주식 유사 토큰’은 실제 주주 권리(의결권·배당·청구권 등)와 결제/정산 메커니즘이 빈약해 “솔직히 별로”라고 평가한다. 반면 규제가 풀리는 즉시, “수 주~한 달” 같은 매우 짧은 시간축으로 ‘실제 권리와 연결되는’ 주식이 퍼미션리스하게 거래될 수 있다고 본다. 그렇게 되면 24/7 거래, 글로벌 접근성, 담보화·대출·파생상품화 등 DeFi의 조합가능성(composability)이 고급 자산에 그대로 적용되며, 인프라 레이어(DEX/대출/결제)가 동반 수혜를 얻는다는 시나리오를 제시한다.
06:44 Composability & DeFi Primitives
진행진이 “고급 자산에 DeFi의 루핑/스테이킹/컴포저빌리티가 붙는 그림이 가장 기대된다”고 하자, Cutler는 이러한 ‘프리미티브 기반 확장’이 온체인 시장을 ‘실시간·항상 열려 있는 글로벌 마켓플레이스’로 만든다고 강조한다. 즉 밈코인 같은 고변동 자산부터, 신규 디지털 자산의 자본형성, 토큰화 주식, FX 정산까지 같은 유동성 레이어 위에서 거래가 일어나고, 그 위에서 대출·구조화 상품·파생이 기하급수적으로 생긴다는 관점이다. Aerodrome은 그 “레일(rails)”을 자임하며, 발행자와 유동성의 연결을 핵심 가치로 본다.
07:43 AMMs vs. Order Books For Tokenized Assets
진행진은 다른 게스트(텐빈 공동창업자 Yuki)의 견해를 인용해 “토큰화 자산은 AMM이 비효율적이며 오더북이 유일한 해답”이라는 반론을 던진다. 논지는 AMM이 (1) 양쪽 자산을 충분히 공급할 LP가 필요하고, (2) 인센티브 설계가 복잡하며, (3) 유동성 형성이 ‘인센티브 광풍’에 의존한다는 구조적 문제다. 이 질문은 토큰화 주식/채권 같이 ‘현실 자산’에서 시장조성 방식이 어떻게 재편될지라는 시장구조 이슈를 건드린다.
08:58 Will AMMs Still Dominate?
Cutler는 “AMM이 계속 지배할 것”이라고 100% 확신을 표현한다. 근거로는 (1) AMM의 상대적 점유율이 오더북 대비 줄어드는 게 아니라 커져왔고, (2) 코인베이스가 오더북을 가진 상태에서도 AMM을 온체인으로 통합해 고객에게 ‘배포’하는 방향(독점적 거래소 모델에서 탈피)을 택했으며, (3) OKX 등도 유사한 통합을 진행했다는 사례를 든다. 핵심은 “퍼미션리스 자본형성(permissionless capital formation)과 조합가능성”이 제공하는 속도/확장성을 오더북이 구조적으로 따라가기 어렵다는 주장이다. 다만 그는 “적절한 인센티브는 필요”하다고 인정하되, 그것은 시장에서 창출되는 가치를 ‘제3자나 중앙화 주체가 빼가지 않고’ 효율적으로 재분배하면 해결된다고 본다.
09:17 What's Going on With Base?
Base에 대한 시장의 온도 변화(‘최고였다가 지금은 바닥’이라는 표현)에 대해 Cutler는 “모든 체인이 겪는 사이클”이라고 정리한다. 초기에 “Fed 체인(규제 친화적이라 재미 없을 것)” “토큰도 없는데 성장하겠나” 같은 회의론이 있었지만, 1년 만에 L2 incumbents를 뒤집고 최대 L2가 됐다는 점을 상기시킨다. ‘Base 앱/크리에이터 코인’ 등 논란성 시도에 대해서도 “큰 베팅을 하는 팀이 더 많아야 한다”고 두둔하며, 필요하면 피벗하는 것도 역량이라고 평가한다. 결론은 Base가 여전히 1위 L2이고 코인베이스의 수직통합 전략이 유지되는 한, “올해 더 공격적으로 확장하고 멀티체인 경쟁까지 갈 것”이라며 강한 낙관을 유지한다.
10:41 AERO vs. HYPE
진행진이 “왜 Hyperliquid(HYPE) 대신 Aerodrome(AERO)을 사야 하냐”는 직구를 던지자, Cutler는 둘을 “대체재가 아니라 상호보완재”로 놓는다. HYPE는 퍼프(Perps)라는 핵심 프리미티브를, Aerodrome은 스팟 DEX 프리미티브를 담당한다는 분업 관점이다. 그리고 AERO가 유니스왑과 다르다고 강조하는 지점은 “가치의 100%를 재분배한다”는 설계 철학으로, 이 부분에서 오히려 Hyperliquid와 DNA가 가깝다고 말한다. 즉 ‘DEX 토큰이 실제로 가치환류를 한다면’, 스팟 시장의 지배적 플레이어가 될 경우 HYPE와 유사한 리레이팅이 가능하다는 암시다.
11:53 DEX Fees vs. Chain Fees
Cutler가 제시한 가장 강한 데이터 포인트는 “DEX 수수료가 체인 수수료보다 크다”는 비대칭이다. 그는 DEX가 연간 약 $4B의 수수료를 만들고, 체인들이 합쳐 약 $2B를 만든다고 말한다. 그런데도 DEX들의 합산 시가총액은 약 $5B 수준인 반면, 체인은 약 $300B라는 극단적 격차가 존재한다는 것이다. 이 불일치의 원인을 “스팟 DEX 토큰이 그 가치(수수료)를 토큰홀더에게 귀속시키지 못했기 때문”으로 진단하며, 만약 AERO가 ‘스팟 시장의 Hyperliquid’ 포지션을 취한다면 카테고리 전체가 재평가될 수 있다는 논리를 편다.
