02:04 Binance, 1010 & Market Structure

진행자는 “바이낸스가 스팟 비트코인을 던지며(‘clips’) 하락을 유발한다는 의혹”과 “CZ/바이낸스가 시장을 왜곡한다는 불만”을 전제로 시장 구조에 대한 견해를 요구한다. 그레이시는 1010을 “바이낸스의 기술적 슬립/글리치가 촉발점이 됐고, USD 페깅 이슈 및 일부 래핑 코인 문제 → BTC/ETH로 ‘데스 스파이럴’처럼 전이 → 10/10~10/11에 일일 최대 청산이 발생”한 사건으로 묘사한다. 특히 이 충격 이후 알트코인 시장의 유동성·거래량·관심이 급격히 약해졌고, 2025 초부터 본인이 주장해온 “알트 시즌은 없을 것”이라는 판단이 1010 이후 더 명확해졌다고 말한다.

거시적으로는 2025년에 글로벌 유동성이 금·미국 주식(예: 엔비디아)으로 흘러가며 사상 최고가를 만들었는데, 같은 기간 비트코인은 기대만큼 ‘유동성의 거울’ 역할을 못 했다고 지적한다(“금 +60% vs BTC -6%”라는 대비). 다만 비트코인은 전통적 현금흐름 기반 가치평가 모델이 없기에 유동성 변화가 가격에 더 직접 반영될 수 있는 자산이라는 본질을 강조한다. 당일 시장 급락은 지정학적 요인/거래소 매도 등 복합 요인일 수 있다고 보면서도, 비트겟은 최근 11~12개월간 비트코인을 ‘매도’보다 ‘축적’해왔다는 점을 언급한다. 연말 전망으로는 “올해가 아주 나쁘진 않다”는 톤에서 BTC 150K 가능성을 열어둔다.


06:33 Hyperliquid & Tokenized Assets

진행자는 “리테일이 크립토 레일 위에서 주식·금·은·구리 같은 자산을 거래하려는 수요가 커졌고, 이를 온체인에서 구현한 하이퍼리퀴드가 폭발적으로 성장(일일 거래량 20억 달러, OI 약 10억, 최근 주간 100% 성장)”했다고 설명하며, 비트겟의 우선순위/경쟁관계를 묻는다. 그레이시는 비트겟이 이미 온체인 자산 거래 및 토큰화 미국 주식/ETF를 제공하고 있다고 답한다. 더 나아가 2025년 9월부터 비트겟을 CEX/DEX가 아닌 UEX(Universal Exchange)로 포지셔닝했다고 설명한다. 이유는 (1) 사용자 KYC/AML은 높은 기준을 유지해 컴플라이언스 측면에서는 CEX에 가깝지만, (2) 자산 제공 방식은 멀티체인 토큰을 계약주소로 바로 거래시키는 등 DEX적 요소를 흡수했기 때문이라는 주장이다.

구체적으로 비트겟은 솔라나/이더리움/BSC/모나드/모프 등 주요 체인에서 발행된 토큰화 자산을 거래 가능하게 만들고 있으며, 토큰화 미국 주식은 약 200종, 해당 주식 기반 선물/퍼프는 30종+ 수준으로 무작정 전 종목을 나열하기보다 선택적으로 제공한다고 말한다. 토큰화 금·은·주식/ETF는 최근 몇 달 간 트랙션이 확인되고, 일부는 CFD 형태로도 제공 중이라고 언급한다.


10:44 The CEX vs DEX Bifurcation

진행자는 “KYC 없는 그레이존 온체인/퍼프 DEX vs 컴플라이언스 중심의 기관친화 거래소”로 시장이 양분되고, 중간지대는 애매해질 수 있지 않냐고 묻는다. 그레이시는 대체로 동의하며, 비트겟도 작년에 “더 컴플라이언트하고 메인스트림으로 갈 것인가 vs 오프쇼어/그레이존을 유지할 것인가”를 고민했고, 결국 전자를 선택했다고 밝힌다. 이 선택은 단기적으로는 KYC 요구로 인해 일부 이용자를 DEX/퍼프 DEX에 ‘내어주는’ 결과가 있지만, 장기적으로 더 큰 시장(규제 친화 확장, 제도권 접점)으로 가기 위한 더 어렵지만 올바른 길이라고 정리한다. 동시에 그레이존 경로도 시장이 큰 만큼 성공 가능성을 부정하진 않는다(단, 비트겟의 전략은 아니라는 선 긋기).


13:26 Serving All Asset Classes

진행자는 토큰화 자산이 “BTC/ETH 같은 크립토”를 넘어, 토큰화 MMF/프라이빗 크레딧 등 ‘수익형 RWA’로 확장되며 유통/배포 채널이 중요해지는 흐름을 짚는다. 또한 다양한 자산을 한 플랫폼에서 제공하면 UX가 복잡해져 사용자가 혼란스러울 수 있는데 이를 어떻게 해결할지 질문한다. 그레이시는 내부적으로도(CPO와의 논의) 범용 커버리지 확대가 사용자에게 부담을 줄 수 있다는 점을 인지하고 있다고 말한다. 다만 핵심은 “자산을 많이 갖추는 것 자체가 목적이 아니라, 사용자가 원하는 것/가치와 거래량이 있는 것에 집중”하는 것이라며, 토큰화 주식도 전 종목이 아니라 선별 제공 중이라는 점을 다시 강조한다.

또한 2025년에는 “순수 크립토네이티브 알트”의 신규 상장을 크게 늦췄고, 오히려 거래량/유동성이 약해지고 일중 -30% 급락 같은 비정상 변동이 반복되는 자산은 상장폐지했다고 설명한다. 결과적으로 거래소의 상품 믹스는 “덜 크립토네이티브(가치/수요 약한 알트 축소) + 더 메인스트림(나스닥/NYSE 상장주, ETF, 지수 등 펀더멘털이 있는 자산 확대)”로 이동한다는 결론을 제시한다.


16:34 Trading Uranium

진행자들은 “사용자들은 이제 우라늄 같은 원자재까지 지금 당장 거래하고 싶어한다”는 농담 섞인 코멘트로 대화를 환기한다. 토큰화/파생 기반으로 원자재 접근성이 넓어지는 흐름을 ‘리테일의 욕망이 가장 먼저 드러나는 지점’으로 간접적으로 보여주는 구간이다(특정 상품의 리스크/적합성 논쟁이라기보다, 토큰화 자산 스펙트럼이 어디까지 확장되는지에 초점).


18:35 Is 1010 Still Haunting Us?

진행자는 “1010 충격이 아직도 시장을 ‘유령처럼’ 지배하나”를 재질문한다. 예로, 같은 기간 S&P/나스닥/금은 크게 올랐는데 비트코인은 부진했다는 비교 차트를 언급하며, 마켓메이커/거래소 측면에서 아직 구조적 후유증(유동성 복원 지연, 파편 정리)이 남았는지 묻는다. 그레이시는 “확답은 크리스털볼이 필요하다”며 조심스럽게 답한다. 다만 유동성 증가 국면에서 비트코인이 결국 반응할 가능성을 기본 시나리오로 두고, 조정이 끝나가고 있다는 시장 의견(캐시 우드 언급)도 소개한다. 동시에 본인은 과도한 단기 예측을 피하며, 장기 보유 관점에서는 “포지션이 없다면 일부 축적은 고려할 만”하되, 69~70K 재하락 가능성도 열어둔다. 요지는 1010을 ‘원인’으로 단정하기보다는, 아직도 시장이 균형을 찾아가는 과정이며 변동성은 남아 있다는 톤이다.


21:20 Institutional vs Retail Flows

진행자는 비트겟처럼 대형 거래소가 갖는 ‘플로우 데이터’ 기반 관찰(기관 vs 리테일, 어떤 자산에 거래가 몰리는지)을 요청한다. 그레이시는 비트겟 기준으로는 기관/리테일 비중이 거래량 기준 대략 반반이라고 말한다. 선호 자산은 뚜렷하게 메이저 크립토(비트코인 중심)와 함께 메인스트림 미국 주식이 거래량 측면에서 올라오고 있으며, 금·은·구리 같은 원자재, 나아가 FX(비트겟은 2026년 1월부터 제공 시작)도 확장 중이라고 한다. 이 관찰을 근거로, 알트 기반 토큰 런칭을 기획하는 팀이라면 “장기적으로 버틸 수 있는 구조”와 “토큰 발행 외 실제 비즈니스 유입(캐시플로우/수요)을 만들 것”이 중요하다고 압박한다.


23:27 The Revenue Meme

진행자가 이를 “레버뉴 메타(Revenue meme)”라고 명명하자 그레이시는 동의하며, 토큰만 찍고 끝나는 모델은 현재 시장에서 통하지 않는다고 선을 긋는다. 특히 거래소 입장에서는 상장 후 유동성 실종/가격 왜곡/단기 펌프-덤프가 발생하면 사용자 보호와 시장 신뢰에 악영향이 크기 때문에, 상장 심사가 보수적으로 변할 수밖에 없다는 맥락이 깔려 있다. 이 구간은 ‘왜 알트가 죽었나’에 대한 거래소 관점의 실무적 답변(거래량, 유동성, 변동성, 사용자 수요)로 기능한다.

26:25 Altcoins Are Dead

진행자는 “상장/토큰 발행 관행이 어떻게 바뀌었는지”를 마지막으로 묻는다. 그레이시는 업계 전반의 변화로 “순수 크립토네이티브 스토리만으로는 어렵다”를 핵심 문장으로 제시한다. 좋은 프로젝트 카테고리로는 RWA/스테이블코인/결제(PayFi)/인프라, 그리고 일부 AI 요소를 든다. 이는 거래소만의 관점이 아니라 VC들과의 대화에서도 확인되는 변화라고 강조하며, 비트겟이 협업/출자한 VC(Force Ventures, AUM 4억 달러)와의 정기 미팅에서도 동일한 결론이 나온다고 말한다.

비트겟의 상장 심사 프로세스도 비교적 구체적으로 설명한다. (1) 실제 제품(앱/에이전트)이 무엇을 하는지 데모 수준으로 확인, (2) 커뮤니티/소셜 지표로 대중성 검증, (3) 지역별 볼륨 분해로 거래가 ‘건강한 수요’인지(또는 인위적 볼륨인지) 파악, (4) 토크노믹스 정밀 검토, (5) 토큰/코드 감사 리포트 요구, (6) 팀/투자자 백그라운드 체크 등이다. 그리고 2025년(특히 10/10 이후) 다수 토큰이 “상장일이 고점인 그래프(상장 직후 최고가 → 지속 하락)”를 만들었다고 지적하며, 이는 섹터 전반에 매우 비정상적이고 불건전한 현상이라고 평가한다. 이런 맥락에서 그레이시는 본인 트윗 “알트코인은 죽었다”가 다소 과격하더라도, 시장이 요구하는 방향(가치·수익·실사용·규제 친화·메인스트림 자산 토큰화)으로 이동해야 한다는 메시지를 분명히 한다.

https://youtu.be/XotlRojiliE 2시간 전 업로드 됨

Trump Doesn’t Need The Fed To Pump Housing (Here’s Why) | Joseph Wang

The Monetary Matters Network

3줄 요약

1. 트럼프는 Fed가 금리를 내리지 않아도, FHFA·GSE(패니·프레디)·FHLB 같은 ‘준재정/준통화’ 레버로 모기지 스프레드를 눌러 주택금리를 낮출 수 있다.

2. 파월의 5월 ‘의장 임기’ 만료 이후가 진짜 변수다: 파월이 이사로 남아 “Shadow Fed Chair”가 될지, 트럼프가 완전한 인선 교체로 더 비둘기파 경로를 열지에 따라 금리 경로가 크게 갈린다.

3. 왕은 미국 실물은 생산성+신용창출+재정부양으로 강세를 보되, AI 주식은 “유용하지만 수익화가 불확실한” 비용 구조 때문에 버블 가능성을 경고한다.

01:08 Hidden Stimulus: How Trump Can Support Housing Without the Federal Reserve

왕(Joseph Wang)은 “모기지 금리=Fed”라는 고정관념을 깨며, 행정부가 Fed를 거치지 않고도 주택금융을 ‘완화’할 수 있다고 본다. 핵심은 정부가 주택담보대출(MBS/모기지) 수요를 인위적으로 늘려 가격을 올리고(=수익률 하락), 그 결과 모기지-국채 스프레드가 축소되게 만드는 구조다. 구체적으로 패니메이·프레디맥(GSE)의 직접 매입/보유 확대가 첫 번째 레버다. 패니·프레디가 모기지를 더 사면 단순 수급으로 모기지 채권 가격이 올라가고, 모기지 금리(특히 30년 고정)가 내려간다. 실제로 FHFA 수장 빌 풀티(Bill Pulte)가 이 아이디어를 시사했을 때 시장이 즉각 반응해 30년 금리가 ‘5%대(“five handle”)’를 잠깐 찍는 등, 발언만으로도 스프레드가 움직이는 민감도를 보여줬다고 설명한다(이후 재되돌림은 있었지만, 정책 옵션의 ‘파급 경로’는 확인됐다는 뉘앙스).

