QT의 핵심 조력자 : 가계

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QT의 목적은 통화 유동성을 고갈시키는 것. 연준은 QT 과정에서 보유한 미국채를 팔아야 하는데, 주 매수자는 MMF(머니마켓펀드)입니다. (MMF는 초단기국채로 돈을 버는 투자회사를 칭합니다.) 최근 데이터에 따르면 MMF는 국채를 사는 것에 관심이 없다고 합니다. 이는 미국채 유동성 고갈 문제의 주된 이유입니다. 관련 포스트는 아래 링크를 참고하길 바랍니다.

※ 참고 : 미국채 시장 문제를 해결하는 방법 그리고 주식시장과의 관계

본론으로 돌아와서, 미국채 구매자가 없으면 연준의 QT는 원활히 진행되지 못합니다. 그런데 연준의 대차대조표를 보면 자산이 줄어들고 있죠? 누군가가 사주고 있다는 겁니다. 바로 가계(개인)가 MMF를 대신 국채를 사고 있다는 것입니다. 위 자료의 22년 3분기 미국채 거래량을 보면 MMF는 구매가 줄고, 가계와 외국인은 증가한 것이 이를 증명하죠.

가계의 대차대조표를 보면 3분기 당시의 개인의 투자 성향을 짐작할 수 있습니다. 개인의 MMF 투자는 줄어든 반면 미국채 투자는 늘어났죠? MMF 투자는 미국채(보통 10년물 이상을 칭함)보다 만기가 짧기 때문에 더 안전한 상품입니다. 그런데 미국채에 투자한다는 것은 안전자산 중에서도 위험성이 큰 것에 투자하고 있다는 뜻이죠. 3분기 동안 시장금리가 약 3% 대였는데도 불구하고 가계의 수요가 컸다면, 4.5%까지 도달했던 4분기에는 더 가계수요가 컸을 것으로 추정합니다. (그뿐만 아니라 MMF 수수료가 커진 것도 MMF 기피 원인 중 하나였을 겁니다.)

그러면 MMF는 국채말고 어디에 투자하는 걸까요? 바로 RRP(역레포) 입니다. 시중은행을 위한 연준의 초단기 예금이라고 보면 됩니다. RRP의 금리는 기준금리가 상승함에 따라 같이 증가했는데, 이게 국채보다 매력적이었던 것이죠. 왜냐하면 초단기라서 안전하면서도 금리가 미국채만큼 나쁘지 않기 때문입니다. 올해 들어 SOFR(오버나잇 금리) 거래량이 증가한 것을 보면 RRP 인기를 실감할 수 있습니다.

결론은 MMF 대신 가계가 연준의 QT를 도와주고 있다는 겁니다. 연준 데이터에 따르면 가계는 10조 달러($10T)의 저축예금을 보유하고 있습니다. 연준은 2025년까지 대차대조표를 9조 달러에서 6조 달러까지 줄일 계획인데, 가계의 역량으로 충분히 가능하고도 남죠. (하필 시장금리가 많이 떨어져서) MMF는 당분간 미국채보다 RRP를 더 선호할 것으로 예측하고 있습니다. 가계의 역할이 더욱 더 중요해질 거라는 말이죠. 그렇게 되면 시장금리 발작이 다시 한 번 일어나더라도 내릴 수 있는 카드가 하나 더 생긴다는 말입니다.

1. RRP 금리 인하
2. SLR 규제 롤백
3. 미국 재무부의 바이백
+ 4. 가계의 강한 수요
(1~3번 관련 내용은 위 링크를 참고해주세요)

물론 심각한 인플레이션이 재점화가 된다면, 아무리 내릴 카드가 많다고 해도 상승을 억제하기 힘들 수 있습니다. 오늘 포스트는 여기서 마칩니다.

※ 출처 : fedguy.com/trapped-liquidity/#more-5609

마이클 버리의 최근 의견

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"인플레이션이 최고조에 달했습니다. 하지만 이 주기의 마지막 정점은 아닙니다. 우리는 2023년 하반기에 CPI가 더 낮아지고 아마도 마이너스가 될 가능성이 있으며 미국은 어떤 정의로 보든 경기 침체에 빠질 것입니다. 연준은 금리를 인하하고 정부는 부양할 것입니다. 그리고 우리는 또 다른 인플레이션 스파이크를 겪을 것입니다. 어렵지 않습니다."(마이클 버리 트위터, 23.01.02)

과연 버리형의 말대로 연준과 미정부가 금리인하와 재정지출(경기부양책)을 시행하면 인플레이션이 다시 발작하게 될까요?