13:50 How to Evaluate Token Revenue
그는 “토큰홀더 관점에서 매출/수수료 지표는 딱 한 가지 질문으로 환원된다: 내 토큰이 그 매출에 대해 직접적·퍼미션리스한 청구권을 갖는가?”라고 말한다. DAO 금고로 들어가는 수익(‘우리가 투표로 쓸 수 있다’)은 실무적으로는 토큰홀더에게 돌아오지 않는 경우가 많아 “밈 매출(meme revenue)”에 가깝다고 혹평한다. 이유는 팀/초기 투자자/인센티브 물량이 지속적으로 시장에 던져지는(운영비 보전·채굴 인센티브) 구조에서, 토큰홀더가 체감하는 ‘순가치 흐름’이 음(-)이 되기 쉽기 때문이다. 그래서 DeFiLlama 같은 곳의 “토큰홀더 수익(token holder revenue)” 지표처럼, (1) 토큰으로 직접 유입되는 가치와 (2) 신규 유통(팀·투자자 매도, 인센티브 발행 등)을 함께 봐서 “순 환류”를 봐야 한다고 제안한다. “수수료가 크다”는 말은 토큰에 연결되지 않으면 투자자 삶에 아무 영향도 없다는, 리서처 관점에서 꽤 날카로운 기준을 제시한다.
Cutler는 규제기관 가이던스와 워싱턴 정책 이벤트 등 최근 흐름을 근거로, 시장이 “이 토큰이 펌프할까?”에서 “온체인 경제 인프라의 소유권을 어떻게 확보할까?”로 이동 중이라고 본다. 특히 상위 100개 토큰의 대부분이 토큰홀더에게 어떤 형태로도 가치(현금흐름·권리·청구권)를 재분배하지 않는다는 점을 들어 “90%는 사실상 기능적 밈코인”이라고 직격한다. 기관 자금과 신규 펀드/은행 자금이 들어오는 국면에서, 이런 구조는 ‘투자자 입장’에서 설명이 안 되며 결과적으로 상위권 토큰 구성이 대대적으로 재편될 것이라고 전망한다.
03:15 Institutions vs. DeFi Builders
DAS에 온 목적을 “빌더·펀드·기관과의 연결”로 규정하면서도, 대화의 무게중심은 ‘새로운 발행자(issuers)’ 쪽으로 이동한다. Cutler는 은행, 신규 LP 기반 펀드, 그리고 RWA/토큰화 주식 발행 의지가 강한 전통 자본시장 플레이어들이 온체인 진입을 준비 중이라고 말한다. Aerodrome의 포지셔닝은 “이더리움 전역의 통합 유동성 레이어(교환 레이어)”로, 신규 자산이 온체인에 상장될 때 “유동성 구축과 분배”를 가장 먼저 해결해주는 첫 관문이 되는 것이다. 특히 Q2 예정인 “ERA”를 ‘이더리움 전역에서 진짜로 상호운용되는(interoperable) DEX’로 소개하며, 체인 간 유동성 분산 문제를 Aerodrome이 흡수하겠다는 전략을 드러낸다.
04:45 Tokenized Equities Onchain
토큰화 주식이 본격적으로 온체인에 들어오는 트리거는 “규제 명확화(clarity) 또는 혁신 샌드박스”라고 못 박는다. 지금 온체인에 존재하는 ‘RWA/주식 유사 토큰’은 실제 주주 권리(의결권·배당·청구권 등)와 결제/정산 메커니즘이 빈약해 “솔직히 별로”라고 평가한다. 반면 규제가 풀리는 즉시, “수 주~한 달” 같은 매우 짧은 시간축으로 ‘실제 권리와 연결되는’ 주식이 퍼미션리스하게 거래될 수 있다고 본다. 그렇게 되면 24/7 거래, 글로벌 접근성, 담보화·대출·파생상품화 등 DeFi의 조합가능성(composability)이 고급 자산에 그대로 적용되며, 인프라 레이어(DEX/대출/결제)가 동반 수혜를 얻는다는 시나리오를 제시한다.
06:44 Composability & DeFi Primitives
진행진이 “고급 자산에 DeFi의 루핑/스테이킹/컴포저빌리티가 붙는 그림이 가장 기대된다”고 하자, Cutler는 이러한 ‘프리미티브 기반 확장’이 온체인 시장을 ‘실시간·항상 열려 있는 글로벌 마켓플레이스’로 만든다고 강조한다. 즉 밈코인 같은 고변동 자산부터, 신규 디지털 자산의 자본형성, 토큰화 주식, FX 정산까지 같은 유동성 레이어 위에서 거래가 일어나고, 그 위에서 대출·구조화 상품·파생이 기하급수적으로 생긴다는 관점이다. Aerodrome은 그 “레일(rails)”을 자임하며, 발행자와 유동성의 연결을 핵심 가치로 본다.
07:43 AMMs vs. Order Books For Tokenized Assets
진행진은 다른 게스트(텐빈 공동창업자 Yuki)의 견해를 인용해 “토큰화 자산은 AMM이 비효율적이며 오더북이 유일한 해답”이라는 반론을 던진다. 논지는 AMM이 (1) 양쪽 자산을 충분히 공급할 LP가 필요하고, (2) 인센티브 설계가 복잡하며, (3) 유동성 형성이 ‘인센티브 광풍’에 의존한다는 구조적 문제다. 이 질문은 토큰화 주식/채권 같이 ‘현실 자산’에서 시장조성 방식이 어떻게 재편될지라는 시장구조 이슈를 건드린다.
08:58 Will AMMs Still Dominate?
Cutler는 “AMM이 계속 지배할 것”이라고 100% 확신을 표현한다. 근거로는 (1) AMM의 상대적 점유율이 오더북 대비 줄어드는 게 아니라 커져왔고, (2) 코인베이스가 오더북을 가진 상태에서도 AMM을 온체인으로 통합해 고객에게 ‘배포’하는 방향(독점적 거래소 모델에서 탈피)을 택했으며, (3) OKX 등도 유사한 통합을 진행했다는 사례를 든다. 핵심은 “퍼미션리스 자본형성(permissionless capital formation)과 조합가능성”이 제공하는 속도/확장성을 오더북이 구조적으로 따라가기 어렵다는 주장이다. 다만 그는 “적절한 인센티브는 필요”하다고 인정하되, 그것은 시장에서 창출되는 가치를 ‘제3자나 중앙화 주체가 빼가지 않고’ 효율적으로 재분배하면 해결된다고 본다.
09:17 What's Going on With Base?