또 다른 레버로 Federal Home Loan Banks(FHLB)를 든다. FHLB는 전통적으로 은행들에 담보대출(advances)을 제공하는 “lender of next-to-last resort” 성격이 강하고, SVB 사태 때처럼 은행들이 할인창구(Discount Window) 대신 낙인(stigma)이 적은 FHLB로 몰린 전례가 있다. 왕의 관점은 “원래 FHLB의 존재 이유가 주택금융 지원”이므로, 만약 모기지 REIT 같은 비은행 주택금융 플레이어에게 FHLB의 ‘싼’ 자금 접근을 넓히면 그들이 레버리지로 MBS를 더 매입하게 되고, 결과적으로 MBS 수요 확대 → 금리 하락이 가능하다는 것이다. 다만 그는 이 부분은 “행정부가 실제로 추진 중이라고 확인된 사안”이라기보다, 가능한 ‘메뉴판’을 제시하는 것이라고 선을 긋는다.

흥미로운 디테일은 역사 비교다. 왕은 금융위기 전 패니·프레디가 합산 약 1.5조 달러 모기지를 들고 있던 시절을 상기시키며, 당시 이들은 사실상 “에이전시 디벤처 발행→모기지 매입”의 대규모 캐리 트레이드를 했다고 설명한다. 위기가 오기 전까지는 수익성이 높았지만, 주택시장 붕괴와 함께 손실이 커져 공적 구제로 이어졌다. 그럼에도 “정책 의지가 있으면 다시 키우는 게 불가능한 구조가 아니다”라는 메시지다.

마지막으로, 금리만으로 주택이 풀리느냐에 대해 왕은 부분적이라고 본다. 빌더들이 이미 rate buydown으로 5%대, 심지어 4%대 모기지를 제공하고도 수요가 기대만큼 회복되지 않는다는 업계 코멘트를 근거로, 현재는 ‘금리 제약’ 외에 ‘고용/일자리 불안’이 구매 의사결정을 억누르는 요인이라고 본다. 즉 정책이 모기지 스프레드를 눌러도, 소비자가 “직장 잃을까봐” 레버리지성 의사결정을 미룬다면 거래량 회복은 제한될 수 있다는 진단이다.


05:57 "This Is A Very Creative Administration"

진행자와 왕은 빌 풀티의 스타일을 “창의적이고 공격적”이라고 묘사한다. 풀티가 X(트위터)에서 적극적으로 메시지를 던지고, 아이디어를 ‘대통령에게 직접’ 올리는 방식이 시장 기대를 자극한다는 뉘앙스가 강하다. 트럼프가 Truth Social에서 “GSE가 2000억 달러를 추가로 사라”고 지시했다는 언급이 나오는데, 왕은 이를 “현행 캡(cap)까지 채우라는 의미에 가깝다”고 해석한다. 핵심은 그 캡 자체가 ‘법적 불변’이 아니라, 재무부·FHFA·GSE의 합의(정책 결정)로 조정 가능하다는 점이다. 즉, 2000억 달러는 시작점일 뿐이며, 캡을 들어 올리면 과거처럼 더 큰 규모(조 단위)로도 갈 수 있는 잠재력이 있다는 관점이다.

대화 중 인상적인 포인트는 ‘정책의 즉흥성’에 대한 역사적 비유다. 진행자는 FDR 시절 금본위 이탈 과정에서 “7센트는 행운의 숫자” 같은 일화(즉, 정책이 때로는 정교한 모델보다 정치적/심리적 요인으로 결정됨)를 들며, 지금도 유사한 즉흥적 정책 실험이 가능하다고 말한다. 왕은 이에 동의하며, 시장이 실제로 반응했다는 점에서 “아이디어가 작동 경로를 가진다”고 본다.

또한 왕은 FHLB 옵션에 대해 “지금 당장 행정부가 말하고 있진 않다”고 하면서도, 업계(모기지 REIT·보험사 등)가 오래전부터 FHLB 접근을 로비해온 맥락을 짚는다. 즉 ‘싼 담보대출 창구’에 누가 접근할 수 있느냐는 금융 규제/정책의 재분배 문제이며, 산업정책적 방향(주택시장 부양)이 강해지면 논의가 급부상할 수 있다는 시나리오를 제시한다.


17:30 Fed Meeting Analysis

왕은 1월 FOMC를 “파월이 경제를 좀 더 낙관적으로 본 만큼, 시장이 이를 약간 매파적으로 해석할 수는 있다”면서도, 큰 시장 반응은 제한적이었다고 본다. 이유는 시장이 이미 파월 발언 자체보다 “파월 이후의 Fed”를 더 크게 보고 있기 때문이라는 해석이다. 여기서 왕의 프레임은 명확하다: 단기 데이터보다도 인선/권력 구조 변화가 반응함수(reaction function)를 바꾼다는 것.

또 그는 노동시장을 해석하기 어려운 이유로 이민(노동공급) 레짐 변화를 든다. 바이든 시기 불법이민 급증→노동공급이 커지며 “월간 고용증가의 적정 수준”이 흔들렸고, 트럼프가 국경을 강하게 닫으면 인구/노동공급 성장률이 둔화되어 다시 기준이 바뀐다. 동시에 기업들은 “성장은 낙관하지만 인력은 줄인다”는 발언을 하고(은행·아마존 감원 언급), 왕은 이를 AI 도입으로 노동수요가 구조적으로 약해질 가능성과 연결한다. 즉 실업률이 낮아도, “고용에 대한 체감 불안”이 커지면 주택·소비 등 레버리지 수요가 둔화될 수 있다는 연결고리를 만든다.


19:36 "Shadow Fed Chair"? What It Means If Powell Stays At Fed

왕은 파월의 의장 임기(5월 만료)와 이사 임기(2028년 1월까지)를 분리해 보라고 강조한다. 관행적으로 의장 임기가 끝나면 Fed를 떠나지만, 파월이 남으면 새 의장 아래에서도 파월이 관계/신뢰/상징성으로 상당한 영향력을 행사할 수 있으며, 이 경우 사실상 “Shadow Fed Chair”가 될 수 있다는 주장이다. 특히 새 의장이 트럼프의 사람으로 보일수록, 내부 위원들이 ‘정치적 색채’를 경계하며 파월의 의견에 더 기대는 역학이 생길 수 있다는 설명이 흥미롭다(거버넌스·조직행동 관점).

왕은 파월이 남을 확률을 단정하진 않지만, 트럼프가 매우 불쾌해할 것이고, 따라서 행정부가 파월을 내보내기 위한 ‘플랜 B’, 즉 “cause(정당한 사유)”를 둘러싼 법적/정치적 수단을 마련하려 한다고 본다.

27:35 New Fed Chair Nominee: Kevin Warsh

왕이 언급하는 유력 후보 중 하나가 케빈 워시(Kevin Warsh)이며, 그는 전통적으로 매파로 알려져 있다. 다만 왕은 여기서 흥미로운 구도를 만든다. 트럼프는 노골적으로 “의장이 되려면 금리 인하를 약속하라”는 식으로 말하지만, 후보들은 “대통령 지시라서”가 아니라 노동시장 약화·실업률 추세 상승·생산성 붐 같은 ‘그럴듯한’ 논리로 인하를 정당화할 것이라는 전망이다. 즉, 정책의 결론은 정치적으로 정해지고, 모델/논리는 사후적으로 맞춰질 수 있다는 시각이다.

워시에 대해서는 그가 통화주의자(monetarist)적 프레임을 강하게 갖고 있고, “통화량/중앙은행 대차대조표가 인플레이션을 주도한다”는 신념에서 Fed 밸런스시트 축소(QT 강화)를 선호한다고 설명한다. 왕은 통화량 타기팅이 70~80년대 시도됐다가 실패했고, 금융위기 이후 QE 때도 통화주의자들이 하이퍼인플레를 경고했지만 현실은 장기간 물가 목표 미달이었다며, 이런 프레임이 반복적으로 빗나갔다고 비판한다. 그럼에도 트럼프 진영(스콧 베센트 등)과 일부 정책 인사들이 밸런스시트 축소 성향을 공유할 수 있어, 금리 인하(도비시)와 QT(리스크 오프)가 동시에 나타나는 혼합 시나리오도 암시된다.


32:00 "I Think Market Is Too Hawkish"

왕의 핵심 콜은 “시장이 너무 매파적으로 가격하고 있다”는 것이다. 그 근거는 데이터보다 대통령의 영향력 확대다. 그는 트럼프가 Fed에 대한 영향력을 더 키울 것이고, 그 결과 올해 3~4회 인하, 정책금리가 2.5~2.75%까지 내려갈 수 있다고 본다. 과거(2022~23)에는 시장의 ‘조기 인하 기대’를 비판하며 결과적으로 맞았던 그가, 이번에는 정치/거버넌스 변화로 반대 포지션(시장 대비 더 도비시)을 취하는 점이 이 구간의 관전 포인트다.

진행자가 “인플레가 3%대인데 모델로 인하를 정당화할 수 있나”라고 묻자, 왕은 거칠게 말해 “계량모형은 프로파간다에 가깝고, 하고 싶은 결론에 맞춰 논리를 만든다”고 답한다. “노동시장 선제 대응”, “인플레는 재화/일시적”, “현 정책은 과도하게 긴축” 등 레토릭은 얼마든지 조합 가능하다는 것. 그는 미국이 독립적 중앙은행 모델 → 일본(80년대)·중국식 ‘산업정책적 조율’로 이동할 가능성을 언급하며, 이 변화가 금리 경로에 구조적 영향을 줄 수 있다고 본다.


38:11 Risk Of Foreign Investors Flooding Out of U.S. Assets

이 구간은 크립토/매크로 리서쳐에게 특히 흥미로운 “꼬리위험(tail risk)” 논의다. 왕은 미국 자산에 대한 외국인 익스포저가 이미 높기 때문에, 트럼프식 외교/통상 충격이나 지정학 악화로 “리밸런싱”만 일어나도 변동성이 커질 수 있다고 본다. 다만 2025년 4월경 ‘셀 아메리카’ 내러티브가 있었지만, 이후엔 외국인 자금이 다시 미 자산으로 크게 유입됐다는 점도 짚는다. 특히 AI 관련 익스포저는 미국에 쏠려 있어(엔비디아·마이크로소프트 등) “대체재가 부족한 수요”가 미국으로 돌아오게 만든다는 논리다.

여기서 왕의 핵심은 “미 국채가 망가지는 형태의 위기는 (법정화폐 체제에서) 중앙은행이 최종적으로 방어할 수 있다”는 점이다. 반면 진짜 위험은 통화(달러)라고 본다. 외국인이 달러 하락으로 자국통화 기준 손실을 보게 되면 헤지/청산이 연쇄적으로 일어나며 달러 약세 → 해외투자자 손실 확대 → 미국 자산 매도 → 달러 추가 약세 같은 악순환이 생길 수 있다는 시나리오다. 이것이 금보다 FX·글로벌 포지셔닝 관점에서의 “시스템 리스크”로 제시된다.

진행자가 BIS 논문(해외투자자의 달러 헤지 비율 상승)을 언급하자, 왕은 중요한 반론을 제시한다. 만약 헤지 수요가 크게 늘었다면, FX 스왑 시장에서 달러 펀딩 수요가 증가해 FX swap basis가 더 마이너스(달러 프리미엄)로 가야 하는데, 오히려 그렇지 않거나(심지어 플러스) 그런 긴장 징후가 약하다는 것. 따라서 BIS 해석과 달리 파월의 반박(헤지가 과도하게 늘었다고 보기 어렵다)이 맞을 수 있다고 본다. 이 포인트는 크립토 리서치에서 달러 유동성/크로스커런시 베이시스/스테이블코인 달러 수요를 연결해 보는 사람들에게도 응용 여지가 크다.


45:22 AI & Silver

왕은 “미국 경제는 강세 요인이 꽤 명확하다”고 보며 3가지를 든다. (1) 생산성 붐(데이터가 수정될 수는 있어도, 현재 관측치는 ‘고성장+저고용’ 조합을 통해 생산성 개선을 시사), (2) 신용창출 급증(상업은행 신규대출이 전년 7500억 달러 수준으로, 직전 2년의 ~3500억 달러 대비 점프했다고 언급), (3) 재정정책의 부양적 성격(세금 환급/가속상각 등으로 현금흐름을 앞당겨 경기자극). 여기에 그는 시장이 예상하는 것보다 더 많은 금리 인하가 더해지면 실물 모멘텀은 더 탄탄해질 수 있다고 본다.

다만 자산가격 측면에서 그는 AI 주식 밸류에이션이 버블일 수 있다고 경고한다. 핵심 논리는 “AI는 유용해서 경제 전반 생산성을 끌어올릴 수 있지만, AI를 제공하는 기업이 그 비용(데이터센터, GPU 등)을 가격에 전가해 수익화하는 구조가 불명확하다”는 것이다. 오픈소스/무료 모델(중국발 오픈소스 등) 확산은 수익화 압력을 더 키운다. 즉 ‘AI의 사회적 편익’과 ‘AI 기업의 주주가치’가 일치하지 않을 수 있다는 관점이며, 이는 기술 버블에서 자주 나오는 “기술은 맞았지만 주식은 비쌌다”는 결론으로 연결될 수 있다.

버블 촉발 요인으로는 엔비디아의 경우 (1) 빅테크의 자체칩 전환 같은 경쟁 격화, (2) 해외(특히 중국) 모델의 성능 개선과 오픈소스 확산 같은 대체재 등장을 든다. 다만 그는 버블의 타이밍은 레버리지·심리의 영역이라 “확신은 없다”고 말한다. 진행자가 “언제 끝날 것 같냐”고 묻자, 진행자는 “조금 더 갈 것 같다”고 답하고 왕도 그 불확실성을 인정한다.

