Очевидно, что все вышесказанное должно было бы повергнуть инвесторов в смятение — надо срочно перестраивать позиционирование своих портфелей и готовиться совершенно к другому, отличному от того, что закладывалось в ожидания на ближайшие кварталы.

Однако, как я уже много раз говорил, даже при всей реалистичности прогнозов путь к ним никогда не бывает линейным. Уже через две недели выйдет очередной отчет по инфляции: ожидается, что темпы роста потребительских цен замедлятся до 3,1%. Существует также вероятность, что по итогам августа цены могут еще замедлиться и инфляция будет ниже 3%. Таким образом, после первой острой реакции на прошедшие теледебаты инвесторы могут успокоиться и начать воспринимать условия как «здесь и сейчас», а цены активов на рынке вернуться и соответствовать текущим макроусловиям.

Инвесторов на фондовом рынке всегда волнует состояние экономики: уходит она в рецессию или нет. С другой стороны, если долговой рынок падает, а доходность облигаций растет, то это также негативно для рынка акций. Вышедший в пятницу отчет должен удовлетворить инвесторов как на фондовом, так и на долговом рынке:

– число новых рабочих мест, созданных в июне, в целом по экономике выросло больше, чем ожидалось: 206 тыс. против 191 тыс. При этом оно ниже показателей мая (данные за май были пересмотрены с 272 тыс. до 218 тыс.);

– в частном секторе было создано 136 тыс. новых рабочих мест, что ниже показателя мая (193 тыс.) и ниже ожиданий (160 тыс.). Не провал, конечно, но терпимо;

– формально уровень участия рабочей силы в экономике вырос до 62,6% по сравнению с 62,5% месяцем ранее, в то время как уровень безработицы вырос до 4,1 против 4,0% в мае.

Второй крайне важный аспект этого отчета — оценка воздействия потребительского сектора на инфляцию и, в конечном итоге, как фактор влияния на долговой рынок. Тут еще интереснее:

– темпы роста почасовой оплаты труда замедлились в июне до 0,3% м./м. по сравнению с 0,4% месяцем ранее, совпав с ожиданиями. В годовом выражении темпы роста зарплат замедлились до 3,9% по сравнению с 4,1% г./г. в мае. В период с 2006 года до начала пандемии в 2020 году они были в среднем около 2,5% г./г., но варьировались от 1,6 до 3,6% за период.

Что это означает в практическом смысле?
Данные, конечно, не критические для рынков, но дают понимание, какими они могут быть в ближайшее время.

Число созданных рабочих мест в экономике и особенно в частном секторе дают сигнал, что с экономикой все в порядке — обвала не произошло и о рецессии говорить пока преждевременно. Но и избыточные мощности экономики продолжают охлаждаться, что крайне важно с точки зрения понимания инфляции в целом. Скорее всего, она продолжит замедляться и в июле.

Это положительный момент для понимания того, что и когда может делать ФРС в отношении монетарной политики: он говорит о том, что фондовый рынок может продолжить расти, в то время как долговой рынок будет дальше и дальше отходить после истерики, случившейся по итогам предвыборных теледебатов действующего президента Байдена и бывшего президента Трампа, когда доходность 10Y UST взлетела до 4,45%.

Отчет по рынку труда не является решающим. Более важным для долгового рынка станет отчет по индексу потребительских цен за июнь, который выйдет в четверг.

Это угроза или взятка?

Лидирующий в предвыборной компании бывший президент Дональд Трамп дал в конце июня обширное интервью Bloomberg Business Week, в котором он обсудил свои планы в отношении налогов, тарифов, политики ФРС и многое другое, если он победит на выборах.

В частности, Трамп предупредил, что если председатель Дж Пауэлл и возглавляемая им ФРС не снизит ставку до президентских выборов в ноябре, то тот поступит правильно (“doing the right thing”) и Трамп позволит ему сохранить пост до конца срока (до мая 2026).

Несмотря на номинацию Пауэлла на пост председателя ФРС в 2017, Трамп в течение всего своего президентства неоднократно критиковал Пауэлла за то, что тот не снизил ставку в разгар торговой войны Трампа с Китаем. Однажды он даже задался вопросом, не является ли председатель ФРС большим врагом, чем глава КПК Си Цзиньпин.

