[iM증권 고의영(전기전자)]
[LG전자/Buy/TP 250,000원(상향)]

★ 시황을 사는 주식에서 수주를 사는 주식으로

목표주가를 165,000원에서 250,000원으로 상향. 지난 10년 간 연고점 P/B 평균값인 1.5배를 목표로 하며, '26년, '27년 ROE는 각각 8.5%, 9.3%로 10년 평균 6.7%를 상회할 전망

IT 내구재 회사라는 인식에도 불구하고 지난 1년 간 주요 가전 업체들과 주가 디커플링. (a) 캐시카우로 성장한 VS본부, (b) 냉각솔루션·로보틱스 등 신사업 기대감을 반영한 결과이며, 아쉬웠던 신사업의 수주 공백이 이제는 메워지는 국면

① 전장부품 수익성은 '25년 5%, '27년 8%로 전망. 10년 이상의 투자 끝에 가전을 잇는 캐시카우로 등극. 전사 영업이익 내 기여도는 3년 전 5% → '27년 27%에 달할 전망

② 냉각솔루션은 1H26 데이터센터향 6,000억원 수주 확보, '26년 연간 조 단위 수주 달성 전망. '27년 ES 매출의 약 20%를 담당하며 하이퍼스케일러 CapEx에 연동되는 BM으로 확장될 것으로 전망

③ 로보틱스는 분기마다 이정표를 세우는 중. 사업센터 신설, 액추에이터 창원 파일럿 초도 생산, 하반기 외판 수주 활동 개시. NVIDIA 협업이 로봇·AI팩토리·모빌리티 3개 축으로 구체화되는 점도 긍정적

④ 본업은 매크로의 영역이나, 구독·webOS·수주 기반 B2B 등 시황을 덜 타는 매출이 커지며 선방 중. 특히 MS는 상반기 5,912억원 흑자로 연간 흑자 가시성 높아짐. 이것이 밸류에이션 하단을 받칠 전망

하반기 냉각솔루션에서 가시성이 시작되고, 로보틱스가 그 다음 순서. 지금의 주가는 내구재 가격에 AI 옵션을 사는 구간인 것으로 판단

<보고서: https://lrl.kr/goIWQ>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[전기전자/Overweight]

★ MLCC Tracker #2 품절, 품절, 품절

① MLCC 리드타임 확장은 8월에도 지속. 범용에서는 0201이 연초 14주 대비 3주 이상 길어져 있는 가운데, 0805와 1206의 납기가 각각 16.2주, 16.4주로 뒤늦게 늘어나며 소형에서 시작된 납기 압력이 중대형 사이즈로 이동 중. 고용량은 전 사이즈에서 추가 확장되어 평균 21주로 연초 16주 대비 5주 길어짐

② 품절도 관찰되기 시작. Digi-Key 표본 기준, 서버 및 고성능 IT 전원부용 47uF/6.3V/0805는 삼성전기, Murata, Yageo 3사 모두 유통 재고 품절 전환. 재입고 예정 시점은 '26년 9월~'27년 1월로, 유통 채널의 실질 대기 기간은 수개월 단위로 확장

③ 가격 인상 범위도 확대. 6월까지 고용량에 국한됐던 삼성전기의 인상이 7월부터 전 스펙으로 확대됐고, 8월 1일부로 중국 판매법인향 30% 수준의 인상 통지. Taiyo Yuden은 9월 1일부 추가 인상을 통지. Murata는 유통 채널 가격 인상 검토를 밝혔는데, 현실화 시 가장 유의미한 주가 촉매가 될 것으로 판단

④ 대만 Passive 서브 섹터의 7월 매출은 +48% YoY로 6월 +35% 대비 가속. 주목할 부분은 수주. Yageo BB Ratio 2.2, Walsin 1.8로 선두 업체 Murata의 1.5를 상회하는 역전이 발생. 선두 업체들이 라인을 서버·고용량 중심으로 배치하면서 범용 주문이 후발 업체로 이월되는 스필오버의 결과로 판단

MLCC 산업에 대한 긍정적인 시각 유지. 유통 납기, 재고, 가격, 대만 월 매출 강도가 전월 대비 강해짐. 가파른 주가 조정을 거치며 MLCC 산업의 '27년, '28년 평균 PER는 36배, PEG는 0.5배 수준까지 내려와 부담이 완화됐고, 삼성전기는 12MF PER 기준 그간 멀티플 리레이팅의 상당 부분을 되돌린 수준

<보고서: https://lrl.kr/Y41J>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 신희철 (통신/Mid-Smallcap)]
[기가비스(420770)/BUY(유지)/TP: 155,000원(상향)]
★ 예상보다 가파르게 증가하는 수주잔고

▶️ 2Q26 Review: 이견이 없는 좋은 업황, 본격적인 매출 증가 시작
- 2Q26 매출액 223억원(+272.4% QoQ, +150.8% YoY), 영업이익 66억원 (흑자전환 QoQ, +225.1% YoY, OPM 29.6%)을 기록
- 장비매출액이 200억원(+184% YoY)을 기록했으며, 장비 수주 호조세에 힘입어 CS매출 역시 23억원(+25% YoY)으로 고성장을 시현
- 25년 이연된 수주건과 더불어 올해 초 수주 물량이 고객사로 인도되기 시작하며 탑라인 성장이 본격적으로 나타난 것으로 파악

