거시 불확실성 vs 크립토 가격: “패닉이 이기고 있나?”

진행자들은 최근 시장 대화가 트레이더·매크로 전문가 중심으로 재편됐고, 이란 이슈 및 유가 쇼크 가능성이 ‘단기 센티 악화’로 이어졌다고 본다. 다만 패널 중 한 명은 6~8개월 동안 포지션을 크게 바꾸지 않았고, 하락 구간에서 비트코인을 분할매수(DCA)하는 정도의 대응을 언급한다. 핵심은 방향성 예측보다 “내 포트폴리오가 리스크 자산 100%인지, 현금 여력이 있는지, 그리고 일상적인 변동에 과도하게 흔들리는지”가 더 중요한 점검 항목이라는 것이다. 특히 S&P는 고점 대비 -6% 수준인데 반해, 비트코인은 고점 대비 -60% 내외, 일부 알트는 -90%까지 빠진 점을 들어 “크립토는 이미 상당 부분 디레버리징/디레이팅을 겪어 선반영이 크다”는 뉘앙스가 깔려 있다.

또한 이란 사태가 베네수엘라와 달리 빠르게 봉합되지 않는 이유로 “개인 독재자 1인 제거” 같은 단순한 구도가 아니라, 더 복잡한 이념·체제 대립 성격이라는 코멘트가 나온다. 미국은 에너지 자급 비중이 높아 체감이 적지만, 방글라데시(연료 부족으로 특정 요일 출근 자제 권고), 태국(연료 펌프 부족) 등 수입 의존 국가들은 충격이 크다는 사례로 ‘글로벌’ 이슈임을 강조한다.


Hyperliquid의 이례적 강세: 커머더티/지수 OI가 만든 내러티브

대화의 하이라이트는 Hyperliquid(“HYPE”)가 알트 전반 약세와 달리 상대적으로 강한 모습을 보이는 배경이다. 진행자는 Hyperliquid에서 최근 한 달 기준 상위 거래 자산 10개 중 6개가 커머더티 또는 지수였고, 그중 4개가 커머더티였다고 설명한다. 2월에는 ‘실버’가 3번째로 많이 거래됐고, 최근에는 ‘크루드 오일(유가)’이 3위권 거래 자산으로 올라왔다는 언급이 나온다. 이는 단순 ‘크립토 파생’ 거래소가 아니라, 거시 변동성이 커질 때 사람들이 실제로 헤지/투기 수요로 커머더티에 몰리는 현상이 온체인 무기한 선물 OI(오픈이자)로 잡히고 있다는 의미로 해석된다.

또한 “브렌트·크루드 기준 약 5억 달러 수준의 OI가 형성됐다”는 대목은, Hyperliquid가 기존 경쟁자(예: dYdX 계열, Lighter 등) 대비 커머더티 라인업·유동성·사용성에서 차별화되고 있음을 시사한다. 즉, 단순히 토큰 가격 펌핑이 아니라 “플랫폼이 새로운 트레이딩 카테고리를 선점”하면서 내러티브를 확장하는 구간으로 읽힌다.


Pump.fun 언락(7월)과 ‘커뮤니케이션 리스크’: 매도 중력과 토큰 신뢰의 문제

Ian은 Pump.fun의 1년 클리프 이후 언락이 임박(대화 중 확인으로 7월 12일 전후, 팀/기존 투자자 약 20% 언락)해 있고, 초기 투자자는 서브 1억 달러 밸류에서 들어온 경우도 있어 15~20억 달러 FDV 구간에서도 펀드 단위로 “9자리(억 달러)급 회수”가 가능하다고 언급한다. 결과적으로 언락 구간은 “대규모 매도 압력의 중력(gravitational pull)”이 생길 수밖에 없고, 토큰이 ‘누구 손에서 누구 손으로 넘어가느냐’가 가격에 결정적이라는 관점을 드러낸다.

여기서 핵심 비판은 ‘재무/운영 커뮤니케이션’이다. Pump.fun이 “오프체인으로 현금을 빼놓았다”는 인식(예: 스테이블 일부가 크라켄 예치 주소로 이동했다는 언급)이 있는 가운데, 팀이 큰 캐시(‘20억 달러’로 시장에 회자됐던 수치)가 실제로 무엇에 쓰일지, 스트리밍 제품 등 신규 사업이 어떻게 전개되는지 명확히 설명하지 않으면 불확실성이 오버행으로 작동한다는 논리다. 패널들은 “온체인에 9억 달러를 굳이 보관할 필요는 없다(커스터디의 존재 이유)”는 현실론도 깔면서, 그럼에도 “제로 커뮤니케이션은 시장 신뢰를 갉아먹는다”는 결론으로 수렴한다.

또한 Pump.fun이 여전히 월 수천만 달러(대화 중 약 4천만 달러) 수익을 내는 이유로, 본딩 커브(밈코인 발행/거래 구조) 수수료가 2,000만~2,500만 달러 수준으로 큰 비중을 차지하고, AMM 수수료도 점진적으로 증가 중이라는 언급이 나온다. 즉, 펀더멘털(현금창출)은 강하지만 토큰 홀더가 필요로 하는 것은 “그 캐시플로우가 토큰에 어떻게 귀속되는지(바이백의 원칙, 토큰=지분/비지분, 언락 관리)”라는 점이 강조된다.


Hyperliquid vs Pump: “언락·판매 투명성”이 만드는 프리미엄/디스카운트

흥미로운 비교로, Hyperliquid도 한때 언락 우려가 컸고 시장 압박이 있었는데 결국 언락을 크게 줄였으며(대화에서는 “90% 축소” 취지), 특정 전 팀원이 토큰을 수령 즉시 매도한 이슈에 대해 팀이 “전(前) 팀원 매도”임을 설명하는 커뮤니케이션을 한 사례가 언급된다. 반면 Pump는 “시장 기대(‘토큰에 대한 강한 커밋’)에 부합하는 메시지”가 부족해 리스크 프리미엄을 스스로 키운다는 해석이 나온다.

여기서 더 중요한 구조적 문제로, 전통 주식시장에선 CEO/임원 매매가 공시되어 “경영진이 사는지 파는지”가 비교적 명확하지만, 크립토는 여전히 커뮤니티가 “창업자/팀이 파나 안 파나를 추적하고, 나중에 팀 확인을 받는 방식”이라는 지적이 나온다. 특히 솔라나 생태계는 탐색기/프로그램 인터랙션 구조가 EVM보다 복잡해 ‘온체인 sleuthing(추적)’ 난이도가 높고, 태깅 데이터가 파편화(Arkham, Solscan 등)돼 있어 신뢰 가능한 통합 뷰가 부족하다는 문제의식이 제기된다.


규제·공시의 회색지대: “디지털 커모더티 vs 디지털 시큐리티”

대화는 자연스럽게 규제로 확장된다. SEC/CFTC가 디지털 커모더티와 디지털 시큐리티 구분에 대한 가이던스를 내는 흐름 속에서, 많은 프로토콜이 가능한 한 오래 “시큐리티가 아닌 척”하며 회색지대에 머물 유인이 생긴다는 우려가 나온다. 동시에 어떤 패널은 “오히려 법제화가 명확해지면, 애매한 상태로 남는 것보다 시큐리티로 등록해 공시 체계를 갖추는 편이 (정권 교체 등) 정치 리스크에 더 안전할 수 있다”는 반론도 제시한다. 특히 트럼프 행정부가 친크립토 드라이브를 거는 상황에서, 2028년 이후 정치 지형 변화 시 역풍을 우려하는 시각도 언급된다.


Solana Foundation ‘tokens(.)solana’ 논쟁: 재단의 제품화가 ‘경쟁’인가 ‘성장’인가

솔라나 재단이 ‘tokens(.)solana’ 형태로 솔라나 온체인 자산(통화, ETF, 금속, 주식 등)을 카테고리화해 보여주고, 해당 자산을 Jupiter/Titan/DFlow/Orca/Raydium 등 라우터/DEX로 연결해주는 디렉터리 성격의 서비스를 공개하자, Jupiter 측(CTO Meow/Itala 언급)에서 “이미 유사 기능/API가 있는데 재단이 왜 또 만드느냐, 경쟁 아니냐”는 불만이 표출된다.

패널들은 UX 측면에서 현재 제품이 ‘Jupiter를 당장 위협할 수준은 아니다’(차트 부재, 낮은 유동성 표기, 탐색/거래 플로우의 미완성 등)라는 평가를 하면서도, 더 큰 쟁점은 “재단이 제품을 만들며 특정 카테고리에서 사실상 플레이어가 되는 순간, 생태계 앱들과 이해상충이 생길 수 있다”는 점이라고 본다. 반대로 “재단이 아무것도 안 하고 중립만 외치다 무기력해지는 것보다, 솔라나 인지도를 올리고 트래픽을 온체인으로 끌어오는 제품을 시도하는 게 낫다”는 실용주의도 강하게 제기된다. DexScreener처럼 체인 중립 플랫폼은 트래픽을 솔라나로 ‘고정’해 주지 못하니, 재단이 솔라나 중심의 ‘자산 발견→거래 유입’ 관문을 만들려는 시도 자체는 전략적으로 의미가 있다는 주장이다.

또 다른 흥미로운 관점은 “체인들이 결국 돈을 벌어야 하므로, 장기적으로는 특정 레이어(라우팅, LSD, 디스커버리 등)에서 체인이 직접 제품을 내거나 사실상 ‘프로토콜에 준하는 표준’을 밀어붙일 수 있다”는 전망이다. 이 경우 앱 레이어는 지속적으로 ‘체인이 어느 순간 내 사업 영역을 잠식할 수 있다’는 구조적 리스크를 안게 된다. 다만 이 논쟁의 결론은, 최종적으로 사용자는 더 좋은 실행/가격/경험을 주는 쪽을 선택하므로 “재단이 만든다고 해서 자동 승리하는 게임은 아니다”라는 점에 가깝다.

솔라나·모나드 사례로 본 ‘초기엔 중앙집중이 오히려 유리’ 논리

말미에는 “초기 네트워크는 커맨드 이코노미처럼 핵심 의사결정과 리소스가 한 팀에 모이면(예: 키 인프라, MEV/라우팅 설계) 제품을 빠르게 최적화할 수 있다”는 주장도 나온다. Hyperliquid처럼 프론트엔드-프로덕트-토큰 내러티브를 강하게 통제하는 모델이 현재 국면에서는 효율적일 수 있다는 암시다. 반면 이 방식이 잘못 설계되면(예: 프로토콜에 형편없는 라우터를 ‘엔슈라인’해 사용자에게 과도한 비용을 전가) 체인 자체의 신뢰를 무너뜨릴 수 있다는 경고도 함께 따라붙는다.

https://youtu.be/UQsx0AKhze4 3시간 전 업로드 됨

Evan Chang on Why Sui Will Outlast Every L1

The Rollup

3줄 요약

1. “블록체인은 금융에만 쓰인다”는 시각을 인정하되, Evan Chang은 토큰화의 본질을 ‘가치 있는 자산’보다 더 넓은 ‘데이터/정보의 범용 토큰화’로 확장해 L1의 장기 총수요를 전제한다.

2. Sui는 ‘중립 L1 + 생태계에 맡기기’에서 한발 더 나아가, 지갑·프라이버시(Seal)·온체인 오더북(DeepBook) 같은 제품형 인프라를 직접 만들어 개발자의 복잡도를 낮추는 “수직 빌드(Vertical build)”로 플랫폼화를 노린다.

3. “L1 수수료 모델은 죽었다”는 진단 아래, Sui는 낮아지는 가스비 경쟁을 받아들이면서도 수수료 외 수익원(예: 스테이블코인/수익 구조)로 토큰/생태계를 굴리는 전환을 준비한다고 못 박는다.


00:00 Intro

Chang은 “여기(DC)에 온 이유”를 규제와 시장구조 논의로 잡는다. 특히 DeFi 규제, ‘Clarity bill(명확성 법안)’ 등 입법/정책 변화가 실제 제품 설계와 사업 전개 속도를 좌우한다고 보고, 정책 관계자들과 직접 관점을 공유하며 “우리가 무엇을 만들고 있는지”를 설명하는 게 중요하다고 말한다. (현장 분위기—정장 입은 참석자들—를 언급하며, 크립토가 ‘프로페셔널의 시대’로 넘어가는 장면을 암시한다.)

01:32 Is Blockchain Just Finance?

진행자가 “요즘 블록체인은 토큰화/스테이블/커브/볼트 등 너무 금융에만 집중돼, 결국 블록체인은 금융이 전부냐”라고 묻자, Chang은 금융만은 아니라고 선을 긋는다. 토큰화(tokenization)는 ‘자산’뿐 아니라 다양한 데이터·정보에도 적용될 수 있는 범용 개념이며, 지금 금융에 에너지가 쏠리는 건 “세상은 원래 금융에 관심이 많기 때문”이라는 현실적 설명을 붙인다. 즉, 현재의 금융 중심 내러티브는 ‘최종 목적지’라기보다 ‘가장 먼저 수요가 폭발하는 영역’으로 본다.


