Кошелек или жизнь

В Кремниевой долине стало правилом: рискует тот, кто тратит на ИИ недостаточно. Сам Альтман объяснил это просто — «недоинвестируешь, потеряешь выручку», а Марк Цукерберг уверяет, что в эпоху ИИ главное не упустить момент и расширять мощности любой ценой. Но инвесторы всё чаще задают неудобный вопрос: что будет, если расчёт на будущее не оправдается? Ответ можно увидеть на примере Intel.

Компания начала масштабную перестройку в 2021 году, когда Пэт Гелсингер решил вернуть потерянное лидерство и стать крупным контрактным производителем микросхем. Стратегия потребовала мгновенного удвоения мощностей: CAPEX вырос с ~$14 млрд в 2020 году до $25 млрд в 2022-м, при этом руководство открыто говорило о «сознательном переинвестировании». Денег тогда хватало: у Intel было $21+ млрд свободного денежного потока. Но технологические промахи и охлаждение спроса привели к обвалу показателей: за последние 14 кварталов свободный денежный поток был положительным только в трёх (для непосвященных - свободный денежный поток это деньги после всех расходов, которые реально компания способна реинвестировать или выплатить акционерам), проекты строительства фабрик поставлены на паузу, тысячи сотрудников уволены, дивиденды отменены, Гелсингер потерял должность. Intel была вынуждена продать доли в Mobileye и в Altera, втором крупнейшем производителе FPGA, а сейчас оценивается в ~$171 млрд, что в 26 раз меньше Nvidia, хотя пять лет назад стоила дороже.

Для компаний, инвестирующих в ИИ миллиард за миллиардом, это прямое предупреждение. Если прогнозируемый спрос на мощности не придёт, начнутся списания, заморозка проектов и реструктуризации. Особую уязвимость показали компании с высокой долговой нагрузкой: Oracle, строящая дата-центры для OpenAI, CoreWeave с агрессивным финансированием, а также признанная экстремистской в РФ Meta, которая уже столкнулась с давлением акционеров из-за растущих капзатрат. У технологических гигантов вроде Microsoft, Alphabet и Amazon ресурс прочности выше: Google, например, удерживает CAPEX на уровне 23% выручки, заметно ниже конкурентов.

Ставка на ИИ остаётся гонкой вооружений, где отказ от инвестиций кажется опаснее любого риска. Но Intel уже показала, что даже если деньги вкладываются «правильно» и вовремя, один сбой в технологии или рынке способен превратить амбиции в многомиллиардную дыру. И эта история становится важнее по мере того, как ИИ-расходы превращаются в новый центр тяжести мировой экономики.

Уроборос

Финансовая модель OpenAI всё сильнее напоминает кольцо, в котором гигантские инвестиции ходят внутри одного и того же узкого круга компаний. Компания собирается привлечь более $1 трлн на инфраструктуру ИИ — дата-центры, чипы, энергетику. Но сейчас её собственная выручка слишком мала, чтобы оправдать такие масштабы. За год выручка составила $13 млрд, при $8 млрд убытков за полгода.

Куда же уходят вложения? Как только партнёры дают OpenAI деньги, она тратит их обратно на тех же партнёров — Nvidia и AMD, которые продают ей чипы, и на инфраструктурных подрядчиков, связанных с тем же кругом инвесторов. Затем, выросшая на этих заказах капитализация Nvidia или других участников позволяет им опять инвестировать в OpenAI, чтобы поддерживать рост ИИ-рынка и стоимости собственных активов.

Весь этот денежный поток не выходит наружу: почти нет прихода средств от массового потребителя или траты денег на сторонних поставщиков - они просто гоняются по кругу. Даже у ChatGPT 800 млн пользователей, но платит лишь около 5%, а это 70% выручки. OpenAI обещает, что когда-нибудь ИИ-агенты, Sora, реклама и гаджеты начнут приносить огромный доход, но пока это только планы на будущее.

Расходы же уже сейчас космические: только проект Stargate тянет на $500 млрд. Stargate это проект создания нового энерго-и вычислительного контура США, разбросанного по стране: сети сверхмощных ИИ-«заводов», способных обеспечивать обучение и работу будущих моделей. Чтобы понять масштабы: под такие мощности может потребоваться отдельный ядерный реактор на каждый гигаватт вычислений. И всё это строят те же партнёры, что дают деньги OpenAI, — что лишь усиливает замкнутость денежного круга. При этом сама компания признаёт: прогнозировать прибыль на горизонте 5 лет почти невозможно.

