Что будет с финсистемой США?

По мере того как страсти утихают, кажется, что все таки каких-то очень серьезных последствий (сравнимых со стартом кризиса 2008), скорее всего, не будет (пока).

Почему?

1. Все же случайных, идиосинкратических моментов в крахе Silicon Valley Bank, кажется, больше, чем системных. Смотрите - банк имел 97% (по объему) незастрахованных депозитов. Это очень много – у обычного банка это 50% где-то. То есть, если у вас такая специфическая депозитная база, состоящая из очень крупных вкладчиков, да еще и из одной связанной между собой ИТ-тусовки венчурных компаний, то менеджмент банка должен был быть готов, что для обслуживания такой концентрированной клиентской базы нужно иметь в активах массу кэша, либо резервов в ФРС, либо коротких бондов. Они же в любой момент могли затребовать свои миллиарды, что и произошло. Либо как вариант защитить себя с помощью CD (certificate of deposit), с него вкладчик может снять деньги раньше срока истечения CD только с определенным штрафом. В общем, куча вариантов как управлять ликвидностью в таких случаях. Риск-менеджмент все это благополучно профукал.

2. Далее. Нереализованные потери по портфелям гособлигаций и других облигаций по всей системе. Да, это системная проблема. Но проблемой она становится ровно тогда, когда банку нужно продавать активы для расплаты с вкладчиками. До этого момента – это не проблема. Нет оттока вкладчиков - нет проблемы. Крупные банки с диверсифицированной базой вкладчиков, куча из которых застрахованы, просто будут держать бонды до погашения, как и держали раньше, и эти потери так и останутся нереализованными (если только не будет дефолтов по бондам, что вряд ли). Более того, проблема во многом снята созданной в воскресенье Bank Funding Term Program.

3. Далее. Крупные банки, в итоге, будут бенефициарами всего произошедшего. Из региональных вроде того же SVB вкладчики перетекут в крупные. Что ж, это будет следствием того, что за банками с порогом ниже 250 млрд надзор был так себе. Передел рынка будет результатом. Но у крупняка с ликвидностью и с риск-менеджментом, вероятно, все не так плохо. Регуляторика и стресс-тесты там другого уровня.

4. Наконец, если все это вдруг не поможет (хотя думаю, более чем достаточно), ну ок, FRS и FDIC введут полную гарантию на все вклады без ограничений, как уже сделали с SVB. И все.

А вот что в моменте больше беспокоит – европейские банки. Вот там все не так однозначно.

@NewGosplan

Помимо банковских треволнений, сегодня еще и важная статистика по инфляции в США

За февраль рост цен 6% г/г, 0,4% м/м. ИПЦ без продовольствия и энергии - 5,5% г/г, 0,5% м/м. В целом, совпадает с ожиданиями. Однако дезинфляционые процессы явно застопорились, проблема никуда не девается.

В общем, несмотря на уже было развернувшиеся ожидания рынка, думаю паузы в повышении ставок с такой-то немаленькой инфляцией в марте не будет, просто вместо роста на 50 б.п. будет 25. Через неделю увидим.

@NewGosplan

Минпромторг России расширил перечень товаров, разрешенных для параллельного импорта, пишет Ъ.

Отмечали ранее, что любые перечни здесь не очень подходят. Они и так уже распухли. На основании каких критериев один бренд попадает в список, а другой - нет? Более рациональным подходом была бы полная либерализация параллельного импорта.

Параллельный импорта базируется на международном принципе исчерпания прав, который заключается в том, что ввоз товара под зарегистрированной товарной маркой возможен в страну любыми участниками рынка, а не только теми, кто получил разрешение правообладателя. Вот и все. Зачем еще к этому списки?

@NewGosplan

https://www.kommersant.ru/doc/5875199

Как и предсказывали еще два дня назад (рубрика - сам себя не похвалишь), проблемы очень быстро рефокусируются с американских банков на европейские, конкретно на Credit Suisse.

Здесь мне проблема видится в чем - в случае с американскими банками, за ними всегда стоит ФРС и США в целом. Да и проблем явных у крупных американских банков особых не было, да и сейчас нет. За европейскими банками куда более размытый регулятор в виде ЕЦБ. Но все равно, это сила. А вот кто будет коснись чего разруливать проблему с Credit Suisse? Швейцарский центробанк SNB? Хм.. Хватит ли сил, полномочий, учитывая кантонную структуру конфедерации? Не знаю.