02:40 Sui's Vertical Build Strategy

진행자가 Sui 생태계에서 USD-sui(대화 맥락상 Sui 기반 달러 스테이블/관련 자산으로 TVL 5.8억 달러 언급)가 핵심 성과라며 “이 코어 인프라 위에 더 많은 제품을 어떻게 쌓나”를 묻자, Chang은 Sui의 연혁을 “L1(조정/코디네이션 레이어)을 만들고 그 위에 인프라를 추가로 쌓아온 과정”으로 정리한다. 구체적으로 Sui는 단순히 체인만 제공한 게 아니라 지갑(Wallet), Seal, DeepBook(온체인 오더북) 등을 직접 구축해 왔고, 지금은 더 나아가 개발자가 제품을 만들 때 겪는 블록체인 복잡성(용어, 상호운용, 통합 난이도)을 줄이는 “빌딩 블록”을 만드는 쪽으로 스택을 위로 올리는 중이라고 말한다.
또 “곧 런칭할 것들이 몇 개 있다”고 하며(런치패드/신규 제품 시사), 이 제품들이 Sui 자체 앱으로만 끝나는 게 아니라 외부 트래픽 표면(다른 서비스의 UX/유통 채널)에 쉽게 붙을 수 있는 구성요소로 설계돼 “배포/분배(distribution)” 문제까지 같이 풀겠다는 그림을 제시한다. 결론적으로, 금융이 당장 중심이지만 ‘자동화/오케스트레이션’이라는 거대한 추세 속에서 Sui는 장기적으로 더 넓은 시장을 겨냥한다.


05:00 Who Benefits from Tokenization?

“토큰화가 맞고 수조 달러가 온체인으로 오면 누가 제일 이득이냐”는 질문에 Chang은 시간축을 나눠 답한다. 단기적으로는 Hyperliquid처럼 빠르게 성과를 낸 플레이어가 이득을 보고, Robinhood처럼 크립토 트레이딩/온체인 자산 접근을 제품화한 핀테크도 수혜를 본다고 언급한다. 결제 영역도(국경간 결제 등) 넓은 의미에서 유력하다.
다만 그는 “특정 회사 한 곳”을 찍기보다 ‘소비자가 이득을 봐야 한다’는 프레이밍을 택한다. 핵심은 어떤 사업자가 기술을 더 빨리/더 잘 흡수해 고객에게 더 나은 제품을 제공하느냐이며, 장기적으로는 “금융과 비금융을 분리해서 생각하지 않는” 통합된 제품 경험이 나올 수 있다고 본다.


07:21 The Verticalization Shift

진행자가 최근 L1들이 ‘중립 인프라 제공 + 생태계에 맡기기’에서, 직접 앱/사업라인을 만들어 수익을 확보하려는 수직화(Verticalization)로 이동 중이라고 지적하자, Chang은 “(그 논지는) 맞기도 하고, 틀리기도 하다”고 답한다.
그는 성공한 플랫폼의 역사적 패턴을 예로 든다. iOS, Windows, Android, Roblox 같은 플랫폼은 “처음부터 완전한 중립 마켓플레이스”가 아니라 성공적인 ‘자기 제품’을 먼저 만들고(top-down), 그 위로 수요가 붙으며 플랫폼이 된 경우가 많다는 것이다. 블록체인은 인프라 특성상 “체인을 먼저 깔고 개방”하는 흐름이 많았지만, 그게 유일한 플랫폼 전략은 아니라고 본다.
다만 “우리가 다 해먹겠다”는 접근은 불가능하다고 못 박는다. Sui가 만들려는 건 생태계와 경쟁하는 완성앱이라기보다, DeepBook처럼 다른 팀이 프론트엔드를 만들거나 유동성을 통합하는 등 ‘재사용되는 제품형 인프라’다. 즉, 수직화는 ‘생태계 잠식’이 아니라 ‘생태계가 더 쉽게 제품을 만들도록 하는 공용 부품 제공’의 성격이 강해야 한다는 관점이다.


09:32 AI Meets Blockchain

AI 결합에 대해 Chang은 “이제 AI를 생각하지 않는 개발자는 없다”고 단언한다. 개발 프로세스 자체가 “어떤 스택을 쓸지”보다 “AI 도구와 대화해 아이디어를 제품으로 바꾸는 방식”으로 바뀌고 있으니, 블록체인도 그 세계에 통합되는 방식을 찾아야 한다는 주장이다.
흥미로운 지점은 “AI로 우리 제품을 더 좋게 만드는가”보다, “AI의 한계/결핍을 보완하기 위해 블록체인이 무엇을 제공할 수 있는가”로 초점을 옮긴 부분이다. 예를 들어 에이전트 커머스(agentic commerce)에서 에이전트에게 지갑·결제 레일을 제공하는 건 ‘너무 obvious해서 모두가 한다’고 평가하며, 이제는 그 다음 단계(더 깊은 통합 포인트)를 고민해야 한다고 말한다. 즉, 단순 ‘AI 지갑’ 내러티브를 넘어, 신뢰·정산·권한·감사가능성 같은 블록체인의 강점을 어디에 꽂을지가 관건이라는 뉘앙스다.


11:10 Do We Need Billion TPS?

“에이전틱 파이낸스에는 ‘10억 TPS’급 체인이 필요하다”는 주장에 대해 그는 양면적으로 답한다. 당장의 과장(hype)에 대한 회의는 인정하면서도, 장기적으로는 블록체인이 “자산을 이동시키는 레이어”라면 인터넷(데이터 이동 레이어)처럼 결국 막대한 처리량 수요가 생길 가능성이 높다고 본다.
다만 그 수요가 ‘단일 체인’으로 해결될지, 여러 체인의 상호연결/상위 레이어로 해결될지에는 후자 쪽에 베팅한다. 결론은 “수요에 맞춰 용량이 늘어나는 설계를 가진 블록체인 + 그 위의 레이어들”이 현실적인 방향이며, “오늘 당장 10억 TPS가 필요하다”는 주장에는 시장이 당연히 회의적일 수밖에 없다는 입장이다.


13:10 Regulatory Clarity Incoming

Chang이 가장 기대하는 규제는 한 단어로 ‘명확성(clarity)’이다. 규칙이 명확하면 그 규칙에 맞춰 제품을 설계하고 투자/배포 결정을 내릴 수 있는데, 규칙이 불명확하면 “필요한 스텝을 밟지 못하고” 혁신이 지연된다는 논리다.
동시에 그는 “나쁜 규제”—혁신을 질식시키거나, 개발자에게 과도한 책임을 전가하는 형태—는 반드시 막아야 한다고 경고한다. 규제는 항상 기술을 뒤따르기 때문에 완벽할 수 없지만, 핵심 쟁점들이 정리되기만 해도 산업의 혁신 속도는 크게 뛸 것이라고 본다.


15:05 Competing with Hyper Liquid

진행자가 “트럼프 행정부 이후 ‘탈(脫)탈중앙화 연극’ 분위기, Hyperliquid의 수익 기반 바이백 모델 등으로 투자자들이 P/E처럼 보며 효율과 수익모델을 묻는다. Sui는 어떻게 대응하나”라고 압박하자, Chang은 장기 게임을 강조한다.
Hyperliquid는 ‘모든 자산의 트레이딩’이라는 단일 목적에 집중해 탁월한 사업 모델로 단기 성과를 냈지만, Sui는 더 큰 미래 시장(‘100배 큰 시장’)을 위해 범용 플랫폼을 만들고 있어 단기 최적화로 미래 기회를 희생하지 않겠다고 말한다. “성공의 곡선은 오래 평평하다가 어느 순간 수직 상승한다”는 전형적 스타트업 성장 비유를 들며, Sui가 그 전환점이 어디인지에 집중한다고 설명한다.
또 흥미로운 대목은 “Hyperliquid와 Sui의 격차가 생각만큼 크지 않다”는 자신감이다. 1년 전엔 Hyperliquid가 막 시작이었고 Sui가 잘 나갔지만, 순위는 급격히 바뀌었다—즉, 이 시장은 모멘텀이 빠르게 이동하므로 지금의 격차가 영원하지 않다는 메시지다.

20:02 L1 Fee Models Are Dead

진행자가 “예전엔 L1 가치평가를 가스비×연환산으로 봤는데, 전체 체인 수수료가 내려가고 스케일링이 수수료를 더 낮추는 모순도 있다. Sui는 수수료를 비즈니스 모델로 보나”라고 묻자, Chang은 단호하게 “아니다(No)”라고 답한다.
그는 소프트웨어 비즈니스 관점에서 “커모디티를 팔면 가격은 결국 바닥으로 간다”고 설명한다. 초기에 점유율을 위해 가격(수수료)을 낮추는 전략은 있을 수 있지만, 장기적으로는 수수료를 올려 돈을 버는 모델이 아니라 다른 방식의 수익화로 이동해야 한다는 것이다.
여기서 그는 Sui의 사례로 “왜 USD-sui(스테이블 관련 자산)가 중요한가”를 든다. 민팅 규모가 커질수록 발생하는 ‘수익(그가 언급한 yield)’이 생태계로 되돌아오는 구조가 있고, 이런 류의 메커니즘이 “수수료 하락” 문제를 보완하는 대안 수익원이 될 수 있다는 취지다. 즉, L1은 ‘가스비 장사’에서 벗어나 금융 원자재(스테이블·유동성·수익)와 앱 인프라를 통한 간접 수익/성장 모델로 전환해야 한다는 메시지다.


21:32 Leaving Facebook's Libra

“지금 같은 정권/환경이면 리브라가 성공했을까”라는 질문에 Chang은 “별로 생각하지 않는다”고 선을 긋는다. 그가 페이스북을 떠난 이유는 리브라의 성패만이 아니라, 더 넓고 일반화된 플랫폼을 만들고 싶었기 때문이라고 말한다. 결제에 최적화된 체인을 먼저 만들면 설계가 해당 유스케이스에 ‘락인’되어 나중에 일반화가 어렵고, 자신은 반대로 범용 플랫폼을 먼저 만들고 그 위에 결제 레일을 얹는 전략을 택했다는 설명이다.
리브라가 그때 성공했으면 좋았겠지만, 지금 Sui가 존재하는 것에 만족하며, 다만 그 비전을 증명하려면 아직 해야 할 일이 많다고 정리한다.


24:18 Institutional Appetite for Sui

기관 수요에 대해 그는 “관심이 매우 크다”고 답하며 지역별 온도차를 구체적으로 말한다. Sui는 특히 아시아에서 강하다고 하면서, 중국계 빅테크(바이트댄스 모회사, 알리바바, 텐센트)와의 관계를 “우리가 관계를 가진 유일한 블록체인”이라는 식으로 강조한다(표현 그대로의 독점적 의미라기보다, 해당 파트너십 강도를 부각하는 맥락). 아시아 기관/기업 쪽에서 수요가 “폭발적으로 늘고 있다”는 언급도 나온다.
반면 미국/월스트리트는 관심은 크지만 도입 속도가 더 느리고, 더 “턴키(완성형) 솔루션”을 원하기 때문에 당장은 PoC, 테스트, 탐색이 많다고 진단한다. 즉, 단기 실수요는 아시아에서 더 빠르게 형성되고, 미국은 규제/내부 요건을 충족하는 패키징이 갖춰질 때 본격 확산될 것이라는 뉘앙스다.

https://youtu.be/M7x3Dez7MlM 56분 전 업로드 됨

From almost dead to $40B Volume | Co-Founder of Based | DROPS E33

When Shift Happens

3줄 요약

1. 테라 붕괴로 개인 자산 95%를 잃고도 ‘결제→카드→지갑→Hyperliquid 트레이딩’까지 4번 피벗하며 생존했고, 마지막 선택이 PMF를 만들었다.

2. Based는 Hyperliquid 위에서 ‘Robinhood형 비수탁 트레이딩 UX’와 ‘수수료/레퍼럴 성장 엔진’을 결합해 8개월 만에 약 $40B 거래량, 약 $50M 매출을 달성했다.

3. 창업자가 강조한 승부처는 “멋진 기술”이 아니라 “수익이 나는 구조(Builder Code·수수료·분배)”였고, 다음 확장은 ‘인간+AI 에이전트 지갑/결제 OS’다.


싱가포르 엔지니어 출신: Zilliqa(질리카)에서 배운 ‘엔진 집착’의 시대와 변화

에디슨 림은 2018년(ICO 직후) 질리카의 초기 엔지니어로 합류해 합의 프로토콜 같은 코어부터 애플리케이션까지 4년간 개발했다. 당시 업계는 “TPS를 어떻게 극대화하나, 어떤 합의가 가장 새롭나” 같은 ‘엔진’ 경쟁에 몰두했지만, 그는 시간이 갈수록 질문이 “왜 이 차를 타야 하지(사용 이유/실사용)”로 이동했다고 회고한다. 싱가포르 크립토 인재 풀(질리카·카이버 등)이 훗날 Jupiter, Pendle, Defiance Capital 등으로 퍼져나간 ‘작은 마피아’ 같은 네트워크 효과도 함께 언급된다.

DeFi와 Terra(테라) 올인: 20% UST와 ‘셀프 리페잉 론’의 유혹

2020년 DeFi 서머(Yearn, Sushi 등)를 거치며 테라를 발견한다. 테라는 빠른 체감 성능과 UST 20% 수익(앵커)이 강력한 온보딩 내러티브였고, 커뮤니티 결속도 매우 강했다는 평가다. 그는 UST/USDC 디페깅-리페깅 구간에서 차익거래, bLUNA-LUNA 언스테이킹(21일) 기반 프리미엄 거래 등 ‘당시엔 너무 쉬워 보였던’ 전략들이 널리 쓰였음을 구체적으로 언급한다.