До недавнего времени OpenAI даже не могла подписывать полноценные коммерческие контракты, а теперь банки и юристы требуют доказать, что хоть кто-то будет оплачивать весь этот банкет из раздутых капитальных вложений. Даже рекордные продажи Nvidia вызывают сомнения — аналитики видят замедление реального спроса. Корпорации тоже не спешат массово внедрять ИИ: есть вопросы с юридической ответственностью, страховкой и пользой - у Microsoft реальных корпоративных клиентов их ИИ - меньше 2%. В результате экономика ИИ пока держится на вере в будущее, а не на реальных доходах — и чтобы считать такие вложения оправданными, нужно быть настоящим фанатиком.

Revolut столкнулся с новым недовольством британских регуляторов после того, как Николай Сторонский - СЕО Revolut - сменил налоговое резиденство на ОАЭ, причём британские власти узнали об этом из газет. Казначейство, FCA и Банк Англии потребовали от компании разъяснений, опасаясь влияния этого шага на управление и надзор, в то время как финтех проходит финальную стадию получения полноформатной банковской лицензии в Великобритании. И не передать словами, как такие мелочи раздражают бюрократов.

Сторонский указал свое британское резиденство в поданных документах на лицензию и утверждает, что формально компания не обязана уведомлять о его переезде, однако эпизод усилил сомнения в прозрачности корпоративного управления. Потому что так не делает никто. Если тут проблема в очевидном, что еще они посчитали нерелевантным?

Видимо, банковская лицензия откладывается еще лет на 5. Или навсегда.

Поторгуем детьми?

В юности нас интересовал вопрос - если спортивные клубы покупают друг у друга игроков, почему нет биржи для них? «Ее не может быть, потому что люди во всем мире не товар,» - говорили знакомые спортивные журналисты и оказались неправы. По крайней мере относительно США.

Как пишет WSJ, в американском школьном футболе сформировался настоящий «чёрный рынок талантов» — неофициальная, но хорошо организованная система, где 16–17-летние подростки становятся предметом сделок между школами, посредниками и спонсорами. Всё это стало возможным после легализации выплат по принципу NIL (Name, Image and Likeness) — права спортсмена зарабатывать на своём имени и образе.

Сегодня общий объём такого рынка в колледжах США превышает $2 миллиарда в год, и до 75% от него приходится на футбол. Топовые квотербеки могут за время учёбы заработать от нескольких сотен тысяч до нескольких миллионов долларов — и это ещё до попадания в НФЛ. Такие перспективы превращают школьника не просто в игрока, а в инвестиционный актив с прогнозируемой стоимостью.

Люди вкладываются в школьников-спортсменов, потому что надеются нарваться на будущую звезду. Если парень попадёт в топ-университет, он может зарабатывать миллионы на рекламе, а потом ещё больше в НФЛ. Те, кто платят за переезды, жильё, турниры, хотят отбить деньги позже — процентами от контрактов или просто выгодой для школы: победы, спонсоры, внимание. Почти венчур.

Чтобы завоевать себе место под солнцем, элитные старшие школы и клубные команды начинают конкурировать за привлечение таких талантов. Официально платить за игру — запрещено. Но на практике действует система так называемых «пакетов поддержки»: бесплатное жильё, медицинская страховка, фиктивная работа для родителей, деньги на «аренду», «еду» или «поездки на турниры». По оценкам тренеров и инсайдеров рынка, общая стоимость таких «услуг» может варьироваться от $20 000 до $100 000 в год на одного игрока. Деньги часто передаются в обход банков, наличными или через третьи лица — следов почти не остаётся.

Ключевыми игроками в этой системе стали street agents — уличные агенты, неофициальные посредники, которые сводят семьи с богатыми спонсорами, тренерами и владельцами клубов. Они не числятся ни в одной организации, но обладают широкой сетью связей. Их доход — процент от сделки. Им выгодно, чтобы игрок постоянно переезжал — каждый новый трансфер означает новый контракт, новые деньги. Поэтому талантливых подростков буквально «транспортируют» из школы в школу, как карточные фишки, в зависимости от того, где в данный момент готовы платить больше.

Особую роль в этом бизнесе играют коммерческие 7-on-7 лиги — формат без соприкосновений, сфокусированный на пасах и приёмах. Эти турниры финансируются частными инвесторами, спортивными брендами и медиакомпаниями: например, лига OT7 поддерживается Джеффом Безосом и фондом Andreessen Horowitz.
Игрокам формально запрещено получать деньги за участие, но разрешены рекламные контракты и спонсорские выплаты. По свидетельствам участников, за один уикенд можно получить от $400 до $3 000, плюс оплачиваемые перелёты, дорогая экипировка и массовое продвижение в соцсетях.