Base에 대한 시장의 온도 변화(‘최고였다가 지금은 바닥’이라는 표현)에 대해 Cutler는 “모든 체인이 겪는 사이클”이라고 정리한다. 초기에 “Fed 체인(규제 친화적이라 재미 없을 것)” “토큰도 없는데 성장하겠나” 같은 회의론이 있었지만, 1년 만에 L2 incumbents를 뒤집고 최대 L2가 됐다는 점을 상기시킨다. ‘Base 앱/크리에이터 코인’ 등 논란성 시도에 대해서도 “큰 베팅을 하는 팀이 더 많아야 한다”고 두둔하며, 필요하면 피벗하는 것도 역량이라고 평가한다. 결론은 Base가 여전히 1위 L2이고 코인베이스의 수직통합 전략이 유지되는 한, “올해 더 공격적으로 확장하고 멀티체인 경쟁까지 갈 것”이라며 강한 낙관을 유지한다.
10:41 AERO vs. HYPE
진행진이 “왜 Hyperliquid(HYPE) 대신 Aerodrome(AERO)을 사야 하냐”는 직구를 던지자, Cutler는 둘을 “대체재가 아니라 상호보완재”로 놓는다. HYPE는 퍼프(Perps)라는 핵심 프리미티브를, Aerodrome은 스팟 DEX 프리미티브를 담당한다는 분업 관점이다. 그리고 AERO가 유니스왑과 다르다고 강조하는 지점은 “가치의 100%를 재분배한다”는 설계 철학으로, 이 부분에서 오히려 Hyperliquid와 DNA가 가깝다고 말한다. 즉 ‘DEX 토큰이 실제로 가치환류를 한다면’, 스팟 시장의 지배적 플레이어가 될 경우 HYPE와 유사한 리레이팅이 가능하다는 암시다.
11:53 DEX Fees vs. Chain Fees
Cutler가 제시한 가장 강한 데이터 포인트는 “DEX 수수료가 체인 수수료보다 크다”는 비대칭이다. 그는 DEX가 연간 약 $4B의 수수료를 만들고, 체인들이 합쳐 약 $2B를 만든다고 말한다. 그런데도 DEX들의 합산 시가총액은 약 $5B 수준인 반면, 체인은 약 $300B라는 극단적 격차가 존재한다는 것이다. 이 불일치의 원인을 “스팟 DEX 토큰이 그 가치(수수료)를 토큰홀더에게 귀속시키지 못했기 때문”으로 진단하며, 만약 AERO가 ‘스팟 시장의 Hyperliquid’ 포지션을 취한다면 카테고리 전체가 재평가될 수 있다는 논리를 편다.
13:50 How to Evaluate Token Revenue
그는 “토큰홀더 관점에서 매출/수수료 지표는 딱 한 가지 질문으로 환원된다: 내 토큰이 그 매출에 대해 직접적·퍼미션리스한 청구권을 갖는가?”라고 말한다. DAO 금고로 들어가는 수익(‘우리가 투표로 쓸 수 있다’)은 실무적으로는 토큰홀더에게 돌아오지 않는 경우가 많아 “밈 매출(meme revenue)”에 가깝다고 혹평한다. 이유는 팀/초기 투자자/인센티브 물량이 지속적으로 시장에 던져지는(운영비 보전·채굴 인센티브) 구조에서, 토큰홀더가 체감하는 ‘순가치 흐름’이 음(-)이 되기 쉽기 때문이다. 그래서 DeFiLlama 같은 곳의 “토큰홀더 수익(token holder revenue)” 지표처럼, (1) 토큰으로 직접 유입되는 가치와 (2) 신규 유통(팀·투자자 매도, 인센티브 발행 등)을 함께 봐서 “순 환류”를 봐야 한다고 제안한다. “수수료가 크다”는 말은 토큰에 연결되지 않으면 투자자 삶에 아무 영향도 없다는, 리서처 관점에서 꽤 날카로운 기준을 제시한다.
15:34 Token Dividends & Regulatory Clarity
진행진은 배당/바이백처럼 “수익을 스테이블코인으로 토큰홀더에게 직접 지급”하는 모델이 더 합리적이지 않냐고 묻고, 다만 그 경우 증권성(securities) 이슈가 커진다는 딜레마를 꺼낸다. Cutler는 가치환류 자체는 중요하다고 동의하면서도, “완전한 패시브 배당”은 증권성으로 직행할 수 있어, 규제 가이던스가 제시한 방향—‘유틸리티와 네트워크 기여를 전제로 한 보상’—이 더 설득력 있다고 본다. 즉 단순 배당이 아니라, 토큰이 프로토콜 운영에 필수적인 기능(보안, 인센티브 최적화, 거버넌스/라우팅 등)을 수행하고 그 대가로 수익이 분배되는 구조가 제도권과의 접점에서 유리하다는 판단이다.
16:29 Active vs. Passive Value Accrual
Cutler는 “온체인 자산이라면 패시브일 필요가 없다”고 강조한다. 이더리움의 스테이킹이 네트워크 보안이라는 ‘활동’을 통해 보상을 받듯, DEX 토큰도 프로토콜의 핵심 기능(예: 인센티브 방향 설정, 유동성 효율 최적화)에 ‘능동적으로 참여’해야 가치가 분배되는 구조가 바람직하다는 것이다. 이 맥락에서 그는 Hyperliquid는 가치 분배는 강하지만 “온체인 유틸리티/통제”는 상대적으로 약할 수 있다고 살짝 견제하며, 향후 규제 환경에서는 ‘활동 기반 가치환류’가 더 정당화되기 쉬워 Aerodrome에 유리하다는 프레이밍을 만든다.