이 시기에 그들이 만든 첫 프로덕트는 테라 기반 프로토콜 ‘Subra’로, 앵커에 예치한 UST 이자(20% APR)를 담보로 DCA(비트코인), Mirror로 주식 익스포저, 각종 구독 결제 등을 하게 해 “원금은 건드리지 않고 이자만으로 지출/투자하는” 셀프-리페잉 론을 구현하려 했다. Ethereum의 Alchemist와 유사한 컨셉을 테라에서 풀스택(스마트컨트랙트부터)으로 구현했고, 2022년 3월 런칭 후 약 40일 만에 테라 붕괴를 맞는다.


테라 크래시: ‘부정→복수매매→파산’으로 이어진 전형적 트레이더 심리

테라 붕괴는 개인적으로 “순자산 95% 손실”로 직격했다. 그는 초반 UST가 $0.95까지 갔다가 $1로 회복한 ‘첫 디스 로컬라이제이션’에서 작은 규모 차익거래로 성공 경험을 얻고, 이후 본격 붕괴 국면에서 더 큰 사이즈로 들어갔다가 손실을 키웠다고 말한다. 붕괴 후에는 “한 방에 복구하려는” 레버리지 롱/숏, 즉 복수매매가 이어졌고, 숏으로 일부 회복하다가 급반등(예: $1 → $7) 같은 변동성에 다시 ‘샷 아웃’되는 과정이 있었다고 구체적으로 묘사한다.

팀 운영 측면에서는 ‘부정’이 더 심각했다. 엔지니어가 “이제 다 끝났는데 뭘 하냐”고 묻자, 그는 “지난주 합의한 걸 그대로 해”라고 답할 정도였다고 한다. 다만 회사 자금은 투자자 달러로 받은 분이 있어, 테라 붕괴 와중에도 법인 자금의 상당 부분을 UST 약 $0.70 수준에서 탈출시켜 몇 달을 버틸 수 있었다고 한다.


빌더 vs 트레이더 논쟁: “크립토 빌더는 결국 트레이더여야 한다”

그는 “웹2는 제품이 자산이 아니니 빌더가 트레이딩을 안 해도 되지만, 크립토는 프로토콜이 자산(토큰)과 얽혀 있고, 토큰 설계/수요를 이해하려면 소비자(매수자/트레이더) 관점이 필수”라고 주장한다. 즉, ‘제품을 만드는 능력’만이 아니라 ‘자산이 어떻게 사고팔리며 어떤 인센티브가 작동하는지’까지 이해해야 제대로 된 크립토 제품을 만든다는 관점이다. 테라에서의 손실 경험은 이 믿음을 강화하면서도, 동시에 “극단적 이벤트에서 컴포저를 잃으면 트레이딩은 파괴적”이라는 교훈도 남겼다.


피벗 2: ‘Stripe for Web3’ 결제 게이트웨이—좋은 비전, 나쁜 타이밍

테라 이후 선택지는 (1) 잔여 자금을 반환하고 종료, (2) 팀을 유지하며 새 제품으로 생존이었다. 그는 막 합류한 팀원들을 다시 기업으로 돌려보내는 결정을 못 했고, 결제 내러티브로 재도전한다. “테라가 커진 이유 중 하나가 결제 체인의 꿈”이라는 해석 아래, 머천트가 스테이블코인을 직접 받기 어렵다는 문제를 풀기 위해 Subra를 결제 게이트웨이로 바꿔 “웹3용 Stripe”를 표방한다. Shopify 결제, 온체인 구독, Stripe와 유사한 API 설계까지 구현했지만, 머천트 세일즈는 생각보다 훨씬 어려웠다고 한다.

그럼에도 2022년 후반(FTX 이전) Spartan, Hashkey 주도로 약 $2M을 조달해 생존 시간을 벌었으나, FTX 붕괴로 머천트 신뢰가 무너져 채택이 더 어려워졌다. 이어 2023년 3월 SVB 사태로 USDC가 $0.85 수준까지 디페깅되며 “스테이블코인 기반 결제 사업을 하기에 최악의 환경”이 겹쳤다는 평가다.


피벗 3: 비수탁 Visa 카드 + 스마트컨트랙트 지갑—수익화는 되지만 ‘스케일 게임’

2023년 덴버에서 Visa 팀을 만나 ERC-4337(스마트컨트랙트/스마트월렛) 흐름과 결합한 “Self-custody Visa 카드” 파일럿을 논의했고, 이를 계기로 ‘지갑’을 핵심 자산으로 보기 시작한다. 머천트가 스테이블코인을 직접 받지 않아도, 유저는 스테이블코인으로 결제하고 머천트는 Visa 레일로 법정화폐(USD)를 받는 구조라 온보딩 난이도가 낮아진다. 발급사(issuer) 입장에서는 인터체인지로 0.5~2% 정도 수익 기회가 있다는 점도 언급한다.

이들은 ‘Base app(오렌지 카드)’ 형태로 출시해 싱가포르 달러 스테이블코인(XSGD) 등도 지원하며 유저를 모았고, 일정 수준 카드 볼륨이 쌓이면서 사업이 흑자 전환했다고 한다. 다만 카드 사업은 물리 카드 발송/활성화 등 CAC의 한계(“마진 비용이 0이 아님”)가 있고, 공격적인 마케팅 자본이 필요한 ‘Revolut 플레이북(초기 퍼크로 확장→규모 후 수수료/구독 부과)’ 성격이라 장기적으로는 자본력/경쟁 강도가 매우 높아진다. 실제로 경쟁(예: Kast, Redotpay 등) 심화도 언급된다.


결정타: 카드 사업 흑자 직후 ‘프로덕트 외부 리스크(사기/Fraud)’로 다시 추락

2025년 4월(그의 표현 기준 “작년 4월”) 카드가 ‘승인된 금액보다 더 큰 청구가 발생하는’ 유형의 사기 공격을 받았고, 회수 불가능한 비용이 회사의 배드데트로 남았다. “드디어 됐다” 싶던 순간 외부 리스크로 신뢰가 흔들리며, 카드 사업이 ‘느리게 커지는 사업’이라는 구조적 한계를 재인식하게 된다. 이 사건이 이후 “시간이 우리 편이 아니다”라는 내부 동원(마지막 푸시)의 촉매가 됐다고 말한다.


피벗 4(마지막 샷): Hyperliquid 올인—‘체인 다변화’ 대신 ‘한 체인에서 최고의 UX’

그들은 많은 지갑들이 멀티체인/그랜트 중심으로 UX가 파편화된다고 보고, “한 생태계/한 유스케이스에 극도로 최적화”하는 전략을 택한다. 선택한 대상이 Hyperliquid였고, 핵심 이유는 ‘흥분되는 내러티브’가 아니라 “좋은 비즈니스가 성립하는 수익 구조”였다. 그는 5년 전의 자신은 “재미있어 보이는 생태계에 들어가 빌드하고 기도”하는 방식이었다면, 지금은 “이게 돈이 되는가(Revenue), 아니면 장기적으로 수익화 가능한 자산(예: 지갑·유저)을 쌓는가”를 먼저 본다고 말한다.

여기서 결정적 장치가 Hyperliquid의 Builder Code(인터페이스/파트너가 수수료/거래 활동에 대해 경제적 몫을 갖는 구조)였고, 이는 단순 ‘리퍼럴’보다 강한 사업적 기반을 제공했다고 평가한다.


Based가 하는 일: ‘비수탁 Robinhood UX’로 Hyperliquid에서 모든 자산을 거래

Based는 “모든 것을 거래하고(spend everywhere), 어디서나 쓴다”를 표방하며 모바일/웹 지갑 인터페이스를 통해 Hyperliquid 거래를 쉽게 만든다. 크립토뿐 아니라 주식·원자재(금/은) 등도 트레이딩 자산군으로 언급하며, Robinhood처럼 대중이 쉽게 쓰는 화면을 목표로 한다. 다만 Phantom/MetaMask처럼 ‘완전 초보 리테일 UI’가 아니라, 바이낸스/바이빗에 익숙한 ‘리테일 프로(5~6자리 규모 트레이딩)’를 핵심 타깃으로 삼는다. 이들은 단순 라인 차트가 아니라 오더북, 펀딩레이트 등 거래 의사결정에 필요한 정보가 있어야 ‘안심’하고 거래한다는 관찰을 제시한다.

수익모델은 Hyperliquid taker fee(예: 4.5bp)에 기반해 Based가 약 2.5bp를 추가로 얹어 총 ~7bp 수준으로 받는 구조를 설명한다. 이는 바이낸스(~6bp)와 비슷하거나 약간 높은 수준, 일부 CEX와 “온도 맞춘” 가격대라고 말한다. 그리고 이 추가 수익을 레퍼럴/인센티브로 재투입해 성장 플라이휠을 만든다.

성장 엔진: ‘중국식 소셜 바이어럴 + 레퍼럴 인센티브’로 유저가 유저를 부르는 구조

그는 거래소 성장 방식이 (1) 세일즈 조직이 전 세계 이벤트를 돌며 세일즈, (2) 제품 안에 인센티브를 내장해 사용자가 공유하게 만드는 방식 두 가지가 있는데, Based는 후자를 택했다고 말한다. 특히 Bybit이 과거 구축한 KOL/CRM 기반 확장(그가 언급한 ‘Bybit 플레이북’)에서 영감을 받았고, “사람들이 말하게 만들려면 인센티브가 필요하다”는 관점을 분명히 한다.

또한 시기적으로도 2024년 하반기 ‘퍼프스(Perps) 트레이딩 열기’가 강했고, 많은 사람들이 Hyperliquid 접근/트레이딩을 원하던 때 레퍼럴이 맞물리며 빠른 온보딩이 가능했다고 설명한다. 결과적으로 “8개월간 약 $40B 거래량, 약 $50M 매출”을 달성했다고 수치를 제시한다(중간에 진행자가 $15M을 언급하지만, 창업자는 $50M 수익 규모를 말한다).


HyENA Trade: Hyperliquid HIP-3 + Ethena 협업으로 파생시장 커스텀 전개

HyENA는 Hyperliquid의 HIP-3(커스텀 시장/커스텀 디플로이) 형태로 특정 마켓을 띄우는 프로그램에서 구체화됐고, Ethena와 파트너십을 통해 USDe를 쿼트 자산으로 하는 퍼프스 마켓을 제공하는 흐름을 설명한다. Ethena는 해당 시장 운영에 필요한 HYPE 조달(및 마켓 런칭에 필요한 비용/역할)을 담당하고, Based는 기술 파트너로서 “플랫폼/UX 전부를 구축”해 HyENA 사용 경험을 만든다고 정리한다.


‘왜 이번엔 맞았나’: 감(서사)보다 ‘수익 구조’와 ‘유통(지갑)’을 택했다

그는 마지막 피벗 당시 투자자들에게 “이제 사실상 접는다”는 뉘앙스의 메모를 쓰려다, “한 번만 더”라는 결정을 내렸고, 그때 회사 계좌에 남은 돈이 약 $200K였다고 말한다. 포기하지 않은 이유로는 (1) “지갑이 가장 가치 있는 비즈니스”라는 신념을 증명하고 싶은 욕구, (2) 이미 Hyperliquid에 최적화된 제품을 만들고 있었으나 출시 타이밍을 놓쳤던 아쉬움, (3) 사기 사건이 오히려 팀을 결집시키며 ‘지금 당장 런칭해야 한다’는 동력이 됐다는 점을 든다.

핵심적으로 “멋있지만 돈이 안 되는 것”과 “지속 가능한 매출이 나는 것”을 구분하는 능력이 축적되었고, Hyperliquid의 Builder Code가 바로 그 ‘지속 가능한 수익 구조’를 제공했다고 강조한다.


다음 스텝: 인간뿐 아니라 ‘AI 에이전트’까지 쓰는 금융 OS—Based AI Gateway

그는 앞으로 유저가 인간만이 아니라 AI 에이전트가 될 가능성이 크다고 보고, Based를 “인간+AI 에이전트를 위한 비수탁 지갑/결제/트레이딩 운영체제”로 확장하려 한다. 최근 AI는 랜딩페이지 제작, 주문 실행(OpenAI 계열 에이전트/툴링 예시) 등 실제 작업 수행 능력이 커졌고, 향후 개인마다 최소 1개의 AI 비서가 거래 실행, 결제, 예측시장 참여 등을 ‘자율적으로’ 수행할 수 있다는 시나리오를 제시한다.

이를 위해 Based 스택을 (1) 아이덴티티·지갑 레이어(인간 유저 기반), (2) 에이전트 권한/접근(에이전트가 지갑을 제한적으로 사용, 가상카드로 결제까지), (3) 결제/정산 레일(그는 ERC-4337/스마트월렛 표준을 긍정적으로 평가)로 쌓겠다는 구상을 말한다. 또한 에이전트가 서로 결제하거나 컴퓨트/추론 비용을 지불하는 수요가 생길 것이며, 실제로 하이퍼리퀴드 상에서 USDe/USDC로 AI inference 결제를 지원하는 기능을 이미 냈다고 언급한다.

https://youtu.be/iDItg0F2YB4 51분 전 업로드 됨

Iggy Ioppe on Why Gold-Backed Stablecoins Will Win

The Rollup

3줄 요약

1. Theo는 “RWA를 올려놓기만 하는 토큰화(2단계)”가 아니라, 온체인에서 실제로 거래·담보·컴포저빌리티가 작동하는 ‘3단계 토큰화’를 목표로 한다.

2. 금(TH Gold)에 ‘네이티브 금 수익(약 2.2~2.3% net)’을 붙이고, 여기에 CME 컨탱고 롤다운 + 온체인 퍼프(Perps) 펀딩비를 얹어 THUSD(금 기반 수익형 스테이블)를 설계한다.