По оценкам консультантов по NIL, масштаб этой теневой экономики растёт с каждым годом. К 2027 году объём неофициальных выплат в школьном футболе может превысить $500 млн в год. То, с какой готовностью родители перепродают своих детей и жертвуют их образованием («купленные» школой спортсмены, естественно, не учатся, а только играют), думаю, говорить бессмысленно. Это более-менее весь текст. И то ли еще будет.

Техасский миллиардер Энди Бил, один из крупнейших спонсоров предвыборной кампании Дональда Трампа, решил превратить свой Beal Bank в криптобанк под названием Monet Bank. У него уже есть более $4 млрд активов, и теперь он хочет стать «главным банком для цифровой экономики» — именно так банк описывает себя на новом сайте.

Криптаны давно жалуются, что им некуда прийти за нормальными банковскими услугами после краха Signature и Silvergate в 2023 году. Monet Bank предлагает обмен крипты, сделки и платежи через стейблкойны, чтобы обходиться без Visa и Mastercard и их комиссий. Разработчики в объявлениях о вакансиях пишут, что это будет «мост между криптой и классическими финансами» и что расчёты будут быстрее и дешевле.

Банк уже нанимает новых сотрудников и подаёт заявки на торговые знаки для услуг, связанных с криптотокенами и цифровыми активами. В США сейчас всего пара банков, готовых работать с криптой, поэтому Monet намерен занять нишу, пока конкурентов почти нет. В Конгрессе обсуждают закон о стейблкойнах, и в банке уверены: как только он пройдёт, можно будет заменить традиционные расчёты на программируемые криптоплатежи.

Для самого Била это новый виток в карьере: он уже заработал $16 млрд на недвиге и проблемных кредитах. Его дружба с Трампом и новая регуляторная политика могут сделать Monet Bank центром крипто-платежей в Америке.

Когда в России разрешат крипту?

России предстоит создать фактически новый легальный контур для криптовалют, и, как объясняет заместитель председателя ЦБ РФ Владимир Чистюхин, это означает масштабную перекройку нормативной базы: менять придётся закон о цифровых финансовых активах, закон о рынке ценных бумаг и банковское законодательство. Конструкция, которую сейчас обсуждает ЦБ, предполагает, что «белый» рынок криптоопераций будет существовать только через действующих профучастников на базе уже имеющихся лицензий — то есть через инфраструктуру, которую регулятор способен контролировать в режиме реального времени.

Чистюхин подчёркивает, что регулирование будет строиться не только на правилах допуска, но и на системе жёстких запретов: всё, что оказывается «за периметром» — любые сделки и сервисы, не встроенные в отлаженный банковско-биржевой контур, — автоматически считается нелегальным. Закон планируют принять в 2026 году, с началом реальной ответственности в 2027-м: это создаёт переходный период, в котором рынок должен научиться жить под новым режимом.

Второй ключевой блок касается структуры спроса и того, кто будет иметь право на покупку криптовалюты. Центральный банк исходит из модели «поэтапного доступа»: сначала — квалифицированные инвесторы, прошедшие отдельное тестирование на понимание рисков и специфики криптоактивов; далее — возможное аккуратное включение «неквалов» c ограничением набора инструментов исключительно наиболее ликвидными токенами. То есть регулятор готов разрешить россиянам легально владеть и продавать криптовалюту, но минимизировать вероятность того, что неподготовленный инвестор будет входить в неликвид, пользоваться кредитным плечом или участвовать в схемах, маскирующих мошенничество под инвестиции. Это означает, что для массовой розницы крипта станет скорее объектом распоряжения и выхода (продать, обменять, хранить), чем свободной зоны для покупок. Таким образом, ЦБ строит систему, в которой риск-профиль инвестора определяет саму возможность совершения сделки.

Кроме того, Чистюхин объясняет почему российский фондовый рынок без иностранных инвесторов утратил драйвер роста и почему задача удвоения капитализации сейчас выглядит структурно тяжёлой. Чистюхин отмечает, что рынок нуждается в постоянном притоке первичных размещений на уровне минимум 1 трлн рублей в год — показатель, который страна смогла накопить лишь за десятилетие, да и то при активном присутствии глобальных фондов. Теперь же на рынок давят сразу три внутренних дефицита: институционалы не готовы покупать акции из-за слабой прозрачности и непредсказуемой дивидендной политики эмитентов; сами компании продолжают полагаться на банковские кредиты вместо долевого финансирования; миноритарии не доверяют корпоративному сектору, потому что часто не могут выйти из актива по справедливой цене. Иностранные же инвесторы раньше закрывали все эти структурные дыры: давали ликвидность, длинные деньги и улучшали корпоративное управление — вплоть до судебных разбирательств и блокировки инвестиций в компании, игнорирующие права акционеров. Их отсутствие означает, что российский рынок теперь в значительной степени основан на краткосрочных инвесторах, что усложняет масштабирование капитализации на горизонте нескольких лет.