우선 금리인하부터 봅시다. 유동성은 한 번 풀리면 걷잡을 수 없이 커지므로 금리인하보다 최종금리 도달 후 스탑앤고가 맞아 보입니다. 게다가 지정학적 리스크가 잔존하는 이상 금리인하로 수요단 자극하면 안됩니다. (1970년대에 금리인하 해버렸다가 79년도부터 2차 오일쇼크 터지면서 인플레이션이 크게 재확산됐죠. 결국 금리를 더 빡세게 올리게 됐습니다.)

그 다음 재정지출을 보면 아직 많습니다(위 그림 참조). 펜데믹 이후로 집행한 역대급 규모를 벗어나지 못했어요. 미국의 인플레이션 감축법(IRA)만 봐도 일각에서는 물가억제 효과는 없을 것으로 보고 있습니다. 오히려 세수만 늘게 해서 임금인상을 요구하는 파업으로 이어질 수 있어요. 그냥 아무것도 안 하는 작은 정부의 입장을 취하면 좋겠지만, 바이든과 민주당의 정치적인 목적이 있는 한 계속해서 경기부양책을 시행할 가능성이 있어 보입니다.

2020년 8월 잭슨홀 미팅에서 파월 의장이 평균물가목표제(AIT)를 선언하면서 겉잡을 수 없을 만큼 커져버린 인플레이션을 겨우 잡으려는 움직임이 보이는데... 버리형 말대로 거한 뻘짓하지 말고 지금 조치만 유지해도 최선이 아닐까 싶습니다.

2023년에 월스트리트가 예상하는 (거의) 모든 것 #1

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⑴ 뱅크오브아메리카

① 성장
: 기업의 경우 작년까진 자사주 매입과 자본지출이 주였는데, 부채 감소로 중점을 전환할 것. IG 회사채 금리는 약 9% 예상.

② 침체
: 미국, 유럽, 영국 경기침체 확정. 중국 제외 나머지는 약세. 2023년 상반기에 미국 경기는 약간의 침체를 예상. 23년에는 경기순환으로 인해 금속산업을 부양하고, 특히 구리가 약 +20% 상승할 것.

③ 인플레이션
: 상반기에 인플레이션이 정점에 달하면서 하반기에는 위험투자가 성행할 듯. 상반기는 채권이 매력적, 하반기는 주식이 매력적. SPX 4.000pt 예상, EPS $200 예상.

④ 통화정책
: 미국 금리는 높은 수준을 유지하겠지만 23년 말에는 금리인하 예상. 23년이 끝나는 시점에 2년물, 10년물 3.25% 예상. 금리 변동성 감소할 것.

⑤ 미국
: 강력한 노동시장, ESG, 탈세계화, 리쇼어링, 미중갈등 등으로 인해 경기침체 시에도 특정 영역(반도체 등)의 자본지출을 강하게 유지할 것으로 예상

⑥ 중국
: 대부분 규제는 올해 하반기에 없어질 것. 23년 후반까지 오락가락할 듯. 부동산 리스크, 제로 코로나의 위험성이 역전되면서 중국주식 강세보일 것.

⑦ 유럽
: 22년 겨울부터 침체겪는 중. 그 이후로는 실질소득 증가로 인한 완만한 회복 예상, 그러나 과도한 긴축으로 수요가 크게 압박받을 것(경기회복 없다는 말)

⑧ 에너지
: Higher for longer oil prices. 오랫동안 고유가 유지할 것. 낮은 원유재고, 중국 재개, OPEC의 감산이 고유가 요인. 브렌트유 하반기 110불까지 치솟을 걸로 예상(현 85불)

⑨ 소비 및 고용
: 소비자는 물가가 내려가서 안도감을 얻겠지만, 부의 효과와 노동시장이 악화됨에 따라 소비 의향이 줄어들 것. 24년 1분기에 실업률 5.5% 정점 찍어 소비지출이 더욱 더 줄어들 듯

다음 포스트는 골드만 삭스 편입니다.

2023년에 월스트리트가 예상하는 (거의) 모든 것 #2

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⑵ 골드만삭스

① 성장 및 침체
: 전세계 성장률 1.8%. 미국은 경기회복, 유럽은 경기침체, 중국은 험난한 경기 재개. 내년 침체일 때 주식이나 하이일드 괜찮을 듯. IG 회사채는 6% 예상.

② 인플레이션
: 미국 코어 PCE가 현재 5%에서 23년 말 3%로 떨어질 듯. 내년에 인플레이션이 경직돼서 잘 안 내려가면 주식시장이 더 떨어지고, 시장금리가 더 오를 수 있음. 10년물 TIPS 금리는 1.5% 예상.