3. Hyperliquid는 Theo의 핵심 거점이지만 “한 체인 올인”이 아니라 유동성이 있는 곳으로 이동하며, 초기에는 리스크를 통제하기 위해 GRF(Get Right First) 전략으로 천천히 확장한다.


00:00 Intro

진행자는 스테이블코인 중심 쇼 *Stable Up*의 이번 게스트로 Theo Network의 CIO 이기 이오페(Iggy Ioppe)를 소개한다. Theo는 Hyperliquid 기반(그리고 그 외 유동성 있는 곳까지 확장)에서 금 토큰화 및 이를 담보로 한 수익형 스테이블코인 THUSD를 만든다는 맥락을 깔고 대화를 시작한다.

00:47 Iggy's TradFi Background

이기는 Bain Capital(보스턴)에서 바이아웃 중심의 사모투자로 커리어를 시작했고, 이후 비즈니스스쿨을 거쳐 소프트웨어 회사를 창업해 300명 규모로 키운 뒤 약 2억 달러에 매각했다고 설명한다. 이후 공개주식(테크/소프트웨어/핀테크 등) 투자로 돌아왔고, Credit Suisse에서 글로벌 단위의 equities long/short 및 프랍 트레이딩을 운영(애널리스트/리스크/PNL 보고 체계 포함)했다고 한다. 파트너와 헤지펀드를 설립해 Blackstone이 시드했고, 이후 패밀리오피스 형태로 전환한 뒤 Polygon Ventures를 운영하면서 크립토 투자도 본격화했다. Theo 창업팀을 만난 뒤에는 “RWA를 제대로 온체인에서 굴리겠다”는 비전에 공감해 어드바이저→투자자→스케일 단계에서 빌더로 합류했다고 정리한다. 전통 금융에서의 ‘롱숏’ 경험을 통해 금리·FX·원자재·에너지·금융 전반을 동시에 커버해야 했던 점이, 지금의 상품 설계/헤지/베이시스 트레이드 이해로 연결된다는 뉘앙스를 준다.


02:45 The RWA Tokenization Vision

이기는 Polygon에서 Hamilton Lane 같은 대형 기관과의 “초기 기관 토큰화 딜”을 했던 경험을 RWA 진화 단계로 정리한다.
- 1단계: 질 낮은 자산(실물 시장에서 팔기 어려운 자산)을 온체인에 “덤핑”하는 역선택이 많았고, 결국 똑똑한 자금(예: 초기 크립토 부자들이라고 해서 무작정 사지 않음)이 외면했다.
- 2단계: 블루칩 기관 자산이 온체인에 올라오기 시작했지만, 화이트리스트/퍼미션/지리적 제한/비컴포저블 구조로 “블록체인을 쓰되, 블록체인의 장점(거래/유동성/조합 가능성)을 쓰지 않는” 문제가 남았다.
- 3단계(Theo의 목표): 블루칩급 자산을 유지하면서도 실제로 온체인에서 트레이드되고 담보로 쓰이며 DeFi 레고처럼 결합되는 구조로 만드는 것.
즉, 토큰화 자체가 목표가 아니라 ‘유동성 + 컴포저빌리티 + 온체인 활용성’이 목표라는 프레이밍이다.


04:34 Why They Built on Hyper Liquid

Theo가 Hyperliquid를 선택한 이유를 “유동성이 있는 곳에서 일해야 한다”로 설명한다. 다만 그는 Hyperliquid에만 고정되는 것이 아니라, 시장 점유율이 빠르게 바뀌는 크립토 특성상 항상 유동성의 중심으로 이동할 수 있어야 한다고 강조한다. 동시에 “100개 venue에 다 붙어서 유동성을 희석시키면 안 된다”는 운영적 긴장도 언급한다. 요지는 (1) 유동성 추적/집중 (2) 필요 시 빠른 통합 (3) 유동성 분산의 비용 통제다.


05:47 Iggy's Hyper Liquid Bull Case

이기는 Hyperliquid 강세를 “컨센서스이지만 컨센서스가 항상 틀리는 건 아니다”라고 전제하며, 최근 성과(예: 비트코인 대비 아웃퍼폼)를 언급한다. 특히 그가 흥미롭게 보는 포인트는 *trade.xyz* 등에서 나타나는 온체인 선물/파생 시장의 확장인데, 금이 하루 수억 달러 단위로 거래되고, 오일은 최근 여러 날에 걸쳐 하루 10억 달러 이상 거래되는 등 “온체인에서도 특정 자산은 이미 기관급 볼륨의 입구에 들어섰다”는 뉘앙스를 준다. 또한 가격발견의 정확성을 근거로 드는데, CME 선물이 일요일 재개장할 때 온체인 가격이 “몇 센트/베이시스포인트” 수준으로 근접해 있었던 사례를 들어, 주말 동안의 온체인 가격발견이 의미 있게 작동한다고 본다.


07:05 How Big Can Hyper Liquid Get?

규모 추정에 대해 그는 본인이 원래 “모델/현금흐름 기반” 투자자라고 밝히면서도, 현재 크립토는 인프라(L1/L2/DA 등)보다 실사용 애플리케이션이 승자가 되는 국면이라고 말한다. Hyperliquid는 자체 체인 위에서 돌아가지만 본질적으로 “애플리케이션이 인프라를 내재화한 형태”로 보고, 빠르고 싸고 확정성(time to finality)이 좋은 블록스페이스가 이제는 충분해졌기 때문에 이런 앱이 성숙할 타이밍이라고 설명한다. 숫자로는 (DYOR를 전제하며) 시총 1000억 달러 가능성을 언급하고, “더 낮은 매출/활동에도 더 높은 밸류를 받는 크립토 프로젝트가 많다”는 비교 논리도 덧붙인다.


09:15 Why Tokenize Gold?

Theo의 중기 로드맵은 여러 자산 토큰화지만, 대화에서는 “T-bills → Gold → THUSD” 순서가 핵심이다. 금을 토큰화하는 1차 효용은 ‘디지털 금’ 자체가 아니라 ‘수익이 붙는 금(TH Gold)’을 만든다는 점이다. 이기는 금이 6,600년 동안 가치 저장/교환 매체로 사용됐지만, 역사적으로는 보관·운송·보안·감정(진품 확인)·분할 비용 등 항상 비용이 딸려온 자산이라고 강조한다. 반면 Theo 구조에서는 이런 비용이 프로토콜 설계 내에서 커버되며(예: 별도의 자산관리 수수료 없이), 게다가 금에서 ‘처음으로’ 의미 있는 수익이 발생하도록 만들겠다는 것이 TH Gold의 포지셔닝이다. 그는 “전통 금융에서도 대중적인 ETF/뮤추얼펀드 형태로 ‘금 + 이자’가 붙는 상품은 사실상 없었다”고 못 박는다(기관/프라이빗 채널에서의 금 대여는 가능하지만 접근성이 낮았다는 의미).


13:10 The Gold Basis Trade Explained

THUSD(금 기반 수익형 스테이블)의 핵심 엔진은 “롱 스팟(혹은 실물/현물 성격) + 숏 선물/퍼프”로 금 가격 델타를 중립화하고, 그 과정에서 생기는 수익(롤다운/펀딩)을 수취하는 구조로 설명된다.

- 1단계: TH Gold로 델타1 롱 금(실물 성격의 노출)과 동시에,
- 2단계: 온체인 퍼프(perps)나 CME 선물을 숏해서 가격 변동을 상쇄
- 3단계: 이 때 생기는 수익원이 두 갈래
- CME 컨탱고(선물 곡선) 롤 수익(roll yield): 시장이 컨탱고면 근월물→차월물로 롤하면서 수익을 얻는 구조
- 온체인 펀딩비(funding rate): 군중이 금 롱에 몰릴수록 퍼프 펀딩이 올라 숏 포지션이 펀딩을 받게 되는 구간이 생김

그는 “사람들이 금에 매우 강세일수록 CME 커브는 플래트해져 롤 수익은 줄 수 있지만, 대신 온체인 퍼프 펀딩이 올라 숏이 더 많이 벌 수 있다”는 식으로, 두 시장의 수익원이 경기/심리 레짐에 따라 대체재처럼 작동한다고 설명한다. 반대로 금에 대한 관심이 줄면 펀딩은 약해질 수 있지만 CME 컨탱고가 정상화되며 롤 수익이 의미 있어지는 식으로, “더 높은 쪽을 취한다”는 멀티-베뉴 최적화 논리다. 추가로 그는 THUSD의 바닥 수익으로 (1) 금 네이티브 수익 (2) 최악의 경우 TH bill(무위험 수익률, 당시 약 3.6%)을 언급하며, 스프레드 장사가 아니라 구조적으로 합성 수익원을 쌓는 설계임을 강조한다.


16:54 How the Yield Gets to Holders

진행자가 “스테이블을 들고만 있어도 수익이 들어오나, 아니면 DeFi에 넣어야 하나”를 묻자, 이기는 THUSD 자체가 수익형(yield-bearing)으로 설계되어 “그냥 보유해도” 수익이 귀속되는 방향임을 시사한다. 동시에 THUSD는 Hyperliquid나 Morpho 등에서 담보로 활용 가능하도록 만들어, 사용자가 원하면 추가적인 레버리지/대출/LP 등 DeFi 전략을 얹을 수 있게 하겠다고 한다. 즉 “기본 수익은 내장, 추가 수익은 사용자가 선택”이라는 구조다.

18:06 Deploying the $100M Pre-Deposit

100M 프리디파짓 자금은 우선 거의 100% TH Gold로 들어가 네이티브 금 수익(그가 주장하는 net 2.2~2.3%)을 확보한 뒤, 헤지는 초기에는 CME 중심으로 시작한다고 설명한다. 실행 리스크를 낮추기 위해 여러 TradFi 경로를 동시에 확보하는데, 구체적으로 CME 접근을 위한 복수의 FCM(Futures Commission Merchant, 선물중개사) 온보딩, 금 OTC 데스크/대체 유동성 채널, 장애 시 failover 등을 구축하고 있다고 말한다.

그가 실행/리스크 관리의 디테일로 든 예시는 “런던 금 고시(LBMA fix/auction) 가격 vs CME 가격의 베이시스 모니터링”이다. TH Gold 대출이 LBMA 경매 가격을 기준으로 평가되는 구조이기 때문에, 시간대 차이(특히 미국 기준 이른 시간에 fix가 잡히는 구간)에서 베이시스가 벌어질 수 있는 리스크를 경보/모니터링 체계로 관리한다는 것이다. 즉, 단순히 ‘베이시스 트레이드’가 아니라 기준가격/거래소/시간대가 다른 다중 레퍼런스 구조에서 생길 수 있는 틈까지 시스템적으로 감시한다는 톤이다.


22:07 Multi-Venue Yield Strategy

온체인 금 퍼프 시장의 깊이가 아직 CME만큼 성숙하지 않다는 진행자의 문제 제기에 대해, 이기는 “그래서 CME가 필요하다”고 답한다. 다만 Theo의 목표는 “온체인 펀딩비 수익을 가능한 한 많이” 가져오는 것이며, 시장에 영향을 주지 않는 범위에서 Hyperliquid뿐 아니라 Binance 등 펀딩 수익이 존재하는 모든 주요 venue에서 수익을 수확하겠다고 한다. 오일 예시를 들며(오일은 당시 Hyperliquid 쪽이 먼저 크고 Binance는 아직) 자산별로 온체인 파생의 성숙도/거점이 다르기 때문에, 결국 운용은 “유동성 지도”를 따라가야 한다는 논리를 재확인한다.

또한 변동성(Volatility)이 커지면 거래자 유입→거래량/오픈이자 증가로 이어져, 온체인에서 펀딩 수확 가능 구간이 늘어나는 경향이 있어 온체인 수익에 우호적일 수 있다는 견해도 덧붙인다. 반면 CME 컨탱고 롤 수익은 장기적으로 위험프리와 큰 차이가 나기 어렵고(자본비용에 수렴), 온체인 펀딩은 종종 9~10%대 혹은 그 이상이 가능하다는 식으로 “온체인이 알파/스프레드가 더 크게 벌어질 수 있는 곳”이라는 관점을 제시한다.


22:43 Do They Need a Token?

토큰 모델에 대해 그는 “인프라 토큰”이 아니라 “유틸리티를 주는 앱”이 살아남는 국면이라는 전제를 깔고, Theo는 토큰 발행을 서두르지 않겠다고 말한다. 다만 장기적으로는 네트워크 참여자(기관, 커스터디, 펀드 어드민, 토큰화 파트너, DeFi 파트너, 체인, 투자자 등)가 많은 구조에서 토큰이 인센티브 정렬 장치가 될 수 있어 로드맵에는 포함된다고 설명한다. “초기 참여자가 Uber의 초기 기사처럼 소외되지 않게, Web3의 약속은 초기 사용자/기여자에게 경제적 과실을 공유하는 것”이라는 내러티브로 정당화를 붙인다.