Такие дела.

Высокочастотная торговля на крупнейших биржах давно перешла с миллисекунд на наносекунды. Речь идёт о скорости реакции в миллиардные доли секунды, где даже преимущество в 3–4 наносекунды способно систематически приносить прибыль. Именно вокруг такого преимущества разгорелся конфликт на срочной бирже Eurex во Франкфурте, входящей в группу Deutsche Börse. По оценке французской компании Mosaic Finance, группа высокочастотных трейдеров за последние три года заработала до 600 млн евро, используя специфическую техническую особенность обработки заявок на бирже.

Суть схемы связана с тем, как биржа принимает торговые ордера. Любая заявка передаётся в виде сетевого пакета данных, который начинается с так называемого «преамбульного сигнала» — он сообщает системе, что данные вот-вот поступят. Некоторые трейдеры начали отправлять этот сигнал заранее, ещё до того, как приняли решение покупать или продавать. Если за доли микросекунды они получают рыночный сигнал, они встраивают реальный приказ в оставшуюся часть пакета. Если сигнала нет, на биржу уходит пустой или искажённый пакет. Это позволяет их соединению с Eurex оставаться «прогретым» и выигрывать в среднем около 3,2 наносекунды у конкурентов.

Такое ускорение критично для стратегий арбитража между связанными инструментами. Например, при движении фьючерса на индекс Euro Stoxx 50 почти мгновенно реагируют фьючерсы на немецкий DAX. Трейдер, который первым увидел движение и отправил ордер, может купить контракт до роста цены и перепродать его через доли секунды. При тысячах подобных операций в день даже микроскопическое преимущество превращается в десятки и сотни миллионов евро годовой прибыли. Mosaic утверждает, что именно из-за этой практики её собственные доходы на Eurex рухнули примерно на 90% после 2022 года.

В жалобе, направленной в Еврокомиссию, Mosaic обвинила Eurex в том, что биржа допустила формирование узкого круга доминирующих фирм и фактически зарабатывала на ситуации, продавая премиальные каналы подключения и быстрые рыночные данные. Eurex отрицает обвинения и заявляет, что её системы умеют выявлять некорректные пакеты данных и что претензии одного участника неоднократно проверялись и не подтвердились. Европейские регуляторы пока публичных комментариев не дали.

При этом сама биржа объявила о модернизации систем мониторинга и инфраструктуры, которая должна вступить в силу в апреле и потенциально ограничить подобные техники. Участники рынка считают, что это может закрыть конкретную лазейку, но не саму проблему. Высокочастотная торговля остаётся технологической гонкой, где фирмы инвестируют миллионы долларов в сети, алгоритмы и оборудование ради преимуществ, измеряемых наносекундами. Даже если текущая схема исчезнет, рынок ожидает появления новых технических приёмов, позволяющих зарабатывать на минимальных задержках в обработке информации.

В целом, претензии к высокочастотной торговле были описаны еще у Льюиса в Flash Boys - там, например, трейдеры в 2000-х дата центры на бирже двигали, чтобы на несколько секунд быстрее ордера обрабатывались. Так что никто не защищен, если стоит между трейдером и возможностью заработать чуть больше денег.

Все, теперь можно говорить, что роскошная жизнь у вас есть, просто вы ее скрываете из соображений безопасности.

Множество жизней Qiwi

NanduQ (бывшая Qiwi) пересмотрела условия сделки по продаже российского подразделения АО «Киви», заключённой в начале 2024 года. Теперь покупатель — гонконгская Fusion Factor Fintech (FFF), связанная с бывшим CEO Qiwi Андреем Протопоповым, — заплатит 4 млрд руб. деньгами и передаст продавцу около 29,3 млн акций NanduQ (бывшая международная часть Qiwi) класса B, что соответствует 46,6% уставного капитала.

Изначально стоимость сделки оценивалась в 23,75 млрд руб., но в новой конфигурации денежный эквивалент заметно ниже. Примечательно, что В начале 2024 г. Qiwi договорилась о продаже своего российской подразделения. На АО «Киви» приходилось 83,8% активов Qiwi и 89,9% от ее выручки. Предполагалось, что покупатель выплатит за актив 23,75 млрд руб., причем в рассрочку. Первый транш в размере 11,875 млрд руб. должен был быть выплачен в течение полугода после совершения сделки, остальное - в течение четырех лет.