▶️ 목표주가 155,000원으로 상향: 예상보다 빠르고 가파르게 증가하는 수주잔고
- 동사의 ‘27년 매출액 및 영업이익을 각각 2,210억원, 1,020억으로 기존대비 각각 19%, 20.3% 상향조정. 목표주가는 상향 조정된 12개월 선행 EPS 5,115원에 Target P/E 30배(글로벌 Peer 12MF P/E를 20% 할인)를 적용하여 산출
- 반기보고서에 공시된 동사의 수주잔고 및, ‘7~8月 추가로 공시된 신규수주 건 고려시 현재 수주잔고는 약 1,600억원으로 추정
- 메이저 기판 제조사 중심 신규 수주는 이제 시작 단계인 것으로 파악됨
- 그럼에도 현재 동사의 수주잔고 1,600억원은 지난 CSP발 기판 증설 사이클 당시 최대 연간 매출액[‘22년 997억원]을 이미 상회
- 기존 메이저 기판 고객사의 발주가 하반기부터 본격적으로 나타날 것을 고려하면, 리드타임 감안 시 동사의 실적은 ‘27년부터 급격한 성장세를 보일 가능성이 높음
- ASP가 기존 대비 약 30% 높은 컬러 AOI 등 고사양 장비 발주 증가, 서버용 FC-BGA 공정 난이도 악화에 따른 수리장비 수요 증가 역시 동사의 P 및 Q 증가 요인


자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다.
<보고서링크: https://lrl.kr/Y43i >

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다

★ 삼성전기, 장기공급 선수금 5.4억달러…AI발 MLCC ‘선점 경쟁’ / 20260818

(1) 삼성전기가 주요 거래선과 장기공급계약을 체결하고 수령한 선수금이 5억4천만달러까지 증가. AI 서버용 MLCC를 중심으로 공급이 빠듯해지며 글로벌 빅테크와 서버 업체들의 장기 물량 확보 움직임 강화

(2) 금융감독원 제출 반기보고서 기준 6월 말 현재 장기공급계약 관련 수령 선수금은 총 5억4천만달러. JP모건체이스은행 등으로부터 계약이행보증도 제공받는 중. 전년 동기 4억9,900만달러 대비 4,100만달러, 약 8.2% 증가

(3) 선수금은 제품 공급 전 고객이 미리 지급하는 자금으로 장기간 안정적 공급 확보를 위한 계약 구조의 하나

(4) 삼성전기는 2분기 실적 컨퍼런스콜에서 글로벌 빅테크와 주요 반도체 업체 등을 포함한 10여개 고객과 MLCC LTA를 체결했다고 발표

(5) 공개된 계약은 6월 말 4,540억원, 7월 23일 2,951억원 등 ’27년 공급분 7,491억원 규모. 공시 대상은 일정 규모 이상만 해당돼 공개된 두 건 외에도 다수의 LTA가 존재한다는 의미. 선수금을 지급한 고객이나 계약 대상 제품은 비공개이며, 전년 6월 말에도 이미 4억9,900만달러 선수금이 있었던 만큼 최근 MLCC 계약만으로 전체를 설명하기는 어려움

(6) 배경은 AI 서버용 MLCC의 빠듯한 수급. 해당 제품은 범용과 달리 초소형·고용량·고신뢰성이 요구돼 안정적 공급 가능 업체가 제한적. 반기보고서에서도 전장화와 AI 서버 확산에 따른 전력소모 증가로 MLCC 소요원수가 늘고 고온·고압·고신뢰성 제품 수요가 높아지고 있다고 설명

https://news.einfomax.co.kr/news/articleView.html?idxno=4430437

[iM증권 고의영(전기전자)]
[심텍/Buy/TP 185,000원(유지)]

★ 신규시설투자 공시 관련 코멘트: 넘치는 소캠 수요에 대한 자신감

동사는 8/25 2,742억원 규모의 신규 시설투자를 공시. ① 소캠 모듈 전용 신공장 1,459억원, ② MSAP 캐파 확대 1,051억원, ③ 시스템 IC 232억원으로 구성. 양산은 1Q28

지난 NDR에서 동사는 '28년 수요에 대비한 증설을 고민하고 있음을 언급한 바 있고, 당시 증설 결정 자체가 중장기 수요 가시성을 확인하는 신호가 될 것으로 보았는데, 그 신호가 예상보다 빠르게 나온 것

① 소캠 모듈 캐파는 연 매출 3,000억원에서 5,000억원으로 확대. 기존 라인 활용으로 4,000억원까지 늘리는 저비용 절충안 대신 전용 공장 신설이라는 더 큰 투자를 결정한 것은 수요의 규모와 지속성에 대한 확신의 방증

② MSAP 캐파는 45,000㎡/월에서 50,000㎡/월로 확대되며, 투자액 대부분이 LPDDR용 MCP에 투입. 건물 투자 없이 장비만 투입되므로 효율이 높고, AI용 CPU의 LPDDR 채택 확대로 중장기적으로 MCP 기판 수요가 늘어날 것이라는 전망과 부합

③ 시스템 IC 캐파도 월 400㎡에서 1,200㎡로 확대. 규모는 작지만 Cu Post 개발과 RF-SiP 대응 투자라는 점에서, 비메모리 노출도를 높이는 방향성이 투자 배분에서도 확인

총 2,742억원 투자로 확보되는 매출 캐파 증분은 합산 4,500억원 수준. 공헌이익률 35% 가정 시 풀가동 기준 증분 영업이익은 연 1,400억원 내외로, 투자 회수 기간은 2년 안팎으로 짧은 편

아울러 동사의 소캠 매출(모듈+MCP 기판)은 '26년 2,320억원, '27년 4,320억원, '28년 7,000~8,000억원에 이를 전망

당사의 '28년 영업이익 전망 5,420억원은 기존 캐파의 완전 가동 근접을 전제한 것. 이번 증설로 그 상한 자체가 올라간 만큼, 고객사 수요 강도와 신규 캐파 증설 속도를 확인하며 추가 상향 조정할 계획