24:21 How Big Can TH-USD Get?

100M이 10시간 만에 찼다는 흥행에도 불구하고, 이기는 확장을 의도적으로 느리게 하겠다는 입장이다. 무수익 스테이블은 “돈을 받아 T-bill에 넣고 스프레드를 먹는” 방식으로 쉽게 커질 수 있지만, Theo는 “제대로 된 수익을 주는 구조”를 안정적으로 운영해야 하므로 초기에는 수백 밀리언 수준의 가시성까지만 언급한다. 그는 이를 Amazon 내부의 표현으로 “GBF(Get Big Fast) vs GRF(Get Right First)”에 비유하며, 닷컴 버블 당시 모두가 GBF로 달리다 사라졌고(비즈니스 모델이 맞았어도), Theo는 GRF를 택해 엣지 케이스를 먼저 다듬은 뒤 규모 확장을 하겠다고 정리한다.

https://youtu.be/Op8ww5VJPDg 49분 전 업로드 됨

Fertilizer Nightmare Threatens Global Food Systems | Josh Linville on Iran War’s Fertilizer Shock

The Monetary Matters Network

3줄 요약

1. 호르무즈 해협 봉쇄로 ‘질소(urea)·인산’ 비료 공급망이 물리적으로 끊기며, 시장은 2022년보다 더 큰 공급 쇼크를 가격에 반영하기 시작했다.

2. urea(NOLA 기준)는 2025년 12월 $350/short ton → 2026년 3월 $695 수준으로 사실상 2배, 그런데도 글로벌 대체원가 대비 미국은 여전히 할인 상태라 추가 상승 여지가 크다.

3. 곡물 가격이 비료 급등을 상쇄할 만큼 오르지 않아 농가 손익이 “80년대급”으로 악화됐고, 결국 균형은 수요 파괴(비료 덜 쓰기/작부 전환/수확량 하락)로 맞춰질 가능성이 높다.


00:00 Intro

진행자는 “대부분은 이란 전쟁의 영향으로 유가가 급등한 건 알지만, 비료는 잘 모른다”는 문제의식을 깔고 들어간다. StoneX의 비료 담당 VP인 Josh Linville은 비료가 식량 생산의 핵심 투입재라서, 에너지보다 체감이 늦을 뿐 충격은 더 구조적일 수 있다고 프레이밍한다.

01:13 Fertilizer Crisis is Threatened by Iran's Closure of Strait of Hormuz

Linville은 이번 사태를 “직접·간접적으로 질소와 인산 비료 공급을 동시에 훼손”하는 사건으로 규정한다. 특히 MENA(중동·북아프리카) 지도가 곧 전 세계 urea 무역의 절반이라는 점을 수년간 경고해왔는데, 그 ‘지도 리스크’가 현실화됐다는 것.
핵심 병목은 호르무즈 해협이다. 세계 urea 수출 상위 10개국 중 3개(카타르·사우디·이란)가 해협 뒤편에 있고, 이들이 연간 13.5mt를 수출한다. 그는 이를 미국 농업 관점으로 번역해 충격을 직관화한다:
- 미국 옥수수의 전형적 질소 투입: 155lb N/acre
- urea 1톤은 질소 약 920lb → 대략 6에이커 커버
- 따라서 13.5mt는 옥수수 8,100만 에이커에 해당하는 질소량(미국 옥수수 면적 9,300만 에이커 추정치에 거의 근접)
즉 “해협 봉쇄로 사라진 질소가, 단순 환산만 해도 미국 옥수수 작물 대부분을 덮을 정도”라는 메시지다. 게다가 이는 ‘최소치’에 불과하다고 강조한다. 유럽은 가스비로 가동률이 정상 대비 75%에 머물고, 중국은 urea 수출을 최소 8월까지 제한하는 상황이며, 인도는 LNG 조달 차질로 생산이 흔들릴 수 있다.


09:53 "The Crop Is Not Gonna Be There"

가격 파트에서 Linville은 urea 벤치마크로 NOLA(뉴올리언스) 바지선 가격을 사용한다(“비료의 NOLA는 곡물의 시카고 같다”). 수치가 극단적이다:
- 2025년 12월 상반기: $350/short ton
- 2026년 3월 현재: $695(“$700에 $5 모자람”)
즉 3~4개월 만에 2배. 그리고 “아직 끝이 아니다”라고 단언한다. 글로벌 대체원가와 맞추려면 추가로 $70/ton은 더 올라야 한다는 주장이다.
흥미로운 괴리는 “미국이 비싼데도 세계 대비 싸다”는 점이다. 중동 urea 선물/기대 가격이 $760/metric ton 수준까지 거래됐고, 운임(약 $75)과 환산을 반영하면 NOLA의 적정 대체원가가 $760~765/short ton 근처인데 실제 체결은 $695 수준이라 큰 폭의 할인(arb)이 남아 있다. 이 할인 때문에 인산 비료(DAP)에서는 “미국 내 바지선을 사서 배에 실어 수출하는” 역(逆)아비트라지까지 발생한다고 언급한다.
왜 이런 할인 상태냐는 질문에 그는 “1~3월 미국 향 물량이 아직 도착/도착 예정이라 시장이 안심하고 있지만, 진짜 공포는 4~6월 계약·관행 물량이 중동발이라 해협 봉쇄가 길어지면 그 구간이 통째로 비는 것”이라고 본다. 또한 항해 중인 선박도 “더 비싼 시장으로 콜백(행선지 변경)”될 수 있어, ‘도착 예정 물량’은 확정이 아니라고 경고한다.


16:00 " It's not Sensational, It's the truth"

진행자는 “보통 원자재 시장은 가격 신호로 공급이 늘거나 물류가 재배치되며 효율적으로 해결된다”는 반론(시장 효율성)을 던진다. Linville의 답은 단호하다: 이번은 ‘센세이셔널’이 아니라 물리적 공급 공백이고, 지금 글로벌 질소 시장에는 이를 메울 잉여 생산능력·재고가 없다.
그는 재고 문제를 곡물에 비유한다. “80년대 트레이더를 타임머신으로 데려와 오늘날 재고 수준을 보여주면, 너무 낮아서 기절할 것”이라는 식의 예시로, 오랜 기간에 걸친 점진적 재고 축소가 어느 순간 큰 변동성을 만든다고 말한다. 질소도 같은 길을 걸어왔고, 그래서 작은 충격에도 가격이 폭발한다고 설명한다.


22:30 Consequences for Agriculture

2022년과의 비교에서 핵심은 “그때도 비료가 비쌌지만 곡물 가격이 더 비싸서 농가가 버텼다”는 점이다. 지금은 곡물이 보상해주지 못해 투입비 급등이 곧바로 손익 악화로 이어진다. Linville은 “농가 경제가 내가 본 것 중 최악”이며 “80년대 농업 불황과 비교가 나오기 시작했다”고 표현한다.
이 구조는 결국 작황으로 전이될 수 있다. 그는 북미는 구매력/정책 여력으로 “아예 못 구하는” 상황까지는 덜 가겠지만, 글로벌로는 “제한된 공급을 누가 가져가느냐”의 문제로 바뀌며, 비료를 덜 쓰거나(수확량 하락) 작목을 바꾸는(옥수수→대두 등) 선택이 나오면 캘린더 상 되돌릴 수 없는 손실이 생긴다고 말한다. 특히 옥수수는 질소 집약도가 높아(“corn is the heaviest nitrogen user”) 비용 충격이 빠르게 수익성에 반영된다.
또 하나의 논점은 “미국은 가스가 싸고 많이 나는데 왜 urea를 수입하느냐”다. 그는 답을 설비(capacity)에서 찾는다. 미국은 연간 urea 약 500~550만 톤 순수입 구조인데, 가스를 비료로 전환할 공장 증설은 수년이 걸리며 “이미 보낼 곳(생산능력)이 없다”고 말한다. 즉 cheap gas ≠ immediate fertilizer supply다.


29:00 "Lasting Damage" for 2026 to Global Fertilizer Supply Chains

Linville은 이 사태가 단기 가격 급등을 넘어 2026년 내내 가격 하방(바닥)을 들어올렸다고 본다. 해협이 내일 열린다 해도,
- 중동에서 선적해 미국까지 오는데 통상 30일
- 지금 열려도 4월 말~5월에나 본격 도착 → 봄 성수기 상당 부분을 놓침
이라서 시즌 자체가 훼손된다는 논리다.
게다가 이번 주 들어 ‘단순 물류 차질’에서 ‘생산 인프라 손상’으로 국면이 바뀌었다고 강조한다. 이란 가스전 공격, 이에 대한 보복으로 카타르 에너지 인프라가 타격을 입었고, 카타르 에너지 측 발언으로 복구 3~5년이 걸릴 수 있다는 점을 든다. 전쟁 리스크가 “보험료로 해결되는 문제가 아니라, 수리조차 안전이 확보돼야 가능한 문제”가 되면 공급 회복이 장기화될 수 있다는 시나리오다.


35:00 Every Day It Gets Worse

“최악의 시나리오는 무엇이냐”는 질문에 그는 “오늘이 최악이고, 내일 해협이 계속 닫혀 있으면 내일이 최악”이라고 답한다. 즉 시간 경과 자체가 재고 고갈·선적 지연·생산 차질의 누적을 의미한다는 것.
이 대목에서 그는 시장 균형 메커니즘을 경제학 101로 정리한다: 공급이 줄면 (1) 공급을 더 찾고(증산/재고) (2) 없으면 가격을 올려 수요를 죽인다. 지금 질소는 (1)이 불가능에 가깝고, 따라서 (2) 가격을 통한 공격적 수요 파괴가 유일한 균형점이라는 결론이다.
한편 potash(칼륨)는 예외적으로 “공급이 넉넉해 상대적으로 안정”이라고 말한다. 다른 비료군이 다 흔들려도 potash는 역사적 레벨/곡물 대비 부담이 ‘정상 범위’에 가깝다는 평가다.

49:30 "99.99% Chance Fertilizer Prices Are Higher If Strait of Hormuz Remains Closed in 3 Months"

진행자가 “3개월 후에도 해협이 닫혀 있으면, 비료·농산물 가격이 지금보다 낮을 수 있냐”고 묻자 Linville은 “불가능이라고 말하면 시장이 비웃겠지만, 99.999% 확률로 더 높다”고 답한다. 톤 손실이 너무 커서 가격이 더 올라 수요를 파괴해야만 균형이 맞춰진다는 논리다.
그는 생산/수출입 데이터로 ‘누가 취약한가’를 보여준다(2024년 기준):
- urea 최대 수입국: 브라질(8.75mt) > 인도(6.336) > 미국(5.1) > 호주(3.9) …
- urea 최대 수출국: 러시아(8.8mt) > 카타르(5.2) > 이란(4.5) > 이집트(4.3) > 오만(3.8, 해협 바깥) > 사우디(3.8) …
여기서 포인트는 (a) 브라질처럼 자원국이어도 urea는 대규모 수입 구조일 수 있고, (b) 수출 상위권이 지정학적 병목에 몰려 있으며, (c) 러시아가 “비료 수출 중단” 같은 추가 카드를 꺼내면 지금의 악몽이 더 악화될 수 있다는 경고다.


53:40 Teucrium $CORN Endroll

https://youtu.be/zL3k_TmlCPs 14분 전 업로드 됨

Ethereum’s Quantum Plan Before Q-Day with Justin Drake

Bankless

3줄 요약

1. “Q-Day(암호학적으로 의미 있는 양자컴퓨터, CROCQ 출현)”를 2032년 전후로 잡고, 이더리움은 2029년까지 ‘완전한 PQ(포스트-퀀텀) 전환’을 목표로 로드맵을 밀고 있다.

2. 비트코인은 기술 난이도보다 ‘사회적 합의 난이도(부정·지연·재산권 서사 충돌)’가 더 큰 리스크이며, ‘동결/소각 vs 보물찾기(살베지)’ 딜레마가 치명적이다.

3. PQ 서명은 10배 이상 커져 L1 처리량을 망가뜨릴 수 있지만, 이더리움은 “서명 집계+해시 기반 ZK(LeanVM)”로 오히려 확장성까지 얻는 전략을 추진한다.

Q-Day의 의미와 왜 2032가 ‘업계의 시계’가 됐나

Justin Drake는 Q-Day를 “ECDSA/이산로그 기반 서명이 양자컴퓨터로 실질적으로 깨지는 시점(CRQC, ‘크립토에 의미 있는’ 양자컴퓨터)”로 정의한다. 과거엔 먼 SF였지만 최근 6~12개월 사이 위협이 ‘가격·리서치·기관 문서(블랙록 언급 포함)’로 가시화되며 시장 내러티브가 됐다고 본다. 그 근거로 (1) 오류정정(physical→logical qubit)에서 “논리 큐비트 1개 제조”라는 0→1 돌파, (2) Shor 계열 비용 추정이 최근 2년 연속 10배씩 줄어 “수천만→100만→10만 physical qubit” 수준으로 내려온 점, (3) 양자 스타트업 투자 규모가 수십억 달러(연간 약 50억 달러 수준)로 급증한 점을 든다. 그는 개인적으로 Q-Day를 2032년으로 두며, 전문가 범위(2031~2038) 중에서도 ‘worst-case 대비’ 관점에서 산업이 2032를 기준으로 준비해야 한다고 주장한다. 이더리움은 이보다 앞선 2029를 “완전 PQ 준비 완료” 목표로 설정한다.