또한 금·은 랠리에 대해 왕은 “Fed 독립성 훼손 공포” 단일 요인보다는 (1) 달러 약세, (2) 지정학적 긴장(베네수엘라/이란 등 언급), (3) 2020년대식 리테일 모멘텀 자금의 이동 등 복합 요인을 든다. 특히 “신뢰 붕괴라면 TIPS 기대인플레(브레이크이븐)에서 먼저 신호가 나와야 하는데, 기대인플레는 비교적 앵커링되어 있다”는 점을 들어 과장된 ‘달러 신뢰 붕괴’ 내러티브를 경계한다.


50:26 Pictet $PQNT Endroll

https://youtu.be/iCsa2zq7jAE 1시간 전 업로드 됨

Looking for Gains Right Now? Crypto Isn’t the Trade — This Is: Bits + Bips

Unchained

3줄 요약

1. 크립토 변동성이 죽자 리테일은 멈추지 않고 ‘토큰화 주식·커머디티·프레딕션 마켓’으로 레버리지를 옮기고 있다.

2. 밈코인은 “초기 진입의 환상”을 팔았지만, 자본이 수백만 개 코인으로 희석되고 레버리지까지 겹치며 10/10 이후 ‘퀄리티로의 도피(비트코인·스테이블·ETH·SOL)’가 가속됐다.

3. 주말에 엔비디아를 거래하는 건 시장조성자에게도, 리테일에게도 “정보 비대칭+조작+청산” 리스크가 폭증하는 가장 위험한 게임이 된다.

00:40 “If you’ve ever traded crypto… you’ve probably traded against us” (how market makers really work)

겨울뮤트(Wintermute) CEO 에브게니 가예보이는 자사의 정체성을 “크립토에서 거의 모든 유동성 풀과 연결된 종합 프로프+마켓메이킹 하우스”로 설명한다. 핵심 수익원은 (1) 코인베이스·바이낸스·크라켄 등 CEX에서 수백 개 알고리즘이 수백 토큰에 대해 호가를 내며 하루 수백만 건을 체결시키는 시장조성/프로프 트레이딩, (2) DeFi에서 1inch·주피터 같은 RFQ(요청-견적) 기반 프로토콜 유동성 제공과 함께 풀 아비트라지·청산 등 전방위 전략, (3) 수백 자산을 현물·파생 전반으로 거래하는 OTC다.
‘마켓메이킹과 자기매매를 어떻게 구분하냐’는 질문에는, 오늘날은 전통금융조차 “순수 마켓메이킹만”으로는 경쟁이 어렵고 변동성 구간 회피, 가격 확신이 높을 때 재진입 같은 시그널 결합형 블랙박스가 사실상 표준이 됐다고 말한다. 즉, 분리보다도 리스크/정보 처리 체계가 경쟁력이라는 관점이다.


04:39 The memecoin illusion: why retail kept losing

2025 OTC 리포트 맥락에서 “알트가 부진했고 유동성이 BTC·ETH 같은 메가캡에 쏠렸다”는 현상을, 가예보이는 밈코인 붐의 후유증으로 해석한다. 리테일이 VC·팀 물량에 “너무 늦게 들어가 항상 출구가 된다”는 불만이 커졌고, pump.fun 같은 플랫폼이 “누구나 초기에 들어가 10배·100배를 먹을 수 있다”는 기대(가예보이는 이를 ‘대부분 환상’이라고 표현)를 제공하면서 자금이 장외/중대형 알트가 아니라 수백만 개의 밈코인 ‘맞히기 게임’으로 이동했다.
문제는 리테일 머니 총량은 크게 늘지 않는데, 베팅 대상이 기하급수적으로 늘며 자본이 희석되고, 레버리지(특히 퍼프)까지 겹치면서 시스템이 구조적으로 취약해졌다는 점이다. 그는 “10/10 이후” (업계 이벤트/변곡점으로 지칭) 시장이 붕괴하며 리테일뿐 아니라 일부 유동성 펀드까지 손실을 봤고, 이후에는 스테이블코인·비트코인·이더리움·솔라나 같은 ‘퀄리티 자산’으로 돈이 피신했다고 설명한다.


10:02 Why derivatives are maturing crypto—even as volatility fades.

옵션·파생의 성장은 기관 친화적(헤지 수단 제공, 시장 성숙)이라는 장점이 있지만, 동시에 변동성을 낮추는 힘도 작동한다고 짚는다. 비트코인에만 국한되지 않고 커버드콜(보유 현물 위에 콜 매도) 같은 수익형 구조가 롱테일 자산까지 퍼지며, “수익률 파라미터를 복잡한 도구로 강화하는” 흐름이 이어질 가능성이 크다고 본다.
다만 리테일 관점에서는 전통금융처럼 옵션으로 레버리지를 얻기보다는, 여전히 ‘퍼페추얼(perps)’이 레버리지 상품의 기본값으로 남을 것이라고 전망한다. 지역 차이에 대해서는 아시아가 수익형 중심(일드 제너레이션), 서구권이 더 복합/정교한 구조가 많다고 평가한다.


13:04 What actually comes after memes, NFTs, and dead alts

“다음은 어디로 가나”에 대해 그는 이미 자금과 관심이 이동 중이라고 본다. 첫째는 커머디티, 특히 금·은의 토큰화 및 금 퍼페추얼 같은 상품. 둘째는 토큰화 주식/주식 퍼페추얼(예: 엔비디아·테슬라)로, 핵심 동인은 “레버리지 접근성”이다. 크립토 네이티브 인프라 위에서 주식 베타를 레버리지로 빠르게 거래하려는 수요가 리테일을 끌어당길 수 있다는 관찰이다.
겨울뮤트의 운영 원칙도 “볼륨이 있는 곳에서 거래한다”이므로, 메가캡 쏠림 자체가 비즈니스에 치명적이진 않으며, 오히려 커머디티·주식형 퍼페추얼 같은 신종 시장에서 유동성 공급자로 확장할 여지가 크다고 말한다.


14:39 Why prediction markets are a nightmare for market makers

프레딕션 마켓은 “올해 더 커질 테마”로 본다. 칼시(Kalshi)와 폴리마켓(Polymarket) 경쟁이 심화되고, 더 많은 경쟁자가 나올 수 있다는 전망도 덧붙인다. 다만 시장조성자 입장에서는 내부자정보/조작 가능성이 구조적 리스크다.
리테일은 내부자와 같은 방향이면 ‘운 좋게’ 이길 수도 있지만, 시장조성자는 큰 사이즈로 유동성을 제공할수록 내부자에게 “더 큰 판돈으로 공짜에 가까운 거래 기회”를 열어주는 꼴이 된다. 유동성이 깊어질수록 내부자거래의 기대수익이 커지는 ‘이상한 인센티브 루프’가 생긴다는 설명이 핵심이다. 또한 KYC 기반인 칼시와 달리 폴리마켓은 비KYC 성격이 강해 상대방의 정체/정보 우위를 가늠하기 더 어려워, 유동성 제공이 더 까다롭다는 뉘앙스를 준다. 현재는 “실험 중” 단계라고 밝힌다.


17:50 Why trading Nvidia on a Saturday is dangerous

토큰화 주식/주식 퍼페추얼에서 가장 큰 구조적 문제로 “기초시장(현물 주식시장)이 닫힌 시간”을 지목한다. 특히 주말은 트럼프가 토요일에 발표를 즐긴다는 예시까지 들며(주말 뉴스가 시장을 흔들기 쉬움), 전통시장이 닫힌 사이 크립토 레이어에서만 가격이 움직이면 모델링/헤지가 어려워진다고 말한다.
예를 들어 ‘엔비디아에만 영향 주는’ 반도체 수출 규제 같은 섹터/단일 종목 뉴스가 나오면, 시장조성자는 금요일 종가 기반으로 주말에도 호가를 내야 하는데, 뉴스를 더 잘 읽는(또는 트위터 뉴스 기반 자동매매를 붙인) 트레이더에게 정보 비대칭으로 “아비트(ARBed) 당할” 수 있다. 리테일에게는 더 직접적으로 ‘청산 리스크’가 크다. 주말 유동성이 얇은 틈에 가격이 비교적 쉽게 흔들릴 수 있고, 누군가가 가격을 상하로 밀어 퍼프 포지션을 청산시키는 시나리오가 현실적이기 때문에, 주말에는 레버리지를 낮추고 플랫폼/시장 미성숙에 따른 조작 가능성을 특히 경계하라고 조언한다.


21:42 Why gold is acting like crypto … and Bitcoin isn’t

진행자는 금 가격 급등과 비트코인의 상대적 부진을 대비시키며 질문하고, 가예보이는 “크립토에 있으면서 주식 랠리·금 랠리를 보는 게 슬프다”고 토로한다. 과거 VC 데크가 “크립토 vs 금 vs 주식”의 시총 비교를 하며 크립토 상승 서사를 만들었다면, 지금은 “크립토는 그대로인데 나머지가 다 오른다”는 역전된 풍경이라는 것이다.
그는 비트코인이 최근 구간에서 레인지에 갇히며 “더 이상 변동성 자산처럼 보이지 않는다”는 ‘인지(perception)’가 수요를 꺾고, 반대로 금은 리테일 수요와 더불어 국가 단위(주권) 수요—미국채를 팔고 금을 사는 흐름—가 가격을 밀어 올리며 오히려 “크립토 같은 성격”을 띤다고 분석한다. 겨울뮤트 관점에서는 이런 관심 이동이 토큰화 금·금 퍼페추얼 거래량 증가로 이어지는 흐름이기도 하다.
또한 실제 플로우로는 토큰화 금에서 커버드콜 매도 수요가 관찰된다고 말한다. “금이 추가로 500달러 오르면 팔겠다” 같은 목표가가 있는 투자자라면, 그 구간에서 콜을 팔아 프리미엄(추가 수익)을 얻는 전략이 합리적이라는 예시다. 개인적으로는 몇 년 전 포트폴리오 다변화 차원에서 금을 ‘마지못해’ 들고 있었는데, 지금은 만족하지만 과열감을 느껴 일부 차익실현을 했고, 그 자금 일부를 방산주로 옮겼다고 언급한다.

32:05 — Why Evgeny says that market structure probably won’t pass this year

가예보이는 올해 핵심 변수로 ‘시장구조 법안(market structure bill)’ 통과 여부를 꼽지만, 통과 가능성을 낮게 본다. 더 나아가 올해 못 넘기면 중간선거(midterms) 일정까지 겹쳐 “현 행정부 말기까지 지연될 수 있다”는 비관적 시나리오도 제시한다.
다만 단기(향후 2~3년)로는 친(親)크립토 성향의 SEC·CFTC 인선 덕에 규제 공포가 과거보다 줄어, 법안 부재가 당장 산업을 얼려버리진 않을 수 있다고 본다. 진짜 리스크는 다음 정권에서 규제 기조가 바뀔 때인데, 그때 시장구조 법안이 없으면 비우호적 규제기관이 재량으로 강하게 압박할 수 있어 “백업이 없다”는 점이 치명적이라고 설명한다.
시장 반등 촉매에 대해서는 거시/정책보다 “마인드셰어의 순환”을 더 강조한다. 커머디티·AI에 쏠린 관심이 어떤 계기로든 식으면, 레인지에 갇힌 비트코인도 “이제 충분히 눌렸고 올라갈 차례”라는 내러티브로 다시 주목을 받을 수 있다는 관점이다. 또 코인베이스의 에이전트 결제/상호작용 프로토콜(X42로 언급)에 대해서는, 직접적 영향보다는 스테이블코인의 디지털 경제 내 중요성을 더 강화하는 흐름으로 평가한다.

https://youtu.be/8rYa8Ik5skw 2시간 전 업로드 됨

Credit Expert Explains What’s Happening in Lending | Oaktree’s Raghav Khanna

The Monetary Matters Network

3줄 요약

1. “레버리지·스프레드 숫자”만 보면 멀쩡해 보이는 딜이, 공급망 결제 습관·자금조달 동선·거버넌스 같은 정성 요인에서 무너진다—First Brands가 교과서다.

2. PIK(현금 대신 원금에 이자 얹기)와 만기 연장은 ‘디폴트의 회계적 은폐’가 될 수 있으며, 특히 둘이 동시에 나타나면 포트폴리오 스트레스의 강력한 신호다.

3. AI는 SaaS의 과금(Seat 기반)·전환비용·터미널 밸류를 흔드는 패러다임 전환이고, 동시에 에너지/그리드 인프라에는 거대한 자본 수요를 만든다.

“무모한 대출 시대는 끝났나?”—테스트가 없던 시장, 이제는 ‘바퀴벌레’가 보인다

Khanna는 “최근 몇 년만”이 아니라 GFC 이후 실질적 경기침체가 거의 없었다는 점을 먼저 짚는다. 2014~16 에너지 위기, 2020 COVID, 2022 스태그플레이션 우려는 있었지만 ‘짧은 디스로케이션’에 가까웠고, 결과적으로 크레딧(특히 프라이빗 크레딧)은 진짜 사이클 테스트를 충분히 겪지 않았다. 그럼에도 최근 First Brands, Tricolor, Sacks(?) 등 몇몇 사고가 언론에 크게 노출되며 “무리한 언더라이팅이 처벌받기 시작했다”는 분위기가 생겼는데, 그는 이를 시스템 리스크라기보다 개별 이슈(idiosyncratic)로 본다. 중요한 건 이런 케이스들은 “그때도 레드 플래그가 많았고, 제대로 했으면 피할 수 있었다”는 점이며, 따라서 앞으로는 언더라이팅의 질이 다시 차별화 요인이 될 가능성이 커졌다는 뉘앙스다.