③ 통화정책
: 연준이 5.25%까지 인상할 것. 잠재성장률 이하로 유지하기 위해 23년 금리인하 기대하지 않음. 이로 인해 장기채 시장금리와 장기 기대인플레가 발작할 리스크가 있고, 단기채 또한 안전하기보다 오히려 위험할 수 있음.

④ 미국
: 주식이 채권과 지금처럼 양의 상관관계를 가지지 않을 듯. 연준이 금리인하하지 않을 걸로 봐서 매력없음

⑤ 중국
: 상반기 느리게 성장, 하반기에 급격히 성장 예상. 부동산 시장의 장기적인 하락과 잠재성장 둔화(인구감소 및 생산성 감소)로 인해 장기 전망은 의문

⑥ 유럽
: 러시아 가스 수입 줄여도 의외로 잘 버텨서 약간의 침체만 예상. 5월까지 ECB는 3%까지 금리 올릴 듯

⑦ 고용
: 23년 말에 실업률 0.5%p 상승함에 따라 미국은 경기침체 간신히 피할 지도

다음 포스트는 JP모건 입니다. (1/4 업로드 예정)

천운이 따르는 유럽

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알다시피 유럽은 에너지 위기를 겪고 있죠. 그런데 최근에 유럽 천연가스 가격이 전쟁 이후 최저치를 기록했습니다. 12월 벤치마크 천연가스 가격이 약 47%나 하락했어요. 분명히 러시아 가스 수입 제재하고, 겨울이니까 난방 피우느라 수요가 넘칠텐데, 왜 가격이 내렸을까요?

유럽의 겨울이 너무 따뜻하기 때문입니다. 유럽 전역에 걸쳐서, 심지어 중국까지 이상고온이 발생하고 있습니다. 독일 베를린은 최근 16℃까지 올라갔다고 합니다. 위 그래프를 보시면 유럽 북서부의 30년 평균 겨울 온도는 약 3.5~4.0℃인데, 현재는 9.0~11.0℃ 입니다. 에너지 수요가 줄 수 밖에 없는 환경이죠

유럽은 겨울의 가스 부족을 대비해서 가스와 석탄을 엄청나게 비축해 놨습니다. 올해 11월에 유럽 가스 재고율은 95%를 기록했고, 12월 강추위 때 약 80%까지 내려갔습니다. 그런데 1월부터는 재고율이 정체됐어요. 만약 추웠다면 재고가 더 줄어들었겠죠. 일기예보 미디어 AccuWeather에 따르면 지금 따뜻한 이유가 극 소용돌이 바람이 추운 공기를 북쪽에 가두고 있기 때문이라고 하네요

유럽은 겨울에 극심한 인플레이션을 겪을 것으로 봤지만, 날씨라는 천운이 따라줬습니다. 아직 인플레이션이 해결된 것은 아니지만, 자극시킬 요인이 줄어든 것은 사실입니다. 이를 계기로 유럽은 강력한 경기침체를 피할 수 있을까요?

반도체 사이클 상황

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필라델피아 반도체 지수(SOX)는 전고점에서 36% 하락했죠. 몇 주 동안 반등하기 전에는 -48%까지 찍었습니다. 지금 반도체 하락 사이클은 주가에서 이미 명백히 드러나고 있죠. 그렇다면 지금은 어떤 국면에 있을까요?

SOX 지수의 Forward EPS 최고점에서 최저점 사이를 하락 사이클 주기라고 하면, 지금 주기는 3분기째입니다. 22년 1분기 EPS 기대치가 정점을 찍고, 그 이후로 -17%나 떨어졌습니다. 21세기 이후 하락 사이클 사례와 비교해 보면 15년·19년보다 나은 상황이고, 09년·12년보다 못한 상황입니다. 제일 비슷한 상황이 05년도이고, 이때는 지금처럼 연준의 긴축사이클이었습니다. 05년도에는 3분기 만에 하락 사이클이 종료됐는데, 오늘날도 그럴까요?

05년과 시대 배경이 많이 다릅니다. 지금처럼 반도체를 두고 대국들의 패권 갈등이 있지 않았고요. 저 당시 모바일·서버 시장이 지금처럼 거대하지 않았죠. 요약하면, 오늘날이 반도체 수요가 더 강력하지만, 지정학적 리스크로 공급이 제한적이다라고 볼 수 있습니다.