‘몇 큐비트면 깨지나’: physical·logical·런타임(클럭) 3개 지표

그는 “몇 큐비트면 깨지냐”는 질문이 단일 숫자가 아니라 (a) physical qubit 수, (b) logical qubit 수, (c) 알고리즘 런타임(게이트 스텝/클럭 속도)의 곱으로 봐야 한다고 정리한다. 오늘날 논리 1개를 만들기 위해 물리 큐비트가 대략 수백~천 개 필요하지만, 하드웨어 충실도(피델리티)·오류정정 코드 개선으로 장기적으로 100:1, 10:1까지도 개선될 수 있다고 본다. ECDSA(예: secp256k1)의 경우 256비트 스케일에 상수배를 곱한 논리 큐비트가 필요해 “대략 1,500 logical qubit” 같은 추정이 나오며, 현재 1 logical에서 1,500까지는 10x가 3번(3 orders) 더 필요하다는 식으로 설명한다.

런타임은 ‘빠른 클럭(초전도, 포토닉)’과 ‘느린 클럭(트랩드 아이온/중성원자)’로 나뉘어 초기엔 느린 클럭이 먼저 키를 깨더라도 “한 번 깨는데 며칠~몇 주”가 걸릴 수 있다고 말한다. 따라서 Q-Day는 흑백이 아니라 “초기에 고가치 주소부터 부분적으로 깨지는 회색지대”가 존재할 수 있다. 또한 국가 주도라면 스텔스(정보수집)로 갈 가능성이 있어 시장이 ‘깨졌음을 즉시 모를’ 확률도 언급한다. 인프라 측면에선 포토닉 기반 기업(예: 언급된 Continuum)이 “원샷으로 큰 양자 데이터센터”를 짓는 사례를 들어, AI 데이터센터처럼 물리적 구축이 현실화되는 흐름을 시사한다(포토닉은 극저온 요구가 상대적으로 덜해 데이터센터 형태가 전통적일 수 있다는 요지).


비트코인에서 ‘진짜 공격’은 어떻게 시작되나: Zcash→좀비코인→대형 주소 순

공격의 경제학 관점에서 그는 가장 먼저 “들켜도 티가 덜 나는” 곳이 타깃이 된다고 본다. 첫 후보로 Zcash를 든다. Zcash를 양자로 공격하면(해당 ZK/곡선 기반 취약) “비공개로 임의 발행(민트)”이 가능해 Q-Day가 공개되지 않을 수 있다는 논리다. 그 다음은 사망·분실 등으로 ‘항의할 주체가 없는’ 주소(좀비코인)이며, 실제로 오늘도 “13년 휴면 주소가 갑자기 움직이는” 이벤트가 있어 외부 관찰자는 정상 이동과 양자 탈취를 구분하기 어렵다고 지적한다.

비트코인에서 핵심 실무 팁으로 “주소 재사용 금지”를 강조한다. 공개키가 노출된 상태에서 재사용하면 공격자는 공개키→개인키를 역산해 “다음 사용 시점에 털어갈 시간 창”을 갖는다. 따라서 장기 콜드 스토리지는 “공개키가 아직 체인에 드러나지 않은(미사용) 주소”가 가장 강한 완화책이라는 설명이다.


‘취약한 비트코인 35%’와 ‘진짜 분실 5~15%’: Project Eleven RISQ·사토시 코인 문제

그는 Project Eleven의 “Bitcoin Quantum Risk List(RISQ)” 대시보드를 인용하며, 취약 주소 기준으로 “약 35%”가 노출되어 있을 수 있다고 말한다(수백만 BTC, 수천억 달러 규모). 다만 여기서 중요한 구분은 “취약(공개키 노출/재사용 등으로 공격 가능)”과 “분실(소유자가 이동시켜 회피할 수 없음)”이다. 분실 규모에 대해 그는 Nick Carter가 언급한 1.7M BTC(약 8.6%) 범주와 유사하게 “대략 2M BTC, 즉 10% 내외(범위 5~15%)”를 본다. 여기에는 사토시 보유로 추정되는 100만 BTC가 포함된다.

흥미로운 디테일로 “사토시 코인은 50 BTC 단위 UTXO가 많다”는 점을 들며, 한 키를 깨는 데 10분~하루가 걸린다면 사토시 코인이 “10분마다 50 BTC씩 배출되듯” 순차적으로 털릴 수 있다고 말한다. 이 경우 소액 주소는 사토시 주소들이 ‘먼저 먹히는 방패’가 되어 상대적으로 후순위가 되는 역설적 상황도 설명한다.


비트코인의 ‘불가능한 선택’: 소각/동결(재산권 훼손) vs 살베지(거대한 매도압·국가개입)

그가 보기에 비트코인 커뮤니티는 (Q-Day 전후 어느 시점이든) 결국 두 갈래로 갈 수 있다. (1) 취약·분실로 추정되는 코인을 동결/소각해 공급에서 제외하거나, (2) 그냥 두고 양자 보유자가 “난파선 인양(salvage)”처럼 가져가게 허용하는 것이다. 전자는 단기적으로 “수백억~수천억 달러 매도압 제거”라는 유인이 있으나 비트코인의 핵심 서사(불가침 재산권)를 훼손한다. 후자는 재산권은 지키지만 공격자에게 막대한 바운티를 준다.

여기서 그는 ‘시장 기반 정통성 경쟁’(포크)을 구체적으로 그린다. 특정 블록 높이에서 동결/소각 버전과 비개입 버전이 갈라지면, 대형 홀더(예: 마이클 세일러)가 “원치 않는 체인 코인”을 던지고 “동결/소각 버전”을 택해 가격 신호로 승자를 만들 수 있다는 주장이다. 동결 대상 선정은 중앙 조정자가 없으니 셸링 포인트가 필요한데, 예를 들어 “두 번째 반감기 이전부터 안 움직인 코인은 소각” 같은 ‘중립적 날짜 룰’이 후보가 될 수 있다고 말한다.

또 하나의 실전 포인트는 “공격자는 가격 붕괴를 헤지할 수 있다”는 점이다. 공격자가 특정 대형 지갑의 개인키를 깼다는 확신이 있으면, 먼저 해당 규모만큼 BTC를 숏으로 잡아 가격 하락을 상쇄한 뒤 탈취 코인을 던져 이익을 락인할 수 있다는 설명이다. 즉 “훔치면 값이 떨어져 의미 없다”는 반론은 파생시장 때문에 약해진다는 이야기다.


‘Proof of Seed Phrase’ 구상: 동결하되, ZK로 소유권을 복구시키는 타협안(그러나 100%는 불가)

그는 Nick Carter가 상상한 “미국 정부가 비밀리에 양자 랩을 국유화해 BTC를 인양하고, 충격 이후 ‘전략비축’ 내러티브로 반등” 같은 시나리오의 가능성을 완전히 배제하진 않으면서도, 기술적으로 더 ‘정합적인’ 타협으로 “Proof of Seed Phrase(시드 구문 소유 증명)” 아이디어를 소개한다. 주소 생성이 (1) 시드 생성 → (2) 해싱 등으로 개인키 파생 → (3) 공개키/주소 도출의 흐름이므로, 양자가 개인키를 무력화해도 “시드를 아는 사람”은 해싱 단계에 대한 ZK 증명으로 소유권을 입증할 수 있다는 논리다. 다만 이는 스노크(ZK proof)를 요구해 비트코인에 복잡도를 크게 추가한다.

또한 이 방식은 100% 구제가 안 된다. 초창기 코인(사토시 시대)은 시드 표준 이전이라 시드 기반 증명이 애초에 성립하지 않을 수 있고, MPC 커스터디 등 “시드가 없는 구조”도 존재한다. 즉 “80% 구제” 정도의 현실적 타협일 수 있다는 톤이다. 그럼에도 그는 비트코인이 결국 PQ 서명 크기 문제 때문에 “스노크 기반 집계”를 어쩔 수 없이 받아들일 가능성이 크다고 보며, 이 과정에서 이런 류의 복구 메커니즘 논의가 연결될 수 있다고 시사한다.

이더리움의 노출: ‘분실+취약’ 규모가 작고(추정 2%), 재산권 측면에선 비개입이 더 쉽다

이더리움은 (1) 사토시처럼 5% 내외 거대 초기 보유자가 ‘분실 추정’으로 남아 있지 않고, (2) 출범 초기부터 가격이 형성되어 키 관리 인센티브가 강했다는 점에서 비트코인보다 “진짜 분실 코인”이 적다고 본다. 과거 Ultrasound 프로젝트에서 분실 추정을 대시보드에 넣으려 했지만 “너무 미미해 넣을 수준이 아니었다”는 경험을 언급한다. 패리티 멀티시그 사건처럼 큰 규모가 묶인 사례는 있지만, 이는 “스마트컨트랙트가 브릭된 것”이지 개인키를 양자로 깨서 가져갈 수 있는 성격이 아니라고 구분한다.

결론적으로 그는 이더리움의 분실+취약(양자 보물찾기 대상)이 “소수 한 자릿수 %”이고 본인은 “2% 정도”로 본다고 말한다. 이 수준이면 이더리움은 비트코인처럼 동결/소각 유인(매도압 제거)이 상대적으로 약해 “재산권을 존중하고 비개입(살베지 허용)”을 주장하기가 훨씬 쉽다는 입장이다.


‘이더리움이 더 어렵다’는 주장에 대한 반박: 기술은 3레이어지만, 비트코인은 ‘사회적 0단계(문제 인정)’가 더 어렵다

HZ Qureshi의 요지(이더리움은 비트코인보다 PQ 전환 의존성이 많고 더 어렵다)에 대해 Justin은 기술적으로는 맞다고 인정한다. 이더리움은 (1) 실행 레이어 ECDSA(EOA), (2) 컨센서스 레이어 BLS(검증자 서명), (3) 데이터 레이어 KZG(커밋/증명)까지 3개의 취약 암호를 바꿔야 한다. 반면 비트코인은 기본적으로 ECDSA 하나다.

하지만 그는 “난이도 80%는 사회적”이라고 본다. 비트코인 진영은 가격/서사 방어적 면역반응으로 “양자는 수십 년 후”라며 문제를 부정·지연하는 경향이 있고(Adam Back 언급), 따라서 ‘인정→합의→업그레이드’의 0단계부터 막힐 수 있다고 본다. 그는 “이더리움 3개 레이어 업그레이드가 비트코인 1개 레이어보다 먼저 끝날 것”에 베팅할 수 있다고까지 말한다.


실행 레이어 해법: ‘NIST 서명 교체’가 아니라 ‘서명 집계+해시 기반 ZK’로 처리량을 지키고 오히려 개선

대부분의 직관은 “NIST가 표준화한 PQ 서명(Falcon, Dilithium, SPHINCS+) 중 하나로 ECDSA를 교체”인데, Justin은 블록체인에는 이 접근이 부적합하다고 본다. 이유는 서명 크기다. ECDSA는 64바이트지만, 가장 작은 축인 Falcon도 666바이트로 10배 이상 커져, 블록 크기 고정인 체인(특히 비트코인)은 TPS가 3→0.3으로 떨어질 수 있다. 이는 ‘그냥 교체’로는 산업적으로 성립이 어렵다는 주장이다.

그래서 그가 강조하는 핵심은 “서명 집계(signature aggregation)”다. 블록 내 다수 트랜잭션의 PQ 서명을 한 번에 압축해, 체인에는 개별 서명이 아니라 “집계 증명(스노크/증명 1개)”만 올리게 만드는 전략이다. 이 집계 증명이 “모든 트랜잭션 서명을 올바르게 포함한다”는 것을 보장한다. 더 나아가 서명 데이터가 트랜잭션마다 고정적으로 붙지 않으니, ‘서명 오버헤드’가 블록 전체로 상각되어 오히려 확장성 이점이 생길 수 있다는 역설을 제시한다.

이때 집계를 구현할 실용적 수단으로 그는 “포스트-퀀텀 스노크는 해시 기반 계열이 유력”이라고 보고, 따라서 원시 서명도 해시 기반(가정 최소화: 해시만 안전하면 됨)으로 맞추는 것이 단순성과 보안에 유리하다고 말한다. 이더리움이 2018년 StarkWare에 500만 달러 그랜트를 주고 “해시 기반 PQ 스노크”를 연구하며 Poseidon(스노크 친화 해시)을 밀어온 역사도 이 맥락에서 나온다. 또한 그는 이 표준을 이더리움이 선도하고, 비트코인(Blockstream의 Mihailo/닉 등 해시서명 전문가들과 협업 언급)까지 흡수하면 산업 표준이 될 수 있다고 본다.


보안 논점: ‘포스트-퀀텀’은 동시에 ‘포스트-AI’여야 한다—해시 기반·형식검증·Poseidon의 린디

그는 PQ 전환이 “새 암호의 버그 위험”을 수반한다는 질문에, 오히려 해시 기반은 ECDSA/격자 기반보다 “추가 가정이 적어 더 강한 기초”가 될 수 있다고 답한다. ECDSA/타원곡선은 고도로 구조적이라 ‘AI 수학자’가 숨은 구조를 찾아 공격할 가능성을 우려한다. 격자 기반도 유사하게 구조적이라 ASI(초지능)가 깰 수 있다는 불안을 내비친다. 반면 해시 기반은 상대적으로 가정이 최소라는 주장이다.