First Brands 사례: KPI는 통과했지만, 3개의 레드 플래그가 ‘전체 그림’을 무너뜨렸다

Khanna는 First Brands(와이퍼·브레이크패드 등 애프터마켓 자동차 부품)의 실패를 “기본적인 레드 플래그 3개만 잡아도 피할 수 있었던 딜”로 정리한다. 첫째, 경제적 해자(moat)가 약한 산업인데도 회사가 제시한 마진이 동종 대비 수백 bp 높게 보였다는 점이다. 진입장벽이 낮고 차별화가 크지 않다면 초과마진이 지속될 이유가 약하다는 ‘MBA 1학년 논리’로도 이상 신호라는 것. 둘째, 회사가 BSL(기관론/클로 중심)→프라이빗 크레딧→ABF(매출채권·재고 담보) 등 서로 다른 시장에서 반복적으로 자금을 끌어오며, 보통은 참여자들이 서로 ‘전체 레버리지 그림’을 공유하지 않는 구조를 이용한 정황이 있었다는 점이다(“시장 간 단절을 활용”). 셋째, 거버넌스/인물 리스크로, 창업자 및 가족 중심의 경영진 구성과 창업자 백그라운드 체크에서 드러나는 여러 경고 신호가 있었다고 말한다. 여기에 추가로, 공급업체 인터뷰를 하면 대금 결제 지연·공격적 결제 조건에 대한 불만이 반복적으로 나왔다는 점도 “정량 지표 밖에서 잡히는 강력한 신호”로 언급한다.


Adjusted EBITDA의 함정: ‘대출은 EBITDA가 아니라 현금흐름을 먹는다’

그는 크레딧의 본질을 “업사이드 없는 네거티브 셀렉션(지뢰 피하기)”이라고 정의한다. 그래서 레버리지/커버리지 같은 체크리스트는 출발점일 뿐이고, 문제는 Adjusted EBITDA가 점점 더 ‘조정’되는 과정이라고 지적한다. 원래는 공장 폐쇄 같은 진짜 일회성 비용을 정상화하는 순기능이 있었지만, 시간이 갈수록 조정 항목이 늘고(규모도 커지고), 심지어 매년 반복되는 항목이 ‘일회성’처럼 더해지는 일이 많아졌다. 특히 조정액이 GAAP EBITDA의 40~50% 수준까지 커지고 지속되면 레드 플래그로 봐야 한다고 말한다. 대안으로는 현금흐름표 기반으로 “Cash EBITDA(그가 말하는 cashaBITDA)”를 쌓아 올리고, 조정 EBITDA와 괴리가 큰지 확인해야 하며, 그렇게만 해도 디폴트/회수율이 구조적으로 개선될 거라는 주장이다.


PIK(이자 자본화)·만기 연장·Loan Mod: ‘그림자 디폴트’를 읽는 법

프라이빗 크레딧의 공정한 비판으로 “프라이빗이라 투명성이 낮고, 소수 대주단과 차주/스폰서가 서로 인센티브를 맞춰 현금 이자 부담을 숨길 수 있다”는 점을 든다. 예를 들어 쿠폰 10%를 2% 캐시페이 + 8% PIK로 바꾸면, 표면상 디폴트가 아닐 수 있지만 “현금 이자를 못 내는 순간 이미 디폴트에 가깝다”는 관점이다. 더 나쁘게는 PIK는 원금에 붙어 100이 108이 되는 ‘Hope Note(희망어음)’가 되며, 100도 못 갚는 차주가 108을 갚을 수 있느냐는 냉정한 질문을 던진다. 또 만기 연장은 (새 대주가 리파이낸싱하는 ‘정상적’ 리파이와 달리) 기존 대주단이 차주와 합의해 만기를 늘리는 Loan Mod를 의미하며, “PIK 전환 + 만기 연장”이 동시에 일어나면 포트폴리오 스트레스의 가장 강한 신호라고 말한다. 그는 이런 ‘그림자 디폴트’가 2024년에 피크를 찍고 이후 완만히 개선 중이지만, 크게 안심할 정도는 아니라고 평가한다.


2021 빈티지의 구조적 취약성: ‘좋은 회사’도 금리 쇼크에 걸린다

문제의 상당 부분은 2020~2021년 빈티지에 집중돼 있다고 본다. 당시 0%대 기준금리와 “저금리 장기화” 기대 속에서 6~6.5x 레버리지로 딜을 만들고, 쿠폰은 대략 L+500, Libor floor 1% 등으로 총 6% 내외였는데, 이후 기준금리 급등으로 플로팅 구조의 쿠폰이 10~11%로 뛰었다. 차주가 연 2~3% 성장하며 운영은 나쁘지 않은데, 이자비용이 급증해 커버리지가 망가지는 케이스가 많다는 설명이다. 즉 “기업 펀더멘털 악화”라기보다 금리 레짐 변화가 만든 밸런스시트 스트레스이며, 이후 빈티지는 상대적으로 양호하다고 구분한다. 크레딧 투자자 입장에서는 쿠폰 상승이 수익에 유리해 보이지만, 그는 “쿠폰 상승분을 손실로 토해내면 의미 없다”며 가격전가력(pricing power) 등 스트레스 환경에서 버틸 기업 선별이 핵심이라고 강조한다.


크레딧 생태계의 ‘컨버전스’: Direct Lending vs BSL, 그리고 멀티전략이 만드는 프리미엄

프라이빗 크레딧 내부에서도 가장 큰 영역은 시니어 다이렉트 렌딩이며, 이 구간이 BSL과 직접 경쟁하면서 레버리지·도큐먼트(코버넌트 약화) 측면에서 컨버전스가 진행 중이라고 말한다. 다만 여전히 다이렉트 렌딩은 150~175bp 정도의 일리퀴디티 프리미엄이 남아 있고, BSL이 타이트해지면 다이렉트도 락스텝으로 타이트해지는 경향이 있다. 반면 ABF·인프라·부동산·논스폰서 등은 구조화/산업 전문성이 필요해 진입장벽이 높고, 250~350bp 수준의 프리미엄이 가능하다고 본다. 그래서 단순 다이렉트 렌딩이 아니라 여러 사각지대를 섞는 멀티전략 프라이빗 크레딧 포트폴리오가 “더 높은 초과스프레드와 분산효과”를 동시에 줄 수 있다는 논리다.


스폰서(PE) ‘FICO 스코어’: LME/LMT가 만드는 크레딧의 새로운 전장

Khanna는 스폰서의 트랙레코드를 차주의 “FICO 스코어”에 비유한다. 위기 시 추가 에쿼티를 넣는지, 채권자들을 갈라치기 하는지, 자산을 빼돌리는지 같은 행동 양식은 숫자로 공시되지 않기 때문에, 오래 쌓인 관계/경험이 중요한 경쟁력이라고 말한다. LME/LMT는 본질적으로 스폰서/경영진이 트리거하는 거래이며, 대표적 형태로 (1) 약한 약정(특히 자산 이동 제한)을 이용해 담보 패키지에서 특정 자산을 떼어내고, 선택된 신규(또는 우호적) 대주가 그 자산을 담보로 새 자금을 대는 방식, (2) 선택된 대주를 상단으로 올리는 업티어(uptier)로 기존 대주 간 서열을 재배치하는 방식을 든다. 이런 거래는 ‘채권자 vs 채권자’처럼 보이지만 실제로는 스폰서가 판을 짜고, 참여 대주가 그 판에 올라타는 구조라는 점을 분명히 한다.


PE의 현금 압박(DPI)과 배당 리캡: “부실한데 주주만 돈 가져가는” 장면은 거의 없다

최근 PE가 MOIC는 높지만 분배(DPI)가 약해 LP들의 현금 회수 압박이 크다는 질문에 대해, 그는 “부실 기업이면서 배당을 주는” 상황은 일반적으로 거의 허용되지 않는다고 선을 긋는다(다만 세금 목적의 제한적 분배 등 예외는 존재). 대신 현실적으로 자주 보는 건, 성과가 좋아 레버리지가 5x→4x로 내려갔고, IB(예: Goldman)가 밸류 10~11x 수준 매각 가능성을 제시하는 등 안전마진이 있을 때, 스폰서가 “1년 더 보유하면 13~14x 가능” 같은 논리로 레버리지를 1턴 올려 일회성 배당(배당 리캡)을 하는 케이스다. 이런 경우는 대주 입장에서 “이미 디레버리징을 증명했고 밸류 근거도 있다”는 전제 하에 협상 가능한 영역으로 본다.

코버넌트·회수율·펀드 레버리지: ‘프라이빗이 더 안전’이라는 믿음의 업데이트

그는 코버넌트가 작은 기업(예: EBITDA 50~60m)에는 여전히 유지되지만, 대형 딜(EBITDA 100~150m+)에서는 다이렉트가 BSL과 경쟁하며 유지 코버넌트가 약해지는 흐름을 인정한다. 회수율 측면에서는 프라이빗 크레딧이 여전히 약간 우위일 수 있지만, 그 이유가 “프라이빗이 더 좋아져서”라기보다는 BSL 1st lien 회수율이 LME/LMT 확산으로 악화(예: 과거 70~75c → 최근 40~45c)됐기 때문이라고 짚는다. 또 “프라이빗은 레버리지 없다”는 규제당국의 과거 인식에 대해, 다이렉트 렌딩 펀드들은 보통 약 1.0x(자산 2, 자본 1) 정도 레버리지를 쓰는 경우가 많다고 답한다. 다만 은행(10:1 수준) 대비 레버리지가 낮고, 무엇보다 폐쇄형/에버그린 구조로 장기자본이 장기자산을 뒷받침해 SVB 같은 예금 기반 ALM 미스매치 리스크가 상대적으로 작다는 점을 ‘사회적’ 장점으로 든다.


AI가 흔드는 SaaS 크레딧: 좌석(Seat) 기반 과금 붕괴, 전환비용 하락, 그리고 터미널 밸류 리프라이싱

소프트웨어/SaaS가 PE 포트폴리오에서 큰 비중이라는 점을 인정하면서, AI·LLM을 패러다임 시프트로 규정하고 “대주로서는 캡드 업사이드/언리미티드 다운사이드이므로 보수적이어야 한다”고 말한다. 그가 보는 리스크는 3가지다. (1) 고객 지출이 전통 SaaS에서 AI 네이티브로 이동할 가능성, (2) SaaS의 핵심 매출모델인 Seat 기반 과금이 에이전트 AI 확산으로 ‘성과/소비 기반’으로 재편될 압력, (3) 바이브 코딩 등으로 전환비용이 낮아져 기존 소프트웨어의 락인이 약해질 가능성이다. 다만 모든 SaaS가 지는 건 아니며, “ROI가 명확하고 기업 IT 스택에 깊게 통합되며, 일상적으로 떼어낼 수 없는 워크플로우 툴(그는 블룸버그를 예로 듬)”은 상대적으로 방어력이 있다고 본다. 또한 대출은 통상 LTV 30~40%에서 이뤄지므로, 밸류에이션이 20~30% 내려가도 에쿼티가 먼저 맞고 대주가 버틸 여지는 있다는 식으로 크레딧 관점의 완충을 설명한다.


다이렉트 렌딩 밖의 성장축: ABF·라이프사이언스·에너지/인프라·미국 외 지역

ABF는 단일 기업 신용이 아니라 채권/리스/매출채권 등 ‘자산 풀’에 대출하는 형태로, 현금창출 자산이 빠르게 상환을 유도해 구조적으로 원금 회수가 진행되는 점(“basis를 빨리 뺀다”)과, 오토·소비자·장비리스 등으로 최종 익스포저 분산이 가능하다는 점을 장점으로 든다. 논스폰서 영역에서는 특히 라이프사이언스를 고도 전문영역으로 꼽으며, 경기와 상관이 낮은 비순환적 성격이 포트폴리오 분산에 유리하다고 말한다. 에너지/인프라는 AI와 전기화가 전력수요를 끌어올리면서 거대한 자본수요를 만든다고 강조한다. 그는 “미국·유럽만 봐도 20년간 전력수요가 40%+ 증가, 그리드는 못 따라간다”는 전망을 언급하며, 5초짜리 AI 생성 영상이 전자레인지 1시간 가동과 비슷한 에너지(3.4M joules)를 쓴다는 일화를 들어 체감적인 임팩트를 준다. 지역 분산 측면에서는 유럽(약 +50bp)·선진 아시아(약 +100bp)에서 약간의 스프레드 프리미엄뿐 아니라 코버넌트·LME 방어조항·낮은 레버리지·낮은 LTV 등 문서 품질이 더 좋다는 점을 ‘리스크 조정’ 매력으로 제시한다(달러 투자자는 통상 FX 헤지 가정).


왜 니치(ABF·인프라 등) 스프레드는 덜 눌리나: “전문성 + 구조화 + 시간비용”

그는 다이렉트 렌딩처럼 ‘비즈니스 서비스/일반 산업’ 언더라이팅은 진입장벽이 비교적 낮은 반면, 인프라·부동산·라이프사이언스·ABF는 산업 전문성과 구조화 역량이 필수라 대체 공급이 제한된다고 본다. 특히 딜 소싱/실사/협상에 걸리는 시간이 다이렉트(2~3주) 대비 니치 딜은 6주~6개월까지 길어질 수 있어 Return on Time(시간 대비 수익) 관점에서 비효율이 크고, 그 보상으로 더 높은 스프레드가 유지된다는 설명이다.