Ключевой фактор ухудшения условий — потеря операционной базы после отзыва лицензии у КИВИ Банка 21 февраля 2024 года: именно банк обслуживал значимую часть инфраструктуры платежей, терминалов и кошельков, и после решения регулятора многие операции оказались парализованы (когда кто-то покупает банк, он покупает почти всегда лицензии, которые самостоятельно фиг получишь). Банк России объяснял отзыв лицензии систематическими нарушениями законодательства и норм, включая требования ПОД/ФТ, а также вовлечённостью банка в высокорисковые операции; в публичных версиях упоминались расчёты, связанные с «теневым» оборотом, и направление материалов в правоохранительные органы.

На этом фоне, как сообщалось, покупатель не раз запрашивал отсрочки платежей, а сама международная структура ускоренно «разводила» активы и листинг: торги бумагами были приостановлены на Nasdaq ещё в 2022 году, затем биржа довела процесс до делистинга (в отдельных сообщениях называлась дата вступления решения в силу 16 сентября 2024 года). После этого группа сменила бренд на NanduQ и стала торговаться в основном на бирже AIX в Астане.

Уже на российской стороне АО «Киви», консолидировавшая активы после раздела QIWI, запускает пытается вернуться в игру и запускает новый платежный проект — электронный кошелёк Qplus — совместно с банком «Евроальянс» (принадлежит МФК «Займер»). Как рассказали в «Евроальянсе» @antifintech, АО «Киви» выступает только технологическим партнёром, оператором кошелька является банк, а международным партнёром называется Qiwi Kazakhstan (структура международной NanduQ). В публичном описании Qplus — сервис для переводов, хранения средств и платежей с опцией «зарубежной виртуальной карты» и конвертации по «внутреннему курсу» партнёра.

В комментариях «Евроальянс» жёстко разводит ответственность: АО «КИВИ» — поставщик программного решения, тогда как комплаенс/регуляторные правила, антифрод, проведение операций и взаимодействие с пользователями — зона банка. Полный функционал доступен после упрощённой идентификации через мобильного оператора, а в 1К 2026 добавятся Госуслуги как дополнительный канал идентификации.

На базовом уровне «Лайт» клиентам доступны лимиты до 15 тыс. руб. на остаток в месяц, до 40 тыс. руб. платежей и переводов в месяц и до 15 тыс. руб. за одну операцию. Отдельно банк уточняет, что виртуальная «зарубежная» карта выпускается в долларах.

“Мы видим Qplus как экосистемный финтех продукт, где пользователи смогут удовлетворять разные потребности — от платежей до кредитов и вкладов.” - уточнили для @antifintech в банке «Евроальянс».

В 2025 году в криптоиндустрии был зафиксирован рекордный объем сделок M&A — $8,6 млрд, что почти в четыре раза превышает показатель 2024 года ($2,17 млрд). По данным PitchBook, до 23 декабря было заключено 267 сделок, что на 18% больше годом ранее. Главным фактором роста стала новая политика администрации Дональда Трампа, которая объявила цифровые активы национальным приоритетом: были назначены лояльные регуляторы, сняты ряд громких исков против криптокомпаний, создан национальный крипторезерв и сформирована ясная повестка поддержки сектора. Это обеспечило уверенность инвесторов и привело в отрасль крупный капитал, включая традиционные финансовые институты, которые начали активно скупать лицензированных и регулируемых игроков.

Крупнейшей сделкой года стало приобретение Coinbase криптодеривативной площадки Deribit за $2,9 млрд — это крупнейшее M&A в истории криптоотрасли. В число других ключевых сделок вошли покупка торговой платформы NinjaTrader биржей Kraken за $1,5 млрд и приобретение криптопрайм-брокера Hidden Road компанией Ripple за $1,25 млрд. Одновременно рынок пережил мощную волну публичных размещений: IPO провели Gemini, Circle, Bullish и ряд других игроков. Всего в 2025 году криптокомпании привлекли $14,6 млрд через 11 IPO против всего $310 млн годом ранее — новый рекорд интереса публичного рынка к цифровым активам.

Ключевым мотивом сделок стала покупка компаний ради их лицензий и регуляторного статуса, в том числе для соответствия европейскому регулированию MiCA и новым американским нормам. Крупные финансовые корпорации и криптоплатформы активно покупали биржи, брокеров, платежные сервисы и инфраструктурные компании, чтобы ускорить выход в сегмент и закрепить позиции. В фокусе спроса оказались прежде всего стейблкоин-компании, поскольку именно они стали мейнстримом в 2025 году, а в США и Великобритании вступают в силу ключевые регуляторные режимы, которые легализуют операции с ними.