18:19 Aero's New DeFi Primitive
마지막으로 Cutler는 다음 주 CAN(프랑스) 메인스테이지에서 Aerodrome V3 및 새로운 런치 관련 내용을 공개하되, 이전(11월 이벤트)에는 일부를 의도적으로 숨겨놨고 이번에 “완전히 새로운 DeFi 프리미티브”를 발표할 예정이라고 예고한다. 구체 내용은 공개하지 않았지만, 대화 전체에서 반복된 키워드(유동성 분배, 이더리움 전역 상호운용 DEX, 인센티브 최적화, 토큰홀더 가치환류)를 감안하면 ‘스팟 유동성의 라우팅/크로스도메인 실행/인센티브 시장’ 계열의 신규 구조 가능성을 시사하며, “큰 파도를 만들겠다”는 표현으로 기대감을 끌어올린다.
https://youtu.be/TfArRBtnEPw 1시간 전 업로드 됨
진행진은 배당/바이백처럼 “수익을 스테이블코인으로 토큰홀더에게 직접 지급”하는 모델이 더 합리적이지 않냐고 묻고, 다만 그 경우 증권성(securities) 이슈가 커진다는 딜레마를 꺼낸다. Cutler는 가치환류 자체는 중요하다고 동의하면서도, “완전한 패시브 배당”은 증권성으로 직행할 수 있어, 규제 가이던스가 제시한 방향—‘유틸리티와 네트워크 기여를 전제로 한 보상’—이 더 설득력 있다고 본다. 즉 단순 배당이 아니라, 토큰이 프로토콜 운영에 필수적인 기능(보안, 인센티브 최적화, 거버넌스/라우팅 등)을 수행하고 그 대가로 수익이 분배되는 구조가 제도권과의 접점에서 유리하다는 판단이다.
16:29 Active vs. Passive Value Accrual
Cutler는 “온체인 자산이라면 패시브일 필요가 없다”고 강조한다. 이더리움의 스테이킹이 네트워크 보안이라는 ‘활동’을 통해 보상을 받듯, DEX 토큰도 프로토콜의 핵심 기능(예: 인센티브 방향 설정, 유동성 효율 최적화)에 ‘능동적으로 참여’해야 가치가 분배되는 구조가 바람직하다는 것이다. 이 맥락에서 그는 Hyperliquid는 가치 분배는 강하지만 “온체인 유틸리티/통제”는 상대적으로 약할 수 있다고 살짝 견제하며, 향후 규제 환경에서는 ‘활동 기반 가치환류’가 더 정당화되기 쉬워 Aerodrome에 유리하다는 프레이밍을 만든다.
18:19 Aero's New DeFi Primitive
마지막으로 Cutler는 다음 주 CAN(프랑스) 메인스테이지에서 Aerodrome V3 및 새로운 런치 관련 내용을 공개하되, 이전(11월 이벤트)에는 일부를 의도적으로 숨겨놨고 이번에 “완전히 새로운 DeFi 프리미티브”를 발표할 예정이라고 예고한다. 구체 내용은 공개하지 않았지만, 대화 전체에서 반복된 키워드(유동성 분배, 이더리움 전역 상호운용 DEX, 인센티브 최적화, 토큰홀더 가치환류)를 감안하면 ‘스팟 유동성의 라우팅/크로스도메인 실행/인센티브 시장’ 계열의 신규 구조 가능성을 시사하며, “큰 파도를 만들겠다”는 표현으로 기대감을 끌어올린다.
https://youtu.be/TfArRBtnEPw 1시간 전 업로드 됨
YouTube
Aerodrome Co-Founder: 90% of Top 100 Tokens Are Uninvestable (Here's Why)
Alex Cutler joins The Rollup live from Digital Asset Summit to break down why DEXs are producing more fees than the chains they run on but worth a fraction of their market cap, and more.
Alex Cutler is the co-founder of Aerodrome, the largest DEX on Base…
Alex Cutler is the co-founder of Aerodrome, the largest DEX on Base…
Why Circle Won’t Freeze $285M in Stolen Funds
Unchained
3줄 요약
1. Drift 해킹의 ‘전염(contagion)’ 리스크는 해커가 대량 보유 토큰을 덤프해 담보·청산 연쇄를 유발할 때 커지지만, JLP/Jupiter 쪽은 유동성 측면에서 당장 치명적 시그널은 아니라는 평가가 나온다.
2. 도난 USDC가 “명확히 알려진 주소에 정지 상태로” 있는데도 Circle이 즉시 동결하지 않는 이유는 ‘법원 명령(판사 서명) 없이는 불가’라는 내부 정책 때문이며, 이 긴급대응 부적합성이 강하게 비판된다.
3. 이번 사고는 스마트컨트랙트 취약점이라기보다 관리자 권한(멀티시그/어드민 키) 장악으로 파라미터를 바꿔 한도를 풀고 자금을 빼낸 케이스에 가깝고, DPRK 연루 시 협상이 어려운 이유(개인 아닌 조직 의사결정)와 SEAL 911 같은 민간 IR(incident response) 네트워크의 의미가 강조된다.
Unchained
3줄 요약
1. Drift 해킹의 ‘전염(contagion)’ 리스크는 해커가 대량 보유 토큰을 덤프해 담보·청산 연쇄를 유발할 때 커지지만, JLP/Jupiter 쪽은 유동성 측면에서 당장 치명적 시그널은 아니라는 평가가 나온다.
2. 도난 USDC가 “명확히 알려진 주소에 정지 상태로” 있는데도 Circle이 즉시 동결하지 않는 이유는 ‘법원 명령(판사 서명) 없이는 불가’라는 내부 정책 때문이며, 이 긴급대응 부적합성이 강하게 비판된다.
3. 이번 사고는 스마트컨트랙트 취약점이라기보다 관리자 권한(멀티시그/어드민 키) 장악으로 파라미터를 바꿔 한도를 풀고 자금을 빼낸 케이스에 가깝고, DPRK 연루 시 협상이 어려운 이유(개인 아닌 조직 의사결정)와 SEAL 911 같은 민간 IR(incident response) 네트워크의 의미가 강조된다.
00:00 💸 Contagion risk — will JLP holders be affected?
대화는 “Drift에서 2.85억 달러가 빠져나갔는데, Jupiter 생태계(JLP/Jupeland)에 예치해 둔 사람에게 전염 리스크가 오느냐”는 질문으로 시작한다. 패널은 전염의 전형적 메커니즘을 ‘해커의 현금화/세탁 과정’에서 설명한다. 공격자가 탈취 자산을 세탁하기 위해 (1) 특정 토큰을 대량으로 확보한 뒤 (2) 시장가 덤프를 하면 가격이 급락하고, (3) 그 토큰을 담보로 잡고 있던 포지션들이 연쇄적으로 부실화(청산)될 수 있다. 특히 디파이의 ‘컴포저빌리티’는 한 프로토콜의 가격 충격이 다른 프로토콜의 담보가치·청산·부채 상환으로 번지는 구조라 “악몽 시나리오”가 될 수 있다고 짚는다.