Попытка Трампа сместить Пауэлла до истечения срока его полномочий, вероятно, столкнется с юридическими проблемами, спровоцирует падение доверия инвесторов в отношении политики центрального банка и создаст риск значительной волатильности на рынках.

В интервью Трамп также заявил, что снизит ставку корпоративного налога до 15% и рассмотрит кандидатуру Джейми Даймона на пост министра финансов.

Окончание прошедшей недели, несмотря на затишье в связи с сезоном отпусков, оказалась непростым для рынков. Но начало новой, возможно, будет еще более нервным и нелегким.

Начиналось с того, что Банк Японии на прошлой неделе ожидаемо повысил ставку до 0,25%. Затем ключевой для рынков индикатор — ставка ФРС — был сохранен, а Банк Англии предсказуемо снизил ставку на 25 б.п. Да, по итогам совещания ФРС председатель Пауэлл на пресс-конференции дал участникам рынка легкий намек на то, что ставка может быть снижена в сентябре.
Но именно опубликованный в пятницу отчет по рынку труда в США сделал всю игру: прирост новых рабочих мест в частном секторе и экономике в целом оказался заметно ниже ожиданий (но «не ужас-ужас», особенно с учетом сезонности и отпусков).

Однако после квартальной отчетности бигтехов, которые оказались неплохи, но не превысили завышенных ожиданий инвесторов, фиксация прибыли и коррекция фондового рынка в течение нескольких дней усилила переток средств в защитные инструменты. На этом фоне мы видели также противоречивые сигналы: с одной стороны ставка SOFR межбанковского рынка США стабильно превышала эффективную ставку по федеральным фондам (EFFR), чего ранее не наблюдалось в течение такого длительного периода времени, как месяц. Одновременно с этим ликвидность в банковской системе США оставалась вполне «на уровне» и каждый день банки размещали около $400 млрд овернайт в ФРС.

Однако, «триггер паники» был уже запущен: столь мощное движение цен облигаций всего за два дня прошедшей недели может быть сравнимо по масштабу только с изменением цен за месяц или спровоцировано событиями на уровне мини-кризиса.
Падение фондовых рынков продолжается и сегодня утром: фондовый рынок Японии рухнул более чем на 13%, побив рекорд «черного понедельника» 1987 года, акции банков Nomura, Mitsubishi, Sumitomo и Mizuho потеряли 10–12%, а иена укрепилась до 142,7 против доллара. Фондовая биржа Турции приостановила торги после обвала цен.

На премаркете индекс VIX индикативно находится уже где-то на уровне 50–51 пункта (за прошедшую неделю вырос на 43%, до 23,4 пункта), а доходность 10-летних казначейских облигаций индикативно опустилась до 3,72–3,74%.
Инвесторы утверждают, что отчет по рынку труда в США является достаточным основанием не только для того, чтобы ФРС снизила ставку в сентябре, но сделала это еще 31 июля — она «вновь опаздывает», «проспала», и экономика оказалась «на грани». Тут же появилось несколько новых сценариев развития событий: например, до конца года ФРС снизит ставку трижды (два раза по 50 и один на 25 б.п.), а самый экстренный говорит, что уже на этой или следующей неделе будет проведено внеплановое совещание, по итогам которого ФРС досрочно снизит ставку на 50 б.п.
Инвесторы зачастую запускают цепь самовоспроизводимых событий, которые усиливают эффект. В этом случае рынки сами корректируют себя, и инвесторы выкупают перепроданные активы. Иногда требуется вмешательство регуляторов (например, Комиссии по ценным бумагам и биржам), которые приостанавливают торги и разговаривают с ключевыми участниками рынка. В случае реальных угроз центральные банки принимают факт и производят соответствующие действия (как ФРС в 2018 году).