프라이빗 크레딧 데이터/인덱싱·레이팅: IG는 가능, HY 프라이빗은 ‘정보 접근성’이 벽

MSCI·S&P·BlackRock 등 데이터 사업자들이 프라이빗 마켓 레이팅/인덱스화를 추진하는 흐름에 대해, 그는 “투명성 증대 자체는 긍정적”이라면서도 아래쪽(비IG) 프라이빗에서는 현실적 제약이 크다고 본다. IG 프라이빗(특히 이미 공모채 등으로 공개 신용스프레드와 레이팅이 존재하고, 상장사라 공시가 있는 기업)은 사설 대출을 비교·트래킹하기가 상대적으로 쉽다. 반면 비IG 프라이빗 차주는 공개 레퍼런스(동일 발행인의 공모채/등급)가 없고, 재무정보도 대주만 접근 가능한 경우가 많아 “야심찬 시도들이 HY 프라이빗에서 크게 꽃필지”에 대해서는 회의적이다. 과거에도 프라이빗 크레딧 2차 거래시장 같은 시도가 있었지만, 비IG 구간에서의 확산은 제한적일 수 있다는 시각을 덧붙인다.

https://youtu.be/hMP49-paJO4 2시간 전 업로드 됨

I Made $1M Shorting ETH. Why I’m Still Short.

Taiki Maeda

3줄 요약

1. 지난 4개월간 ETH 숏으로 누적 +$1.1M을 만들었지만, 핵심 논리는 “한계 구매자(marginal buyer)였던 DAT(상장 껍데기/트레저리 회사)들의 매수 여력이 꺾이면 가격은 ‘공정가치’로 수렴한다”는 것.

2. 특히 Tom Lee의 Bitmine이 ETH를 인위적으로 끌어올린 뒤(공급 3.5%까지 매수), 보너스 확정과 함께 매수 강도가 약해지자 레버리지 롱(중국계 고래 포함) 청산·매도 압력이 연쇄적으로 터졌다고 본다.

3. 그럼에도 가격 하락이 충분히 진행되면 “ETH는 계속 숏(헤지/펀딩 수취) + 알트 중 실적/가치귀속 토큰은 분할 매수”로 국면 전환을 준비하며, 회복은 ‘K자’로 갈 가능성을 제시한다.

0:00 Making Over $1.1M Shorting ETH

화자는 현재 ETH 약 300만 달러 규모 숏 포지션을 들고 있고, 녹화 시점(일요일 오전 11시 기준) 기준으로 +60만 달러가량 수익 중이라고 밝힌다. 지난 4개월 누적 P&L은 Perp DEX 기준 +110만 달러 이상이며 대부분이 ETH 숏에서 발생했다. 1/6에 한 번 숏을 -10만 달러 손실로 커버했지만(당시 MSTR이 MSCI 지수에서 제외될 수 있다는 이슈로 리스크 관리), “본질적으로 바뀐 건 없다”는 디스코드 멤버 피드백을 계기로 2~3주에 걸쳐 숏을 재구축했고, “인생에서 가장 큰 숏” 수준까지 키웠다고 한다. 그가 반복적으로 강조하는 숏의 매력은 (1) ETH의 업사이드 제한, (2) 중간 수준의 다운사이드, (3) 펀딩 수취, (4) 포인트/에어드랍 farming을 병행할 수 있는 구조다.


2:02 Why is Crypto Going On?

하락의 중심 원인으로 ‘DAT’(그가 부르는 각종 트레저리/쉘 상장사, 예: MSTR, Bitmine 등)를 든다. 이들이 크립토의 한계 구매자였고, 이들의 자금 조달·매수가 둔화되면 BTC→알트로 충격이 전이되는 구조라는 주장이다. 그는 MSTR의 mNAV(시가총액 대비 순자산가치) 멀티플이 꺾이던 구간(과거 사이클의 유사 패턴과 겹치는 형태)을 “리테일 스펙 수요가 빠진 신호”로 해석한다. 또한 MSTR/BTC 비율이 무너지면 ‘레버리지 BTC 노출’이라는 MSTR 보유 이유가 약해지는데, 실제로 Saylor가 ‘캐시 리저브’를 쌓는 행위 자체가 내러티브와 충돌한다고 지적한다(“cash is trash라더니 왜 현금을 모으나”).

알트 관점에서는 “알트는 BTC/ETH가 바닥을 잡기 전엔 바닥을 논하기 어렵다”는 입장이다. 그리고 그는 스테이블코인 성장 논리를 정면으로 비튼다. 스테이블코인 수요/총량 확대는 결국 알트에서 발생하는 ‘수익(대개 토큰 보상)’이 원천인데, 알트 가격이 무너지면 실질 수익률도 떨어지고 스테이블코인 확장 속도도 둔화될 수 있다는 것이다. 이를 “trickle down dumpomics(알트 먼저 붕괴 → 시간이 지나 ETH 같은 대형도 따라 무너짐)”로 설명한다.

구체 데이터로는 USDC 총 유통량 감소(2023년 3월 이후 최대 규모의 감소 언급)와, 일부 CEX에서 USDC가 USDT 대비 프리미엄으로 거래되는 비정상 상태를 든다. 통상 USDT가 더 비싸게 거래되는데(USDT 수요 프리미엄), 최근엔 오히려 사람들이 오프램프가 쉬운 USDC로 바꿔서 현금화하려는 흐름이 나타났다는 해석이다. 그는 이를 단순한 ‘거시 탓’으로 돌리기보다, 공급(언락/에미션/채굴 등)은 늘고 수요가 줄면 가격은 내려갈 수밖에 없다는 미시 수급의 교과서적 결론으로 정리한다.


8:47 Why Do I Keep Shorting ETH?

숏 지속의 핵심 논리를 “MSTR이 꺾였고, 이제 Bitmine(=Tom Lee)이 꺾였다”는 2단 구조로 말한다. Tom Lee가 사실상 ETH를 “공정가치 이상으로” 떠받치고 있었고, 그의 매수 속도가 둔화되는 순간 시장은 그 공백을 가격에 반영한다는 주장이다. 영상에서는 Tom Lee의 주간 ETH 매수 금액이 11~12월 2~4억 달러/주 수준에서 최근 1억 달러/주 수준으로 감소했다는 식의 흐름을 제시하며, “절대금액은 여전히 크지만 ‘모멘텀’이 훨씬 약해졌다”는 점을 강조한다.

여기에 레버리지 롱의 구조적 취약성이 붙는다. 그는 Tom Lee의 지속 매수에 기대어 레버리지 포지션을 잡은 것으로 보이는 대형 온체인 플레이어들을 사례로 든다. 예컨대 “Garrett Bullish”로 지칭한 중국계 고래가 거대한 ETH 롱을 들고 있다가 최근 청산되었고(하지만 여전히 상당 규모 ETH를 보유), 또 다른 중국계 엔티티는 ETH 5억 달러를 담보로 USDC/USDT 10억 달러를 빌려 ETH를 추가 매수한 뒤 깊은 손실 구간에 있으며, 일부 ETH를 바이낸스로 입금하기 시작했다는 관찰을 언급한다. 즉, ‘더 싸지면 더 많은 매도자’가 생기는 낮은 확신의 시장에서 레버리지는 하락을 가속한다는 것이다. 그가 보는 현재 국면은 ‘공포/패닉에 가까운 시간 기반(time-based) 항복’에 들어가는 구간이다.


12:41 The Hilarious Case of Tom Lee & BMNR

이 구간은 “객관적으로 보면 코미디”라는 톤으로, Tom Lee의 인센티브 구조가 어떻게 ETH 사이클의 단기 고점을 만들었는지 조롱 섞인 분석을 한다. 핵심은 Bitmine 주주총회(1/15)에서 통과된 성과보상(약 1,500만 달러)이다. 그는 이전부터 “Tom Lee는 남의 돈으로 ETH를 최대한 끌어올릴 유인이 있고, 보너스 확정 시점 전후가 분기점이 될 수 있다”고 말해왔다고 주장한다. 실제로 1/15에 4개 안건이 모두 통과되며 보너스가 확정된 뒤 ETH가 고점 형성 흐름을 보였고, 그 직후 Tom Lee가 MrBeast에 2억 달러 투자(초콜릿/콘텐츠 사업) 같은 ‘내러티브 이탈’ 행보를 보였다는 점을 “정말로 그대로 벌어졌다”고 꼬집는다.

또한 Bitmine이 목표로 제시한 “ETH 공급의 5% 보유” 내러티브가 오히려 상단을 제한할 수 있다고 본다. 목표치에 가까워질수록 시장은 “언젠가 매수가 멈춘다”를 선반영해야 하고, 실제 회의 발언에서도 네트워크 영향력/중앙화 우려를 이유로 5% 달성 이후 추가 확대(10% 등)에 소극적인 뉘앙스가 있었다고 해석한다. 그는 이를 “안전해 보이던 Tom Lee의 ‘매수 벽’이 사실은 유한했다”는 사례로 제시한다.

여기에 ‘빌런화’ 시나리오도 덧붙인다. Tom Lee는 리테일에 영향력이 크고(유튜브 조회수/팬층), 스스로를 “리테일 넘버원 전략가”로 자처할 정도인데, ETH/BMNR이 하락하면 리테일은 배신감을 느끼고 여론이 급변할 수 있다는 것이다. 실제로 “BTC 18만 달러/ETH 8천 달러” 같은 낙관 전망을 했던 발언 이후, 댓글/여론이 돌아서는 조짐을 관찰했다고 한다. 그는 Saylor를 “광신적 신념(미친 듯이 매수)”의 사례로 들며 최소한 내러티브 일관성이 있다고 말하는 반면, Tom Lee는 ETH 맥시가 아니라 자본가(capitallist)로서 인센티브에 맞춰 움직인다고 평가한다. 결론적으로 Tom Lee가 6~7개월간 ETH 공급의 3.5%를 사들였음에도 가격이 그 이전보다 낮아졌다면, 그 과정은 “기존 홀더들에게 거대한 엑시트 유동성을 제공한 이벤트”였다는 냉소로 정리한다.

22:05 DATs are Scams

여기서 그는 DAT를 산업의 독소로 규정한다. VC들이 알트 투자로 성과를 못 내자 쉘 형태의 상장사를 활용해 내러티브를 만들고, 리테일 자금을 빨아들여 코인을 사 올리고(혹은 사는 척하며), 결국은 시장에 수요를 Q3~Q4에 ‘앞당겨’ 소진시킨 뒤 지금은 오버행(상단 매물/공급 부담)만 남겼다는 논리다. “이런 쓰레기 DAT가 존재하는 한 누가 크립토를 사고 싶겠냐”는 정서적 비판도 강하게 드러난다.

구체 사례로는
- ETHZILLA: ETH를 팔아 제트엔진을 샀다는 사례를 들며, 운영진이 ETH 신념이 아니라 ‘급여/스톡옵션’ 동기로 조직을 유지한다고 비난.
- SharpLink: “스테이킹으로 투자자에게 ETH를 더 모아준다”는 홍보를 조롱한다. IQ 50 이상이면 누구나 할 수 있는 스테이킹을 ‘핵심 역량’처럼 말하지만, 실제로는 고점(예: 3,600달러) 매수로 대규모 평가손이 난 상태에서 더 할 수 있는 게 없으니 스테이킹 보상만 강조한다는 프레이밍.
- DeFi Dev Corp(솔라나 DAT): 로봇이 TA를 하는 홍보물, 그리고 “Don’t buy this” 같은 밈코인 런칭을 예로 들며, 본질적으로 ‘사기성 마케팅’에 가깝다고 혹평한다.

그는 “크립토가 바닥을 치려면 이들이 ‘희생(sacrifice)’되어야 한다”고 표현한다. 여기서 희생은 이들이 보유 코인을 정리해 시장이 한 번 더 크게 빠지고(혹은 청산/구조조정), 경영진이 퇴장하거나 비즈니스가 해체되는 식의 정리 국면을 의미하는 뉘앙스다.


26:05 Portfolio Strategy & Why I'm Feeling Optimistic

비관 일변도에서 한 발 물러나 “이제는 롱을 고민할 구간”이라는 전환을 말한다. 다만 그는 ETH 자체는 구조적으로 매력 없다고 못 박는다. “ETH는 기술로는 훌륭하지만 자산으로는 별로”라는 기존 관점을 유지하며, 극단적 저점(세 자릿수) 같은 상황이 오면 트레이드로는 살 수 있어도 장기 보유 자산으로는 부정적이라고 말한다.

그럼에도 낙관의 근거로는 일부 프로덕트의 실사용 지표 개선을 든다. 예시로 Hyperliquid의 지표(특히 토큰화 주식/메탈 등) 성장이 “우상향”하는 모습을 보며, “알트는 내려가기만 한다”는 학습된 무기력에서 벗어날 단서로 봤다고 한다. HYPE를 본인이 현재 보유하진 않지만(대신 NFT 보유), “좋은 펀더멘털에 가격이 반응하는” 드문 장면이 시장에 ‘바닥 가능성’ 혹은 ‘선별적 회복’의 신호일 수 있다고 평가한다.