자세한 내용은 아래 보고서를 참고하여 주시길 바랍니다.
<보고서: https://lrl.kr/emWH3>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[전기전자/Overweight]
★ MLCC 산업, 앞으로 3가지 촉매를 기대

트렌드포스에 따르면 삼성전기는 4분기 중 OEM·ODM 대상 가격을 인상할 전망. 그동안 대부분 업체들의 인상은 유통채널 중심이었으나, 삼성전기 기준 유통채널 비중은 10%대인 반면 직납 비중은 80%대. 선두업체에는 직납가격의 움직임이 이익 추정치 상향에 더욱 중요

통상 4분기는 전장용 MLCC 판가 협상 시기로, 이를 레버리지로 여타 OEM 가격 인상을 추진하기에 적절한 시점. 최근 대형 OEM들은 공급 리스크 헷지를 위해 LTA를 요구하며 높은 가격 조건을 선제 제시 중.

다음 국면에서 세 가지 촉매에 주목

① 유통채널 가격 인상 효과가 사실상 처음으로 온기 반영되는 3분기 수익성. 일부 가격 인상만으로도 수익성이 크게 개선될 수 있음을 확인하는 첫 분기이며, 이러한 '가격 레버리지'가 확인될 경우 '27년, '28년 이익 눈높이 상향의 촉매가 될 것

② 4분기 직납가격 인상 시 이후 체결되는 LTA 가격 역시 더욱 높아질 가능성. 향후 LTA에는 '27년 물량이 상당 부분 포함될 전망으로, 우호적 가격으로 확보한 물량은 '27년 이익에 직접 기여. 참고로 삼성전기는 '27년 Capa.의 약 60%를 LTA로 확보할 계획

③ Murata의 유통채널 가격 인상 가능성. 가격 인상에 매우 보수적인 Murata가 올린다는 것 자체가 수급 타이트의 신호이며, 과거 경험상 유통채널 인상은 직납 고객에 집중하겠다는 의미가 강함. 이 경우 유통채널 공급 여건은 더욱 타이트해지고, 후발 업체들의 인상 스탠스도 한층 공격적으로 전환될 수 있음

<보고서: https://lrl.kr/bE8JG>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[Yageo(2327-TW)/Not Rated]

★ MLCC 산업의 이정표

Yageo는 대만 최대 수동부품 그룹으로 칩저항·탄탈럼 세계 1위, MLCC·인덕터 세계 3위 등 전 수동소자를 아우르는 포트폴리오 보유. 표준품부터 특수품까지 넓게 커버하는 풀라인업 전략이 특징이며, 이는 Murata·삼성전기의 하이엔드 집중 전략과 구분되는 지점

① 스필오버 수혜: 6월 말 BB Ratio가 2.2까지 상승. 업계 1위 Murata의 1.5를 감안하면, 후발 주자인 동사에 신규 수주가 더 빠르게 쏠리고 있음을 가늠할 수 있음. 실제로, 대만 수동부품 재고 순환도 상 재고 빌드업과 판매 성장이 동시에 강하게 개선 중

② 넘치는 LTA 요구: AI 컴퓨팅 고객들이 가격 프리미엄을 얹은 장기공급계약을 적극 요구 중이며, 물량과 가격(기준가+조정 조항)을 모두 커버. 수요 피크 시 기존 고객이 신규 고객에게 백로그를 내줄 수 있다는 발언은 공급자 우위 시장의 전형적인 신호

③ 가격 인상 주도: 연초 이후 탄탈럼, 저항, MLCC 가격을 연달아 인상. 동사의 인상 이후 한국, 일본 업체의 인상도 이어졌는데, 대리점 노출도가 큰 만큼 가격을 유연하게 조정할 수 있다는 점을 보여줌. 2nd tier임에도 동사의 가동률과 가격 결정이 업황의 이정표인 이유

'27년, '28년 P/E는 각각 17배, 12배로 Murata 28배·20배, 삼성전기 32배·24배 대비 현저한 저평가. 동시에 영업이익률은 33%, 37%로 업계 최고 수준. 시장에는 중저가 커머디티 업체라는 인식이 남아 있으나, Kemet·Shibaura 등 M&A로 MLCC 외에도 하이엔드 믹스가 구조적으로 확대 중

<보고서: https://lrl.kr/ZbXS>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[삼성전기/Buy/TP 2,000,000(유지)]

★ MLCC 수주 공시 코멘트: 플랫폼 단위로 확대된 LTA

전일 동사는 1조 722억원 규모의 MLCC 공급계약을 공시. 계약기간은 '27년 1월~12월, 최종 수요처는 반도체 플랫폼 기업으로 파악. 6월 30일 4,540억원, 7월 23일 2,951억원에 이은 세 번째 LTA 공시이며, 이번 한 건이 앞선 두 건의 합산을 +43% 상회

① 조달 주체가 달라짐. 6월은 ODM, 7월은 서버 조립 업체가 부품 수급 리스크를 헤지하는 성격이었다면, 이번에는 플랫폼을 설계하는 업체가 직접 물량 확보에 나선 것. MLCC 수급 안정성이 플랫폼 로드맵과 연동되는 주요 변수로 인식되기 시작했다는 의미. 또한 앞선 계약이 단일 기종이었던 것과 달리, 이번에는 초소형·고용량 중심의 고부가 라인업을 포괄