Вышедший отчет по рынку труда США не показал рисков, особенно с учетом сезонности и летнего затишья: в годовом выражении темпы роста почасовой оплаты труда замедлились до 3,6% по сравнению с 3,8% г./г. в июне. Рост цен в секторе услуг в июне замедлился лишь до 5,0% г./г. по сравнению с 5,3% в декабре, а темпы роста деловой активности в секторе (формирует более 70% ВВП США) ускорился в июле до 52,9 п. по сравнению с 52,1 в июне и 45,2 в декабре.
Возможно, что в этой ситуации для инвесторов крайне полезными станут выступления представителей ФРС (плановые и, может быть, даже экстраординарные). Кроме того, в конце месяца (22–24 августа) пройдет ежегодный симпозиум глав центральных банков в Джексон-Хоул, на котором, как это принято, будут раскрыты взгляды центральных банков мира на происходящие изменения в экономике и даны ответы на самые острые вопросы.

Вышли данные по динамике цен производителей

Общий индекс цен вырос в июле на 0,19% м/м по сравнению с 0,22% месяцем ранее. В годовом выражении темпы роста сократились до 2,25% против 2,63% в июне. Однако, что оказалось более чувствительно для рынка – темпы роста базового индекса упали до нуля в месячном выражении. В годовом они сократились резко до 2,41% по сравнению с 3,0% г/г месяцем ранее.

Перед публикацией одного из ключевых отчетов по экономике США – отчету по индексу потребительских цен сегодняшние данные – явная заявка на успех и вызов к ФРС. Однако, интересно, как рынок отнесется к данным завтра.

Они могут оказаться не совсем однозначными: ожидается, что в месячном выражении темпы роста цен ускорятся до 0,17% по сравнению с минус 0,06% м/м по итогам июня. Но в годовом выражении инфляция должна замедлится до 2,93% по сравнению с 2,97% г/г месяцем ранее.

Понятно, что в годовом выражении снижение произойдет за счет базы, но вопрос все же в том, как этот отчет примут инвесторы. Возможно, что уже все предрешено – рынок тонкий, масса данных о том, что экономика охладилась, а инфляция замедлилась… ну почти до нужных уровней. А запрос со стороны участников рынка на определенные решения ФРС уже сформулирован (да и потребительская инфляция к сентябрю, скорее всего, замедляется до 2,5%).

Дефицит бюджета США сократился по сравнению с тем же периодом 2023


С начала 2024 финансового года (с 1 октября по 30 сентября) доходы бюджета США достигли $4,08 трлн, а расходы – $5,59 трлн. Дефицит бюджета в абсолютном выражении по итогам десяти месяцев 2024 финансового года оценивается в размере $1,51 трлн. Это заметно ниже накопленного за тот же период дефицита в 2023 году, когда он достигал $1,69 трлн.

По итогам июля 2024 года размер дефицита не сильно изменился относительно предыдущего месяца: 5,58% ВВП по сравнению с 5,56% месяцем ранее и 8,36% в июле 2023.

Расходы бюджета на обслуживание долга выросли как в номинальном выражении – с $0,56 трлн за тот же период 2023 финансового года до $0,76 трлн, так и в относительном – с 2,4% в 2023 до 2,7% в 2024.

Никогда не думайте, что «игра уже сыграна»

Очень часто инвесторы, получив информацию, подтверждающую ту или иною теорию, в достаточном, по их мнению, объеме, делают окончательную ставку, формируя позицию «на полную» – мол, все уже понятно, чего уж там, надо зарабатывать…

Так, за последние недели выходило много отчетов, говоривших о растущей вероятности того, что у ФРС появляется все больше оснований снизить ставку в сентябре. После публикации в среду отчета по инфляции инвесторы обсуждали вероятность того, что на трех оставшихся до конца года ЦБ снизит ставку трижды. Окрепло также мнение о том, что если следующий отчет по рынку труда покажет прирост числа новых рабочих мест в размере 100 тыс или менее, то ФРС точно должна будет снизить ставку сразу на 50 б.п.

После выхода отчета доходность 10Y казначейских облигаций падала до 3,79%, но вернулась к закрытию рынка к 3,84-3,85%. Возникал вопрос – а где вы видите доходность долгосрочных облигаций, если ваши прогнозы верны и ФРС до конца года снизит ставку хотя бы два раза на 50 б.п. суммарно? Это движение уже с избытком заложено в цены, в то время как вероятность неблагоприятных событий присутствует всегда.