Тем не менее, до чего-то совсем нехорошего вряд ли дойдет. Думаю, кто-то да купит в итоге. Иначе будет очень невесело.

@NewGosplan

Силуанов: сбор с бизнеса составит 5% от сверхприбыли, пишет Ъ

Как пояснил Антон Силуанов, правительство планирует законодательно закрепить сбор с бизнеса в весеннюю сессию парламента. Он также пообещал, что в ближайшее время Минфин предоставит свои предложения по взносу. «Мы сейчас примерно прогнозируем ставку порядка 5%. Ждем в текущем году»,— сказал господин Силуанов на съезде Российского союза промышленников и предпринимателей (РСПП; цитата по ТАСС).

«Хочу сказать следующее: куда эти деньги пойдут? Эти деньги пойдут на строительство инфраструктуры, на те же дороги, на строительство и более качественное образование, на здравоохранение, на заработную плату бюджетникам. Все эти деньги в конечном счете вернутся в бизнес. Люди будут больше покупать в магазинах, больше появится дорог и возможностей для расширения бизнеса, поэтому все те ресурсы, которые мы соберем, по сути дела, вернутся нашим предпринимателям»,— заявил господин Силуанов, выступая на съезде РСПП.

У меня вопрос - а что мешает Минфину вместо допналога выпустить ОФЗ на соответствующую сумму и профинансировать "строительство инфраструктуры, те же дороги, строительство и более качественное образование, здравоохранение, заработную плату бюджетникам"?

И еще - изъятые у бизнеса деньги это меньше инвестиций в создание рабочих мест, меньший спрос в экономике в целом. Развивающиеся страны по прогнозу МВФ будут иметь в среднем дефицит бюджета в 2023-м на уровне 5,4% ВВП (азиатские развивающиеся - 7% ВВП), страны G-7 - 4,6%. Правительства развитых и развивающихся стран не видят проблемы в удержании дефицита бюджета ниже какой-то сакральной планки. Наоборот, понимают, что без дефицитного финансирования частному сектору, и экономике, которая на нем основана, будет тяжелее.

@NewGosplan

https://www.kommersant.ru/doc/5875939

Швейцарский центробанк SNB заявил о готовности предоставить Credit Suisse необходимую ликвидность. Абсолютно правильные действия - сейчас, после истории с безумными американскими ковбоями SVB, важно любыми способами сбить панику. Сдержать bank run. Если это удастся (а вроде удается), все остальные проблемы можно будет решать в более спокойном режиме.

@NewGosplan

Уважаемый канал Мобилизационная экономика, в ответ на мой вчерашний вопрос к Минфину, выдвинул три аргумента, рационализирующие сбор с бизнеса. Отвечаем:

1. То, что Минфин занимает, и у него есть планы на заимствования, это естественно. Минфин всегда находится в процессе финансирования расходов, и формирование займов – часть его работы. Здесь важно, что текущий уровень заимствований вполне комфортный. Учитывая сверхнизкий госдолг России, учитывая мировой опыт (сейчас дефицит бюджета в районе 5% ВВП – более менее норма, как для развитых, так и для тем более, развивающихся стран), никаких препятствий для увеличения дефицита бюджета на те же, в случае увеличения заимствований, а не налогов, ~0,2% ВВП, нет. Даже в этом случае дефицит будет значительно ниже, чем в развивающихся экономиках, и ниже, чем в развитых.
2. Возможно, это и правда «налог на лояльность и недоимка». Не знаю. Назвать можно как угодно. Вопрос не в этом. Вопрос в том, насколько эта мера полезна/вредна для развития экономики, для инвестиций. Исторически удачные примеры развития предполагали тандем частного сектора и государства, в том числе господдержку приоритетных отраслей, в том числе и фискальную. Мы видим сбор денег с частного сектора, но не видим экономической политики, ориентированной на достижение высоких темпов роста ВВП и роста реальных доходов населения. проблема именно в этом. Многое можно было бы сделать и в плане социальной поддержки населения - хотя бы такая мера как поддержка домохозяйств с инвалидами (писали об этом ранее), или ликвидация НДФЛ для зарплат ниже 2/3 медианной по региону.
3. Бюджетная политика не является прерогативой ЦБ. Инфляция, то есть их прямая забота, снижается. И снизится еще больше из-за календарных эффектов (вероятно, до 6-7% г/г по итогам марта). И при этом снизилась бы еще сильнее, если бы правительство активнее помогало бы в расшивке логистических сложностей для импортеров (тоже писали об этом ранее). Широкая денежная масса за год выросла на 13,4% то есть, плюс-минус, вровень с инфляцией.