② 가격 조건은 세 번 연속 개선. 수급에 따라 추가 인상 여지도 남겨두었으며, 수익성은 최소 30% 이상일 것으로 추측. 통상 LTA는 물량 가시성 대신 가격을 양보하는 구조이나, 동사는 세 건 연속 물량과 가격을 동시에 챙김. 4분기 OEM 직납 판가 인상도 협의 중으로, 직납가가 올라갈 경우 향후 LTA에서도 새로운 기준점이 될 가능성

③ 범용 생산 축소 압력 확대. 서버용 판가 18원, 생산 교환비 1:3 가정 시 이번 계약 물량은 약 600억개, 범용 환산 1,800억개. 3건 누적 기준 범용 환산 3,000억개로, '27년 예상 세라믹 생산 능력 1.3조개 대비 23%에 해당

3건 누적 LTA 1조 8,213억원은 당사 '27년 컴포넌트 매출 추정치 10.5조원의 약 17%. 수익성 30% 가정 시 3건 누적 영업이익 기여는 약 5,464억원으로 '27년 컴포넌트 영업이익 추정치 2.93조원의 18.6%. 당사는 '27년 MLCC 판가 7.5원(+27% YoY), 출하량 1.3조개(+12% YoY)를 가정하고 있는데, 우호적 LTA 확대와 4분기 직납 판가 인상이 더해질 경우 판가 중심의 상향 가능성이 열려 있는 것으로 판단. 필리핀 신공장 완공이 1H27로 당겨져 2H27 출하량 업사이드도 상존

<보고서: https://lrl.kr/emZTO>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]

[삼성전기/Buy/TP 2,100,000원(상향)]

★ 이익 컨센서스 상향 재가속 전망

3Q26 매출 3.9조원(+34% YoY), 영업이익 6,500억원(+150% YoY)으로 영업이익 컨센서스를 +9% 상회할 전망. 환율 하락에도 MLCC와 FC-BGA의 수익성 개선 속도가 예상보다 빠른 것으로 판단

MLCC 수급은 신규 서버 플랫폼 양산과 함께 더욱 타이트해지는 중. 미국 7월 서버 수입액은 +36% MoM으로 사상 최대를 기록했고, 일본의 대만·동남아향 Capacitor 수출도 각각 +46%, +32% MoM으로 최고치 경신. 8월 고용량 MLCC에서 시작된 품절도 9월 범용 제품까지 확산됐으며, 일부 유통가격은 한 달 만에 +270% 상승

FC-BGA 공급 부족도 심화. ABF 기판 조달 리드타임은 통상 12주에서 54주까지 늘어났으며, 주요 업체들은 이미 ’30년 이후 물량을 고객사와 논의 중. 분기 +10~20%의 판가 인상이 이어지는 가운데 삼성전기 FC-BGA OPM은 3Q26 30% 수준, ’27년 분기 40%까지 상승할 것으로 전망

’26~’28년 영업이익 추정치를 각각 +3%, +4%, +13% 상향하고 TP를 200만원→210만원으로 상향. 3Q 호실적에 이어 4Q 직납 고객향 MLCC 판가 인상이 컨센서스 상향 재가속의 촉매가 될 전망. MLCC 매출의 80% 이상이 직납인 만큼 가격 조정 확산 시 실적 레버리지도 클 것

추가 LTA는 ’28년 이후 실적 가시성을 앞당길 변수. 회사는 ’27년 생산능력의 60~70%를 LTA로 확보하는 것이 목표이며, 현재 공시된 계약은 약 1.8조원. 추가 계약이 이어질수록 시장이 반영하는 실적의 시계도 ’27년에서 ’28년 이후로 확장될 전망

<보고서: https://lrl.kr/c1e5c>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[전기전자/Overweight]

★ MLCC Tracker #3: 심화되는 공급 부족의 강도

유통 리드타임이 재차 상승하고 품절이 범용·전장까지 확산되는 가운데, 유통 가격 인상이 직납 가격으로 전이되는 국면에 진입. 일본 Capacitor 수출도 물량과 가격이 동시에 상승하며 MLCC 업사이클의 강도가 높아지고 있음을 확인

① TTI 기준 리드타임은 9월 들어 전 사이즈에서 계단식 상승. 고용량 평균 리드타임은 연초 16주→22주로 늘었고, 2220+는 20주→25주로 급등. 유통 품절도 서버용에서 스마트폰·PC·전장용으로 확산됐으며, 일부 삼성전기 제품의 재입고 예정은 ’27년까지 지연

② 유통 가격 인상도 본격화. 8월 중순 대비 삼성전기 표본은 전 품목에서 약 +20%, Yageo 고용량 제품은 최대 3.8배 상승. 다음 단계는 직납 가격 인상으로, 삼성전기는 4Q26 OEM·ODM 대상으로 소비자용 X5R +25~30%, AI 서버용 X6S +10~20% 인상을 추진하는 것으로 파악

③ 일본 7월 Capacitor 수출액은 5.4억달러(+26% YoY)로 사상 최대. 물량 +11%, ASP +14%로 가격 기여가 확대됐으며, 특히 대만향은 +43% YoY, +46% MoM 급증. 신규 서버 플랫폼 양산과 함께 대만 ODM 공급망의 고사양 MLCC 수요가 빠르게 증가하고 있음을 시사

④ TrendForce도 MLCC 산업의 ‘업사이클 진입’을 명문화. 일본·한국 업체의 소비자용 생산 축소로 중국 업체에 대한 낙수효과가 확대되며 주요 PC·서버 OEM의 중국 MLCC 검증까지 시작

결론적으로 유통→직납으로 이어지는 판가 인상과 우호적인 LTA가 ’27~’28년 실적 업사이드를 만들 전망이며, 4Q 직납 인상 시행 여부와 Murata의 스탠스 변화가 주요 관전 포인트

<보고서: https://lrl.kr/ZpG5>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

안녕하세요. iM증권 고의영입니다

MLCC Tracker에 이어서 PCB Tracker도 정례적으로 발간해보려고 합니다. 대만 경제부(MOEA)의 품목별 산업생산 통계를 중심으로 일본 경제산업성·재무성 통계, 한국 수출입 데이터를 엮어 매월 25~30일 경 발간할 예정입니다.