В конце недели вышел отчет, который показал, что розничные продажи в США выросли в июле больше, чем прогнозировалось, говоря о сохраняющейся силе потребительского сектора и отсутствии причин для «жесткой посадки». Своп-трейдеры резко снизили свои ставки на агрессивное снижение ФРС ставки, доходность казначейских облигаций взлетела на 13-16 б.п. вдоль кривой, индекс S&P 500 вырос более чем на 1%, а акции Walmart, отражающие силу потребительского спроса, взлетели на открытии рынка на 8%.

Вышедший отчет вряд ли изменит оценку ФРС относительно снижения ставок в сентябре. Но в чем инвесторы точно не должны сомневаться, это в крайне высокой волатильности рынков в ближайшие недели. Ключевым событием ближайших дней будет ежегодный симпозиум глав ключевых центральных банков мира в конце следующей недели, вслед за которым последует новая оценка темпов роста ВВП США во 2-квартале, а также данные по дефлятору потребительских цен.

До совещания ФРС еще 33 для и не надо сомневаться в том, что волатильности станет только больше. Поэтому, не делайте выводов по поводу однозначной динамики цен активов и уж точно не стоит формировать позицию «на всю».

Доходность казначейских облигаций упала вчера вдоль кривой после публикации отчета по вакансиям на рынке труда в США (JOLT). Он указал на снижение вакансий до самого низкого уровня с января 2021 года.

Еще две недели назад инвесторы активно дискутировали о возможности ее радикального снижения в сентябре на 50 б.п. и доходность 10Y UST упала до 3,77%. Но на прошлой неделе темпы роста экономики США были пересмотрены с 2,8% до 3,0%, указав при этом на то, что потребительский спрос остается сильным. Вслед за ним отчет по дефлятору потребительских расходов (РСЕ) дал понять, что темпы снижения инфляции приостановились и второй месяц подряд остаются примерно на том же уровне. Не удивительно, что на этом доходность 10Y UST взлетела до 3,93-3,94%.

Вчера, после публикации отчета по вакансиям доходность 10Y облигаций опустилась обратно до 3,77%, а спрэд с 2Y стал нулевым (хотя этому отчасти способствовало падение на фондовом рынке).

Завтра будет опубликован ключевой отчет по рынку труда. По сути, он должен определить судьбу решения ФРС в отношении ставки 18 сентября. Ожидается, что в целом по экономике число новых рабочих мест в августе возросло на 164 тыс по сравнению с 114 тыс в июле, а в частном секторе – на 136 тыс против 97 тыс месяцем ранее. Ожидается также, что темпы роста почасовой оплаты труда ускорятся до 0,3% м/м по сравнению с 0,2% в июле.

По итогам последнего совещания председатель Пауэлл дал понять, что ФРС теперь в большей степени обеспокоена рисками для рынка труда, чем рисками инфляции. Поэтому если завтра отчет покажет рост занятости и ускорение темпов роста оплаты труда, особенно после крайне сильного отчета по ВВП, инвесторам будет сложно сохранять веру в снижение ставки и уж на 50 б.п. точно.

За два дня до совещания ФРС инвесторы оценивают вероятность снижения ставки на 50 б.п. достаточно высоко – на уровне 67%.

Оптимизм инвесторов в определенной степени поддержан радикальным решением Европейского ЦБ на прошлой неделе снизить ставку на 60 б.п. до 3,65%. Помимо этого, ЕЦБ снизил также и прогноз экономического роста в 2024 с 0,9 до 0,8% и в 2025 – до 1,3% по сравнению с предыдущим прогнозом роста на 1,6%.

Но в отличии от Европы ситуация в экономике США совершенно другая: темпы роста во 2К2024 пересмотрены в большую сторону (до 3%), а отчеты ФРБ Атланты говорят об оценке роста ВВП в 3-квартале на уровнях выше 2%.

Сегодня нельзя сказать, какими именно факторами ФРС будет оперировать, чтобы вынести своей решение завтра. Но на мой взгляд, снижение ставки на 50 б.п. может привести не совсем к тому, что ожидают инвесторы, повышая вероятность этого события на рынке.