SOX의 밸류에이션을 보죠. 22년 12월 30일 기준으로 PER은 18.2배이고, 20년 12월 18일 36.6배에서 절반가량 떨어졌습니다. 굉장히 저렴해 보이죠? 그런데 평균의 함정에 속으면 안됩니다. SOX 기업 중 PER 29배 이상이 26% 비중이고, PER 24~29배는 24%, 19~24배는 31%, 19배 이하는 20% 입니다. 여전히 고밸류인 기업이 많다는 것이죠. SOXL과 같은 ETF를 사는 것보다 개별 종목에 투자하는 것이 더 낫다고 볼 수 있습니다.

과연 2023년에 반도체 수요는 되살아 날까요? 저는 하락 사이클이 09년 때처럼 2년 이상 지속될 것으로 보고 있지만, 요즘 서버시장의 성장세를 보면 제 생각이 틀릴 수도 있겠다는 생각이 듭니다.

2023년에 월스트리트가 예상하는 (거의) 모든 것 #3

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⑶ JP 모건

① 성장
: 2023년 전세계 성장률 +1.6%, 선진국 +0.8%, 미국 +1.0%, 유로 +0.2%, 중국 +4.0%, 신흥국 +2.9%

② 침체
: 2023년 말 이전에 미국 경기침체 발생, 22년 말~23년 초 유럽 약간의 경기침체

③ 인플레이션
: 글로벌 CPI 2023년 초 3.5%로 둔화 예상 (현 글로벌 CPI 10%)

④ 통화정책
: 각국 중앙은행들 금리인하 가능성 있음. 그러면 23년 말까지 자산과 경기가 지속적 회복. 그런데 회복 전에 자산과 경기가 박살나야 된다는 것은 함정

⑤ 미국
: SPX 위험보상 매력적이지 않음. 2023년 말 SPX 4,200pt 갈 듯. 23년 말에 달러 추가 강세 예상. 2023년 말 10년물 미국채 시장금리는 3.4%로 하락 예상

⑥ 중국 & 일본
: 2023년 말까지 중국 +17% 성장 예상. 일본은 경기재개에 따른 견고한 기업실적, 매력적인 밸류, 다른 시장에 비해 낮은 인플레 위험으로 상대적으로 탄력적.

⑦ 유럽 & 영국
: 유럽주식이 유로존 경기침체와 지정학적 리스크 고려하더라도 SPX보다 매력적인 가격대. 선진국 탑픽은 미국도 유럽도 아닌 영국.

⑧ 에너지 & 금속
: 브렌트유 2023년에 평균 90불, 2023년에 98불 예상(현 80불). 팔라듐 제외한 모든 금속은 2023년에 계속 상승할 듯. 2023년 말 미국 실질금리 감소하면서 금 & 은의 강세장 나올 듯. 금 가격은 23년 4분기에 1,860불 예상(현 가격과 동일 수준)

다음 시리즈는 모건스탠리 2023년 뷰입니다. (1/5 업로드 예정)

극소수 국가의 식량패권

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이번 전쟁에서 에너지 가격 쇼크 말고도 밀 가격 쇼크가 있었습니다. 러시아와 우크라이나가 전세계 밀 수출의 1/4를 차지했기 때문이죠. 전 세계의 극소수의 국가만 대규모 식량 생산이 가능하다는 것을 보여줬습니다.

쌀, 옥수수, 콩도 마찬가지입니다. 쌀은 23개 국이 순수출 국가이고, 164개 국은 순수입 국가입니다. 옥수수는 34 대 146이고, 콩은 30 대 143이죠. 가장 눈에 띄는 순수출 국가는 미국이네요. 미국은 국내 수요를 충족시킨 뒤에 잉여 식량재고를 수출하고 있습니다. 하지만 탈세계화 시대가 도래하면, 미국에 반하는 국가에 수출하지 않겠죠? 이것이 무서운 식량패권입니다.

그렇다고 미국이 식량가격 인플레이션을 피해간 것은 아닙니다. 22년 8월 11.4%를 정점으로 11월에는 10.6%까지 내려왔어요. 미국이 주로 소비하는 작물은 쌀이 아니라 밀이다 보니 전쟁 중인 러시아으로 부터 수입하기 어려워져 가격이 오른 거라고 봐야 겠죠.

UN에 따르면 기후 변화로 인해 전 세계 작물 수확량이 약 30% 감소할 수 있는 반면 식량 수요은 향후 수십 년 동안 50% 증가할 것으로 예상합니다. 탈세계화 뿐만 아니라 기후 변화로 인해 식량공급이 어려워질 시대가 올 수 있습니다. 이렇게 되면 살아남을 방법을 찾아야 겠죠. 선진국은 농업 기술의 발달로 생산력을 키우거나 대체품을 만들 수 있지만, 개도국은 힘듭니다. 개도국은 식문화를 바꿀 수도 있겠죠.