@NewGosplan

ЦБ РФ сохранил ставку на уровне 7,5%. Никаких сюрпризов. Учитывая, что годовая инфляция снизится по итогам марта до примерно 6-7%, а недельная инфляция низкая, политика ЦБ остается очень жёсткой.

@NewGosplan

Нда, в прошлое воскресенье средний калифорнийский банк спасали, теперь вот очередь дошла до Credit Suisse (предупреждали неделю назад, чуть ли не раньше всех).

В итоге молниеносная покупка UBS, при этом швейцарские регуляторы обошли голосование акционеров по сделке. Покупается за две копейки вроде как за два миллиарда при огромных плюшках покупателю (100 млрд ликвидности от регулятора, абсорбировании возможных потерь регулятором, списании 17 млрд субординированных облигаций и т.д. и т.п. - пока полные детали сделки неизвестны). В общем, впечатляюще. Пока непонятно - то ли это дыра в Credit Suisse такая, не отраженная в отчетности, то ли просто на панике.

Закончится ли все на этом неожиданном швейцарском браке? Пока не ясно. Очевидный кандидат на дальнейшее беспокойство в такой ситуации, другой usual suspect - Deutsche Bank. Но у него и поддержка посильнее, так что не факт. Посмотрим.

@NewGosplan

Избиение младенцев кредиторов

Одним из неожиданных для многих аспектов сделки с Credit Suisse стало то, что акционеры хоть какие-то крохи за свои акции получили, а некоторые кредиторы остались с нулем.

Вообще, обыкновенно так не происходит. Существует четкая иерархия ответсвенности - сначала акционеры, потом держатели долга (они могут быть субординированы по разным типам долга), потом вкладчики. По идее, первыми принимать на себя убытки должны именно акционеры, во вторую очередь - держатели долга (в соответствии с лестницей субординации этого долга), и уж в третью очередь вкладчики.

В случае с Credit Suisse эта иерархия несколько нарушилась. Акционеры получили чего-то, а вот держатели наиболее рисковых облигаций банка даже не получили конверсии своих бумаг в акции (один из вариантов при дележе убытков). Дело в том, что в проспектах определенного наиболее рискованного типа облигаций банка (формирующий дополнительный капитал - Additional Tier 1) предусматривается возможность их списания при снижении коэффициента достаточности капитала ниже определенного порога или при экстренном вмешательстве регулятора. Порога для списания не достигли, а вот экстренное вмешательство регулятора было - и вуаля!

Проблема теперь в том, что подобного рода бонды были не только у Credit Suisse, их на рынке 275 млрд у разных банков (хотя у швейцарцев их доля в капитале была больше). И вот теперь, счастливые держатели подобных бондов внезапно обнаруживают, что риск по ним может быть больше, чем по акциям того же банка. Рынок данных облигаций сейчас в свободном падении. Европейские банковские регуляторы выпустили совместное заявление, в котором говорят что они не такие редиски как швейцарцы, и телегу впереди лошади ставить не будут остаются приверженцами принципа, что держатели долга должны нести потери после акционеров. Ну, посмотрим. Думаю, что сработает. Во всяком случае, объем в 275 млрд не так уж критичен, и эксплицитно прогарантировать его европейцы и американцы вполне могут. А даже если и не будут этого делать - для системного эффекта маловато имхо.

@NewGosplan

Инфляция в России, между тем, практически на нуле. Ползет на 0,02% неделя к неделе - вообще ни о чем. Такая динамика была бы понятна для, например, ранней осени, когда дешевеют овощи и фрукты, но для весны это нетипично.

За март будет где-то 0,1-0,2% месяц к месяцу (если в последнюю неделю месяца не произойдет что-то экстраординарное), что меньше, чем в США и Европе.