Участники рынка и консультанты ожидают продолжения M&A-волны в 2026 году. Юристы Clifford Chance и CMS отмечают, что впереди период «дорогой комплаенс-адаптации»: компаниям придется тратить значительные средства на соблюдение новых лицензионных требований, и часть этих расходов будет делаться через дальнейшие поглощения и консолидацию. При этом волатильность крипторынка, включая снижение цены биткоина с пика почти $126 тыс. до уровней около $90 тыс., не охладила активность: переговоры продолжаются, интерес инвесторов сохраняется, а рынок структурируется вокруг крупных регулируемых игроков, усиливших свои позиции за счет агрессивной M&A-политики 2025 года. Потому что рано или поздно он отрастет.

To the Moon, друзья, to the Moon.

Revolut сделал богатым не только основателя. В 2025 году выяснилось, что самая ранняя инвестиция фонда Balderton Capital в Revolut стала не просто удачной, а рекордной для всего 25-летнего существования фонда и одной из самых прибыльных сделок в истории европейского венчурного рынка. Как пишет Financial Times, Balderton вложил £1 млн в первый раунд Revolut еще в 2015 году, когда весь стартап был оценен всего в £6,7 млн и привлекал лишь £1,5 млн на развитие.

Тогда основатель Revolut Николай Сторонский сумел убедить инвесторов, что строит не просто мобильное приложение для платежей, а глобальную финансовую инфраструктуру. Партнер Balderton Дэниел Уотерхаус вспоминает, что в презентации Сторонского не было ни «шоу», ни красивых, но пустых слайдов, а только четкое понимание того, как работают платежные системы и как на их базе можно построить огромный бизнес. Именно это, по его словам, стало ключевым фактором, почему фонд пошел на риск.

За десять лет стоимость Revolut выросла до примерно $75 млрд. По данным источников Financial Times, Balderton Capital, управляющий фондом с первоначальными вложениями около $305 млн, уже вернул своим инвесторам более чем в 25 раз больше этой суммы. Только за последний год фонд продал часть своей доли почти на $2 млрд.

Даже после этих продаж Balderton по-прежнему владеет значительным пакетом акций Revolut, который ранее превышал 10% компании. Это означает, что фонд продолжает оставаться одним из крупнейших финансовых бенефициаров стартапа.

Осталось только выйти на биржу по обещанной оценке. И будет совсем хорошо.

Судьба мемкоинов

В последние годы на крипторынке развели настоящую мемодельню.

Более половины всех токенов, запущенных за последние годы, фактически прекратили существование. Решающий удар по отрасли пришёлся на 2025 год — именно он стал рекордным по числу «погибших» проектов.

Согласно свежему исследованию CoinGecko, с середины 2021 года по конец 2025-го на рынок вышло около 20,2 млн токенов. При этом 53,2% из них больше не торгуются и считаются неактивными. В абсолютных цифрах это 13,4 млн провалившихся проектов. Примечательно, что подавляющее большинство из них исчезло всего за один год.

Как раз в 2025 прекратили существование 11,6 млн токенов; это 86,3% всех провалов за последние пять лет.

Причина кроется в перенасыщении рынка: многие активы не имели ни долгосрочной стратегии, ни устойчивой пользовательской базы, ни реальной экономической модели. Объём запусков попросту превзошёл способность рынка их «переварить».

Ключевую роль сыграла волна мемкоинов и сверхдешёвых экспериментальных проектов. Платформы для быстрого запуска токенов (например, pump.fun) радикально снизили входной порог: создать собственный токен стало возможно почти без технических знаний, команды и финансирования. В результате рынок наводнили активы, ориентированные исключительно на краткосрочную спекуляцию. Многие из них исчезали после нескольких сделок, не успев даже выйти на полноценный листинг или начать развитие.

Кульминация кризиса наступила в четвёртом квартале 2025 года. Всего за три месяца рынок потерял 7,7 млн токенов. Этот обвал совпадал с масштабным кризисом 10 октября, когда за один день были ликвидированы позиции с кредитным плечом на сумму $19 млрд. По оценке аналитиков CoinGecko, это стало крупнейшим событием по принудительному сокращению рисков в истории крипторынка.

Данные CoinGecko фиксируют важный структурный сдвиг: крипторынок перестаёт расти за счёт простого увеличения числа запусков. Теперь он всё жёстче отсеивает проекты, неспособные пережить периоды высокой волатильности и снижения ликвидности. Или появление нового мема.