기판 업황을 둘러싼 뉴스를 생산과 판매, 재고, 단가 데이터를 통해 검증해보고자 합니다. 특히 대만 통계는 CCL, 일반 PCB, IC기판을 나눠 재고까지 집계해주기 때문에, 판매와 재고 증가율의 조합으로 사이클의 위치를 판정하는 재고순환도를 그릴 수 있습니다.

매월 점검하는 것은 크게 세 가지입니다. ① 판매와 수주 모멘텀이 이어지고 있는지, ② 재고가 판매보다 빠르게 늘고 있는지, 늘고 있다면 쌓이는 재고가 저가 재고인지 고가 재고인지, ③ 단가 상승이 가격 인상에 따른 것인지, 대면적화·고다층화 등 믹스 개선에 따른 것인지입니다. 이 조합으로 사이클의 국면과 성격을 매월 같은 틀에서 확인해볼 계획입니다.

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[전기전자/Overweight]

★ PCB Tracker #1: 대규모 빌드업 진행 중

PCB 업황 모멘텀은 더욱 강화. 8월 한국 PCB 수출 +15% YoY, 7월 대만 IC기판 판매 +54% YoY, 일본 전자회로기판 생산 +35% YoY를 기록했고 북미 PCB BB Ratio도 1.46까지 상승. 특히 대만 IC기판과 일본 전자회로기판 생산액은 사상 최대를 기록하며 한국·대만·일본·미국 공급망 전반에서 동반 개선 확인

공급부족의 강도 심화. 대만 전자·광학 PMI는 8월 65로 높은 수준을 유지하는 가운데 수주잔고 66, 공급업체 납기 73으로 주문 적체와 납기 지연이 심화. Unimicron은 향후 5년 Capa.가 선예약되고 있음을 언급했고, Broadcom은 기판 부족에 대응해 FY27부터 직접 확보한 싱가포르 Capa.를 가동할 계획

대만 IC기판에서는 신규 서버 플랫폼을 앞둔 대규모 pre-build와 고사양화가 동시에 확인. 7월 재고액은 +177% YoY로 판매 증가율 +45% (3MMA)를 크게 상회했고, 재고단가는 판매단가보다 더 빠르게 상승. 판가 인상뿐 아니라 대면적·고다층화에 따른 믹스 개선과 Vera Rubin 등 신규 플랫폼향 고가 제품의 선제적 재고 비축이 진행되고 있는 것으로 판단

일본과 한국에서도 고사양화가 뚜렷. 일본은 패키지기판 생산 +68% YoY, 10층 이상 고다층 PCB +41% YoY로 성장을 주도했고 대만향 PCB 수출은 3MA +49% YoY. 한국은 8월 PCB 수출 중량이 -3% YoY 감소했음에도 ASP가 +18% 상승하며 수출액 +15% 성장을 견인.

지역별로, 수원 +50%, 세종 +45%, 달성 +31% 등 AI 관련 생산거점의 개선도 두드러짐. 주문·재고·ASP가 함께 상승하는 대규모 빌드업이 진행 중인 만큼 하반기 실적 호조와 국내외 패키지기판 업체 간 밸류에이션 격차 축소 가능성에 주목할 시점. 삼성전기, 심텍, 대덕전자 선호

<보고서: https://lrl.kr/ZqKY>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[대덕전자/Buy/TP 190,000(상향)]

★ 실적 시즌 가까워질수록 Peer를 캐치업할 전망

목표주가를 15만원에서 19만원으로 상향. ’27년 EPS 6,086원에 P/E 31배를 적용했으며, 글로벌 패키지기판 Peer 평균 37배를 15% 할인 적용. ’27년과 ’28년 영업이익 추정치를 각각 +4.5%, +2.1% 상향. 해외 Peer들의 최근 멀티플 반등도 목표주가에 반영

3Q26 원·달러 평균환율이 1,410~1,420원으로 2Q26의 1,500원 대비 크게 하락했음에도 회사는 OP 700억원 초중반의 기존 사업계획 유지. 2Q 환율이었다면 800억원 이상이 가능했을 것으로 추정. 8월 이후 보수적인 사업계획으로 Peer 대비 언더퍼폼했으나, 펀더멘털은 오히려 강화되고 있어 실적 시즌이 가까워질수록 캐치업 가능성이 높다는 판단

FC-BGA는 LTA·선수금 논의와 신규 응용처 확대 동시 진행. 이미 비유동 계약부채가 ’25년 말 68억원 → 2Q26 548억원으로 증가했으며, 다수 고객사와 추가 LTA 및 선수금을 논의 중. 아울러 6월 말 스위치용 양산에 이어 4Q26 신규 고객사 스위치, 2H27 피지컬AI 기판으로 응용처 확대가 지속될 전망. 이에 대응해 연 Capa.도 ’26년 4,500억원 → ’27년 상반기 6,500억원으로 확대할 계획