다만 이번 케이스를 JLP/Jupiter로 직접 연결해 보면, 겉으로 보이는 한 “유동성(liquidity) 측면에서 JLP 쪽은 버틸 여력”이 더 커 보인다는 뉘앙스를 준다. 또한 Solana 생태계가 전반적으로 키 관리에서 사고가 자주 나지만, 역설적으로 유동성 메커니즘 쪽에는 제한·정책·컨트롤(인출 한도 등)이 비교적 촘촘하게 들어가 있는 편이라, 관계자들이 추가 확산을 ‘컨테인(contain)’하려고 적극적으로 조치 중이라는 언급이 나온다. 결론적으로 “전염은 이론상 가능하지만, 현재 시점에서 JLP 보유자가 곧바로 자산 감소를 체감하는 형태의 직접 충격은 제한적일 수 있다”는 관찰이다.
02:00 🔒 Why Circle won’t freeze the stolen USDC
도난 자금 중 USDC가 “잘 알려진 주소(도난 직후의 직접 탈취 주소)에 아직 움직이지 않는 상태”라면, 중앙화 발행사인 Circle이 즉시 동결(freeze)할 수 있는 것 아니냐는 문제 제기가 나온다. 그러나 패널은 “USDC는 그렇게 움직이지 않는다”고 단언한다. Circle은 ‘자체 재량으로 판단해 긴급 동결’하는 모델이 아니라, “법원 명령(판사 서명)이 있어야만 동결한다”는 식으로 권한 행사 기준을 외부(정부/사법)로 위임해 놓았다는 비판이다.
이 정책이 “응급 상황에서 구조적으로 깨져 있다”는 논리는 두 갈래로 전개된다. 첫째, 긴급 상황에서 속도는 핵심인데 ‘법원 명령을 기다리는 프로세스’는 본질적으로 느리다. 둘째, 더 중요한 리스크로 “판사 서명이 곧 ‘진실’이나 ‘정확한 귀속’의 보증이 아니다”라는 점을 든다. 특히 크립토 추적은 전문성이 높고, 복잡한 사건에서 ‘급박한 임시명령’ 환경은 오판 가능성을 키운다. 반대로 이번처럼 “대형 해킹, 공개적으로 알려짐, 자금이 아직 이동하지 않음, 도난 직후 주소에 그대로 있음” 같은 조건이면 동결의 오탐 위험이 극소이며, 설령 오판이 있어도 “언프리즈(해제)로 빠르게 복구 가능”하다고 주장한다. 즉 ‘불가역적으로 태우는(burn) 조치’가 아니라 행정적 통제에 가까운데도, Circle은 그 최소 개입조차 법원 명령 없이는 하지 않는다는 점이 가장 강하게 공격받는다.
05:00 ⚖️ Tether vs. Circle — two completely different freeze policies
동결 정책 비교에서 Tether가 대비 사례로 등장한다. 패널에 따르면 Tether는 내부에 판단·집행 팀이 있고, 무작정 동결을 남발하는 방식이 아니라 “높은 기준(threshold)을 두되, 기준 충족 시 자체적으로 결정을 내리는” 구조다. 즉 ‘민간 발행사의 내부 정책 기반 준사법적 집행’에 가깝고, Circle은 ‘사법 명령 기반의 집행’으로 설계돼 있다.
여기서 흥미로운 포인트는 “Circle이 사실상 정부가 프로토콜에 개입하도록 초대(begging)하는 꼴”이라는 비판이다. ‘우리는 자체 재량이 없고 법만 따른다’는 태도는 책임 회피로 보일 뿐 아니라, 프로토콜의 통제권을 스스로 약화시키고(내부 거버넌스 포기) 긴급 대응 능력을 희생한다는 것이다. 이 논쟁은 단순히 ‘누가 더 탈중앙적이냐’가 아니라, 대형 사고에서 피해 확산을 막는 실무적 IR 관점—속도, 오탐/미탐 관리, 사후 복구 가능성—에서 어떤 운영 철학이 더 적합한지로 확장된다.
07:00 🏛️ “Law is law” vs. “code is law” — both indefensible
이 구간에서 논쟁은 일종의 철학 대결로 정리된다. Circle식 태도는 “law is law(법이 곧 기준)”로, 초기 디파이 커뮤니티의 극단적 구호였던 “code is law(코드가 곧 법)”와 거울상이라는 지적이 나온다. ‘코드가 법’은 해킹/오류가 발생해도 “우린 아무것도 못 한다”는 무책임으로 귀결되기 쉽고, 반대로 ‘법이 법’은 긴급 상황에서도 “명령 없으면 아무것도 못 한다”로 귀결된다. 패널들은 두 포지션 모두 현실에서 방어 불가능하며(pragmatic하지 않다), 결국 책임 있는 운영 주체라면 예외·긴급 대응·사후 시정 프로세스를 스스로 설계해야 한다는 취지로 몰아간다. 특히 “디파이 쪽은 그 절대주의를 어느 정도 반성하고 후퇴해 왔다”는 언급과 대비되며, Circle이 여전히 경직된 태도를 유지하는 점을 꼬집는다.
08:30 🔑 How the admin key compromise actually worked
사고 메커니즘으로 대화가 이동한다. 요지는 Drift가 스마트컨트랙트의 취약점을 ‘뚫린’ 것이라기보다, 관리자 권한(어드민 키/멀티시그)이 장악되어 시스템 파라미터가 합법적 절차처럼 수정된 뒤 자금이 빠져나간 케이스라는 점이다. 패널이 정리한 흐름은 다음과 같다: (1) 어드민 키(또는 어드민 서명 권한)가 침해되어 Drift가 관리자 기능에 접근하지 못하게 되었고, (2) 공격자가 코어 프로그램의 관리자 상태(admin state)를 업데이트, (3) CVT 신규 마켓을 만들고, (4) 출금 한도/파라미터를 상향해 제한을 풀었으며, (5) 여러 풀에서 자금을 단계적으로 드레인한 뒤 브리지로 빼냈다는 설명이다.