다만 해시 기반 시스템은 “구성요소가 복잡해질수록 구현 버그”가 중요해지므로, 그는 “딥 엔드투엔드 형식검증(formal verification)”을 강조한다. AI가 형식검증을 급격히 가속하고 있으며, 예로 (1) 필즈상 급의 수학 결과를 AI가 5일 만에 50만 라인 증명으로 검증해 인간 증명 오류(타이포)를 잡아낸 사례, (2) 특정 핵심 보조정리의 형식검증이 8시간/200달러로 끝난 사례를 든다. 즉, ‘새 암호를 안전하게 출시할 수 있는 도구’ 자체가 AI로 급속히 좋아지고 있다는 주장이다.

Poseidon 해시 자체에 대해서는 “해시는 ‘안전함을 증명’하기보다 ‘깨진 사례가 아직 없음’으로 시간을 벌어야 한다”는 점을 인정한다. 그래서 그는 린디 기준으로 “최소 8년”을 언급한다. 실제로 Satoshi가 SHA-256을 채택했을 때와 Vitalik이 Keccak을 채택했을 때 각각 ‘8년 된 해시’였다는 경험칙을 들어, Poseidon도 충분한 성숙(수년간 L2에서 수십억 달러를 보호, 암호분석, 100만 달러 브레이크 상금 프로그램 등)을 거쳐야 한다고 말한다.


컨센서스 레이어: BLS 교체는 ‘카피-페이스트에 가깝지만’, 검증자 규모 때문에 LeanVM이 핵심 인프라가 된다

컨센서스 레이어는 BLS 서명이 취약해 교체가 필요하다. 여기서 그는 실행 레이어보다 오히려 더 극단적인 규모(“검증자 100만, 에폭당 100만 서명 / 슬롯당 3.2만 서명”)를 강조한다. 이 때문에 단순히 PQ 서명을 넣으면 데이터/검증 비용이 폭발한다. 해결책은 “상태ful(stateful) 서명” 아이디어인데, 컨센서스 메시지는 슬롯 번호처럼 카운터가 단조 증가하고, 같은 슬롯에 이중서명은 슬래싱이라 거의 없다는 구조적 제약을 활용하면 집계 효율을 크게 올릴 수 있다는 설명이다.

이 집계·검증을 담당하는 미니멀 ZKVM이 “LeanVM”이며, 궁극적으로 데이터 가용성(DA) 확장—L1 1GB/s, L2는 테라급—과도 연결된다. 그는 아직 “1GB/s를 ZKVM이 충분히 빨리 크런치할 수 있는지”는 최적화 여지가 남아 있다고 말하면서도, 최소한 이더리움이 목표로 하는 DA 스케일을 감당할 기반을 이 방향에서 마련한다는 취지다.


‘리라이트는 망한다’는 우려와 2029 일정: 강제되는 암호 교체가 곧 리라이트이며, AI가 구현 장벽을 낮춘다

진행자가 “대규모 리라이트는 실패한다는 소프트웨어 공학 격언”을 던지자, 그는 (1) 머지는 이미 합의 엔진을 갈아엎은 ‘존재 증명’이고, (2) PQ 전환은 선택이 아니라 “강제되는 80% 리라이트”라서 오히려 ‘겸사겸사 기술부채 청산’이 합리적이며, (3) Lean Consensus(구 Beam Chain)가 바로 이런 번들 리라이트(단일 슬롯 파이널리티 등)를 묶어 단순화하는 프로젝트라고 답한다. 또한 스펙을 “고등학생도 읽을 수 있는 1,000줄 파이썬” 수준으로 만들겠다는 ‘Lean’ 철학과, 이미 여러 팀이 EF에 연락 없이도 구현해 Devnet에 참여하고 있다는 사례를 들어 구현 장벽이 내려갔다고 강조한다.

타임라인은 ‘스트로맵(strawmap)’ 기준으로 2029년까지를 제시하며, 과거(Devcon)엔 4~5년짜리 로드맵이 “가장 싫어하는 슬라이드”가 됐지만 지금은 이미 시간이 흘러 현실적인 일정으로 다가왔다고 말한다. 더 나아가 AI로 인해 오히려 가속 가능성도 열어둔다.

“비트코인이 죽으면 다 죽는다”에 대한 반론: 단기 충격은 있겠지만, ‘더 나은 인터넷 머니’로 전환은 가능

Nick Carter의 “비트코인이 무너지면 인터넷 머니 신뢰가 끝난다, 알트가 이길 수 없다”는 주장에 Justin은 반대한다. 조개→소금→은→금처럼 화폐는 역사적으로 ‘더 나은 매체’로 교체되어 왔고, 금이 실패해도 다음 화폐가 실패해야 하는 건 아니라는 논리다. 그는 단기 충격(신뢰 훼손, 가격 변동)은 인정하면서도 장기적으로는 “이더리움이 자연스러운 후계자 인터넷 머니”가 될 수 있다고 본다.

이 관점은 그가 비트코인의 또 다른 구조적 리스크로 “보안 예산(security budget)”을 강하게 제기하는 데서 강화된다. 수수료가 발행을 대체한다는 가설이 데이터상 성립하지 않으며(“수수료는 발행의 0.6%”), 2032 전후 반감기 누적으로 채굴 보안이 급감할 것이라는 주장이다. 또한 “비트코인이 약 10GW로 보안되는데 중국은 하루 1GW를 깐다”는 비유를 들어, 에너지·하드웨어 조달이 국가에게는 장기적으로 큰 장벽이 아닐 수 있음을 강조한다. 더 급진적으로는 BTC 자산이 더 안전한 체인(예: 이더리움 ERC-20 형태)으로 ‘디커플’할 가능성까지 언급하지만, 비트코인 문화가 그 발상을 받아들이기 어렵다고 인정한다.


2032 ‘삼중 수렴’: 양자(Q-Day)·AI(자기개선)·비트코인 반감기(보안예산)와 ‘Harvest Now, Decrypt Later’

그는 2032를 양자·AI·비트코인 구조 문제가 한꺼번에 다가오는 시점으로 본다. AI는 이미 “자기개선(재귀적 개선) 자동화”의 초기 징후가 나타났고, 2032 전후로 초지능 가능성이 거론되는 가운데, 양자는 CRQC로 서명 체계를 위협하며, 동시에 비트코인은 반감기로 보안예산이 급격히 줄어드는 ‘B-Day’ 같은 순간이 올 수 있다는 그림이다.

또한 사회 전반에선 서명(실시간 교체 가능)보다 “암호화(과거 데이터)”가 더 큰 문제라고 본다. ‘Harvest now, decrypt later’로 지금 수집된 암호문(메신저·이메일 등)이 Q-Day 이후 대량 복호화될 수 있고, 이는 사회적 충격을 일으킬 수 있다는 경고다.


방어적 가속주의(Defensive Accelerationism): 이더리움은 양자 대비를 넘어 ‘ASI 시대의 브레이크 시스템’이 될 수 있나

대담 후반부는 양자에서 AI 실존위험으로 확장된다. 그는 해시 기반·형식검증이 “암호학적 기반”을 더 강하게 만들 수 있다는 점에서는 비교적 자신감을 보이지만, 더 큰 층위에서 AI/ASI가 인류에 가져올 실존 리스크(P(doom))를 우려한다. “인류가 브레이크 없는 차로 매년 더 빠르게 달리다 절벽으로 갈 수 있다”는 비유를 들며, 사회는 “올 가스(Moloch 트랩)만 있고 방어적 설계가 부족”하다고 본다.

그가 이더리움 작업을 ‘새 의미’로 재정의하는 지점이 여기다. 적대적 환경을 전제로 설계하고(assume adversariality), 강자도 깨기 어려운 제약을 강제하는 암호학, 탈중앙·주권·진실의 근거지 같은 속성이 “방어적 가속주의 도구”가 될 수 있다는 주장이다. 동시에 진행자는 “불변의 월드컴퓨터가 ASI에게 악용될 위험”을 되묻고, 그는 “도구는 양면이지만, 방어적 도구가 거의 없는 상황에서 이더리움은 희소한 선택지”라는 취지로 답한다.

마지막에 그는 개인적으로 P(doom)이 50%를 넘는다고 느끼지만, 그 확신을 사회에 전염시키고 싶지 않고, 희망을 잃지 않기 위해 “할 수 있는 일을 한다”는 태도를 강조한다.

https://youtu.be/wURmzLKhJco 1시간 전 업로드 됨

Rob Greer on Why TAO Is the Most Mispriced Asset in Crypto

The Rollup

3줄 요약

1. Rob Greer는 TAO를 “비트코인의 공급 쇼크(반감기) + 이더리움 ICO 수요 쇼크(서브넷)”가 겹치는 구조로 보고, 현재 가격은 복잡성/정보비대칭 때문에 크게 저평가됐다고 주장한다.

2. BitTensor의 핵심은 ‘블록체인 위 AI’가 아니라 ‘AI 생태계가 블록체인 레일을 빌려 쓰는 것’이며, 서브넷이 외부(USD) 매출과 내부(TAO/알파 방출) 인센티브를 동시에 만든다는 점을 투자 포인트로 제시한다.

3. Shoots(인퍼런스), Templar(분산 학습), Score(스포츠 예측) 등을 “실제 제품/고객/매출이 있는 서브넷”으로 강조하며, TAO는 S&P500처럼 베타를, 서브넷은 ‘리퀴드 벤처’ 알파를 준다고 프레이밍한다.


00:00 Intro

진행자 Andy는 이전 에피소드에서 Synth 공동창업자 James Ross와 BitTensor의 개념(프로토콜 목적, 서브넷 구조)을 다뤘고, 이번에는 투자자 관점에서 “탈중앙 학습/서브넷 투자 논리”를 더 깊게 파고들겠다고 설정한다. 게스트 Rob Greer는 Stillcore Capital 파트너로, “탈중앙 AI(특히 BitTensor 생태계)”에 사실상 집중한 몇 안 되는 펀드 중 하나라고 자신을 소개한다.

00:54 Rob's Background and Stillcore

Rob은 본인이 PE/IB 배경을 거쳐 창업가로 전환했고, Stillcore Capital을 운영한다고 설명한다. Stillcore의 투자 초점은 “Decentralized AI”이며, 현재는 BitTensor(TAO) 생태계에 ‘프라이머리하게(사실상 독점적으로)’ 베팅 중이라고 말한다. GP로 Rob, Mark, 그리고 All-In Podcast 멤버 Jason Calacanis가 함께한다는 점을 전면에 내세워 신뢰/네트워크 기반의 포지셔닝도 강조한다. 또한 초반에 James Ross와 Synth를 언급하며, 일부 서브넷이 “발생한 매출로 알파 토큰을 바이백(주식 자사주 매입과 유사)”하는 사례를 칭찬한다. (Nvidia/Apple의 잉여이익 자사주 매입 비유)


02:18 Are Subnets Just Yield Farming?

진행자 Andy는 가장 공격적인 질문부터 던진다: “TAO를 스테이킹해 서브넷 토큰을 받고, 초기에 들어가 덤핑하며 TAO를 더 모으는 구조라면—이건 DeFi 서머식 ‘유동성 채굴/폰지노믹스’와 뭐가 다른가?”
Rob은 이 질문을 “오히려 우리는 ‘AI 봄/여름’의 초입에 있다”로 뒤집는다. 핵심 반박은 두 갈래다. (1) TAM 논리: 탈중앙 AI의 잠재 시장이 DeFi보다 더 크며, 5~10년 후엔 2026년을 돌아보며 “왜 크립토 AI를 안 샀지?”가 될 수 있다고 주장한다. (2) 질(quality) 논리: 과거 DeFi 서머의 ‘fluff/vapor’와 달리, BitTensor 서브넷은 “솔라나 밈코인처럼 펌핑할 수는 있어도 기술적으로/기초적으로 월드클래스 팀이 실제 제품을 만든다”고 선을 긋는다. 즉 ‘가격만 오르는 토큰’이 아니라 유용한 AI 작업(Proof of Useful Work/Intelligence)에 대한 경쟁 인센티브가 존재한다고 본다.


04:47 TAO Is Crypto's iPhone Moment

Rob은 BitTensor를 “크립토의 아이폰 모먼트”로 비유한다. 아이폰이 ‘기존 휴대폰의 작은 개선’이 아니라 앱 생태계를 열며 시장을 재정의했듯, BitTensor는 “블록체인에 AI를 얹은 내러티브”가 아니라 AI 개발자/연구자들이 대거 유입되는 새로운 패러다임이라는 주장이다. 특히 인상적인 포인트로, BitTensor 생태계 참여자들이 “원래 AI 커뮤니티 출신이고 크립토를 새로 배우는” 경우가 많다고 말한다. 이는 기존 크립토 프로젝트(크립토 네이티브가 AI를 ‘붙여 파는’ 방식)와 반대 방향의 사용자/개발자 유입이라는 점에서 차별화된 신호로 제시된다.


05:34 TAO in 2026 = ETH in 2016

Rob의 핵심 투자 프레임은 “TAO = 비트코인 + 서브넷”이다. 그는 BitTensor 창업진이 비트코인/이더리움의 장점을 조합해 AI 맥락에 맞게 설계했다고 평가한다.