비참한 삼성전자 3나노 수율

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대만 언론매체 Business Next에 따르면 현재 TSMC의 3나노 공정(3N) 수율이 최저 60~70%, 최고 75~80%로 추정된다고 합니다. 보통 반도체 공정에서 수율이 80% 이상이면 성공적입니다.

이와 대조적으로 삼성 파운드리 3나노 공정(3GAE) 수율은 10~20%라고 합니다.

대만 언론이라 편파적일 수 있지만, 왠지 저 수치가 맞을 것 같습니다. 이전 공정에서도 수율 차이가 많이 났기 때문이죠. 4나노 공정에서 TSMC 수율은 70%, 삼성전자 수율은 35%였습니다. 그것도 퀄컴 스냅드래곤 8로 동일 모델이었죠. (정확히는 TSMC는 스냅드래곤 8 Gen 2, 삼성은 8 Gen 1)

7나노, 5나노는 TSMC가 삼성보다 한 분기 이상 먼저 발표했는데, 3나노는 삼성이 더 빨랐습니다. 그러나 수율 준비가 되지 않은 채로 홍보효과를 위해서 먼저 출시한 거라고 볼 수 밖에 없겠네요.

※ 출처 : bnext.com.tw/article/73493/tsmc-3nanometer-expansionp-chips-foundry

2023년에 월스트리트가 예상하는 (거의) 모든 것 #4

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⑷ 모건스탠리

① 성장 및 침체
: 저성장, 낮은 인플레이션, 새로운 통화정책 환경에서 23년에는 채권, 경기방어주, 신흥시장이 상승할 것. 특히, 채권이 가장 큰 승자가 될 수 있음. 경기침체가 뒤따른다면 역사적으로 그랬듯 우량 채권이 좋은 성과를 거둘 듯

② 인플레이션
: 글로벌 인플레이션이 예상보다 더 빨리 완화돼 연준이 금리인상을 중단하게 됐고, 이에 따라 신흥시장에 유리하게 바뀌고 있음. MSCI EM ETF +12% 연간 수익률 예상.

③ 미국
: 연말 SPX 지수는 약 3,900pt로 마감할 듯. 내년에 경제성장이 매우 느릴 것임에도 불구하고 회사가 노동력을 비축해 영업마진이 매우 떨어질 듯.

: 10년물 미국채 금리는 3.5%로 마감 예상. 미국 하이일드 채권의 경우 매력적으로 보일 수 있지만 잠재적인 디폴트 위험을 감수할 가치가 없다.

④ 유럽
: 유럽주식은 낮은 인플레이션으로 인해 연간 +6.3% 수익률 예상. 완만한 상승보일 듯.

⑤ 에너지 & 금속
: 23년에 브렌트유 110불 예상. 금과 구리도 아웃퍼폼 예상

12월 미국 ISM 제조업지수 쇼크

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ISM에 따르면 제조업 섹터가 수축 국면으로 들어간지 2개월 째라고 합니다. 수축 속도는 굉장히 빠르고요. 무려 몇 개월 전까지만 해도 제조업이 괜찮았다라는 말이겠죠? 그러나 지금은 제조업의 분명한 하락세입니다.

상세항목 중 제조업 고용의 추세를 보면 완만한 하락세입니다. 주문량은 고용보다 더 가파르게 내려가는데... 고용은 왜 크게 줄지 않을까요? 기업의 노동력 비축(Labor Hoadring) 현상 때문입니다. 불황이 잠깐 스쳤다 지나갈 것으로 예상해 직원들을 대량해고하지 않는 현상을 뜻합니다. 짜르고 다시 채용하는 과정은 비용과 시간이 많이 들기 때문이죠. 물론 장기불황을 예상하면 미리 대량해고 할 겁니다. 그러나 제조업 측에서는 심각한 경기침체까지는 보지 않고 있는 것 같습니다.

여기서 문제는 인건비를 크게 줄이지 않으면 마진이 확 줄어들 것이란 말이죠? 그러면 제조업들의 역성장이 두드러질 겁니다. 인플레이션이 줄어들어도 기업의 마진이 쉽게 회복되지 않을 수 있다는 말이겠죠. 제조업 고용으로 여기까지 해석이 가능할 것 같습니다.

※ 참고 : 11월 미국 ISM 제조업지수 쇼크

12월 미국 ADP 비농업 고용지수 서프라이즈

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실제 235K / 예측 150K / 이전 182K

소위 짭농업이라고 부르는 지수인데, 예상치보다 꽤 높게 나와서 강력한 미국의 고용시장을 여전히 대변하고 있습니다.