Судите сами: официальные цифры в последние недели говорят о том, что на рынке труда продолжается охлаждение, но не произошел крах. Темпы роста экономики достаточно высоки. По крайней мере, за 2-й квартал. Про 3-квартал – ФРБ Атланты уже был отмечен. Замедление инфляции приостановилось, причем второй месяц подряд. А в секторе услуг направление цен, возможно, даже развернулось.

Если ФРС завтра снизит ставку на 50 б.п., что в истории происходило не так часто и всегда сопровождалось данными, подтверждающими необходимость принятие ответственных решений, то инвесторы могут запаниковать – возможно, ФРС знает что-то больше нас и это то, что от нас скрывала «официальная статистика». Но вопрос в том, что официальная и реальная статистика по экономике США – это всегда одно и то же…

А много ли вы знаете случаев, когда ФРС так радикально снижала ставку – сразу на 50 б.п.? Я не помню случаев, когда это происходило без финансового стресса.

Таким образом, если ФРС снизит ставку, то на мой взгляд, можно будет ожидать резкого падения фондового рынка и падения доходности казначейских облигаций (например, до 3,5%). Но то, что произойдет ренессанс инфляционных ожиданий в этом случае, можно будет не сомневаться. Это поставит ФРС в неудобное положение и потребует решений уже достаточно скоро.

Если же инвесторы так не думают (т.е., что в экономике действительно происходит что-то ужасное и «мы об этом не знаем»), то падение доходности 10Y сегодня до 3,6-3,65% является элементарной спекуляцией. И в случае снижения ставки лишь на 25 б.п. доходность 10Y облигаций должна будет вернуться к более объективным уровням в область 3,75%, например, или даже выше.

Оппортунизм как новое правило игры

Нынешний состав руководства ФРС «всех переиграл» — ситуация в тупике. Это удивительная способность Джерома Пауэлла — делать то, чего от него не ждут, и не делать ничего, когда это надо. Я думаю, что председательство Пауэлла войдет в историю, а он сам запомнится инвесторам как антипод Алана Гринспена, последовательного и решительного руководителя ФРС.

Снижение ставки на 50 б. п. — уникально. Оно из ничего на ровном месте создает ситуацию win/win, когда никто не проиграл — и все выиграли. Но оно же формирует новые условия на рынке — анархию. Регулировщик «ушел с перекрестка», и отныне участники движения вынуждены сами разбираться, что важно, а что нет. Очевидно, что инвесторы должны будут самостоятельно определять, что происходит с экономикой в реальности.

Теперь пройдемся без эмоций по данным.

1. Каждый квартал ФРС обновляет свои прогнозы по экономике: вчера прогноз по ВВП на 2024-й был понижен с 2,1% до 2,0%. Фиксируем, что обвала нет.

2. Рынок труда: уровень безработицы скорректирован до 4,4% против оценки 4,0% в июне. Логично, но ничего нового: в июле показатель достиг 4,3%, а в августе снизился до 4,2%. Иными словами, сейчас мы находимся где-то «посередине ожиданий». И очевидно, что ФРС сама не уверена в том, что может произойти за оставшиеся до конца года три месяца.

3. ФРС снизила прогноз по инфляции (т. е. по дефлятору потребительских расходов, РСЕ) до 2,3% против оценки в 2,6% в июне. Отмечаем, что это изменение, но не обвал, например, до 0,5%.

На пресс-конференции Пауэлл заявил, что «последние данные свидетельствуют об уверенных темпах роста экономической активности», а рынок труда охлаждается. Просто охлаждается, а не рушится вниз.

Так что же побудило ФРС снизить ставку на 50 б. п.?

Решение изменить ставку столь кардинально принималось всегда в условиях финансового стресса, но признаков этого сейчас нет. Шоков не наблюдается: нет крушения системно значимых финансовых институтов, нет обвала фондового рынка, как в 2018-м, когда ФРС приостановила количественное ужесточение (QT) и даже начала снижать ставку. Нет обвала стоимости компаний и их разорения, которое могло бы повлечь риски увольнений и напряжение на рынке труда.

Ничего этого нет. Есть только «автоматическая», техническая реакция рынка: стоимость краткосрочного кредита снижена — значит, должна возрасти разница между доходностью долгосрочных и краткосрочных облигаций. Корпоративный сектор при прочих равных получает лучшие условия для кредитования — значит, инвестору на фондовом рынке беспокоиться не о чем, рынок может расти дальше.