흥미로운 디테일은 “Solana 쪽 유동성/리스크 컨트롤이 존재했기 때문에, 공격자가 그냥 한 번에 빼가지 못하고 ‘한도 변경 → 구조 만들기 → 실행’의 추가 작업을 해야 했다”는 점이다. 즉 시스템에 인출 제한과 같은 안전장치가 있었고, 그 제한 자체도 멀티시그가 바꿀 수 있으니 공격자는 결국 ‘키를 잡은 뒤 파라미터를 변경’하는 쪽으로 갔다는 이야기다. 패널은 이를 두고 “키 컴프라미즈 해킹 치고는 공격자가 해야 할 일이 더 많았다”는 식으로 아이러니하게 ‘방어 측의 작은 진전’처럼 평가한다. 동시에 최상위 리스크로 “디바이스에 멀웨어가 깔리는 순간 무엇이든 가능해진다”는 현실론을 다시 강조한다(원인이 100% 멀웨어라고 단정하진 않지만, 정황상 핵심 원인 후보로 본다).
또한 Drift가 과거(2022년)에도 담보가 부풀려지는 방식의 볼트 드레이닝 사건이 있었다는 언급이 나오며, 반복되는 유형의 사고가 프로젝트 신뢰에 주는 부담도 암시된다.
대화는 “Drift에서 2.85억 달러가 빠져나갔는데, Jupiter 생태계(JLP/Jupeland)에 예치해 둔 사람에게 전염 리스크가 오느냐”는 질문으로 시작한다. 패널은 전염의 전형적 메커니즘을 ‘해커의 현금화/세탁 과정’에서 설명한다. 공격자가 탈취 자산을 세탁하기 위해 (1) 특정 토큰을 대량으로 확보한 뒤 (2) 시장가 덤프를 하면 가격이 급락하고, (3) 그 토큰을 담보로 잡고 있던 포지션들이 연쇄적으로 부실화(청산)될 수 있다. 특히 디파이의 ‘컴포저빌리티’는 한 프로토콜의 가격 충격이 다른 프로토콜의 담보가치·청산·부채 상환으로 번지는 구조라 “악몽 시나리오”가 될 수 있다고 짚는다.
다만 이번 케이스를 JLP/Jupiter로 직접 연결해 보면, 겉으로 보이는 한 “유동성(liquidity) 측면에서 JLP 쪽은 버틸 여력”이 더 커 보인다는 뉘앙스를 준다. 또한 Solana 생태계가 전반적으로 키 관리에서 사고가 자주 나지만, 역설적으로 유동성 메커니즘 쪽에는 제한·정책·컨트롤(인출 한도 등)이 비교적 촘촘하게 들어가 있는 편이라, 관계자들이 추가 확산을 ‘컨테인(contain)’하려고 적극적으로 조치 중이라는 언급이 나온다. 결론적으로 “전염은 이론상 가능하지만, 현재 시점에서 JLP 보유자가 곧바로 자산 감소를 체감하는 형태의 직접 충격은 제한적일 수 있다”는 관찰이다.
02:00 🔒 Why Circle won’t freeze the stolen USDC
도난 자금 중 USDC가 “잘 알려진 주소(도난 직후의 직접 탈취 주소)에 아직 움직이지 않는 상태”라면, 중앙화 발행사인 Circle이 즉시 동결(freeze)할 수 있는 것 아니냐는 문제 제기가 나온다. 그러나 패널은 “USDC는 그렇게 움직이지 않는다”고 단언한다. Circle은 ‘자체 재량으로 판단해 긴급 동결’하는 모델이 아니라, “법원 명령(판사 서명)이 있어야만 동결한다”는 식으로 권한 행사 기준을 외부(정부/사법)로 위임해 놓았다는 비판이다.
이 정책이 “응급 상황에서 구조적으로 깨져 있다”는 논리는 두 갈래로 전개된다. 첫째, 긴급 상황에서 속도는 핵심인데 ‘법원 명령을 기다리는 프로세스’는 본질적으로 느리다. 둘째, 더 중요한 리스크로 “판사 서명이 곧 ‘진실’이나 ‘정확한 귀속’의 보증이 아니다”라는 점을 든다. 특히 크립토 추적은 전문성이 높고, 복잡한 사건에서 ‘급박한 임시명령’ 환경은 오판 가능성을 키운다. 반대로 이번처럼 “대형 해킹, 공개적으로 알려짐, 자금이 아직 이동하지 않음, 도난 직후 주소에 그대로 있음” 같은 조건이면 동결의 오탐 위험이 극소이며, 설령 오판이 있어도 “언프리즈(해제)로 빠르게 복구 가능”하다고 주장한다. 즉 ‘불가역적으로 태우는(burn) 조치’가 아니라 행정적 통제에 가까운데도, Circle은 그 최소 개입조차 법원 명령 없이는 하지 않는다는 점이 가장 강하게 공격받는다.
05:00 ⚖️ Tether vs. Circle — two completely different freeze policies
동결 정책 비교에서 Tether가 대비 사례로 등장한다. 패널에 따르면 Tether는 내부에 판단·집행 팀이 있고, 무작정 동결을 남발하는 방식이 아니라 “높은 기준(threshold)을 두되, 기준 충족 시 자체적으로 결정을 내리는” 구조다. 즉 ‘민간 발행사의 내부 정책 기반 준사법적 집행’에 가깝고, Circle은 ‘사법 명령 기반의 집행’으로 설계돼 있다.
여기서 흥미로운 포인트는 “Circle이 사실상 정부가 프로토콜에 개입하도록 초대(begging)하는 꼴”이라는 비판이다. ‘우리는 자체 재량이 없고 법만 따른다’는 태도는 책임 회피로 보일 뿐 아니라, 프로토콜의 통제권을 스스로 약화시키고(내부 거버넌스 포기) 긴급 대응 능력을 희생한다는 것이다. 이 논쟁은 단순히 ‘누가 더 탈중앙적이냐’가 아니라, 대형 사고에서 피해 확산을 막는 실무적 IR 관점—속도, 오탐/미탐 관리, 사후 복구 가능성—에서 어떤 운영 철학이 더 적합한지로 확장된다.