ADP 수석 이코노미스트 Nela Richardson 왈 "노동시장은 강력하지만 세분화되어 있으며, 고용은 산업 및 규모에 따라 크게 다릅니다. 작년 상반기에 공격적으로 고용한 기업들은 작년 마지막 달에 고용을 줄였습니다."

내일 찐고용 지표 나오니까 내일 다시 보시죠

삼성전자 잠정실적 쇼크

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삼성전자 영억이익은 10년 만에 전년대비 -69%로 최대 폭을 기록했습니다. 매출은 전년대비 -8.6% 떨어졌죠. 둘 다 컨센서스보다 낮게 나왔습니다.

그런데 시장은 반응이 다르죠? 지금 오히려 오르고 있습니다. 경쟁사인 마이크론이 인력을 감축하고, 자본지출을 줄이고 있는 행보와 다르게 삼전은 치킨게임을 선언했는데요, 이번 실적을 계기로 치킨게임 말고 긴축으로 들어갈 것으로 보고 있습니다. 그러면 영업이익이 개선되고, 주주환원이 늘어날 수 있겠죠? 그러니까 주가가 오르고 있는 겁니다.

이베스트에 따르면 작년 4분기에 삼전의 메모리 생산은 약 10% 증가했지만, ASP(평균 판매 가격)는 약 28% 하락했습니다. 생산량 대비 가격하락폭이 컸다 보니 4분기의 치킨게임 결과는 실패할 수 밖에 없었습니다.

위 그래프는 디램, 낸드 월별 수출액을 나타냅니다. 다행히도 하락폭이 둔화됐어요. 어제자 트렌드포스 보도에 따르면 낸드 가격이 작년 4분기 대비 올해 1분기에 개선될 것으로 예상하고 있습니다.

- 작년 4분기 낸드 가격 -20~-25%
- 올해 1분기 낸드 가격 -10~-15%

하락폭이 완화되는 것이 일시적인 계절성 영향인진 모르겠지만 어쨌든 불행 중 다행인 소식입니다. 이제는 얼마나 이 사이클이 길게 지속될 것인지가 관건이 되겠네요.

12월 미국 고용지표 서프라이즈

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실업률 3.5%(예상 3.7% / 전월 3.6%)
비농업 고용변화 223K (예상 200K / 전월 256K)

지난 11월에 비농업 고용변화 263K가 나오면서. 예상치 200K를 훨씬 상회해 여전히 고용시장이 강력하다는 것을 보여 줬죠. 그러나 막상 11월 조정치를 까보니까 256K로 낮게 나왔습니다(초기 발표치는 추후 조정됩니다). 실제 고용시장은 계속 하락하고 있었던 거죠. 이번 12월 고용지표 또한 저번 달에 이어 예상치를 상회했습니다. 그러나 추후 발표될 조정치는 낮아질 수 있습니다. 이것이 시장은 Good is Good으로 반응한 이유입니다.

그리고 시장이 좋게 반응한 결정적인 이유가 하나 더 있습니다. 바로 물가가 떨어지고 있다는 것이죠. 고용시장이 좋더라도 물가를 자극시키지 않으면 됩니다. 지금 그런 상황이죠. 그러나 이게 과연 금리인상의 전적인 효과라고 볼 수 있을까요? 이에 대한 한 전문가의 말을 들어보죠.

"인플레이션이 하락하는 호의적인 전개는 연준의 금리인상 결과가 아닙니다. 중국이 제로코로나를 완전히 완화하지 못한 것과 유럽 아시아를 거친 따뜻한 겨울 때문입니다. 두 이벤트로 인해 에너지 가격은 하락했고, 인플레이션 기대치를 크게 낮췄습니다. 이러한 추세가 계속된다면 연준이 금리인하를 고려할 수 있습니다" (블룸버그 이코노미스트, Anna Wong & Eliza Winger, 23.01.08)

네 그렇습니다, 인플레이션이 하락한 이유가 연준의 긴축정책 때문만은 아니라는 것이죠. 주변 영향을 꽤 많이 받았습니다. 이 상황에서 금리인하를 기대하는 시장심리가 생긴다? 이 상승은 허황된 것일 수도 있습니다. 지금 CME FedWatch에 따르면 현재 기준금리 4.25%에서 1월 FOMC에 25bp를 상승할 것으로 보고 있는데요, 25bp 가능성이 고용지표 발표 전 67%에서 발표 후 76%까지 상승했습니다. 이미 고용지표 이전부터 25bp에 대한 가능성이 높긴 했지만, 방점을 찍어버렸죠.