전략적으로는 숏 일변도에서 현금 비중을 크게 유지하되(예: 75% 현금, 25% 스팟), ETH 숏을 헤지/수익원으로 작게 유지하는 식의 포트폴리오를 고민한다. 지난 4개월은 “오더북에서 Tom Lee를 상대로 PVP”하듯 그의 매수 흐름을 추적하며 숏으로 먹는 게임이었지만, 이제는 그 에너지를 “크립토판 Carvana(바닥에서 90% 하락 후 몇 년 뒤 신고가 회복)” 같은 자산을 찾는 데 쓰고 싶다고 말한다. 즉, 다음 국면은 하락장에서 생존한 현금으로 ‘장기 기대값(EV)’이 높은 종목을 분할 매수하는 게임이라는 관점이다.

그가 말하는 회복 시나리오는 K자형이다. 살아남는 쪽은 BTC, 그리고 바이백/가치귀속(value accrual)이 명확한 토큰일 가능성이 높고, 계속 죽는 쪽은 과대평가된 인프라(L1/L2), 대규모 언락, “일반 쓰레기”가 될 수 있다고 본다. 관찰 리스트로는 HYPE, SER, PENDLE(특히 Boros와 OI 증가), AAVE(서브 20억 달러대 밸류와 바이백), UNI(바이백 내러티브) 등을 언급하지만, “지금 당장 보유 중”이라고 확언하진 않고 어디까지나 ‘보기 시작했다’는 톤이다. 또한 그는 Perp/에어드랍 파밍을 “여전히 가장 좋은 농장”이라고 보며, Hyperliquid가 ‘사용자에게 공급의 25%를 에어드랍’한 사례가 이후 DEX들의 보상 기준선을 올렸다고 평가한다.


40:56 Bear Market Soul Searching: It's Gonna be OK

마지막은 심리·리스크 관리 파트다. 그는 크립토를 “대부분의 능동 참여자가 돈을 잃는 losers game”으로 규정하며, 이 구간에서 이기는 방법은 참여를 줄이고(unforced error 최소화), 모두가 죽어 나갈 때 분할 매수로 전환하는 것이라고 말한다. 특히 “돈을 벌기 위한 결정은 천천히, 돈을 지키기 위한 결정은 빨리”라는 자신의 원칙을 다시 꺼내며, 지금은 ‘빠른 의사결정(손절/현금화)’이 아니라 ‘느린 의사결정(분할 진입)’이 더 중요해지는 국면일 수 있다고 한다.

동시에 “더 나빠질 수 있다”는 경고도 강하게 한다. 과거 ETH가 11주 연속 주봉 음봉이었던 시기, 그리고 BTC가 월봉 연속 음봉을 이어갔던 역사적 사례를 들어, 바닥을 섣불리 단정하는 태도를 경계한다. 3AC/FTX 같은 예측 불가능한 붕괴가 다시 나올 수도 있고, 지금도 레버리지 고래/엔티티들이 연쇄 청산될 수 있다는 점에서 “희생이 필요하면 희생될 것”이라는 냉정한 시각을 유지한다. 그래서 바닥을 사려면 결국 현금(dry powder)이 필요하며, 자신 역시 몇 달에 걸쳐 천천히 매수할 생각이지만 초반엔 추가 -20% 같은 손실을 맞을 수도 있음을 인정한다.

그는 또한 ‘신념’에 대한 태도 변화를 강조한다. 과거 자신은 ETH에 순진한 희망을 가졌고 그것이 실수였다고 인정하며, 관점 변경은 부끄러운 게 아니라 생존 전략이라고 말한다. 커뮤니티/가족은 “0까지 버틴 사람”을 칭찬하지 않으며, 저점 매수도 고점 매도만큼 심리적으로 역겹게 느껴지지만(불편함이 정상 신호), 그 불편함을 견디며 리스크를 관리하는 사람이 다음 사이클에서 남는다는 메시지로 마무리한다.

https://youtu.be/L9tejtx7sXA 1시간 전 업로드 됨

금 다음에는 반드시 비트코인이 오르는 거 맞죠?

박주혁

3줄 요약

1. “금이 먼저 오르고 비트코인이 뒤따른다”는 내러티브는 반복적으로 소환되지만, 이번 사이클은 금 단독 급등·BTC 횡보/하락이 겹치며 시장 체감이 확연히 달라졌다.

2. 금(국가/중앙은행 보유, 위조 리스크)과 비트코인(셀프커스터디, 정책·정치 헤드라인 민감, 양자컴 푸드)의 비교는 결국 “누가 어떤 목적(보존 vs 업사이드)으로 사느냐”의 문제로 수렴한다.

3. ‘엑시트(Exit)’—기존 국가/규제 질서에서 빠져나갈 옵션—이 커질수록 비트코인의 존재 이유는 강해지지만, 동시에 부(富)·번식의 양극화 같은 불편한 미래상도 함께 논의된다.


00:00 이번에도 금 급등 이후에 비트가 갈 차례일까

대화는 고전적인 로테이션 가설(“금이 먼저 달리고, 금이 다 오른 뒤 비트코인이 쏜다”)을 차트 관점으로 재확인하는 데서 시작한다. ‘BTC/Gold’ 비율 차트를 놓고 과거 사이클에서 특정 구간 이후 비트코인이 상대강세로 전환했던 패턴을 지금도 기대하는 시각이 소개된다. 다만 이번엔 금이 “미친 듯이” 단독 상승하는 동안 비트코인은 동행하지 못하고 오히려 약세/횡보를 보이며 “느낌이 다르다”는 불안이 커졌다고 말한다. 시장 심리 측면에선 트위터에 ‘절망/패배감’이 가득하던 분위기가 최근 일부 CT(크립토 트위터) 인플루언서들이 비트 롱 관점을 내면서 미묘하게 바뀌고 있다는 관찰이 나온다(디젠 트레이딩, LS, 살사, 이모탈, CJ 등 언급). 목표 구간으로 91~92K, ‘행운의 888(88.8K)’ 리밋오더 같은 구체적 가격대도 대화에 등장하며 “반전은 다들 안 될 거라 믿을 때 온다”는 전형적 콘트라리안 정서가 깔린다.

06:40 금과 비트코인의 자산 집중도

비트코인이 “소수에게 캡처(capture)됐다”—트럼프 같은 정치 변수나 마이클 세일러처럼 대규모 보유자가 시장을 흔드는 자산—라는 문제제기가 나온다. 외부 자본(특히 큰돈을 한 번에 넣고 오래 들고 가는 보수적 자금)이 볼 때, 공급 집중도가 높은 자산을 선호할지 의문이라는 논리다. 이에 반박으로 “집중도 자체는 결정적 변수가 아닐 수 있다”는 대목이 이어진다. 엔비디아에서 젠슨 황의 지분(대화에선 7% 예시)을 들며, 대형 자산/기업도 핵심 보유자 집중이 존재한다는 점을 상기한다. 또한 금 역시 집중이 크다는 ‘사후 공부’가 공유된다. 미국 정부가 상당 비중을 보유하고, 국가별로 준비금 형태로 상위 보유국이 한 자릿수 퍼센트씩 나눠 갖고 있으며, 중앙은행 보유로 환산하면 더 의미 있는 편중이 보인다는 식이다. 결론은 “금의 집중은 역사적·제도적 맥락(금본위제, 준비자산)에서 자연스러웠던 국력의 표식”이고, 비트코인의 집중과는 성격이 다르지만 ‘집중도=투자 불가’로 단정하긴 어렵다는 쪽으로 정리된다.


09:55 비트코인의 장점과 리스크

비트코인의 ‘펀더멘탈은 가격’이라는 농담 섞인 논쟁 뒤, 실질적 장점으로 셀프커스터디와 검열저항성이 강조된다. “세금 내기 싫거나, 나쁜 짓/좋은 일을 남몰래 하고 싶을 때 쓸 수 있는 자산”처럼 다소 거친 표현으로, 국가·기관을 거치지 않는 가치 이전 수단이라는 속성이 핵심으로 제시된다. 동시에 금 대비 리스크도 촘촘히 언급된다. (1) 위조/진위 리스크는 오히려 금 쪽이 크다는 사례가 나온다: 한국 종로에서 중국인들이 텅스텐을 섞어 가짜 금을 판다는 뉴스(실물 금의 감정/유통 리스크) vs 비트코인은 프로토콜 상 “위조가 안 된다”는 대비. (2) 반대로 비트코인은 ‘정치/헤드라인 민감 자산’이 됐다는 지적이 강하다. 트럼프 관세 발언으로 위험자산이 급락하면 다시 물러서는 “TACO 트레이딩(Trump Always Chickens Out)” 같은 내러티브에 가격이 크게 흔들리는 모습이 “안전자산 역할에 어울리냐”는 의문을 만든다. (3) 양자컴퓨터 공격은 “현재 최대 푸드”로 언급되며, 실제로 어떤 투자은행이 비트코인 비중(대화에선 ‘전체의 10%’라는 식) 일부를 줄이고 금으로 옮겼다는 사례가 회자된다. 다만 개발자 커뮤니티 차원에선 오래전부터 대비 논의가 있었다며, 현실화 가능성을 ‘공포의 최대치’로 보되 장기적으로는 업그레이드/대응이 가능하다는 낙관도 붙는다.


11:54 비트코인 인식 변화

핵심은 수요층의 세대/목적 변화다. 과거 비트코인이 “20대·10대가 인생 역전 노리는 자산”이었다면, 지금은 경제 유튜브에서 30~40대(밀레니얼)와 ‘빅테크 출신·주식으로 돈 번 파이어족’ 같은 유형의 입에서 포트폴리오 다각화 자산으로 언급된다는 사례가 나온다(‘미키 킴’ 언급). 이는 비트코인이 ‘부머 에셋’처럼 변해간다는 평가로 이어지고, 결과적으로 변동성이 줄어드는 것이 장기 채택엔 긍정일 수 있으나 단기 트레이더 입장에서는 매력이 떨어질 수 있다는 양면성이 제시된다. 또한 “애매한 포지셔닝” 문제가 강조된다. 완전 안전자산도 아니고, 완전 고변동성 투기자산도 아닌 중간지대에 놓이면 자금이 “컴포즈 커피(가성비) vs 7천 원 개인카페(하이엔드)”로 양극화될 때 3,500원대 애매한 브랜드가 외면받는 것처럼, 비트코인이 금과 주식 사이 어정쩡한 포지션으로 보일 수 있다는 비유가 나온다. 이에 대해 반론은 “지금의 인식은 일시적이며, 모수 확대(보수적 수요 유입)는 결국 더 큰 장기 가격 잠재력의 기반”이라는 시각이다.


19:16 금의 과거 변동성과 탈 달러 시대의 도래

금이 원래부터 ‘안정적’이었냐는 질문에, 월봉 장기 차트를 보며 “과거 금도 비트코인처럼 크게 오르고 크게 빠졌다”는 구간(닷컴 버블 이후 상승, 2008년 충격 구간, 이후 재상승, 그리고 장기간 횡보)을 짚는다. 즉 금의 ‘클래식함’은 변동성이 없어서가 아니라, 긴 역사와 제도적 수요(중앙은행 준비금) 위에 쌓인 신뢰에서 온다는 톤이다. 최근 급등은 ‘디베이스먼트 트레이드’—달러 가치 희석과 기축통화 신뢰 하락, 탈달러화—로 설명된다. 중국이 달러 자산(미국채/달러 준비)을 많이 들고 있는 구조에서 달러의 실질가치가 약화되면 대체 준비자산(금)으로 옮길 유인이 생기고, 한국은행도 금 매입 뉴스가 나온다는 식으로 중앙은행 수요가 화제에 오른다. 또 리테일 수요도 섞였다는 징후로 “사람들이 줄 서서 금 산다”는 장면을 언급하며, 이런 과열이 ‘탑’ 신호처럼 보였는데도 가격이 계속 갔다고 말한다. 동시에 S&P500/나스닥을 함께 보면 “사실 모든 자산이 미친 듯이 올라왔다”는 자조가 나오며, 상대성과 통화가치 하락의 프레임이 강화된다. (금이 최근 아웃퍼폼한다는 점도 짚는다.)


24:19 비트코인의 엑시트(Exit) 수단으로서의 가치

이 구간은 가격 전망보다 ‘존재 이유’로 이동한다. 네트워크 스테이트(발라지 스리니바산의 개념), 네트워크 시티/스쿨, 피터 틸 같은 인물의 관련 투자 사례를 들며 “국가에 종속되지 않는 공동체/도시국가 실험”이 커질 수 있다는 맥락이 소개된다. 여기서 비트코인은 기존 금융·행정·규제 시스템을 ‘완전히 엑시트’하는 수단(자산·결제·보관의 자주권)으로 채택될 여지가 있다는 주장이다. 반대편은 네트워크 스테이트가 특정 창업자/자본가 중심으로 ‘사유화된 국가’가 될 위험—“돈으로 해결해서 만들면 그건 내 것, 누가 왕인지 정확히 아는 구조”—을 지적하며, 미국 같은 국가는 외부 견제·전쟁·내부 갈등 등 수많은 검증을 거쳐 제도가 정립됐지만 인위적으로 만든 공동체는 동질 집단의 고인물화로 깨질 수 있다는 논리를 편다. 이에 대해 재반박으로, 미국도 청교도적 ‘엑시트’에서 시작했고(유럽 질서에서 탈출), 결국 역사의 흐름 속에서 엑시트가 반복돼 왔다는 관점이 제시된다. 핵심은 “새로 정복할 영토가 없는 시대에, 시스템에서 빠져나갈 옵션이 자산 형태로는 크립토/비트코인일 수 있다”는 문제의식이다.