@NewGosplan

Глава ЦБ Эльвира Набиуллина в недавнем выступлении обращает внимание на рост денмассы М2:

Хотя банковский кредит остается основным источником роста денежной массы, все большую роль играет бюджет. При этом опережающий рост рублевой денежной массы связан с повышением спроса на деньги и изменением его структуры. Удлинение платежных цепочек и выросший уровень цен увеличивают потребность в оборотных средствах. Замещение внешнего долга кредитами российских банков также формирует дополнительный спрос на деньги. Поэтому хотя темп роста рублевой денежной массы по историческим меркам является высоким, он в целом пока согласуется с нейтральностью денежно-кредитных условий.

Думаю, действительно никаких причин для беспокойства нет (хотя видим намек на Минфин). Надо смотреть на спрос, а не на М2. Отмечу, что рост М2 в Китае за год двузначный, при этом годовая инфляция - 1%. Еще из интересного:

Диапазон средней ключевой ставки на этот год составляет 7,0–9,0% годовых, в нейтральный диапазон мы ожидаем вернуться в 2025 году. Мы традиционно обновляем расчет нейтральной ставки в июле в рамках подготовки Основных направлений денежно-кредитной политики. Но в то же время уже сейчас можно сказать, что на нее значимо будут влиять три фактора. Во-первых, бюджетная политика — в частности, уровень структурного бюджетного дефицита. Во-вторых, премия за риск для нашей экономики. И в-третьих, уровень зарубежных безрисковых процентных ставок. Вероятно, эти факторы приведут к повышению нашей оценки нейтральной ставки. Однако их конкретный вклад мы будем оценивать к июльскому заседанию.

Нейтральная ставка - довольно эзотерический концепт, по сути это ставка, при которой осуществляется полная загрузка мощностей, полная занятость и стабильная инфляция. Как ее правильно считать - экономисты, по большому счету, до сих пор не знают, спорят. Это очень спекулятивный концепт, такой же как, например, естественный уровень безработицы, NAIRU. Плюс для расчета нейтральной ставки надо понимать разрыв между потенциальным и реальным ВВП - а как это посчитать в текущих условиях - кто ж его знает. При этом, релевантность двух упомянутых факторов - премия за риск для нашей экономики и уровень зарубежных безрисковых процентных ставок, кажется в нынешних условиях не столь уж высокой (по большому счету, в отсутствии нерезидентов на рынке, и прочих ограничениях, можно вообще особого внимания на эти факторы не обращать).

В общем, складывается впечатление эдакого схоластического обоснования текущей жесткой денежно-кредитной политики.

@NewGosplan

Банковский кризис медленно стихает (как и предполагали выше), но макроэкономические проблемы в США и Европе никуда не деваются. А именно инфляция и перегретый рынок труда. Думаю, риски финансовой стабильности сейчас не столь велики, как неделю назад. Поэтому, как и говорил раньше, предполагаю, что цикл ужесточения ДКП в США продолжится, видимо, ФРС повысит ставку завтра на 25 б.п. А турбулентность на рынках может смениться относительным спокойствием (до момента, как еще что-то не отвалится).

@NewGosplan

Инфляция в Великобритании в феврале 10,4% г./г. (против 10,1% в январе). Ускоряются. Продовольственная инфляция - 18% г./г. Впрочем, ничего удивительного - мы уже писали об остром дефиците овощей в конце февраля/начале марта.

Думаю, по итогам марта годовая инфляция в России будет ниже, чем в Великобритании, и вероятно, ниже, чем в еврозоне. При этом ставка Банка Англии - 4%, завтра, вероятно повысят до 4,25% (а у нас - 7,5%).

@NewGosplan

23 марта состоится отчёт Правительства РФ в Госдуме.
К этому событию приурочен выход доклада «Минченко консалтинг» «Правительство Мишустина: год в условиях санкций и СВО».
СМИ, желающие получить текст доклада под эмбарго, знают, куда обращаться )
@politburo2

ФРС США повысила ставку на 25 бп, как и предполагалось, до уровня 4,75-5%. При этом вероятно еще одно повышение. В общем, банковский кризис, конечно, оставил шрамы - еще в начале марта консенсус склонялся к терминальному уровню ставки ближе к 6%. Но, однако, посмотрим. Как показывает практика, повышение ставки пока не очень-то снижает инфляцию и не остужает перегретый рынок труда (что, в общем, согласуется с ММТ - монетарная политика слабый инструмент, фискальная мощнее). Для этого, вероятно, нужна рецессия. Вот такая вот странная задача у регулятора - как добиться не роста, а наоборот, по факту, рецессии.