현재 CME 금리베팅을 보면 23년 말에 금리인하를 할 것으로 보고 있습니다. 여러분은 진짜 금리인하에 베팅할 수 있습니까?

※ 참고 : 11월 미국 고용지표 서프라이즈

모건스탠리, 미국 주식 22% 폭락 위험 경고

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모건스탠리 마이클 윌슨이 말하길 주식시장 약세 전망을 이끄는 요인 중 하나는 인플레이션 정점이라고 합니다. 지난주 미 증시는 물가 압박이 완만하게 줄어들면 연준이 금리 인상을 늦출 수 있는 여지를 줄 수 있다는 신호 속에서 랠리를 펼쳤습니다. 그러나 윌슨은 인플레이션 정점이 채권 시장에 도움이 되지만 "수익성(마진)에 매우 부정적"이라고 경고했습니다. 윌슨은 여전히 마진이 2023년까지 계속 실망적일 것으로 예상합니다.

2022년은 매크로 변동으로 인한 멀티플 조정, 2023년은 고금리의 마진압박으로 인한 EPS 조정이 주식시장의 흐름이 될 것 같습니다. 보통 멀티플은 과감히 빠지는 반면 EPS는 잔잔히 빠지는 성향을 가지고 있어 2023년은 잔잔한 하락장이 이어질 수 있겠네요.

마진압박 사례 : 룰루레몬

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오늘자 로이터 통신에 따르면 지속적으로 높은 인플레이션으로 인해 소비자 지출이 감소하는 가운데 의류 제조업체 룰루레몬이 비용 증가와 씨름하면서 분기 총 마진이 감소할 것으로 예상한다고 가이던스를 발표했습니다.

4분기 매출총이익이 10~20bp 증가할 것으로 예상했던 것과 비교하여 90~110bp 감소할 것으로 예상한다고 말했습니다. 룰루레몬은 3년째 총 마진률이 55~60%를 유지할 정도로 고마진 비즈니스를 갖고 있죠. 브랜드 파워가 강해 가격결정권이 있는 기업입니다. 그런데 이런 기업마저 마진이 흔들리는 상황이 나오네요.

일본 자동차에 대한 전 세계의 사랑이 시들어 가고 있습니다.

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일본의 주요 6개 자동차 메이커가 미국에서 차지하는 시장 점유율이 점점 떨어지고 있습니다. S&P Global Mobility의 22년 11월 보고서에 따르면 "일본 자동차 메이커들이 EV로 전환하는 흐름을 따라가지 못한다면, 내연기관 고객만으로 충성도를 유지할 수 없을 것"라고 말할 정도죠.

일본 메이커들은 EV 준비를 늦게 한 것은 아닙니다. 닛산 모터스는 2009년 EV인 Leaf를 공개해 EV 선구자였고, 2010년 도요타는 테슬라에 초기 투자하기도 했습니다. 하지만 너무 빨랐던 탓일까요? EV 판매 부진으로 이른 시기에 철수했습니다. 그 이후로 메이커들은 배터리 혁명이 천천히 일어날 것으로 내다 보고, 오히려 수소차를 개발해 왔죠. 22년 9월 도요타 CEO는 어닝콜에서 "언론이 우리에게 기대하는 것보다 EV는 더 오래 걸릴 것"이라고 말해 아직도 EV 전환이 멀었다는 것을 드러냈죠. 덧붙여 이런 말을 합니다.

"다양한 세상, 정답을 알 수 없는 시대에 단 하나의 선택만으로 모두를 만족시키기는 어렵다." (도요타 CEO)

일본 통상부는 2050년까지 CO2 넷제로를 달성하도록 도요타의 수소차와 하이브리드카에 적극적인 지원을 하고 있습니다. EV 뿐만 아니라 다각화로 미래를 대비하겠다는 것이죠(이 전략은 포드와 비슷하고, GM과 대조적입니다)

"많은 국가에 EV 충전 인프라가 부족하기 때문에 EV, PHEV, HEV을 혼합한 생태계가 가장 현실적이다"(도요타 수석 과학자 Gill Pratt)

무엇보다 기존 자동차 밸류체인을 황폐화시킬 수 있다는 두려움 때문에 메이커들과 일본 정부는 EV 완전 전환을 꺼려합니다. 일본 차 산업은 일본 제조업 중 거의 20%, 고용의 약 8%를 차지하고, 전 세계 생산량의 1/3을 담당합니다. 오죽하면 "EV로 전환하면 나고야의 절반이 실업자가 됩니다"라는 말이 나올까요.

