Рост заимствований и осторожность ЦБ тормозят рост рынка ОФЗ

После крайне успешных аукционов прошлой недели, когда состоялось размещение рекордных объемов (новые, анонсированные в октябре флоутеры ОФЗ 29028 и ОФЗ 29029 были выкуплены на 1,7 трлн руб. в совокупности по номиналу), сегодня Минфин вновь решил вернуться к размещению классических бумаг (ОФЗ 26249 и ОФЗ 26253).

Без учета сегодняшних размещений объем заимствований по номиналу с начала года уже превысил 7 трлн руб., выручка от размещений (с учетом ценового дисконта) составляет 6,2 трлн руб. Таким образом, для покрытия дефицита заимствований не хватает 800 млрд руб. С этой целью Минфин увеличил программу заимствований по номиналу до 3,8 трлн руб. на 4 кв. 2025 г. (чтобы с учетом дисконтов обеспечить поступление необходимых объемов).

За неделю кривая доходностей ОФЗ почти не сдвинулась с места, если сравнивать с предыдущей динамикой (короткий и средний участки сместились на ~1 б.п., в длине – снижение на 8 б.п.). Индекс RGBI символически подрос на 50 б.п. за неделю. Изменения ожиданий участников рынка по ДКП также не произошло, несмотря на крайне оптимистичную картину по инфляции за октябрь. Расширение программы заимствований снижает оптимизм рынка. Кроме того, судя по всему, дело также и в осторожности комментариев регулятора: снижения более чем на 50 б.п. до конца года не предполагается, а в перспективе, как минимум, 1П 2026 г. участники не ждут частых и больших шагов.

Кредитование: всплеск подстегнули временные факторы
Кредитование в октябре заметно оживилось. По нашим оценкам, потребительские необеспеченные ссуды впервые с начала года практически прервали падение (-0,1% м./м. с исключением сезонности), а корпоративные кредиты прибавили сразу 1,5% м./м. (это самый высокий темп роста с начала года).

В то время как всплеск корпоративного сегмента может быть связан с краткосрочным кредитованием (и ЦБ в целом объясняет всплеск пополнением оборотных средств в ожидании получения оплаты по госконтрактам в декабре, а также пополнением запасов и завершением производства к концу года), остановка падения в розничном кредитовании вряд ли вызвана смягчением ДКП. Вероятно, как и в сегменте автокредитования (который активно рос и в прошлые месяцы из-за спроса на автомобили перед повышением утильсбора), драйвером также мог выступить рост спроса на автомобили.

В целом, мы не видим системных и устойчивых факторов, которые должны были бы вызвать значительные изменения в динамике кредитования.

Рынок ОФЗ: фокус на ЦБ, геополитика игнорируется
Сегодня Минфин размещает два классических выпуска ОФЗ 26253 и 26251. Напомним, что для выполнения плана по финансированию дефицита бюджета необходимо до конца года привлечь еще ~500 млрд руб. (с начала года выручка от размещений госбумаг составила 6,48 трлн руб. при объеме размещения по номиналу 7,5 трлн руб.).

За неделю рынок не нашел поводов для оптимизма: кривая доходностей даже сместилась вверх в коротком и среднем сегментах на 30 и 15 б.п., и лишь символически снизилась в длине (-8 б.п.). Индекс RGBI просел за неделю на 60 б.п. Рынок продолжает игнорировать геополитику, при том что и рубль, и акции заметно выросли на этих новостях. Позитивную динамику рынка, видимо, затрудняет неопределенность относительно будущих шагов ЦБ. И хотя инфляция к концу года может составить около 6% г./г. (т.е. ниже прогнозов Правительства и ЦБ, о чем недавно заявил В. Путин), регулятор, скорее всего, все же будет сохранять осторожность. При том, что Э. Набиуллина отметила, что даже более консервативный текущий прогноз траектории ключевой ставки предполагает в следующем году смягчение в любом случае, вопрос масштабов снижения ставки все еще остается открытым. В нашем прогнозе к концу 1 кв. 2026 г. смягчение составит 150 б.п. Участники денежного рынка ожидают еще менее активных шагов (пока максимум 50 б.п.).

📉 Банк России в пятницу принял решение снизить ключевую ставку на 50 б. п. до 16,0%, отметив ряд противоречивых факторов, таких как замедление инфляции, рост инфляционных ожиданий, высокая кредитная активность и дальнейший возврат экономики на траекторию сбалансированного роста.

♦️Рынок отреагировал на такой шаг повышением волатильности и небольшим увеличениемдоходностей госбумаг, преимущественно в короткой части кривой, а значит, решение регулятора в целом совпало с ожиданиями инвесторов.

♦️Мы по-прежнему предполагаем, что в 2026 г. Центробанк будет балансировать между ростом экономики и сдерживанием инфляции, результатом чего станет медленное снижение ключевой ставки до 13% на конец следующего года.

♦️В таких условиях мы не прогнозируем сильного повышения котировок долговых бумаг в следующем году, а нашими фаворитами выступают средне- и долгосрочные ОФЗ-ПД с высокими купонами серий 26252 (12,5%, 2033 г.), 26246 (12%, 2036 г.) и 26253 (13%, 2028 г.).

#ChartOfTheWeek

@Sinara_finance