Но тут возникают два важных вопроса. Во-первых, не поддержит ли столь радикальное снижение кредитной ставки центрального банка рост цен в секторе услуг, который и так-то не очень хотел сокращаться в объемах и замедляться по ценам?

Возможно, решение ФРС было продиктовано потребностями бюджета. Но это выглядит политическим шагом перед выборами. В этот момент становится очень сложно говорить о независимости центрального банка, а значит, о доверии рынка к этому институту (по крайней мере, до смены нынешнего руководства).

Оппортунизм и непредсказуемость ставят участников рынка перед фактом: сейчас полагаться стоит только на собственный опыт и способность правильно интерпретировать данные макростатистики. Усилится ли в этой среде влияние активистов рынка? Да. Они уже влияли на настроения инвесторов и даже цены активов. Но теперь волатильность рынков может только возрасти.

И последнее. Снижение ставки, несомненно, приведет к переоценке краткосрочных векселей — трех- и шестимесячных. Они просто «по технике» не могут сильно отклоняться от ставки ЦБ. Но вариативность в оценке долгосрочных облигаций лишь увеличится. И закрытие рынка вчера, когда доходность десятилетних казначейских облигаций выросла к концу торгов до 3,72%, это показало. В нынешних реалиях у меня нет ответа на вопрос, где может быть доходность 10Y в краткосрочной перспективе.

Но в среднесрочной перспективе, я думаю, много что поменяется, а угол наклона кривой будет расти. Активность сектора услуг сейчас будет расти – впереди День благодарения, Рождество и новый год. Выплаты и найм работников может возрасти. Стоимость услуг – также. К чему это может привести? Верно: ускорению инфляции и росту занятости. Это не утверждение, а предположение, но вполне реалистичное. И снижение ставки ФРС резко может лишь усилить этот процесс. Что будет делать ФРС в этом случае? Пауэлл пойдет извиняться или просто подаст в отставку? Не думаю))

Поэтому, скорее всего, доходность 10Y может в следующие 4 месяца (вплоть до конца января) как опускаться ниже 3,5% (на спекуляциях и ожиданиях дальнейших инъекций со стороны ФРС), так и расти стремительно. Причем, upside по доходности 10Y сейчас стал, на мой взгляд, существенно выше

Опубликованный Conference Board отчет развернул вчера долговой рынок и доходность 10Y казначейских облигаций, поднявшись в первой половине дня до 3,81% упала до 3,73%.

По данным Conference Board индекс доверия потребителей в США в сентябре упал до 98,37 пункта по сравнению с 105.6 в августе. Это самое большое падение индекса с августа 2021 в месячном выражении. Выход подобных данных «лег» на благодатную почву темы замедления экономики и формирующихся у потребителей ожиданий.

В четверг будет дана окончательная оценка темпов роста экономики во 2-квартале и если она будет ухудшена относительно 3,0% (предыдущая предварительная оценка месяц назад), то тема «мягкой посадки», очевидно будет поддержана, а ожидания того, что ФРС снизит ставку до конца года еще на 50 б.п. окрепнут.

В этом случае можно будет ожидать, что доходность 10Y облигаций снизится еще. Но в этом случае могут возникнуть диспропорция с инфляционными ожиданиями…

Окончательная оценка темпов роста экономики США не претерпела изменений – по итогам 2К24 ВВП вырос на 3,0%, что совпало с ожиданиями. Базовый индекс дефлятора потребительских расходов остался на уровне 2,8% - тоже вровень с ожиданиями. Корпоративные доходы выросли за квартал на 3,5% против ожиданий роста на 1,7%. Индекс цен замедлился до 2,5%.

Но вот что удивительно: через три месяца после публикации окончательной оценки данные за 1-квартал пересмотрены, и оценка роста ВВП повышена с 1,4 до 1,6%. При этом индекс цен также пересмотрен и понижен с 3,1 до 3,0%.

ФРС может это сделать

Сегодня был опубликован ключевой индикатор по инфляции в США — дефлятор потребительских расходов (РСЕ). По данным Бюро статистики труда, темпы роста дефлятора замедлились в августе до 0,09% м./м. по сравнению с 0,15% месяцем ранее. В годовом выражении темпы упали до 2,24% против 2,45% г/г в июле.