07:00 🏛️ “Law is law” vs. “code is law” — both indefensible
이 구간에서 논쟁은 일종의 철학 대결로 정리된다. Circle식 태도는 “law is law(법이 곧 기준)”로, 초기 디파이 커뮤니티의 극단적 구호였던 “code is law(코드가 곧 법)”와 거울상이라는 지적이 나온다. ‘코드가 법’은 해킹/오류가 발생해도 “우린 아무것도 못 한다”는 무책임으로 귀결되기 쉽고, 반대로 ‘법이 법’은 긴급 상황에서도 “명령 없으면 아무것도 못 한다”로 귀결된다. 패널들은 두 포지션 모두 현실에서 방어 불가능하며(pragmatic하지 않다), 결국 책임 있는 운영 주체라면 예외·긴급 대응·사후 시정 프로세스를 스스로 설계해야 한다는 취지로 몰아간다. 특히 “디파이 쪽은 그 절대주의를 어느 정도 반성하고 후퇴해 왔다”는 언급과 대비되며, Circle이 여전히 경직된 태도를 유지하는 점을 꼬집는다.
08:30 🔑 How the admin key compromise actually worked
사고 메커니즘으로 대화가 이동한다. 요지는 Drift가 스마트컨트랙트의 취약점을 ‘뚫린’ 것이라기보다, 관리자 권한(어드민 키/멀티시그)이 장악되어 시스템 파라미터가 합법적 절차처럼 수정된 뒤 자금이 빠져나간 케이스라는 점이다. 패널이 정리한 흐름은 다음과 같다: (1) 어드민 키(또는 어드민 서명 권한)가 침해되어 Drift가 관리자 기능에 접근하지 못하게 되었고, (2) 공격자가 코어 프로그램의 관리자 상태(admin state)를 업데이트, (3) CVT 신규 마켓을 만들고, (4) 출금 한도/파라미터를 상향해 제한을 풀었으며, (5) 여러 풀에서 자금을 단계적으로 드레인한 뒤 브리지로 빼냈다는 설명이다.
흥미로운 디테일은 “Solana 쪽 유동성/리스크 컨트롤이 존재했기 때문에, 공격자가 그냥 한 번에 빼가지 못하고 ‘한도 변경 → 구조 만들기 → 실행’의 추가 작업을 해야 했다”는 점이다. 즉 시스템에 인출 제한과 같은 안전장치가 있었고, 그 제한 자체도 멀티시그가 바꿀 수 있으니 공격자는 결국 ‘키를 잡은 뒤 파라미터를 변경’하는 쪽으로 갔다는 이야기다. 패널은 이를 두고 “키 컴프라미즈 해킹 치고는 공격자가 해야 할 일이 더 많았다”는 식으로 아이러니하게 ‘방어 측의 작은 진전’처럼 평가한다. 동시에 최상위 리스크로 “디바이스에 멀웨어가 깔리는 순간 무엇이든 가능해진다”는 현실론을 다시 강조한다(원인이 100% 멀웨어라고 단정하진 않지만, 정황상 핵심 원인 후보로 본다).
또한 Drift가 과거(2022년)에도 담보가 부풀려지는 방식의 볼트 드레이닝 사건이 있었다는 언급이 나오며, 반복되는 유형의 사고가 프로젝트 신뢰에 주는 부담도 암시된다.
12:00 🤝 Can you negotiate with DPRK? The organizational problem
이후 논의는 “해커와 협상 가능한가”로 확장된다. 패널은 해커를 크게 두 부류로 나눈다: 협상이 가능한 해커(개인/소규모로 의사결정이 단일화된 경우)와 협상이 거의 불가능한 해커(조직·국가 단위). 일반적인 디파이 해커는 개인이 직접 통제하므로, 제안(예: 10% 버그바운티, 혹은 더 큰 비율)을 통해 자금 반환을 이끌 여지가 있다. 반면 DPRK(북한) 연루로 의심되는 경우가 어려운 이유는 “그들도 인간이라 협상 자체는 시도할 수 있으나, 의사결정이 조직 계층에 분산돼 있어 대화 상대가 반환을 승인할 권한을 갖고 있지 않을 수 있다”는 구조적 문제 때문이다. 즉 협상 테이블에 나온 실무자가 ‘돈을 돌려줄 버튼’을 쥐고 있지 않으면, 설득이 성과로 이어지기 어렵다.
또 다른 실무적 조언도 나온다. 사고 직후에는 “먼저 보안 확보(secure) → 추가 손실 방지/확산 제한 → 그 다음에 협상/바운티 조건을 고민” 순서가 중요하며, 비즈니스가 0으로 갈 수 있는 위기라면 “20M 같은 큰 금액을 던져서라도 200M을 지키는” 식의 경제적 판단이 더 합리적일 수 있다는 주장이다. 이는 ‘원칙’보다 ‘생존’과 ‘손실 최소화’를 우선하는 위기 대응 프레임이다.
15:00 🛡️ What SEAL 911 is and how it formed
대화는 민간 보안 대응 조직 SEAL 911 소개로 이어진다. SEAL 911은 약 50명 규모의 자원봉사 기반 인시던트 대응 집단으로 묘사되며, 스마트컨트랙트 분석, 멀웨어/피싱, 트레이싱, 드레이너 생태계 추적 등 세부 영역별로 강점을 가진 인력들이 모여 있다. “조금이라도 보안+크립토 관련으로 문제가 생기면 어디에 가야 할지 모를 때 도움을 받을 수 있는 곳”이라는 포지셔닝이 강조되고, 특정 개인 영웅에게 의존하던 초기 디파이의 ‘워룸 문화’를 시스템화한 사례로 설명된다.
형성 배경도 흥미롭다. 과거에는 사고가 터지면 패널 같은 일부 인물이 워룸에 강제로 끌려가다시피 했고, 방 안에 “무슨 일이 일어나는지 아는 사람이 1명이라도 있으면 다행”인 경우가 많았다. 그러다 Sigma Prime의 Madi가 “포시(posse)를 만들자”고 제안하며 집단 대응 체계가 갖춰졌다는 회고가 나온다. 이 구조의 장점은 개인이 24/7 대응을 떠안지 않아도 된다는 점이다. 누군가 운전 중이거나 가족과 있을 때는 응답하지 않아도, 다른 구성원이 커버할 수 있고, 대신 여유가 있을 때는 중요한 사건(예: Drift 사고)에 합류해 기여하는 식으로 ‘자발적 스케줄링’이 가능해진다.