애플, 자체 모뎀 칩을 사용하기 위해 브로드컴 모뎀 칩 사용 중단 계획

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블룸버그 통신에 따르면 애플이 2025년에 아이폰에 들어가는 브로드컴 모뎀 칩(통신 칩)을 자사 칩으로 교체할 계획이라고 합니다. 마찬가지로 24년 말이나 25년 초에 퀄컴 칩도 사용하지 않을 것을 목표로 애플은 첫 번째 모바일용 모뎁 칩을 개발하고 있습니다. 참고로 모뎀 칩은 전화하고 인터넷에 연결하는 용도입니다.

지난 회계연도 기준 브로드컴 연간 수익의 약 20%가 애플에서 나온 것이고, 퀄컴은 약 22%입니다. 애플 의존도가 매우 큰 상황에 충격적인 소식이죠. 그러나 이 소식이 오늘날만 대두된 문제는 아닙니다. 이전부터 퀄컴 칩을 사용하지 않는다는 이야기가 나와서 퀄컴 주가에 큰 악영향을 미쳤었죠.

2020년 말 PC용·아이패드용 AP인 M시리즈 칩이 등장하면서 인텔은 애플에게 칩을 못 팔게 되었습니다. 그 이후로 인텔 주식은 반토막이 났습니다. 작년에 기술주 강세장이었음에도 불구하고 말이죠.

브로드컴과 퀄컴도 인텔과 똑같은 길을 밟을까봐 많은 이들이 우려하고 있습니다. 브로드컴 CEO Hock Tan은 자사가 애플과 관계를 유지할 것으로 확신한다고 지난 달 어닝 콜에서 언급했지만, 애플 입장에선 모뎀 칩 개발에 성공하면 굳이 브로드컴과 거래해 지출을 늘일 필요가 없죠.

문제는 애플이 의외로 모바일용 모뎀 칩 개발이 계속 미뤄진다는 것입니다. 언제는 2022년에 출시하겠다 해놓고 23년까지 미뤘다가 또 25년까지 미룬 겁니다. 그래도 에어팟 H2 칩과 애플워치 W3 칩에 있는 일부 모뎀 칩은 애플이 만들긴 했어서 모바일용 모뎀 칩 개발이 실현불가능한 일은 아닙니다.

브로드컴과 퀄컴의 시가총액을 합치면 $370조 입니다. 이 두 회사가 애플한테 시가총액을 뺏길 것인지 반도체 섹터에서 주목할 만한 사건이 되겠네요.

TSMC, 12월 매출 쇼크

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전월 대비 -13.5%
전년 대비 +23.9%

오우야...

pr.tsmc.com/english/news/2989

시장은 인플레를 다시 과소평가 하는 중

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$470억 규모의 프랑스 자산운용사 Carmignac은 현재 미국의 기대 인플레이션이 2.5% 수준인 것이 시장의 잘못된 판단이라고 합니다. 오늘날 거시경제가 66년~80년 경기사이클에 버금가는데, 그 당시 인플레이션은 두 자릿 수로 매우 높았기 때문이죠. 분명 시장이 인플레이션을 과소평가하고 있다는 말입니다. (물론 사이클이 틀리다고 주장할 수 있지만, 현재 국면이 스태그플레이션이라는 것을 잊으면 안됩니다.)

세계 최대 자산운용사 블랙락은 높은 인플레이션이 지속되고 있으며 연준이 금리인하할 것이라는 희망은 거의 없다고 보고 있습니다. 대신 물가 목표치를 상회하더라도 연준이 금리인상 규모를 축소할 거라고 예상합니다. 지금 정책이 그렇죠. 어쨌든 금리는 시장이 예상하는 것보다 더 오랫동안 높은 상태를 유지할 수 있으므로, 선진국 주식의 투자비중은 줄이고 장기채보다 IG(투자등급) 회사채를 선호한다고 합니다.

피델리티는 연준이 단순히 물가 둔화뿐만 아니라 2% 목표까지 물가를 낮추기를 원한다고 밝혔기 때문에 인플레이션은 시장의 주요 위험으로 남아 있다고 말했습니다.

기대 인플레이션을 통해 시장의 심리가 어떻게 변하는지 주목해 보시죠.

애플은 삼성 및 LG 와 같은 디스플레이 파트너에 대한 의존도를 줄이기 위해 빠르면 2024년부터 아이폰에서 자체 맞춤형 디스플레이를 사용할 계획입니다. 내년 말까지 애플워치의 디스플레이를 교체하는 것을 목표로 시작할 계획입니다.

브로드컴, 퀄컴만 큰일난 것이 아니었군요..?

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