Базовый индекс (без учета волатильных цен на продукты питания и энергоносители) вырос в августе на 0,13% м/м против 0,16% в июле. Но в годовом выражении темпы приостановились: 2,68% по сравнению с 2,65% в июле. В целом, это совпало с ожиданиями рынка.

Одновременно с этим отчет показал, что темпы роста личных доходов в США замедлились до 0,2% м/м против 0,26% в июле (в годовом выражении темпы роста замедлились до 5,61% г/г по сравнению с 5,87% в июле). Динамика по личным расходам также показала замедление: 0,24% м/м против 0,52% в июле, а в годовом выражении это уже 5,21% г/г против 5,30% в июле.

В целом статистика неплохая и коль скоро ФРС уже приняла для себя решение, что инфляция побеждена и необходимо сосредоточиться на поддержании рынка труда, то да — вышедшие сегодня данные вполне ложатся в эту канву. Повышают ли данные цифры вероятность того, что ФРС еще будет снижать ставку до конца года? Ответ также утвердительный.

После опубликованных данных можно не сомневаться, что доходность облигаций в фронтальном участке кривой будет снижаться. Можно также почти с уверенностью ожидать, что угол наклона кривой и разница между доходностью длинных и коротких облигаций будет расти.

Но мы точно не можем утверждать, что доходность долгосрочных облигаций также будут снижаться. Я допускаю, что до ноябрьских выборов доходность 10Y облигаций может еще снизиться (ключевое событие – публикация данных по рынку труда в конце следующей недели).

Однако после выборов (ближайшее совещание ФРС 6–7 ноября пройдет сразу после них) программа любого из двух кандидатов на пост президента должна привести к расширению дефицита бюджета.

Если Харрис ратует за наращивание расходов, в частности, на социальные нужды. И это увеличит расходную часть бюджета. То Трамп намерен снижать налоги, т.е. сокращать доходную часть бюджета. Любой из победивших кандидатов будет реализовывать свои предвыборные обещания. Особенно в первый год (так как второй будет предшествовать выборам в Конгресс, а значит, надо стать резко аккуратным в действиях и словах).

В конечном итоге, это значит, что для покрытия возросшего дефицита потребуется привлечение большего объема средств на долговом рынке. И очень вероятно, что доходность долгосрочных облигаций будет под давлением – как минимум, с вероятностью значительного отставания от коротких ставок на кривой, а то и роста (в настоящее время, просто невозможно сказать до какого уровня).

Выступление председателя ФРС Пауэлла накануне подстегнуло сегодня рынок с открытия: доходность 10Y UST c 3.77% падает сегодня после открытия рынка примерно на 5-6 б.п., а TLT, стартовав с 98,25, торгуется уже выше 99.

Он разделил свою речь на три части: первую посвятил рынку труда, вторую инфляции, и последнюю – политике ФРС и взглядам на ее изменение в ближайшее время.
По рынку труда он отметил, что «рынок труда стабилен», «увольнения низкие», «уровень участия лиц в возрасте от 25 до 54 лет близок к историческому максимуму», «реальная заработная плата растет уверенными темпами, в соответствии с ростом производительности», тем не менее, «условия на рынке труда явно охладились». И главное: «мы не считаем, что необходимо дальнейшее охлаждение ситуации на рынке труда».

По инфляции в целом он заметил, что «дезинфляция широко распространена», что «за пределами жилья инфляция на основные услуги также близка к темпам до пандемии» и «долгосрочные инфляционные ожидания остаются хорошо закрепленными».

Далее без четких намеков на величину снижения ставки в ноябре и/или декабре, в целом было понятно, что что направление задано и «пришло время для перекалибровки нашей политики» и, «заглядывая вперед, если экономика будет развиваться как ожидалось», то «политика со временем сместится в сторону более нейтральной позиции».

Но, вопреки опасениям ФРС рынок труда, похоже остается не таким уж и слабым и беззащитным: по итогам августа число вакансий на рынке труда выросло с 7,673 до 8,040 (больше всего в Construction и IT секторе)