36:14 번식의 양극화

대화는 기술·자본이 만드는 극단적 사회 시나리오로 확장된다. 초부자들이 대리모/정자 제공 등 생식 기술을 통해 ‘자기 유전자를 대량 복제’하듯 후손을 늘리는 사례(중국 초부자, 유대인 대리모로 자녀 수백 명 같은 블룸버그 기사 언급, 텔레그램 창업자 파벨 두로프의 다자녀 화제 등)가 거론된다. 여기서 “출산은 경제적 부담 때문에 일반 대중이 기피하지만, 자산가만 다산이 가능한 환경이면 계층이 생물학적으로도 고착될 수 있다”는 우려가 나온다. 더 나아가 로봇/자동화로 노동이 대체되고, 엘리트 관점에서 대중이 ‘소비자도 아니고 필요도 없다’는 냉혹한 계산이 가능해지면, 번식·결혼·가족 형성마저 자본 보유층 중심으로 재편될 수 있다는 비관적 상상으로 이어진다. 동시에 여성의 경제력 상승과 비혼 출산(사유리 사례 등)처럼, 전통적 가족 모델이 깨지는 변화가 이런 흐름을 가속할 수도 있다는 관찰도 함께 등장한다.

https://youtu.be/7Db4BMhLn4c 32분 전 업로드 됨

Why BitGo Went Public | Mike Belshe

Empire

3줄 요약

1. BitGo의 IPO는 “자금조달”보다 월가(전통 금융) 고객을 본격적으로 끌어들이기 위한 ‘신뢰/투명성 인프라’ 전략이었다.

2. IPO 북빌딩·배정은 과잉수요·허수주문·팝(POP) 딜레마가 얽힌 게임이며, BitGo는 리테일에 25%를 배정해 ‘크립토식 민주화’를 일부 반영했다.

3. BitGo는 단순 커스터디가 아니라 ‘규제+보안+결제(DvP)+베스트익스큐션’까지 묶은 크립토 인프라/프라임브로커리지 전 단계로, 규제 완화가 TAM을 폭발적으로 키웠다고 본다.


01:50 BitGos IPO & Early Supporters

마이크 벨쉬는 NYSE 오프닝 벨을 울리는 순간을 “비즈니스의 슈퍼볼”로 표현하면서도, 성취의 주체를 자신이 아닌 ‘함께 만든 사람들’(직원·전직원·커뮤니티·초기 투자자)로 돌린다. 2011년에 마지막 펀드 투자로 들어왔던 초기 투자자(오랜 기간 유일하게 남은 포지션을 버틴 보드 멤버), 시리즈B에서 “기술 회사→금융서비스 회사” 전환을 베팅해준 안토니오 그라시아스, 그리고 공동창업자 빌 리를 특히 언급한다. 빌 리는 멀티시그 관련 특허의 공동 저자이기도 하며, BitGo는 그 특허를 공격적으로 집행하지 않고 “써도 된다”는 스탠스를 취한다고 강조한다(특허를 무기로 경쟁을 봉쇄하기보다, 표준/생태계 확산을 택했다는 뉘앙스).

07:22 Why go public

“왜 지금 상장인가”에 대해 벨쉬는 실리콘밸리의 ‘상장 지연 트렌드(스트라이프, 스페이스X 등)’와 반대로 간 이유를 분명히 한다. BitGo는 이미 수익성(profitable)을 내고 있고, 역사적으로 누적 약 2억 달러 정도만 조달했으며, 이번 IPO로 약 2억 달러를 추가로 조달했지만 “돈이 필요해서”가 아니었다고 말한다. 핵심 목적은 전통 금융(월가·장수 금융기관들)이 신뢰할 수 있는 파트너 요건—공시·투명성·이사회/주주에 대한 설명 가능성—을 충족해 “월가 고객을 다음 고객군으로 끌어들이는 것”이다. 전통 금융사들은 자신들도 상장사인 경우가 많고, 이사회가 주주에 대한 신인의무를 지기 때문에 ‘사적(private) 크립토 기업’과의 거래/의사결정이 어렵다. 따라서 상장은 BitGo가 규제 준수/공시 체계를 통해 “함께 일할 수 있는 상대”로 재포지셔닝하는 수단이라는 논리다.

상장 비용도 구체적으로 언급한다. 상장사가 되면 소송 리스크가 커지며 D&O 보험 등 각종 보험료가 “그대로 폭증”하고, 회계감사 외에도 SOX 통제 등 컴플라이언스 비용이 대폭 증가한다. 연간 비용을 극단적으로 아끼면 300~500만 달러, 현실적으로는 1,500~2,000만 달러 수준까지 갈 수 있다고 본다. 그럼에도 “상장으로 인해 늘어나는 비즈니스가 비용을 상쇄한다”는 계산이 섰다는 점이 결론이다.


09:45 The IPO Process

IPO 타임라인은 2025년 1월 내부 결정에서 시작했고, 원래는 10월 상장을 노렸으나 10/1 SEC 셧다운으로 일정이 밀렸다고 설명한다. 감사 완료/공시 타이밍상 11월·12월은 비효율적이라 결국 1월로 넘어왔다. 주관사 선정은 8곳 정도의 IB를 인터뷰하고, 밸류 제시보다 “함께 일하기 좋은지, 브랜드/커버리지, 디지털자산 이해도”를 중시했다고 말한다. 골드만삭스는 2018년부터 투자자로 참여해온 연이 있어 신뢰가 있었고, Cantor Fitzgerald를 업계 이해도가 높은 하우스로 꼽는다. 다만 “유럽 커버리지를 더 챙겼으면” 하는 아쉬움도 언급한다(결국 수요는 초과했지만, 미리 알 수 없는 변수이기 때문에).

프로세스 상 핵심 산출물은 S-1과 로드쇼 덱이며, 초기에는 비공개(confidential)로 제출 후 SEC 코멘트가 줄어들면 공개 전환한다. 공개 전환 후 로드쇼 전까지 최소 기간 요건이 있어 일정 설계가 빡빡해진다. 법무는 Fenwick(코인베이스 카운슬 경험), 주관사 측 카운슬은 Cravath 등 “최상급 라인업”이 동원되며, 콜·리뷰·문서 작업의 강도가 상당하다고 전한다.

또 하나 흥미로운 포인트는 ‘회계 표시 방식’이다. BitGo는 트레이딩 관련 매출을 내부적으로는 ‘넷 레베뉴’로 보고 싶었으나, GAAP/SEC 기준에서는 거래 특성상 ‘그로스 레베뉴’가 요구되는 영역이 있어 (원치 않게) 그로스 기준이 반영되었다는 취지로 말한다. 디지털자산의 principal vs agent, 스테이블코인/달러 취급, 정산 구조 등에서 기존 회계기준이 충분히 정리되지 않았고, 시간이 지나며 더 적합한 기준이 정립될 것이라는 전망을 붙인다. 크립토 기업 분석에서 “그로스 급증이 곧 실질 수익성 개선을 의미하지 않을 수 있다”는 전형적 함정을, 발행사 CEO가 직접 체감한 사례로 읽힌다.


30:39 Determining Allocations

배정(allocations)은 IPO의 ‘비합리성’이 가장 드러나는 구간으로 묘사된다. 로드쇼 동안 기관들이 희망 수량을 제출하는데, 대개는 과잉 청약이 발생해 “20명 중 19명을 실망시키는 구조”가 된다. 이 구조를 아는 기관들은 더 많이 받기 위해 허수 주문(과장된 주문)을 넣기도 하고, 주관사는 이 허수를 감안해 ‘진짜 수요’를 추정해야 한다. 일부는 가격 밴드에 대해 마켓 오더를, 일부는 상단/중간 제한 가격을 걸기도 한다.

가격 책정의 딜레마도 짚는다. “완벽히 가격을 맞추기”보다 상장 후 주가가 오르는 ‘팝(POP)’이 IPO 성공의 상징으로 여겨지지만, 팝이 크다는 건 발행사가 돈을 더 받을 수 있었던 것을 ‘테이블 위에 남겼다’는 의미가 될 수 있다. Circle 사례를 언급하며, 팝이 컸을 때 “주관사가 발행사를 손해 보게 했다”는 논란이 생기지만, 반대로 투자자 입장에서는 좋은 경험이 되어 장기 관계에 도움이 된다는 모순적 구조를 인정한다. BitGo는 “1달러 더 받는 것”보다 “투자자가 돈을 벌어 좋은 경험을 갖는 것”을 상대적으로 더 중시했다고 말한다.


46:15 BitGo's Fastest Growing Products

Jason이 “시장은 BitGo를 커스터디로만 본다”는 오해를 지적하자, 벨쉬는 커스터디를 “목표가 아니라 수단”으로 규정한다. BitGo의 목표는 프라임브로커리지/금융서비스이며, 이를 위해 바닥 레이어(보안·규제·신탁 구조)가 필수라는 논리다. 그는 금융서비스 피라미드를 예로 들며 “기술(저마진) → 커스터디(그 위) → 프라임브로커리지(고마진)”로 갈수록 수익성이 커지는데, 크립토에서는 기초 레이어 자체가 기존 금융보다 리스크가 커서(베어러 자산, 프리펀딩 거래소 구조) 상단 비즈니스가 성립하려면 기반을 직접 설계해야 한다고 주장한다.

특히 크립토의 “모든 거래소 프리펀딩” 구조를 시장 구조 문제로 지목한다. 전통 금융은 프리펀딩이 표준이 아닌데, 크립토는 거래를 위해 BTC/스테이블코인을 거래소로 옮기는 순간 거래소 신용위험(원금 100% 위험)에 노출된다. 이 리스크를 제대로 가격에 반영하기 어렵고, 그래서 많은 업체들이 “리스크를 정교하게 측정해서”가 아니라 “마진을 두껍게 쌓아” 운용해왔다고 비판한다.

제품 성장 포인트로는 (1) Go Network, (2) 스테이킹, (3) 트레이딩(그로스 레베뉴를 크게 만드는 영역)을 든다.
- Go Network: 오프체인 즉시 결제 네트워크로, 두 고객 간 DvP(Delivery vs Payment)를 수수료 없이 즉시 처리한다. “모든 고객이 모든 고객의 잠재적 거래 상대”가 되므로 네트워크 효과가 커지고, 고객을 끌어들이는 장치로서 현재는 ‘사실상 무료’에 가깝게 제공한다고 말한다.
- Silvergate/Signature 네트워크와 비교: 과거 SEN/Signet은 은행 네트워크라 달러만 24/7 이동시켰지만, BitGo는 달러/스테이블/디지털자산까지 함께 DvP로 묶어 정산한다는 점을 차별점으로 제시한다. 또한 지역별 은행 파트너십으로 “각 지역 규제 안에서의 피아트 → BitGo에서 디지털화 → Go Network로 크로스 리전 정산” 그림을 강조한다.
- Staking: 대형 스테이킹 사업자라고 밝히며, 다수의 스테이킹 파트너(수십 개)를 통합 제공하는 ‘선택권’이 오히려 기관/대형 고객에게 중요해졌다고 설명한다. 체인별 스테이킹 구현 방식 차이(온체인/오프체인, 회계 처리, 언본딩 등)로 통합 난이도가 높다는 디테일도 덧붙인다.
- Trading/Best Execution: SEC 스탠스 변화로 2024년에는 미국 내에서 매우 제한된 자산만 거래했지만, 2025년 이후 규제 환경이 완화되며 거래 페어 수가 크게 늘었다고 한다. 또한 BitGo는 거래소가 아니라 “스마트 오더 라우터 기반의 알고리즘적 베스트 익스큐션”을 제공해 단일 거래소보다 더 좋은 가격을 낸다고 주장한다. 전통 금융이 기대하는 ‘best ex 의무’가 크립토 거래소에는 없다는 점을 짚으면서, BitGo가 이를 인프라 레이어에서 구현한다는 포지셔닝이다.

58:20 BitGo going forward

향후 3~5년의 변화는 “규제에 따른 TAM 확장 + 신규 유스케이스 확산”으로 설명한다. 그는 2025년 규제 변화로 BitGo의 TAM이 “3배” 커졌고, 향후 Clarity Act 같은 추가 입법이 통과되면 “또 2배” 확대될 수 있다고 본다(규제로 인해 참여 가능한 기업군이 늘어나 인프라 수요가 폭증한다는 논리).

유스케이스는 크게 4개 축으로 정리한다.
1) 기존 크립토 시장(spot/trading/custody): 제도권 참여로 규모가 빠르게 커질 영역
2) Stablecoins: 더 나은 결제/은행 재설계의 핵심이라고 단언
3) Tokenized equities: SEC가 혁신을 허용하는 방향으로 바뀌면 빠르게 확산될 가능성
4) DeFi: “정리/정돈(sorted out)”될 것이라고 보며 제도권과의 접점이 커질 수 있다고 시사

또한 대출(borrow/lend)은 이미 하고 있으나, 현재는 250% 초과담보로 매우 보수적으로 운용한다고 말한다. 2022년식 언더콜래터럴 대출은 “언젠가 죽는 길”이라고 강하게 비판하며, 프라임브로커리지로 가기 위해선 기술보다 “3시그마 이벤트(급락장)에서의 리스크 관리/청산 가능성 검증”이 핵심 과제라고 본다.