- 비트코인 아날로지(공급 측): TAO는 2,100만 개 공급 상한과 반감기 등 비트코인과 유사한 토크노믹스를 갖는다고 강조한다. 첫 반감기가 2025년 12월에 있었다고 언급하며, 이를 비트코인의 2013년 3월 시점에 대응시키는 식의 ‘시간축 비교’까지 제시한다(당시 BTC가 큰 랠리를 시작했다는 맥락).
- 이더리움 아날로지(수요 측): 이더리움 ICO 열풍 때 “ICO 참여하려면 ETH가 필요”했던 것처럼, BitTensor에서는 “서브넷 알파 토큰에 접근하려면 먼저 TAO를 사야” 한다는 구조를 든다. 따라서 공급 쇼크(반감기)와 수요 쇼크(서브넷 참여 수요)가 같은 시기에 교차할 수 있다는 시나리오를 제시한다.

또한 그는 밸류에이션 갭을 수치로 제시한다. “탈중앙 AI 카테고리 전체가 150~200억 달러 수준인데, OpenAI/Anthropic/xAI 같은 상위 중앙화 랩 3개만 합쳐도 1.5조 달러”라고 말하며, 단순 비교 시 100배 격차가 존재한다고 주장한다. 다만 그는 더 나아가 “BitTensor는 중앙화 랩(프론티어 모델)과 직접 비교하는 게 아니라, 애플리케이션 레이어 AI 스타트업의 시장 점유를 가져올 수 있다”고 방향을 튼다.
구체 사례로 Ridges(서브넷 62) = ‘탈중앙 Cursor’를 제시한다. 벤치마크상 Cursor급 품질인데 가격은 5배 저렴하다고 설명하며, Ridges가 약 4천만 달러 MC인데 Cursor는 약 500억 달러로 “1,200배 밸류에이션 차이”가 난다고 말한다. 이 격차의 원인을 ‘품질’이 아니라 정보비대칭(특히 서브넷 토큰 매수/접근 난이도, Mt.Gox 시절 같은 시장 인프라 미성숙)로 해석한다. “Coinbase/Robinhood에 서브넷 토큰이 상장되면 리테일 자금이 급격히 들어올 것”이라는 촉매도 함께 제시된다.


08:47 Top Subnets to Watch Now

Rob은 “크립토 트위터가 아직 충분히 못 보고 있는 이유는, 이 혁신이 AI 커뮤니티의 니치에서 먼저 바이럴되고 있기 때문”이라고 전제한 뒤, 몇 개 서브넷을 ‘블루칩 후보’로 콕 집는다.

- Shoots: 오픈소스 모델 인퍼런스 레이어로서 “세계에서 가장 많은 토큰 인퍼런스를 처리하는 축” 중 하나처럼 묘사한다. 많은 실리콘밸리 스타트업이 Shoots를 쓰면서도 백엔드에 TAO가 있는지 모를 수 있다고 말하며, 이를 “AI의 리눅스”라는 표현으로 연결한다. 또한 Shoots가 외부 고객(USD 매출)을 상대할 뿐 아니라, BitTensor 내부 서브넷들도 Shoots를 사용(내부 수요)할 수 있어 생태계 코어 인프라가 될 가능성을 강조한다. 가격/품질 측면에서는 “AWS 대비 85% 저렴, 동일 품질, 다운타임 더 적다”는 강한 주장까지 덧붙인다(정전/지정학 리스크 국면에서 오히려 분산 인프라가 강하다는 논지).
- Score: 스포츠 예측(및 비전 맥락도 언급) 서브넷. Rob은 “도큐먼트된 팀(실명/실체가 있고 직접 만난 팀), 실제 매출, 엔터프라이즈 고객”을 중요 기준으로 제시한다. 특히 Score는 리테일이 직관적으로 이해할 수 있는 ‘카테고리(스포츠 예측)’여서 자금 유입 시 내러티브 소비가 쉽다고 평가한다.
- Templar: Rob은 Templar를 “탈중앙 AI의 DeepSeek 모먼트”로 부른다. 전 세계 노드로 720억(72B) 파라미터 모델을 학습했다는 점을 ‘기술적 분기점’으로 제시하며, 1B → 72B로 커진 속도를 “지수 곡선”으로 해석한다. 더 큰 그림으로는 “비트코인이 세계 최대 슈퍼컴퓨터가 된 것처럼, GPU도 분산 학습으로 묶일 수 있다—결국 엔지니어링 문제”라는 프레임을 덧붙인다.

이 구간에서 Rob은 서브넷을 단순 토큰이 아니라 엔진(모델/알고리즘)을 만들고, 팀이 그 위에 자동차(제품/고객/매출)를 올리는 구조로 설명한다. 즉 “TAO 방출(암호경제) + USD 매출(사업)”의 결합이 AWS 같은 중앙화 인프라를 가격으로 압박할 수 있다는 논리다.

13:06 Addressing the Inflation Concern

진행자는 TAO 인플레이션(방출) 이슈를 기관투자자 관점에서 제기한다: “공급이 계속 풀리는데 어떻게 흡수하나?”
Rob은 먼저 “그 비판은 사실상 비트코인형 설계에도 같은 문제 제기”라고 맞받아친다. 이어 BitTensor 설계가 비트코인의 ‘업그레이드’라고 주장하는데, 핵심은 방출이 ‘유용한 일(Proof of Intelligence)’에 배분된다는 점이다. 비트코인이 전기/연산을 태워 SHA-256을 풀어 보안을 만든다면, BitTensor는 “프로그래머블한 인센티브”로 예를 들어 날씨 예측 서브넷이 “가장 잘 맞히는 모델 제출자에게 보상”하도록 설계할 수 있다고 설명한다. 이 경쟁이 누적되면 해당 분야의 best-in-class 모델이 만들어지고, 서브넷 팀은 이를 기반으로 사업(USD 매출)을 만든다.

또한 Rob은 가치 포착 구조를 ETH와 비교한다. 이더리움은 L2 확장 이후 “가치가 ETH에 얼마나 귀속되나” 논쟁이 있지만, TAO는 알파 토큰 접근의 관문이 TAO 매수이기 때문에 크루(가치 귀속)가 더 직접적이라는 주장이다. 그리고 서브넷 간 관계도 “제로섬이 아니라 포지티브섬”으로 본다. 예컨대 Templar가 성공하면 TAO 가격이 오르고, 이는 다른 서브넷의 방출 가치에도 긍정적이어서 서로가 서로의 성공을 응원하는 구조라는 설명이다(서브넷들이 서로의 시총 상승을 적대하지 않는다는 주장).


16:30 Biggest Misconceptions About TAO

Rob이 꼽는 최대 오해/장벽은 ‘나쁜 구조’가 아니라 너무 복잡해서 이해가 안 되는 것 자체다. Barry Silbert의 비유(“초기 비트코인은 10명에게 물으면 17개 답이 나온다”)를 가져오며, TAO는 비트코인에 서브넷 레이어까지 얹혀 더 어렵다고 말한다. 이 복잡성이 기관/패밀리오피스/고액자산가 대화에서 반복적으로 드러나는 장애물이고, 결과적으로 시장 가격을 눌렀다고 본다. 즉 저평가의 원인을 “펀더멘털 부재”가 아니라 인지/설명 가능성의 부족(정보비대칭)에 둔다. 동시에 그는 Jensen Huang, Chamath 등 ‘올바른 사람들’이 Templar 같은 성과를 언급하기 시작했다고 말하며, 인식 확산의 초기 신호로 해석한다.


18:48 TAO as Liquid Venture

진행자 Andy는 TAO를 “파우더(기축)로 들고, 서브넷을 리퀴드 벤처처럼 골라 담는 구조”로 정리하며 확인을 요청한다. Rob은 이 프레임에 동의하면서, Stillcore 자체를 “헤지펀드 구조지만 벤처식 접근으로 중장기 보유하는 리퀴드 벤처”로 정의한다. 또한 파워로(상위 10% 서브넷이 90% 성과를 만든다)를 예상하며, 펀드의 목표는 “미래의 Uber/Amazon급 서브넷(블루칩)을 크게 담아 TAO 대비 초과수익”이라고 말한다.

그는 TAO를 S&P500에 비유한다. TAO를 사면 탈중앙 AI 스타트업 경제 전체에 베타로 노출되고, 서브넷 투자는 알파를 노리는 형태라는 것. Bellagi(발라지)식 “AI는 하나의 갓모델이 아니라 ‘bazaar’(수많은 모델의 시장)”라는 관점을 인용하며, “수천 개 서브넷 = 수천 개 웹사이트”라는 아날로지로 확장한다. 이때 BitTensor는 “인텔리전스의 인터넷”으로 규정된다.


20:01 How Stillcore Positions the Fund

Rob은 서브넷 투자가 “지금은 접근/매수 자체가 어렵다(Mt.Gox 시절 비트코인처럼)”는 점이 오히려 기회라고 암시한다. 펀드 차원에서는 TAO 베타만이 아니라, 도큐먼트된 팀/실제 매출/엔터프라이즈 고객/리테일 내러티브 친화성까지 함께 보는 방식으로 포트폴리오를 구성한다고 말한다. 또한 자신들의 펀드가 이미 TAO를 아웃퍼폼하고 있다고 언급하며(구체 수치/기간은 대화에서 제시되지 않음), “TAO의 성공은 결국 서브넷의 성공”이라는 원칙 하에 서브넷 선별을 핵심 역량으로 내세운다.


22:33 TAO Is the Best Value in AI

Rob은 TAO가 “AI 노출을 얻기 어려운 시장에서 가장 좋은 밸류”라고 단언한다. OpenAI 같은 중앙화 랩에 고밸류로 투자하는 것(예: 8,500억 달러)을 “모트가 불명확하다”는 이유로 회의적으로 본다. 만약 AGI 수준이 오픈소스로 로컬에서 돌아가면 중앙화 랩의 방어력(모트)이 약해질 수 있다는 문제의식이다. 반대로 TAO는 “탈중앙 AI 인프라”에 투자하는 것이며, 향후 리테일이 “AI로 일자리가 대체될 때 ‘희망의 투자’로 TAO를 산다”는 정서적/사회적 수요까지 시나리오에 포함한다. 즉 내러티브는 단순 수익이 아니라 “기업이 AI를 통제하는 디스토피아 vs 분산된 AI”라는 대비로 확장된다.


25:26 The $1T Ecosystem Thesis

Rob은 BitTensor가 “인류 역사에서 중요한 발명”일 수 있다고까지 수위를 올리며, 2030년까지 1조 달러 생태계 가능성을 주장한다. 근거는 (1) AI 영역에서 5년은 ‘영원’처럼 큰 변화가 가능하고, (2) 전통 주식시장은 AI로 인해 ‘터미널 밸류를 가격화하기 어려워지는’ 국면(소프트웨어 모트 붕괴 가능성)인데, TAO가 오히려 AI 시대의 헤지/피난처가 될 수 있다는 주장이다. 예시로 “Salesforce 같은 기업을 30x PER로 평가하는 게 5년 뒤 존속 불확실성 때문에 어려워질 수 있다”는 문제의식을 든다.


27:49 BitTensor Core Team and Roadmap

진행자가 코어팀이 무엇을 하는지 묻자, Rob은 BitTensor 핵심 인물들을 “매우 똑똑할 뿐 아니라 윤리적이고 미션 지향적”이라고 평가한다. K, Jacob Steeves, Ala를 공동창업자 맥락에서 언급하며, Jacob이 과거 Google DeepMind에서 일했고 “비트코인의 인센티브 메커니즘을 AI에 적용”하는 발상을 10년 전부터 했다는 내러티브를 강조한다.

또한 “Open Tensor Foundation이 디스밴딩(역할 축소/해체 방향)”되고 창업자가 재단 운영에서 물러나 서브넷을 직접 빌드하는 흐름을 “사토시 모먼트(탈중앙화 강화)”로 해석한다. 지정학적 측면에서는 미국/중국이 아닌 국가들이 “주권 AI(sovereign AI)” 관점에서 Anthropic/DeepSeek 같은 특정 진영 모델이 아니라 TAO 위 모델을 사용할 수 있다는 가능성을 언급한다(정책/규제/조달의 현실성은 대화에서 검증되진 않음).


28:22 New Subnets and Price Discovery

진행자는 “새 서브넷 런칭 정보는 어디서 얻고, 가격발견이 얼마나 공정한가(인사이더 게임인가)?”를 묻는다. Rob은 서브넷 수가 현재 128개(2의 거듭제곱 확장: 32→64→128)이며, 향후 256으로 늘어날지는 TAO 가격과 방출의 USD 가치가 서브넷 생태계를 얼마나 ‘먹여 살릴 수 있느냐’에 달렸다고 답한다. TAO 가격이 5배 급등하면 더 많은 서브넷을 수용할 수 있는 경제적 여지가 생긴다는 논리다.

또한 그는 인센티브가 충분히 커지면 중앙화 AI 랩 인재가 “포칭”이 아니라 자발적으로 합류할 수 있다고 본다. 이유는 (1) 이미 큰 부(스톡옵션)를 얻은 인재들이 (2) 더 높은 ROI/자율성을 찾아 BitTensor에서 마이닝/서브넷 창업을 선택할 수 있다는 것. 이때 “TAO 가격 상승 → 더 많은 서브넷 → 더 많은 혁신 → TAO 가격 상승”의 플라이휠을 상정하며, 지금까지의 움직임은 “애피타이저”에 불과하다고 말한다.