MLB와 BT기판 역시 견조한 수요를 바탕으로 증설 진행. MLB는 3Q26부터 분기 Capa.가 500억원 → 750억원으로 확대되며, 수익성이 높은 우주항공에서도 신규 고객을 확보. BT기판은 DDR5·컨트롤러 중심으로 높은 가동률을 유지하고 있으며, 2Q26 라인 전환에 이어 1H27까지 연 Capa.를 9,500억원 → 1.2조원으로 확대할 전망

<보고서: https://lrl.kr/bFodk>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[삼성전기/Buy/TP 2,100,000(유지)]

★ 패키지기판 증설 공시 코멘트: FC-BGA 산업 내 최대 규모

동사는 전일 패키지기판 증설 2건을 공시. 세종 4.27조원, 베트남 2.51조원으로 합산 6.8조원 규모이며, 베트남 인프라 투자까지 감안하면 실제 투자액은 이보다 클 전망. CapEx는 ’27년에 집중되고 ’28년 하반기부터 양산 본격화 예상. 세종은 GPU, 베트남은 ASIC 고객사 중심으로 배분될 계획

FC-BGA는 반도체 설계부터 양산까지 통상 3년의 빌드업이 필요한 사업. 이번 투자 확정은 ’29년 이후 물량에 대한 고객사와의 협의가 상당 부분 진전됐음을 시사하며, 실제 회사도 이제는 주요 고객사와 ’30년 이후 공급을 논의 중. ’28년 신규 라인 양산에 앞서 ’27년에는 세종·부산·베트남 기존 라인 보완투자로 Capa.를 +20~30% 추가 확보할 계획

투자 부담의 성격도 과거와 달라짐. 최근 FC-BGA 증설은 고객이 투자 재원의 일부를 지원하고 그에 상응하는 Capa.를 할당받는 구조로 논의되고 있으며, 이번 투자에서도 고객사 지원금 비중이 과반 이상일 것으로 파악. 공급사는 투자 재원과 향후 가동률을 동시에 확보할 수 있으며, 객별 커스터마이징이 필요한 FC-BGA의 공급자 협상력이 강해지고 있음을 보여주는 대목

공시 기준 6.8조원은 Ibiden 4.3조원, Unimicron 2.3조원, AT&S 2.3~3.1조원뿐 아니라 최근 대만 3사의 추가 투자 결의분 합산 3.7조원도 크게 상회하는 단일 회사 기준 최대 규모. 통상 투자액의 절반 내외가 매출 Capa.로 형성된다고 가정하면 연 3조원 이상의 Capa. 증분에 해당. 현재 2조원 초반인 FC-BGA 매출 Capa.는 ’30년경 6조원 이상으로 확대될 전망으로, 4년간 약 3배, CAGR +30% 성장하는 셈

<보고서: https://lrl.kr/c1jJr>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

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[iM증권 고의영(전기전자)]
[전기전자/Overweight]

★대만 패키지기판 업체들 신고가 → 국내 캐치업 기대

대만 패키지기판 업체들이 일제히 신고가를 경신. 최근 3개월 Unimicron +48%, Nan Ya PCB +46%, Kinsus +40% 상승. 핵심 동인은 Agentic AI 확산에 따른 서버 CPU 수요 확대. Ibiden에 따르면 올해 데이터센터용 서버 CPU 출하량은 약 2,800만개로 AI GPU 1,400만개의 2배이며, CPU용 FC-BGA는 70~90바디·16~20층의 대면적·고다층 제품이라 Capa. 소모도 커 기판 숏티지를 심화

수요 가시성은 ’30년 이후까지 확장되며 증설도 가속. Unimicron은 9/30 PCB 증설을 위한 108.8억대만달러 규모의 부지·건물을 추가 확보했고, 삼성전기는 세종·베트남에 총 6.78조원의 FC-BGA 투자를 결정. 공급 부족을 바탕으로 ABF·BT 모두 ’27년까지 판가 인상이 이어질 전망이며, 특히 삼성전기의 FC-BGA OPM은 3Q26 30% → ’27년 분기 40%까지 상승할 것으로 예상

한편, 한국의 9월 중량 기준 PCB ASP도 개선세를 지속하고 있는데, FC-BGA·MLB 판가 인상과 SOCAMM 등 고단가 제품 비중 확대가 주요 원인. 특히 면적당 판가가 높은 SOCAMM PCB의 TAM은 ’26년 4,000억원대 → ’27년 8,000억원대 → ’28년 1.5조원 이상으로 확대될 전망. CPU 수요 확대가 FC-BGA뿐 아니라 BT·모듈기판까지 업황 개선을 확산시키는 모습

국내 업체들의 12MF P/E는 평균 22배로 해외 Peer 49배 대비 55% 할인. 해외 업체들의 OPM 컨센서스는 ’26년 19% → ’28년 34%인 반면 국내 중소형 PCB 업체들은 15% → 20%에 그쳐 업황 개선이 실적 추정치에 충분히 반영되지 않은 것으로 판단. 향후 SOCAMM·FC-CSP·서버용 FC-BGA 비중 확대와 함께 이익 추정치 상향 및 밸류에이션 캐치업이 이어질 전망. 삼성전기, 대덕전자, 심텍 선호

<보고서: https://lrl.kr/c1oE1>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

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[iM증권 고의영(전기전자)]
[심텍/Buy/TP 250,000(상향)]

★ CPU, LPDDR 수요 확대의 수혜주

목표주가를 18.5만원에서 25만원으로 상향. ’27년 EPS 7,482원에 P/E 33배를 적용했으며, 글로벌 Peer 평균 42배를 20% 할인한 수준. ’26~’28년 영업이익을 각각 2,474억원, 3,969억원, 6,389억원으로 +2.6%, +3.9%, +17.9% 상향. 증설 효과를 반영한 ’28년 추정치 상향폭이 가장 큼