01:02:37 Web2 vs web3

웹1(개방·낙관), 웹2(무료 서비스의 대가로 데이터 집중·플랫폼 권력), 웹3(돈/자산의 재설계)로 구분한다. 특히 웹2의 데이터 수집은 “우리가 다 알고도 자발적으로 제공했다”는 점을 지적하며, 사후적으로 규제 탓으로만 돌리는 태도를 비판한다. 웹3는 ‘돈’이기 때문에 더 강한 규율(반사기, AML 등)이 필요하지만, 동시에 시스템을 더 나은 방향(포용적 금융, 더 나은 은행/주식시장)으로 바꿀 수 있는 낙관의 장이라고 본다. 개인 책임(투자 판단의 책임)도 강조한다.


01:06:41 BitGo's Journey & Lessons Learned

창업은 “돈을 벌기 위해 시작하면 안 된다”는 메시지와 함께, 성공 조건을 “스마트함 + 그릿(grit)” 두 가지로 압축한다. 특히 13년 같은 장기 레이스에서는 초기 가설을 고집하면 위험하며, 틀린 부분을 인정하고 방향 전환할 수 있어야 한다고 말한다. 대표 사례가 2017년 전후의 “기술회사에서 금융서비스 회사로의 전환”이다. 돈의 세계는 규제·신뢰·운영·리스크가 결합되어 단순 SaaS 확장 논리로는 침투가 어렵다는 것을 깨닫고, 조직의 정체성 자체를 바꿨다는 회고가 나온다.


01:14:39 Replacing the Incumbents

가장 도발적인 파트는 은행/월가를 “갈라파고스 섬의 포식자를 모르는 동물들”에 비유한 대목이다. 기술 업계는 ‘혁신가의 딜레마’를 체화해 대기업이 왜 작은 혁신자에게 반복적으로 무너지는지 이해하지만, 월가는 그 경험이 적어 혁신을 과소평가한다는 주장이다. BitGo를 특정 회사 차원의 ‘포식자’로 과장하긴 싫다고 말하면서도, 결론은 명확하다: 혁신은 결국 이긴다. 다만 예외는 정부가 규제 포획(regulatory capture)으로 혁신을 막는 경우뿐이라고 경고한다.

또한 스테이블코인에 대해 “보유자에게 이자를 못 주게 하는 건 말이 안 된다”고 강하게 말한다. 은행들이 예금으로 ‘리스크 프리 레이트’조차 못 주면서(0.1% 등) 이를 막으려는 건 자기보호에 가깝다고 비판하며, 청취자들에게 의회/상원의원에게 압력을 넣으라고 촉구한다.

https://youtu.be/71hcOiJPEFw 2시간 전 업로드 됨

The Last Companies That Will Ever Exist

Bankless

3줄 요약

1. 자본주의의 “이벤트 호라이즌”은 소수 기업이 지능·에너지·자본·노동 4요소를 장악해, 사실상 “마지막 기업들”로 굳어지는 상태를 뜻한다.

2. AI(지능)·로보틱스(노동) 비용이 붕괴하면 “풍요(Abundance)”가 기본값이 되지만, 동시에 데이터·전력·제조·궤도(우주) 같은 물리적 병목을 가진 기업이 독점에 가까워질 수 있다.

3. 구글은 데이터+컴퓨트+제품 배포로, 머스크 생태계(Tesla/SpaceX/xAI)는 제조+로봇+우주 인프라+AI로 4요소를 동시에 수렴시키며 ‘엔드게임’ 구도를 만든다.


0:00 The Infinity Gauntlet of Capitalism

진행자는 자본주의가 “소수 기업만 남는 엔드게임”으로 수렴할 수 있다는 가설을 제시한다. 마블의 인피니티 건틀릿에 빗대어 기업이 장악하려는 4개의 ‘보석’을 Intelligence(지능), Energy(에너지), Capital(자본), Labor(노동)로 정의한다. 이 네 가지는 서로 피드백 루프를 형성한다: 자본으로 에너지/컴퓨트를 사서 AI(지능)를 키우고, 지능으로 조직·생산을 최적화해 더 많은 자본을 만든다. 특히 “4개를 모두 잡으면 자본은 더 이상 제약이 아니다(자본이 풍요로워진다)”라는 관점이 핵심이며, 이 상태가 일종의 되돌릴 수 없는 이벤트 호라이즌(블랙홀 경계면)처럼 작동할 수 있다고 본다.

6:50 Intelligence

지능 파트는 “변압기(Transformer)” 이후의 세계관으로 정리된다. AI는 이제 ‘연구’가 아니라 에너지를 넣으면 지능이 나오는 엔지니어링 문제가 되었고, 스케일링 법칙(더 많은 GPU/전력/데이터 → 더 높은 성능)이 당분간 유효하다는 전제에서 경쟁은 비용을 얼마나 빨리 붕괴시키느냐로 이동한다. 과거 기업의 지능은 인간(비싸고, 느리고, 오류가 많고, 조직 규모가 인지 한계에 묶임)이었지만, LLM은 자연어 인터페이스로 지능을 “대중화/보편화”한다. 결과적으로 개인과 기업 모두 레버리지가 커지고, 지능은 점점 상품화(commodity)되며, 차별화는 지능 그 자체보다 데이터·배포·자본력으로 이동한다.


18:15 Capital

자본은 단순히 “돈”이 아니라 4요소를 확보하는 조달 수단이자 버퍼(실수해도 버틸 여력)로 제시된다. 오픈AI 사례가 대비로 나온다. 오픈AI는 막대한 자본조달(거액 라운드)을 지속해야 하는데, 학습/서빙 비용 구조상 수익이 충분히 따라오지 못하면 사용자 기반을 ‘수익화(추출)’하는 압력이 커진다. 대화에서는 “ChatGPT에 광고가 붙으면 사용자 경험이 악화될 수 있고, 이게 경쟁력 훼손으로 연결될 수 있다”는 우려가 직접 언급된다. 반면 구글은 높은 마진의 기존 사업(광고 등)과 거대한 밸런스시트 덕분에 Gemini를 ‘광고 없이/저가로/무료에 가깝게’ 보조금 형태로 공급해 생태계를 흡수할 수 있다고 본다. 즉, AI 경쟁은 성능만이 아니라 자본력 기반의 가격/배포 전쟁이 될 수 있다.


25:04 Energy

에너지는 4요소 중 “최종 공통분모”로 다뤄진다. 화폐는 정책/신뢰/디베이스에 흔들리지만, 에너지는 물리적 실체이며 지능·자본·노동 모두의 기반이라는 주장이다(Arthur Hayes의 “I denominate in hydrocarbons” 인용도 언급). 실제 병목 사례로 “GPU는 준비됐지만 전력/그리드/인허가가 막혀 놀고 있는 상황(다크 GPU)” 가능성이 거론된다. xAI급 데이터센터 전력 소모가 “도시 하나(샌프란시스코급)”와 비슷할 정도로 커질 수 있고, 그리드가 AI 데이터센터를 전제로 설계되지 않았으며, 지역사회 반발·소음·자원 부담 등으로 인허가가 난관이라는 점이 강조된다. 결론은 AI/로봇 확산이 진행될수록 에너지가 가장 희소한 병목이 될 가능성이 높다는 것이다.


30:05 Labor

노동은 로봇(특히 휴머노이드)로 “비트의 혁신이 원자(현실)로 확장되는 관문”으로 그려진다. 1870~1920년(전기·전화·자동차·비행기) 같은 물리 혁신의 시대가 한동안 둔화됐고, 최근 20년 혁신은 주로 화면 속(비트)에서 일어났다는 진단이 나온다. 휴머노이드 로봇은 노동 비용을 급격히 낮춰 생산함수 자체를 비선형적으로 바꾸는 요인으로 제시된다. 지능(LLM)이 화이트칼라를 자동화한다면, 휴머노이드는 블루칼라·물류·제조까지 확장해 GDP의 “사람×생산성” 구조를 흔든다. “검증 가능한 결과물”이 있는 업무는 AI가 먼저 대체하고, 이후 물리 세계는 지능이 탑재된 로봇이 확장한다는 그림이다. 또한 ‘한 명의 인간이 오히려 손실함수(loss function)가 될 수 있다’는 표현처럼, AI/로봇이 더 빠르고 일관되면 인간 혼입이 비효율이 되는 경로도 제시된다(디스토피아 논의는 별개로 두되, 비용 붕괴가 가져오는 풍요를 강조).


42:45 Google

구글은 지능 경쟁에서 단순히 모델 성능이 아니라 데이터+제품 접점+조직 내 컨텍스트를 통한 우위를 가진다고 분석된다. 예시로, 기업 내부에서 AI가 슬랙/깃허브/문서/캘린더를 읽고 조직의 “중앙 정보기관(CIA)”처럼 작동하며 병목과 갈등을 드러내는 사용 사례가 나온다(Shopify CEO 토비, Coinbase CEO 브라이언 암스트롱이 “AI가 회사의 공백/문제점을 표면화한다”는 류의 운영 변화 언급). 구글은 Gmail(수십억 사용자), Chrome, Docs/Workspace 등에서 이미 사용자 데이터·업무 컨텍스트를 장악하고 있어, 데스크톱 로컬 에이전트보다 구글 계정 기반 에이전트가 더 강력할 수 있다는 개인적 체감도 나온다. 또 구글은 Transformer 논문의 원조격이며, 연구를 제품화하는 속도가 2024~2026 사이 급격히 개선됐고(세르게이 브린 복귀 언급), DeepMind를 오랜 기간 “옵션”처럼 보호/유지했다가 적기에 흡수해 전환한 전략이 자본의 힘으로 해석된다.


47:20 Nvidia

엔비디아는 “지능(컴퓨트)” 축에서 핵심이지만, 완전한 건틀릿 후보로는 제약이 있다고 본다. 이유는 대형 기업들이 수직통합(자체 칩)으로 전환하려 하기 때문이다. 구글의 TPU(특정 연산에 최적화된 AI 칩), 애플의 M 시리즈, 테슬라의 자체 칩/테라팩토리 구상 등으로 인해 장기적으로 엔비디아의 초과이익률이 압박받을 수 있다는 논리다. 다만 자체 칩을 만들 수 없는 플레이어에게 엔비디아는 여전히 핵심 공급자(특히 인퍼런스)로 남겠지만, “모든 요소를 장악해 이벤트 호라이즌을 넘는” 스토리와는 결이 다르다고 정리된다.


49:16 Tesla

테슬라는 “원자 세계에서의 제조 역량(Manufacturing at scale)”이 독보적이라는 이유로 강하게 부각된다. 진행자/게스트는 테슬라가 자동차 생산 라인을 휴머노이드(옵티머스)로 전환하려는 방향성 자체가 노동의 상품화를 노리는 승부수라고 본다(“차 대신 로봇”으로의 자원 재배치). 로보틱스 스타트업(예: Figure)이 기술적으로 의미 있어도, 테슬라처럼 공급망/규모/자본/실패 복구력/경험(모델3 생산지옥)을 갖추기 어렵다는 비교가 나온다. 또 로봇과 함께 자율주행 기반 로보택시/물류가 열리면, Uber/Lyft뿐 아니라 UPS/FedEx 같은 물리 물류까지 비용 구조가 흔들릴 수 있다는 잠재적 “산업 재편” 시나리오가 언급된다.


56:55 SpaceX

SpaceX는 “궤도 접근의 독점”과 “우주 기반 인프라”로 에너지/지능 스케일 문제를 푸는 열쇠로 제시된다. 특히 스타쉽(Starship)이 충분히 재사용·고빈도 발사(항공 운항 수준의 빈도)에 성공하면, 지상 데이터센터의 전력·냉각·인허가 병목을 회피하기 위해 AI 데이터센터를 저궤도에 올리는 시나리오가 현실화될 수 있다는 주장이다. 우주에서는 진공 환경 때문에 냉각이 유리하고(방열), 태양동기궤도 등으로 태양광을 지속적으로 받을 수 있으며, 대기권 손실이 없어 태양광 효율이 지상 대비 크게 올라간다는 논리가 제시된다. 즉, 지연(latency)이 중요한 인퍼런스는 지상에 두되, 에너지 집약적인 대규모 학습(training)은 우주로 보내 “태양(궁극의 핵융합)”을 직접 쓰는 것이 극한 스케일에서 합리적일 수 있다는 그림이다.


1:13:54 Amazon

아마존은 “가장 많은 원자를 움직이는 기업 중 하나”로서 물류/창고 자동화에서 강점을 가진다고 평가된다. 이미 창고 로봇(좁은 목적의 운반/피킹 자동화)을 운영하고 있고, AI를 통해 물류 레이어의 비효율(사람 기반)을 제거하면 마진이 커진다. 다만 아마존이 테슬라처럼 ‘운송수단 자체’를 독점 제조하기보다는, 테슬라 같은 외부 자율주행 인프라를 활용해 물류 오케스트레이션 레이어를 장악할 가능성으로 정리된다.


1:15:12 Microsoft

마이크로소프트는 “자본은 강하지만, 제품 모멘텀이 애매한” 포지션으로 묘사된다. 핵심 자산은 오픈AI 지분/파트너십이지만, SaaS(Office 등)의 경쟁력은 AI로 급격히 잠식될 수 있다는 우려가 나온다. 대화에서는 “프롬프트로 맞춤형 소프트웨어를 생성하면(예: ‘Macro hard’ 같은 개념) 전통 SaaS는 추출적(subscription extractive) 모델로 밀릴 수 있다”는 관점이 제시된다. 즉 MS가 AI 전환을 성공시키면 강자이지만, 자본을 효율적으로 ‘새로운 가치 창출’에 쓰지 못하면 위험하다는 뉘앙스다.