Еще немного ИИ-хайпа

Инвестиционный бум в ИИ давно ушёл дальше чипов и дата-центров и добрался до инфраструктурного софта - программ, без которых разработчики просто не могут работать. Речь идёт о сервисах для написания кода, тестирования моделей и всякой бэкэнд работы, которую обычные пользователи почти не видят. За считаные месяцы такие компании получают оценки, как у крупных авиаперевозчиков и промышленных гигантов. Например, стартап по созданию ИИ-компьютеров, существующий всего два месяца, привлёк $475 млн в посевном раунде, а платформа для ранжирования ИИ-моделей (сравнивает и показывает, какие модели лучше работают) менее чем за год выросла до оценки почти $2 млрд.

Главным мотором этого бума стал фонд Andreessen Horowitz (a16z). В 2024 году он собрал отдельный инвестиционный пул на $1,25 млрд для вложений в ИИ-инфраструктуру, а в ноябре добавил к нему ещё $1,7 млрд. Под инфраструктурой в a16z понимают софт для профессионалов: инструменты кодинга, базовые ИИ-модели (ядро для создания других ИИ-сервисов), решения для сетевой безопасности (защищают данные и соединения) и сервисы для разработчиков.

Первые сделки уже дали результат. Stripe договорилась купить Metronome примерно за $1 млрд (платформа для биллинга, считает и выставляет платежи за использование сервисов). Salesforce приобрела Regrello (ИИ-сервис для управления процессами в промышленности), а экстемистские террористы из Meta, которых мы яростно осуждаем, купила WaveForms (стартап для работы со звуком и голосом в ИИ). Самый яркий кейс — Cursor (ИИ-редактор для программистов, который помогает писать код быстрее): в ноябре он закрыл раунд при оценке $29,3 млрд, хотя годом ранее, когда a16z вошёл в капитал, компания стоила всего $400 млн. Итоговую доходность пока считать рано, но сооснователь фонда Бен Хоровиц открыто рассчитывает на крупный выход.

За стратегию фонда отвечает Мартин Касадо — бывший физик и программист, который продал свою компанию Nicira (софт для виртуальных сетей в дата-центрах) корпорации VMware за $1,26 млрд. Он признаёт, что частные оценки выглядят завышенными, но не видит в этом катастрофы. По его словам, спрос подтверждается реальными пользователями, высокой загрузкой GPU и тем, что компании уже тратят триллионы на ИИ. При этом a16z избегает прямых ставок на гигантские дата-центры и предпочитает входить на ранней стадии небольшими чеками.

Крупнейшие вложения фонда в инфраструктурном пуле не превышают $60 млн, что позволяет участвовать в росте рынка, не ставя всё на одну карту. Однако главный вопрос остаётся: будут ли компании достаточно много и регулярно платить за ИИ-софт, чтобы оправдать такие оценки. Если корпоративные расходы замедлятся, проблемы возникнут и у стартапов, и у фондов. Хотя если они не врут о своих экзитах, деньги, с большой вероятностью, они уже вернули. А раз так, какая тогда разница?

Единороги больше не в моде

🦄 В фильме «Социальная сеть» 2010 года будущие сотрудники запрещенной в России террористической организации Facebook обсуждают, как на этом вообще можно заработать. «Миллион долларов — это не круто», — говорят Марку Цукербергу. «Круто — это оценка в миллиард». Тогда это звучало как дерзкая фантазия. Спустя пятнадцать лет компания, ныне известная как Meta, стоит около $1,6 трлн, а стартап с оценкой $1 млрд перестал быть редкостью. Таких компаний — «единорогов» — сегодня 1 569, следует из данных Pitchbook.

Эпоха стремительного роста стартапов началась в 2010-е годы на фоне рекордно низких процентных ставок, которые обеспечили доступность капитала. Венчурные фонды активно инвестировали в перспективные проекты, делая ставку на агрессивный рост вне зависимости от текущих финансовых показателей. Пандемия COVID-19 лишь ускорила этот процесс: дистанционные сделки на сотни миллионов долларов стали нормой, а технологические компании получили мощный импульс развития на фоне перехода значительной части жизни в онлайн-формат. Пик пришёлся на 2021 год, когда рынок пополнился более чем 630 новыми «единорогами».

Ярким примером такой инвестиционной модели стал хедж-фонд Tiger Global, который завоевал репутацию благодаря масштабным и стремительным вложениям. Стратегия фонда сводилась к массовому финансированию стартапов в расчёте на то, что часть из них принесёт сверхприбыль. В 2021 году Tiger Global занял позицию самого активного венчурного инвестора в мире. Однако подобная модель несла в себе существенные риски как для инвесторов, так и для компаний, привыкших к неограниченному финансированию.