3Q26 영업이익은 830억원으로 기존 780억원 대비 상향. 환율이 2Q 수준이었다면 900억원대도 가능했을 것으로 추정. LPDDR·eSSD 응용처 호조가 이어지고, SOCAMM 매출은 2Q 400억원 → 3Q 700억원대로 확대되며 HDI OPM도 20%를 상회했을 것. 월별 수주도 7~9월 급등 없이 점진적으로 우상향해 과거 대비 실적 지속성이 높아진 것으로 판단

촉매는 AI용 CPU 수요 확대와 SOCAMM 채택 확산. 에이전틱 AI 확산으로 CPU에 탑재되는 대용량·저전력 메모리 수요가 부각되는 가운데, AMD는 ’27년 차세대 서버 CPU의 LPDDR5X 기반 SOCAMM 지원을 공식화했고 다른 칩메이커도 채택을 검토 중. SOCAMM 매출은 ’26년 2,323억원 → ’27년 4,521억원 → ’28년 7,320억원으로 성장할 전망

장기 수요와 증설을 반영해 ’28년 매출을 2.7조원 → 3.1조원, 영업이익을 5,420억원 → 6,390억원으로 상향했으며 이는 시장 기대치 보다 +17% 높음. 8월 공시한 증설로 1Q28부터 매출 Capa.가 4,500억원 추가되며, 공헌이익률 35% 적용 시 풀가동 기준 연 1,575억원의 추가 이익 여력 존재. SOCAMM·시스템 IC 중심의 믹스 개선까지 감안하면 당사 추정치는 보수적

<보고서: https://lrl.kr/dHl7k>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

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[iM증권 고의영(전기전자)]
[LG전자/Buy/TP 250,000(유지)]

★ 질적 도약을 위한 성장통

LGIT 제외 3Q26 잠정 OP는 7,000억원 수준으로 예상 대비 부진. 데이터 팩토리 로봇 투입, R&D 인력 충원, 냉각솔루션 증설 등 신성장 비용이 컸음. 특히 냉각솔루션 수주 확대에 대응해 ’27년 연중 계획했던 증설을 상반기 내 완료로 앞당긴 만큼, ’27년 체질 변화를 위한 비용이 3Q에 선제적으로 집중

HS는 매출 +9% YoY로 견조했으나 로봇 투자 영향으로 OPM 3%에 그쳤고, MS는 webOS·원가 개선으로 OPM 2%를 기록해 예상 상회. VS는 선적 지연으로 매출 일부가 4Q로 이연되며 OPM 7%로 부진. ES는 건설경기 부진에 따른 SAC 약세로 OPM 5% 기록

냉각솔루션은 예상보다 빠르게 수주 확대. 북미 인프라 사업자와 5GW 규모 AI 데이터센터향 칠러·에어사이드 공조 장기계약 체결. 이번 계약을 보수적으로 2.5조원으로 가정해도 ’26년 연간 신규 수주는 3조원 상회. 수주-매출 리드타임 6~9개월을 감안하면 ’27년 ES 성장 가시성 상당 부분 확보

냉각솔루션은 고객과 제품 범위가 동시에 확대. 하이퍼스케일러에서 코로케이션·인프라 개발사로 고객군이 넓어지고, 공급 품목도 칠러 → 에어사이드 → CDU로 확장될 전망. 향후 촉매는 로보틱스의 외부 고객향 액추에이터 수주와 냉각솔루션의 추가 수주·CDU 레퍼런스 확보. 3Q 실적 부진보다 신성장 사업의 ’27년 매출 전환 속도에 주목

<보고서: https://lrl.kr/dHpCN>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

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[iM증권 고의영(전기전자)]
[Nanya Technology(2408-TW)/Not Rated]

★ 스필오버 수혜를 받는 레거시 DRAM 업체

Nanya는 대만의 범용 DRAM 제조 기업. 2Q26 DDR4 출하량 점유율 14.4%로 레거시 DRAM 시장에서 안정적인 점유율을 확보하고 있음

선두 DRAM 업체들이 HBM과 선단 공정에 투자를 집중하면서 레거시 DRAM 시장의 수급이 타이트해지고 있음. 동사 3Q26 매출, 영업이익, 영업이익률 모두 최고치 경신. 출하량은 재고 소진으로 감소했으나, 저가 LTA 갱신을 통해 ASP가 대폭 상승하며 실적 성장 견인

단기 출하량은 '27년 하반기 신규 팹 가동 전까지 보합. 그러나 동사의 LTA 기간은 선두 메모리 3사 대비 짧음. LTA 갱신 과정에서 ASP 인상이 진행되는 물량이 상당할 것. 이는 가격 상승기에 이익 레버리지를 극대화하는 요소. 컨퍼런스콜에서도 GPM 80%와 계약 가격의 두 자릿수 상승 흐름이 유지될 수 있다고 언급

장기로는 신규 팹 가동에 따른 출하량 확대가 실적 성장을 견인할 전망. 추가적인 업사이드는, AI 매출 비중 증가로 하이퍼스케일러 고객들을 확보해 공급 가시성 증가와 제품 믹스 개선을 기대할 수 있다는 것

'27년, '28년 P/B는 각각 1.9배, 1.2배로 국내 메모리 업체 평균 1.5배, 1.0배를 상회. 이유는 레거시 DRAM의 가격 프리미엄. ROE 개선폭이 더 가파른 현상 발생