@NewGosplan

Пессимистов в России больше, чем оптимистов (по свежим данным Росстата)

Доля респондентов, положительно оценивающих ожидаемые изменения своего материального положения в течение следующих 12-ти месяцев, в I квартале 2023 г. по сравнению с IV кварталом 2022 г. увеличилась на 2 п.п. и составила 11%. Доля нейтральных оценок увеличилась на 3 п.п. и составила 66%. Доля отрицательных оценок уменьшилась на 5 п.п. и составила 21%.

@NewGosplan

В Китае, между тем, власти недовольны темпами восстановления экономики после выхода из ковидных ограничений прошлого года.

И что же собираются делать? Член комитета по ДКП Народного банка Китая (китайского центробанка) Цай Фан уже предложил пакет стимулирующих мер на 4 трлн юаней (3% ВВП!) в виде выплат домохозяйствам для поддержания спроса. Это при том, что в 2023 в Китае и так ожидается расширенный дефицит бюджета (смотри свежую Article IV IMF), о ужас, 16,7% ВВП!

Как же они не боятся неминуемой инфляции при таких бюджетных "дырах"? А вот представьте себе. Опять же, сравните с нашими дефицитами, вызывающими столько переживаний Минфина и ЦБ. Но, track record Китая за последние десятилетия не такой уж и плохой. Может все таки стоит присмотреться?

@NewGosplan

Ну что, теперь Deutsche Bank несколько поплохело. Смешно, но предупреждали неделю назад. Фундаментально, он представляется более сильным, чем Credit Suisse, но... После shotgun wedding CS и UBS, наверное, осадок остался. Ликвидационная цена CS явно не соответствовала балансовой стоимости. Значит, какие-то дыры, не отраженные в отчетности? Может быть.

Но, хотя у DB есть некоторые хронические проблемы, он в отличие от CS прибыльный. Явных дыр нет. Есть потенциально проблемные займы, связанные с американской коммерческой недвижимостью, но их немного. Прямых поводов для тревоги нет. Но рынок такой, паникует. Стадное чувство.

@NewGosplan

PIGS 2.0?

Думаю, Deutsche Bank устоит (если нет, то будет очень плохо). Вроде нет причин завалиться, кроме не самой лучшей репутации и голой паники (хотя и их в некоторых случаях бывает достаточно, увы, поэтому и выделили его в качестве возможных кандидатов на раздачу ранее).

А вот у некоторых других европейских банков проблемы, мне кажется, более осязаемы. Тут, вероятно, может быть афтершок еврокризиса 2010-11.

К примеру, итальянские банки (+греческие, испанские?). У них высокая концентрация итальянских же гособлигаций в активах, под 10% (см. гистограмму). ЕЦБ повышает ставки, при этом цена периферийных бондов падает, а они на балансе банков (такая же проблема, кстати, в Великобритании). Тут возможна спираль - банкам потребуется рекапитализация за счет бюджетных денег, то есть дополнительного выпуска гособлигаций, при это цена гособлигаций упадет еще сильнее, что потребует еще большей докапы и т.д.

Это крайне негативный сценарий, не думаю, что он реализуется, но определенные риски есть.

@NewGosplan

Ближний Восток

В Израиле, между тем, местные WASP (white ashkenazi paratroopers) доказали, что deep state - он везде deep state. Нетаньяху, похоже, сдался, судебная реформа переносится. Следовало ожидать.

Тем не менее, Израиль сейчас - расколотое общество. С одной стороны радикалы ультраортодоксы или религиозные сионисты, вроде неокаханистов Итамара Бен Гвира и Бецалеля Смотрича, с другой - светские либералы, глубоко укоренненые в deep state, наследники ашкеназских элит, стоявших у основания государства Израиль, сабры, местные WASP (под ними армия, СМИ, судебная система, значительная часть бизнес-элиты).

Вот такой конфликт элит, напоминающий США, но, все же, иной. Но глубокий и обостряющийся (из-за демографии - у религиозных ультраортодоксов и радикалов уровень рождаемости в разы больше, чем у местных либералов).

Какое это имеет отношение к нам и к нашей экономике? Прямое. Это Ближний Восток, а значит - нефть.

@NewGosplan

www.kommersant.ru/doc/5900614