С завершением пандемии ситуация резко изменилась: рост процентных ставок, обострение геополитической напряжённости и сокращение выходов на биржу создали серьёзные вызовы для стартапов. Компании, годами полагавшиеся на регулярные раунды финансирования, столкнулись с дефицитом капитала, что привело к массовым увольнениям и закрытию ряда проектов. Некоторые из крупных инвестиций Tiger Global обернулись серьёзными потерями: криптобиржа FTX потерпела крах, её основатель Сэм Бэнкман-Фрид был признан виновным в мошенничестве; индийская образовательная компания Byju’s с оценкой в $22 млрд объявила о банкротстве; сооснователь стартапа GoMechanic публично признал фальсификацию отчётности ради демонстрации роста.

Результаты оказались неутешительными: в 2022 году Tiger Global потерял 56 % стоимости, а в 2023 году количество заключённых фондом венчурных сделок сократилось до 40 против 300 в предыдущем году. Глобальный объём венчурного финансирования опустился до восьмилетнего минимума, а число новых «единорогов» за год снизилось до 133.

Сегодня рынок демонстрирует признаки восстановления на фоне бума искусственного интеллекта, который вновь привлекает крупные инвестиции. Tiger Global ещё в период пандемии вложил средства в ряд ИИ-компаний, впоследствии получивших статус «единорогов»: Scale AI (2020 год) и OpenAI (2021 год). В июне Meta объявила об инвестициях в размере более $14 млрд в Scale AI, а OpenAI, согласно сообщениям СМИ, готовится к IPO с предполагаемой оценкой до $1 трлн. При этом остаётся открытым ключевой вопрос: чем завершится новая волна масштабных инвестиций и учли ли участники рынка уроки предыдущего цикла.

Revolut решил не покупать американский банк, а самостоятельно получить лицензию для открытия в США. Все более-менее понимающие в этом люди понимают, что это поражение.

Банки потому и покупают, что у них уже все возможные лицензии, которые получать нужно годы.

Ставим на то, что еще лет десять Revolut будет кормить инвесторов сказками про лицензию, которую ему не дают даже на домашнем рынке в Великобритании.

Давос и ИИ

Главной темой прошедшего на той неделе Всемирного экономического форума ожидаемо стал ИИ. Участники обсуждали риски перегрева рынка, влияние на занятость и геополитику. Свои позиции озвучили руководители крупнейших технологических и финансовых компаний: Илон Маск (Tesla, SpaceX), Дженсен Хуанг (Nvidia), Ларри Финк (BlackRock) и Дарио Амодеи (Anthropic).

Один из ключевых вопросов — есть ли на рынке ИИ «пузырь». Спикеры с этим не согласились. Генеральный директор BlackRock Ларри Финк в интервью Bloomberg TV сказал, что искренне не верит в пузырь. Он считает, что многомиллиардные инвестиции в ИИ дают большие возможности для глобального экономического роста (а что он еще мог сказать, BlackRock уже вложила в ИИ и дата-центры более $30 млрд). По словам Амодея, несмотря на колебания общественного мнения, отрасль растёт стабильно и движется по плавной экспоненциальной кривой.

Отдельно обсуждали влияние ИИ на рынок труда. Дженсен Хуанг из Nvidia заявил, что создание инфраструктуры для ИИ приводит к появлению большого числа высокооплачиваемых рабочих мест, в том числе там, где не нужно высшее образование. В пример он привёл сантехников и электриков (но не привел тысячи выпускников, которые не могут найти работу, так как начальные позиции съел ИИ). Амодеи указал на возможный парадокс: ВВП может быстро расти, а безработица при этом останется высокой, и социальное неравенство усилится. Причина, по его мнению, в том, что технологии будут постепенно заменять человека во всё большем числе рабочих процессов. Мрачняк в общем.

Илон Маск дал прогноз по роботам Tesla. По его оценке, уже к концу 2027 года Tesla сможет начать розничные продажи человекоподобных роботов Optimus (господи, зачем). Маск также допустил, что со временем роботов на планете станет больше, чем людей. При этом он назвал главный ограничитель развития ИИ: энергию. По его словам, производство чипов растёт экспоненциально, а выработка электроэнергии прибавляет лишь на 4% в год. В качестве решения Маск предложил активнее развивать солнечную энергетику, включая проекты за пределами Земли — в космосе.

Амодей отдельно говорил о рисках ИИ. Он предупредил, что авторитарные режимы могут использовать технологии для тотальной слежки, персонализированной пропаганды и подавления несогласных. Поэтому он призвал правительства усилить контроль над отраслью и ввести строгие ограничения на экспорт высокотехнологичных компонентов. По его словам, ни бизнес, ни государства пока не делают достаточно, чтобы подготовиться к последствиям распространения ИИ. Амодеи подчеркнул: без системного мониторинга применения новых технологий регулирование будет неэффективным и фактически «вслепую».

Как расшифровку из дистопии читаем, ей-богу.