레거시 DRAM 현물 가격의 급격한 하락이 관찰되지 않고 있으며, 선두 DRAM 업체들의 투자 우선순위를 감안하면 공급 제약과 스필오버 수혜는 장기적으로 이어질 수 있음

잠재 위험은 '27년에 DRAM 가격이 조정되는 경우 실적이 급격히 둔화될 수 있다는 점. 추가 관전 포인트는 LTA 가격 갱신이 '28년 이후의 이익 컨센서스 상향으로 연결되는지 여부

<보고서: https://lrl.kr/gpicW>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

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[iM증권 고의영(전기전자)]
[대덕전자/Buy/TP 190,000(유지)]

★ 3Q 실적 추정치 상향 조정 → 서프 기대

3Q26 영업이익 추정치를 760억원에서 812억원으로 상향하며, 컨센서스를 +6% 상회할 전망. FC-BGA 가동률 개선과 MLB 증설 효과가 예상보다 강한 것으로 파악. 환율이 2Q26 수준이었다면 영업이익은 900억원 안팎으로 +20%대 QoQ 증가했을 것으로 추정. ’26~’28년 영업이익을 각각 +7%, +8%, +3% 상향하되, Peer 멀티플 하락을 반영해 목표 P/E를 31배에서 28배로 조정하며 목표주가 19만원 유지

4Q26에도 QoQ 이익 개선이 지속될 전망. 메모리 패키지기판 판가 인상이 논의 중이며, 빠르면 4Q 중 단행될 가능성. 지난 4월 인상이 원가 상승분 전가였다면 이번에는 타이트한 수급에 기반한 인상이라는 점이 중요. ’27년 메모리기판 매출 7,060억원과 공헌이익률 35%를 가정하면 판가 +10% 인상 시마다 연간 영업이익은 247억원 증가하며, 이는 현재 ’27년 추정치 대비 +5.8%의 증익 요인. 구체화시 추가 반영할 계획

3Q 실적발표에서 FC-BGA LTA와 증설 관련 추가 업데이트를 기대. 연말까지 복수 고객사와 LTA 논의를 마무리할 계획이며, 계약 체결 시 ’27년 이후 장기 매출 가시성과 Capa. 운영 전략이 구체화될 전망. 현재 공개된 증설 계획은 1H27까지 Capa. +50%가 전부인 만큼 장기 로드맵 제시 자체가 촉매. 한편, 6월 말 양산을 시작한 스위치용 FC-BGA는 초기 수율 70% 수준이며, 4Q26 추가 고객사 양산과 2H27 피지컬 AI용 기판 진입도 예정

MLB는 3Q부터 연 3,000억원 Capa. 체제에 진입했으며, 증설분이 우주항공·방산 중심으로 채워지면서 수익성이 개선 중. 4Q에는 AI 가속기 초도 물량과 우주항공 신규 고객 진입이 추가 성장 요인. FC-BGA의 AI 응용처 확대와 MLB 고부가 믹스 개선이 동시에 진행되고 있어 해외 Peer 대비 멀티플 할인 요인도 축소될 전망. 매크로 변동성이 완화되고 실적발표 시즌이 다가올수록 동종 산업 내 아웃퍼폼 기대

<보고서: https://lrl.kr/c1wsG>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.

[iM증권 고의영(전기전자)]
[삼성전기/Buy/TP 2,100,000(유지)]

★ 패키지기판 수주 공시 코멘트: FC-BGA에 이어 BGA까지

전일 동사는 3,605억원 규모의 패키지기판 공급계약을 공시. 계약기간은 ’27년 1년이며, 최근 매출 대비 3.2% 규모. 거래 품목은 메모리용 BGA와 FC-BGA로 파악. 그동안 대면적 FC-BGA를 중심으로 진행되던 장기 공급계약이 상대적으로 저사양인 메모리 기판까지 확대됐다는 점에 주목

① 저사양 기판까지 수급이 타이트해지고 있음. 메모리용 기판은 바디 사이즈와 층수가 작고 수익성이 낮아 투자 우선순위에서 밀려 있었으며, 최근 증설도 대부분 대면적·고다층 FC-BGA에 집중. 일부 업체는 BT 생산능력을 줄이고 ABF로 전환 중. 반면 AI 서버의 메모리 탑재량 증가로 패키지 수요는 빠르게 확대. 그동안 장기 계약 대상이 아니었던 메모리 기판에서 1년 단위 공급계약이 체결된 것은 고객사의 물량 확보 부담이 커졌음을 시사

② 판가 인상 범위도 확대되고 있음. 시스템반도체용 FC-BGA는 연초 이후 고객사별로 분기당 10% 안팎의 가격 인상이 이어지고 있으며, 메모리용 BGA도 인상 흐름에 합류. 지난 4월 메모리 기판 판가 인상이 원재료비 상승분을 전가하는 성격이었다면, 이번에는 공급 부족에 따른 가격 협상력 개선이 배경. 이러한 움직임은 동사뿐 아니라 업계 전반에서 확인되고 있음

③ ’27년 수익성 개선폭이 가팔라질 전망. 3Q26 FC-BGA OPM은 30%, BGA는 8% 수준으로 추정되며, ’27년에는 각각 40%, 10%대 달성이 가능할 것으로 예상. FC-BGA는 판가 상승과 고사양 믹스 확대, 기존 라인 보완투자에 따른 출하 증가가 이익 성장을 견인. BGA 역시 가동률 상승에 판가 개선이 더해지며 수익성이 정상화되는 구간에 진입할 전망

<보고서: https://lrl.kr/bFBSD>

(당사 컴플라이언스 승인을 받고 기발간된 자료의 내용입니다.)

감사합니다.