또한 SEAL 911은 100% 자원봉사이기 때문에 운영 지속성을 위해 기부(donation)가 중요하다는 얘기가 나오며, 구성원들이 본업 시간을 쪼개 야간 교대처럼 대응하는 현실적 부담도 함께 언급된다.
19:00 🐧 Luca volunteers as penguin hostage negotiator
마지막은 비교적 가벼운 농담으로 마무리된다. “SEAL이 되려면 테스트가 있냐”는 질문에 “정신적으로(좋은 의미로) 좀 미쳐 있어야 한다”는 식의 농이 오가고, Pudgy Penguins의 CEO Luca Netz가 “다음에 협상가가 필요하면 본인이 들어가겠다”고 자청한다. 패널은 “DPRK가 아니라면 오히려 루카와 대화하는 걸 해커가 좋아할 수도 있다”는 식으로 받아치며, “Pudgy 굿즈를 주는 딜로 200M 중 20M만 가져가고 나머지를 돌려달라” 같은 ‘펭귄 테마 인질협상’ 드립이 이어진다. 결국 이 농담은, 실제로는 해킹 대응에서 협상·심리전·커뮤니케이션이 생각보다 큰 비중을 차지한다는 맥락을 가볍게 환기하는 장치로 기능한다.
https://youtu.be/rrkxzbYcp3E 3시간 전 업로드 됨
이후 논의는 “해커와 협상 가능한가”로 확장된다. 패널은 해커를 크게 두 부류로 나눈다: 협상이 가능한 해커(개인/소규모로 의사결정이 단일화된 경우)와 협상이 거의 불가능한 해커(조직·국가 단위). 일반적인 디파이 해커는 개인이 직접 통제하므로, 제안(예: 10% 버그바운티, 혹은 더 큰 비율)을 통해 자금 반환을 이끌 여지가 있다. 반면 DPRK(북한) 연루로 의심되는 경우가 어려운 이유는 “그들도 인간이라 협상 자체는 시도할 수 있으나, 의사결정이 조직 계층에 분산돼 있어 대화 상대가 반환을 승인할 권한을 갖고 있지 않을 수 있다”는 구조적 문제 때문이다. 즉 협상 테이블에 나온 실무자가 ‘돈을 돌려줄 버튼’을 쥐고 있지 않으면, 설득이 성과로 이어지기 어렵다.
또 다른 실무적 조언도 나온다. 사고 직후에는 “먼저 보안 확보(secure) → 추가 손실 방지/확산 제한 → 그 다음에 협상/바운티 조건을 고민” 순서가 중요하며, 비즈니스가 0으로 갈 수 있는 위기라면 “20M 같은 큰 금액을 던져서라도 200M을 지키는” 식의 경제적 판단이 더 합리적일 수 있다는 주장이다. 이는 ‘원칙’보다 ‘생존’과 ‘손실 최소화’를 우선하는 위기 대응 프레임이다.
15:00 🛡️ What SEAL 911 is and how it formed
대화는 민간 보안 대응 조직 SEAL 911 소개로 이어진다. SEAL 911은 약 50명 규모의 자원봉사 기반 인시던트 대응 집단으로 묘사되며, 스마트컨트랙트 분석, 멀웨어/피싱, 트레이싱, 드레이너 생태계 추적 등 세부 영역별로 강점을 가진 인력들이 모여 있다. “조금이라도 보안+크립토 관련으로 문제가 생기면 어디에 가야 할지 모를 때 도움을 받을 수 있는 곳”이라는 포지셔닝이 강조되고, 특정 개인 영웅에게 의존하던 초기 디파이의 ‘워룸 문화’를 시스템화한 사례로 설명된다.
형성 배경도 흥미롭다. 과거에는 사고가 터지면 패널 같은 일부 인물이 워룸에 강제로 끌려가다시피 했고, 방 안에 “무슨 일이 일어나는지 아는 사람이 1명이라도 있으면 다행”인 경우가 많았다. 그러다 Sigma Prime의 Madi가 “포시(posse)를 만들자”고 제안하며 집단 대응 체계가 갖춰졌다는 회고가 나온다. 이 구조의 장점은 개인이 24/7 대응을 떠안지 않아도 된다는 점이다. 누군가 운전 중이거나 가족과 있을 때는 응답하지 않아도, 다른 구성원이 커버할 수 있고, 대신 여유가 있을 때는 중요한 사건(예: Drift 사고)에 합류해 기여하는 식으로 ‘자발적 스케줄링’이 가능해진다.
또한 SEAL 911은 100% 자원봉사이기 때문에 운영 지속성을 위해 기부(donation)가 중요하다는 얘기가 나오며, 구성원들이 본업 시간을 쪼개 야간 교대처럼 대응하는 현실적 부담도 함께 언급된다.
19:00 🐧 Luca volunteers as penguin hostage negotiator
마지막은 비교적 가벼운 농담으로 마무리된다. “SEAL이 되려면 테스트가 있냐”는 질문에 “정신적으로(좋은 의미로) 좀 미쳐 있어야 한다”는 식의 농이 오가고, Pudgy Penguins의 CEO Luca Netz가 “다음에 협상가가 필요하면 본인이 들어가겠다”고 자청한다. 패널은 “DPRK가 아니라면 오히려 루카와 대화하는 걸 해커가 좋아할 수도 있다”는 식으로 받아치며, “Pudgy 굿즈를 주는 딜로 200M 중 20M만 가져가고 나머지를 돌려달라” 같은 ‘펭귄 테마 인질협상’ 드립이 이어진다. 결국 이 농담은, 실제로는 해킹 대응에서 협상·심리전·커뮤니케이션이 생각보다 큰 비중을 차지한다는 맥락을 가볍게 환기하는 장치로 기능한다.
https://youtu.be/rrkxzbYcp3E 3시간 전 업로드 됨
YouTube
Why Circle Won’t Freeze $285M in Stolen Funds
With $285M drained from Drift Protocol and the stolen USDC sitting in a known address, one question hung over the conversation: why won’t Circle freeze it?
Security expert Taylor Monahan makes the case that Circle’s policy — freeze only on a judge’s order…
Security expert Taylor Monahan makes the case that Circle’s policy — freeze only on a judge’s order…